Memoire Online - La bourse régionale des valeurs mobilières et le financement des entreprises dans l'espace UEMOA

Le processus de mondialisation a favorisé la concentration des Bourses à travers le monde.

Ainsi, en septembre 2000, naissait la Bourse paneuropéenne EURONEXT issue de la fusion des places d'Amsterdam, de Bruxelles et de Paris. Tandis que NOREX, regroupement des bourses de Stockholm, de Copenhague, d'Oslo et de Reykjavik entamaient un rapprochement avec les Places Baltes : l'Estonie, la Lituanie et la Lettonie.

C'est dans cette même vision que les sept pays de l'Union Monétaire Ouest Africaine (UMOA) ont privilégié dans leur projet d'organisation d'un Marché Financier, l'option d'une Bourse Commune, plus appropriée à leurs économies, plutôt qu'une juxtaposition de Bourses nationales harmonisées, appelées à se fédérer.

Dans le cadre de leur financement, les entreprises se retrouvent limitées au seul secteur des banques et établissements financiers, avec lesquels les conditions d'obtention de crédits sont élevées. En outre, ce mode de financement ne leur permet pas de financer efficacement leur développement et leur croissance, vue la nature du crédit octroyé.

Le rôle du marché financier et particulièrement de la Bourse Régionale est de mobiliser l'épargne sous - régionale dans le souci prioritaire de financer à coût réduit le développement des entreprises et des Etats.

Malheureusement, l'on constate, que le Marché Financier Régional et la BRVM en particulier a, aujourd'hui, du mal à prouver son efficacité en raison de son manque de dynamisme, de profondeur ainsi que de son incapacité à s'adapter à son environnement et à l'évolution internationale. Cet état de fait emmène à se poser la question suivante :

Comment rendre la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM) plus efficace pour le financement des entreprises dans l'espace UEMOA ?

- les produits offerts par le marché financier répondent-ils à l'attente des sociétés ?

- Quelles sont les forces et les faiblesses de la BRVM dans le financement des entreprises ?

- la BRVM arrive t- elle à satisfaire les besoins des entreprises en matière de financement?

- quelles actions pour le renforcement de l'efficacité de la BRVM dans le financement des entreprises ?

La première partie de notre travail a consisté en la collecte d'informations sur la base d'interviews et de sources documentaires.

Cette étape a débuté par une enquête effectuée par entretien avec les responsables des opérations du marché de la BRVM, le Directeur Général de la BRVM, les Directeurs des antennes nationales de Bourse de Côte d'Ivoire, du Sénégal, le Directeur d'Exploitation du Dépositaire Central/Banque de Règlement, le Secrétaire Général du Conseil Régional de l'Epargne Publique, et les responsables d'entreprises.

Nous avons par la suite procédé à des collectes de données dans des documents spécialisés et des sites Internet tels que deux CREPMF et de la BRVM.

Cette approche nous a permis d'avoir une connaissance de l'environnement financier de l'UEMOA, du fonctionnement du Marché financier, des activités et du fonctionnement de la BRVM et du DCBR. Nous avons aussi pris connaissance des différents types de financement des entreprises dans la zone UEMOA et des limites qu'elles rencontrent dans le financement de leur exploitation et de leur croissance.

La seconde partie de notre travail a consisté en une analyse des différentes informations collectées, afin d'établir un diagnostic critique du financement des entreprises dans l'UEMOA.

Nous avons conclu, en troisième partie, notre travail par des propositions et recommandations pour améliorer l'efficacité de la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières dans le cadre du financement des entreprises.

PRESENTATION DU MARCHE BOURSIER REGIONAL DE L'UEMOA

INTRODUCTION PREMIERE PARTIE

Cette première partie de notre étude donne au lecteur un aperçu de l'organisation et des activités du marché financier de l'Union Economique et Monétaire de l'Afrique de l'Ouest.

Cette démarche va permettre au lecteur de comprendre le diagnostic critique du financement des entreprises par la BRVM, et mieux apprécier nos propositions et recommandations.

Pour ce faire, nous procèderons tout d'abord à la présentation et à l'analyse des activités du marché financier dans son ensemble, puis à une présentation de l'organisation, des activités de la BRVM. Ceci permettra au lecteur d'avoir une appréciation nette du marché financier de l'UEMOA et de l'importance de la BRVM dans le financement des entreprises.

CHAPITRE I :

PRESENTATION DU MARCHE FINANCIER REGIONAL

DE L'UEMOA

section i : organisation du marché financier

Les responsabilités des différents acteurs et intervenants du marché ont fait l'objet d'une nette séparation suivant les standards internationaux généralement admis. D'un côté, le Conseil Régional de l'Epargne Publique et des Marchés Financiers (CREPMF), qui est l'organe public chargé de la régulation du marché et de l'autre, les structures centrales du marché que sont la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM), le Dépositaire Central/Banque de Règlement constituées sous forme de sociétés privées et les intervenants commerciaux que sont les Sociétés de Gestion et d'Intermédiation, les Sociétés de Gestion de Patrimoine, les Apporteurs d'Affaires, les Conseillers en Investissements Boursiers et les Démarcheurs.

Le Conseil Régional de l'Epargne Publique et des Marchés Financiers (CREPMF) est régi par une Convention signée le 3 juillet 1996 entre les Etats membres de l'UEMOA et son Annexe portant composition, organisation, fonctionnement et attributions du CREPMF. Il a pour principales missions de réglementer l'appel public à l'épargne, d'habiliter, de contrôler et au besoin de sanctionner les intervenants du marché. En vue d'asseoir l'autorité et la légitimité requises pour assurer la transparence, la sécurité et l'intégrité du marché, les Autorités de l'Union ont décidé d'attribuer au CREPMF, le statut d'organe de l'UEMOA.

La Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM) est chargée de l'organisation du marché boursier ainsi que de la diffusion des informations. Elle se compose d'un site central basé en Côte d'Ivoire et de sept Antennes Nationales de Bourse dans chacun des pays de l'Union, sauf la Guinée Bissau.

Le Dépositaire Central/Banque de Règlement, est chargé de la centralisation et de la conservation des titres inscrits en compte pour les intervenants, du règlement des espèces et de la livraison des titres, de la gestion des opérations sur titres ainsi que celles du Fonds de Garantie du marché.

Les Sociétés de Gestion et d'Intermédiation, (SGI), constituées en sociétés anonymes, elles exercent à titre principal les activités de négociation de valeurs mobilières en bourse et de conservation de titres pour le compte de la clientèle. A titre accessoire, elles font de la gestion sous mandat ainsi que du Conseil Financier.

Les Sociétés de Gestion de Patrimoine, (SGP), constituées également en sociétés anonymes, elles gèrent les portefeuilles titres sous mandat notamment pour les investisseurs non professionnels.

Les Apporteurs d'Affaires sont des banques ou des personnes physiques
ou morales habilitées par le Conseil Régional pour dynamiser le marché
en dehors des circuits traditionnels et mettre les clients en relation avec
les SGI et les SGP.

Les Conseils en Investissements Boursiers sont des personnes physiques ou morales spécialisées dans l'orientation du choix de leurs clients sans se substituer à eux. Ils n'interviennent pas en Bourse.

Les Démarcheurs sont des personnes physiques ou morales spécialisées qui mettent en relation un client avec une SGI ou une SGP pour l'ouverture d'un compte titres, les conseils en placement ou la gestion sous mandat, transmettre les ordres d'achat et de vente de titres.

Les Banques Teneurs de compte et Compensateurs partagent avec les SGI le monopole de la conservation de titres pour le compte de la clientèle.

Les Sociétés de Gestion d'OPCVM sont dédiées à la gestion exclusive des Fonds Communs de Placement (FCP) et des Sociétés d'Investissement à Capital Variable (SICAV).

Les acteurs tels que les Conseillers en Investissements Boursiers (CIB) et les Démarcheurs ne sont pas encore actifs sur le marché.

Au total, quarante sept (35) acteurs ont été agréés par le CREPMF depuis la
création du marché, dont 50 % les deux premières années. Le Marché Financier Régional comprend, au 30 septembre 2005, trente neuf (39) sociétés cotées, seize (16) lignes obligataires dont deux (2) emprunts d'Etat (un du Burkina Faso et un
de la Côte d'Ivoire).

Au terme de cinq années de fonctionnement, le marché financier dont les activités avaient connu un certain essor à ses débuts, a enregistré globalement des performances contrastées.

Concernant le marché primaire, sur la période de 1998 à septembre 2005, le Conseil Régional a autorisé au total 79 opérations financières dont 24 emprunts obligataires par appel public à l'épargne, 17 Offres Publiques et 26 emprunts obligataires par placement privé. Ces opérations ont permis de mobiliser plus de 807 305 milliards de FCFA répartis comme l'indique le tableau ci-après :

Nature des opérations	97	98	99	00	01	02	03	04	05 (Sept)	TOT
Emprunt Obligataire Privé		2 000	19 150	7 000	32 735	35 500	8 000	30 500	16 604	151 489
Emprunt Obligataire Public		57 120	61 293	8 505	34 952	76 870	99 403	65 000	165 975	569 118
Offre Publique d'Achat				1 753						1 753
Offre Publique de Retrait					53					53
Offre Publique de Vente	34 437	1 109	8 845	2 386	11 819	4 639	645	11 800		75 680
Offre Publique d'Echange					7 125					7 125
Placement Etranger			252	496	97	877	365			2 087
Placement Privé d'Actions
TOTAL	34 437	60 229	89 540	20 140	86 781	117 886	108 413	107 300	182 579	807 305

S'agissant du marché secondaire, il se caractérise par une capitalisation boursière, qui se situait en décembre 1998 à 1 018,9 milliards FCFA. Après une légère amélioration de 5,4 % en 1999, elle a reculé en 2000 à 948,3 milliards FCFA avant d'amorcer une reprise à partir de 2001 pour atteindre les 1 010 milliards FCFA en décembre 2002.

Avec l'inscription à la cote de nouveaux titres, notamment sur le marché obligataire, la capitalisation boursière au 31 décembre 2003 s'est établie à 1 108 milliards FCFA. Au 30 septembre 2005, la capitalisation boursière est de 1 299 milliards F CFA.

Le volume des transactions réalisées sur le marché boursier n'a cessé de chuter depuis 1999 passant de plus de 4 millions de titres transigés à environ un million en 2003. Enfin, les indices boursiers de la BRVM, le "BRVM10" et le "BRVM Composite", ont évolué de manière instable mais avec une tendance baissière. En effet, ils s'affichaient en 1998 respectivement à 94,61 et 98,05 points, mais se sont repliés en fin 2002 respectivement à 82,36 et 74,34 points puis ont amorcé une légère reprise pour s'établir à fin 2004 à 102,70 et 87,61 points. Le tableau ci-après traduit l'évolution des indicateurs du marché secondaire.

Désignation	98	99	00	01	02	03	04	05 (Sept.)
Volume des transactions	489 163	4 819 593	1 519 193	912 193	1 015 152	1 118 903	3 025 032	898 125
*Valeur des transactions ()**	10,6	53,6	36,9	12,6	12,3	14,4	37,2	12,9
*Capitalisation boursière ()**	1 018,9	1 073,3	948,3	976,0	1 010,5	1 108,3	1 283,5	1 299,4
Marché des actions ()*	1 018,9	990,1	828,1	857,9	852,4	858,1	1 005,0	1 100,7
Marché des obligations ()*		83,2	120,2	118,1	158,1	250,2	278,5	198,7
Indices Boursiers
BRVM 10	94,61	97,08	77,27	84,11	82,36	88,26	102,70	122,4
BRVM composite	98,05	91,31	74,76	77,46	74,34	76,53	87,61	95,6
Nombre de sociétés cotées	35	39	41	38	38	39	39	39
Nombre de lignes obligataires	13	21	17	17	19	19	16	16

Le ralentissement des activités du Marché Financier Régional s'explique d'une part, par des difficultés liées à l'environnement et d'autre part, par des difficultés tenant aux conditions internes de fonctionnement du marché lui-même.

CHAPITRE II :

PRESENTATION DE LA BRVM

section i : objectifs, organisation et fonctionnement de la brvm

La volonté des autorités monétaires de mettre en place un marché boursier unique et efficace pour l'ensemble des pays de l'Union résulte de la dégradation de la situation économique des pays du tiers monde en général et des pays africains en particulier. Ce qui a conduit ces Etats à s'engager résolument dans des programmes d'ajustement structurel, avec l'appui de la communauté financière internationale.

Ces programmes se résument pour l'essentiel au recouvrement d'une croissance durable, par la libéralisation et l'ouverture accrue des économies sur l'extérieur.

L'Union Economique et Monétaire Ouest Africaine avait déjà en commun une banque centrale, la BCEAO dont la vocation se résume entre autres à l'émission de la monnaie CFA et à la régulation de la création monétaire. Elle disposait en outre d'une autre banque, la BOAD qui a pour objet le financement du développement des pays membres de l'Union. Mais, à l'heure des grands regroupements régionaux, il est apparu nécessaire qu'une troisième structure financière soit créée afin de rendre effective l'intégration économique recherchée ainsi que les effets escomptés. Il s'agit de la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM). Ce marché boursier régional commun aux huit pays de l'UEMOA, devrait permettre le financement des investissements réalisés dans cette zone de l'Afrique.

La création de la BRVM a pour objectifs de contribuer à la diversification du secteur financier, de mobiliser les ressources longues nécessaires au financement de la production et de l'investissement et enfin de favoriser l'intégration régionale.

Le taux d'épargne de la zone se situe à des niveaux insuffisants pour soutenir une croissance forte et durable, 6,5% en 1993 et 12,9% en 1996. Par la diversification des produits financiers, la hausse de la rémunération et la

possibilité du développement d'un actionnariat populaire, le marché boursier régional doit créer les conditions pour la mobilisation accrue de l'épargne intérieure et des capitaux extérieurs.

Les banques, face au besoin de financement à long terme des opérateurs économiques, ont souvent été contraintes de leur octroyer des capitaux courts. Ce qui laisse apparaître des déséquilibres financiers dommageables au développement de l'activité économique. Le marché boursier régional dans sa fonction de pourvoyeur de ressources longues, vient régulariser cette situation en permettant aux banques de se consacrer désormais au financement à court et moyen terme de l'économie.

La structure financière des entreprises laisse apparaître dans l'ensemble une sous capitalisation marquée et une insuffisance de capitaux permanents. Le marché boursier qui, par vocation, permet de mobiliser des capitaux longs, avec comme supports les actions et les obligations, leur offre l'opportunité de renforcer leur structure financière.

Le niveau élevé des taux débiteurs des banques (entre 12 et 18%) et la faiblesse de la rémunération offerte aux épargnants (entre 3 et 5%) laisse apparaître des coûts d'intermédiation relativement importants. Par la mise en relation directe de l'offre et de la demande des capitaux, la bourse permettra une réduction sensible des coûts d'intermédiation, et offrira par la même occasion une plus grande rémunération aux épargnants, en même temps qu'elle impliquera une réduction sensible des charges financières pour les émetteurs de titres.

La BRVM a en charge l'organisation du marché boursier et la diffusion des informations boursières ; pour cela elle garantit les opérations suivantes :

Le siège de la BRVM est situé à Abidjan. La Bourse Régionale est représentée dans chaque Etat membre de l'Union par une Antenne Nationale de Bourse qui a pour missions :

· d'assurer les relations publiques de la Bourse Régionale et du Dépositaire Central / Banque de Règlement avec les tiers sur le plan national ; de diffuser les informations du marché;

· d'assister les Sociétés de Gestion et d'Intermédiation et les autres intervenants du marché;

Les principes de fonctionnement retenus pour la mise en place du marché boursier obéissent à la fois au souci de la conformité aux standards internationaux et à celui de son adaptabilité à l'environnement socio-économique de l'Union.

Sur la base de ces principes fondamentaux, les options suivantes ont été arrêtées :

· Une séance quotidienne de bourse avec une cotation au fixing, qui évoluera rapidement vers plusieurs cotations journalières, pour atteindre des séances de cotation en continu.

· Un marché au comptant avec un dénouement glissant des transactions, qui permet aux opérateurs de connaître avec précision la date à la quelle ils devront faire face à leurs engagements. Au démarrage, il est retenu un dénouement à J+5, qui doit évoluer vers le respect des recommandations internationales qui préconisent en la matière, un dénouement à J+3.

· Des transactions garanties, grâce à la mise en oeuvre d'un fonds de garantie constitué par les S.G.I. pour couvrir d'éventuelle défaillance de l'une d'entre elles. Cette option fondamentale diminue le risque systémique et offre aux épargnants une garantie à même de les attirer vers la Bourse

La Bourse Régionale est dotée de deux compartiments pour les actions dénommés : premier et deuxième compartiment, et d'un compartiment pour les emprunts obligataires

Les conditions à remplir par une société pour son introduction sur le marché boursier varient selon les compartiments.

Est admissible au Premier Compartiment de la cote régionale, tout titre de capital répondant aux conditions suivantes :

- avoir une marge nette sur chiffre d'affaires sur chacune des trois dernières années de 3% ;

- s'engager à signer un contrat d'animation de marché prévoyant une cotation ou une indication de cours lors des séances dont la fréquence est précisée par Instruction de la Bourse Régionale ;

- diffuser dans le public au moins 20% de son capital, dès l'introduction en bourse ;

- s'engager à publier au BOC des estimations semestrielles de chiffre d'affaires et de tendance de résultats.

Les valeurs rattachées à ces titres de capital sont également éligibles au Premier Compartiment.

Est admissible au Second Compartiment de la cote régionale tout titre de capital répondant aux conditions suivantes :

- s'engager à signer un contrat d'animation de marché prévoyant une cotation ou une indication de cours dont la fréquence est précisée par Instruction de la Bourse Régionale ;

- s'engager à diffuser dans le public au moins 20% de son capital dans un délai de deux ans, ou 15% en cas d'introduction par augmentation de capital.

Les valeurs rattachées à ces titres de capital sont également éligibles au Second Compartiment.

Est admissible au Compartiment obligataire de la cote régionale tout titre de capital répondant aux conditions suivantes :

Dans le cadre de sa mission, la BRVM est accompagnée par le Dépositaire Central / Banque de règlement (DC/BR), le second organe central du marché financier de l'UEMOA. Le DC/BR est chargé, en sa qualité de dépositaire, de centraliser la conservation et assurer la circulation scripturale des valeurs mobilières pour le compte de ses adhérents afin de simplifier la circulation et l'administration des titres.

Il est également chargé, en sa qualité de banque de règlement, de l'enregistrement de l'ensemble des virements espèces consécutifs aux engagements pris sur le marché, à l'achat ou à la vente, par les intermédiaires, ainsi que les règlements au crédit, par le débit des émetteurs ou de leurs mandataires, des intermédiaires lors d'événements sur valeurs générateurs de mouvements espèces.

Les principales opérations effectuées par le DC/BR à la suite d'une séance de cotation sont les suivantes :

Les transactions du Marché sont transférées automatiquement du système de négociation au système de dépositaire à la fin de la séance, à 11h30 (TU) en T, c'est-à-dire le jour même de la cotation. Ces transactions sont automatiquement affectées aux comptes indiqués sur les ordres transmis au marché.

S'il est connu au moment de transmettre l'ordre au marché, le numéro de compte du Conservateur doit être indiqué sur celui-ci. Le cas échéant, la transaction sera automatiquement affectée à son compte.

Si l'identité du Conservateur n'était pas connue au moment de transmettre l'ordre au marché, la SGI doit affecter la transaction au compte de ce dernier avant 13h00 en T. Une transaction peut être affectée en totalité ou en partie à un Conservateur.

Le rapport préliminaire est mis à la disposition des Adhérents par le DC/BR en T, à 13h00. Ce rapport fait état des transactions affectées au compte de chaque Adhérent (exécutées par lui ou, dans le cas d'un Conservateur, reçues d'une SGI) et des sommes dues ou à recevoir.

Les Conservateurs ont jusqu'à T+1, 17h00 pour confirmer les transactions affectées à leurs comptes par les SGI. Toute transaction non confirmée par le Conservateur en T+1, 17h00 est automatiquement ré-affectée à la SGI. Le DC/BR se réserve le droit d'imposer une amende pour tout retard dans la confirmation d'une transaction.

Une transaction n'impliquant pas de Conservateur est automatiquement confirmée en T, 13h00 au compte de la SGI l'ayant exécutée.

Chaque Adhérent désigne un établissement bancaire (la Banque de l'Adhérent) par l'entremise duquel il effectue le règlement de ses transactions. Il communique les coordonnées de sa Banque au DC/BR. Ce dernier se réserve le droit de refuser ou d'annuler la désignation d'un établissement bancaire qui ne se conforme pas aux exigences de la Commission Bancaire. Le cas échéant, l'Adhérent désigne un autre établissement bancaire.

Le DC/BR désigne un établissement bancaire (la Banque du DC/BR) par l'entremise duquel il effectue le règlement des transactions. Il communiquera les coordonnées de sa Banque aux Adhérents.

Les paiements des Adhérents débiteurs (incluant les frais relatifs aux transactions et aux opérations de règlement livraison) doivent parvenir à la Banque du DC/BR avant T+5, 8h00.

Ayant constaté que les fonds des débiteurs ont été reçus, le DC/BR affecte les comptes titres dans ses livres et donne des ordres de virement à sa Banque au profit des Adhérents créditeurs en T+5, 8h00.

Le Rapport des Transactions Réglées est mis à la disposition des Adhérents par le DC/BR en T+5, après 8h00. Ce rapport fait état des transactions réglées dans le compte de chaque Adhérent (exécutées par lui ou, dans le cas d'un Conservateur, reçues d'une SGI).

section ii : présentation et analyse des activités

La Bourse Régionale a démarré ses activités le 16 Septembre 1998, avec trois séances de cotation toutes les semaines (Lundi, Mercredi et Vendredi).

Le premier système de Cotation retenu était la Cotation Electronique Centralisée ( CEC). Les Sociétés de Gestion et d'Intermédiation ( SGI) devaient acheminer leurs ordres de bourse à l' Antenne Nationale qui se trouvait dans leur pays. L'antenne se chargeait d'acheminer les ordres au site central de la BRVM où s'effectuent les saisies.

A partir de 24 Mars 1999, la Bourse Régionale est passée à la Cotation Electronique décentralisée ( CED), chaque SGI doit se rendre à l'Antenne Nationale de son pays pour effectuer les saisies et suivre l'évolution du marché dans toute la sous région. A cet effet un chronogramme a été établi pour les jours de cotation.

La méthode de détermination des cours des titres est le fixing depuis l'ouverture de la BRVM, un premier fixing a lieu tous les jours de cotation à 10H45 (GMT), et un fixing complémentaire à 12H00 (GMT) pour les titres qui n'ont pas cotés au premier fixing.

Le dénouement des transactions se fait cinq jours ouvrés après le jour de la cotation. Depuis le 12 Novembre 2001, la Bourse Régionale passe à une cotation quotidienne donc cinq séances toutes les semaines. Les jours fériés respectent la législation du pays où se trouve le siège de la BRVM, c'est à dire en Côte d'Ivoire. Les actions des sociétés cotées à la BRVM sont évaluées quotidiennement. Ce rôle d'évaluation découle des cotations quotidiennes.

En effet, au cours des séances de cotation, il y a rencontre entre l'offre et la demande de capitaux, il en sort un cours boursier qui est le prix de l'action de la société cotées. Grâce au cours boursier, l'actionnaire connaît donc la valeur de ses actions. Quand les actions sont évaluées, l'investisseur est orienté dans ses décisions et arbitrages.

Avec le marché boursier, il y a un indicateur de confiance dans la santé des entreprises. En effet les cours boursiers publiés quotidiennement mesurent de façon presque permanente la valeur des titres cotés.

La valorisation repose sur des jugements de valeur que l'on porte sur les titres et qui traduisent le degré de confiance des investisseurs dans les entreprises et plus précisément dans leur capacité à présenter des résultats financiers susceptibles de donner lieu à des distributions de dividendes.

Par ailleurs l'entrée en Bourse de l'entreprise permet de rendre liquide les actions. Cela est un avantage pour les actionnaires désirant se retirer de la société pour d'autres opportunités d'investissement.

Evolution des indices boursiers et de la Capitalisation boursière de 1998 à septembre 2005

	1998**	1999	2000	2001	2002	2003	2004	30 septembre. 2005

Indice BRVM 10	94,61	97,08	77,27	84,11	82,36	88,26	102,7	122,48
Indice BRVM C	98,05	91,34	74,76	77,46	74,34	76,53	87,61	95,62
Capitalisation Boursière ( en FCFA )*	1 018 934	1 074 081	948 376	976 157	990 519	1 108 380	1 283 644	1 299 472
- Marché Actions	1 018 934	990 897	828 121	857 999	832 398	858 140	1 005 048	1 100 716
- MarchéObligations*	-	83 184	120 255	118 158	158 120	250 240	278 596	198 756

Diagrammes comparatifs de la capitalisation boursière par secteur d'activité

Source : revue trimestrielle de la BRVM 3^e T 2004 Source : revue trimestrielle de la BRVM 3^e T 2005

Nous constatons une évolution du secteur de services publics qui passe
de 40,33% du troisième trimestre 2004 à 50,25% au troisième trimestre 2005
cela s'explique essentiellement par la flambé des cours des actions SONATEL
au profit des autres secteurs d'activités. La capitalisation du secteur de
services publics passe donc de 356 milliards F CFA en 2004 à 553 milliards
F CFA en 2005.

S'agissant des actions, la répartition par pays classe la Côte d'ivoire en tête avec 51% de la capitalisation total. Cette première place s'explique par la présence de la côte d'ivoire au niveau de tous les secteurs d'activités mais de son monopole au niveau du secteur de l'industrie. Le Sénégal arrive juste derrière avec 47% dû essentiellement à la capitalisation de la SONATEL.

Quant aux obligations, la répartition par pays classe le Togo en tête avec 36% de la capitalisation totale. Ce rang est essentiellement imputable aux différents emprunts BOAD dont le siège est aux Togo. Toutefois, il est important de remarquer que la Côte d'Ivoire avait 23% de la capitalisation totale.

De 1998 à 1999 Les indices <<BRVM 10>> et <<BRVM Composite>> sont passés respectivement de 94,61 points et 98,05 à 97,08 points et 91,05 points cette étape constitue la phase de lancement avec l'introduction à la cote de plusieurs sociétés.

En 2000 nous constatons une chute générale des cours du à la crise socio-économique que traverse la zone UEMOA ; cette crise à poussé la majorité des investisseurs à céder leurs titres provoquant la chute des cours, l'offre étant supérieur à la demande.

Depuis 2001 Les indices <<BRVM 10>> et <<BRVM Composite>> ne cessent de progresser passant respectivement de 82,36 points et 74,34 points en 2002 à 122,48 points et 95,62 points en 2005.Cette remontée des points d'indice boursier s'est faite en relation avec les résultats positifs obtenus au niveau des différents compartiments du marché financier. Toutefois, il est important de signaler une remontée du cours des actions SONATEL.

Sur le marché des titres, de 83,184 Millions en 1999 nous passons en 2005 à 198,756 Millions avec une évolution significative de 2002 à 2004. Cette évolution plus ou moins lente est imputable au repli des emprunts obligataires privés au profit des emprunts obligataires publics.

	1998	1999	2000	2001	2002	2003	2004	3 janv. - 30 sept. 2005
	1998	1999	2000	2001	2002	2003	2004	3 janv. - 30 sept. 2005
Volume de transaction (en titres)	489 163	4 819 997	1 519 593	912 193	1 051 152	1 118 721	3 025 032	898 125
*- Transactions courantes*	*466 720*	*999 963*	*690 400*	*777 287*	*879 647*	*536 509*	*839 821*	*453 435*
*- Achetés / Vendus*	*22 443*	*3 820 034*	*829 193*	*134 906*	*171 505*	*582 212*	*2 185 211*	*444 690*

Valeur de transaction (en FCFA)*	10 623	53 589	36 974	12 626	12 337	14 426	37 203	12 953
*- Transactions courantes*	*9 655*	*26 692*	*29 067*	*10 404*	*10 135*	*9 102*	*16 057*	*9 616*
*- Achetés / Vendus*	*968*	*26 897*	*7 907*	*2 222*	*2 202*	*5 324*	*21 146*	*3 337*
Transactions sur dossier
- Volume	0	0	48 124	266 831	407 140	361 141	1 205 557	1 366 931
- Valeur (en FCFA)*	0	0	289	3 121	4 294	3 667	5 111	19 667

Evolution de l'activité de cotation de titres sur le marché au 30 septembre 2005

Les titres cotés sont restés pratiquement constants de 1998 à 2005. Il y a donc peut d'introduction à la cote et peu d'augmentation de capital. La moyenne des titres transigés a diminué de 1998 à 2005 passant respectivement de 17 à 8 soit une diminution de plus de 50%.


2004	01 Janvier au 31 Mars	01 Avril au 30 Juin	01 Juillet au 30 Septembre	01 Octobre au 31 Décembre
1	SONATEL SN	SONATEL SN	SONATEL SN	SONATEL SN
2	BICI CI	FILTISAC	FILTISAC	FILTISAC
3	UNILEVER CI	SITAB CI	CIE CI	BICI CI
4	CIE CI	CIE CI	BOA BN	CIE CI
5	SGB CI	BOA BN	NESTLE CI	BOA BN
6	SITAB CI	SAPH CI	SGB CI	SAPH CI
7	FILTISAC	SHELL CI	SAPH CI	SODECI
8	TOTAL CI	UNILEVER CI	SHELL CI	PALM CI
9	BOA BN	SOGB CI	SOGB CI	SOGB CI
10	SOGB CI	SGB CI	PALM CI	SIVOA CI

Des titres les plus actifs SONATEL reste le plus actif avec une occupation de la première place durant toute l'année 2004.

Le deuxième trimestre s'identifie par la sotie de TOTAL et de la BICICI mais de l'arrivée de SHELL CI et la SAPH. Le troisième trimestre se caractérise par la sortie de la SITAB et de UNILEVER CI. Ils furent remplacés par NESTLE CI et PALM CI. En fin le dernier trimestre a enregistré la sortie de NESTLE CI, SGBCI et de SHELL. Nous remarquons l'entrée de la BICICI, SPDECI et de la SIVOA.

CONCLUSION DE LA PREMIERE PARTIE

Les points essentiels qui ressortent de la présentation et des activités du
marché financier en général, et de la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières en particulier, sont :

Nous sommes face à un marché financier et d'une bourse de valeurs mobilières à caractère régional, dont les acteurs sont issus des différents pays unis au sein de l'Union Economique et Monétaire de l'Afrique de l'Ouest. De cette régionalisation ressort les éléments suivants :

DIAGNOSTIC CRITIQUE DU FINANCEMENT DES ENTREPRISES PAR LA BOURSE REGIONALE DE

VALEURS MOBILIERES

INTRODUCTION DEUXIEME PARTIE

La crise du système bancaire de la décennie 1980 a mis en relief les limites du financement accru de l'économie par la monnaie centrale. Ainsi, il est apparu nécessaire de créer les conditions d'une mobilisation accrue de l'épargne intérieure aux fins du financement sain du développement des entreprises, la monnaie centrale ne devant jouer qu'un rôle d'appoint.

Dans cette deuxième partie, nous ferons un diagnostic critique de la BRVM dans le cadre du financement des entreprises cotées de l'espace UEMOA.

Cette démarche permettra au lecteur d'apprécier les forces et les faiblesses de la BRVM en tant qu'outil de financement des entreprises et de l'économie.

Nous procèderons d'abord à une étude de l'existant des types de financement des entreprises dans l'espace UEMOA, puis à une critique du mode de financement de celles-ci.

CHAPITRE I :

ETUDE DE L'EXISTANT DU FINANCEMENT

DES ENTREPRISES DE L'UEMOA

section i : le financement des entreprises

Dans le cadre de leur fonctionnement, les entreprises sont emmenées à financer soit leur exploitation, c'est à dire le Besoin en Fonds de Roulement, soit leur croissance, c'est à dire les investissements.

A cet effet, elles s'adressent soit aux banques et établissements financiers pour le financement de l'exploitation courante, soit au Marché Financier pour le financement de leur investissement et le renforcement de leurs capitaux permanents.

Pour assurer une compréhension immédiate de notre propos, nous procéderons à une schématisation simple du marché des types de financement.

Le recours au système bancaire et aux établissements financiers se définit simplement par le recours à l'emprunt de court ou moyen terme, généralement d'une durée de 1 à 3 ans, et 5 ans dans des cas de structuration spécifique de crédits

Les différents outils de financements offerts par les banques et les établissements de crédit ou autres institutions financières actives dans ce secteur sont divers et variés. A titre d'illustration, nous ne citerons que les exemples suivants :

Les prêts à court terme sont relativement diversifiés, mais on peut les regrouper selon une classification simple :

Dans le premier cas, aucun usage déterminé n'a été assigné au prêt. Dans le second cas, le prêt est consenti en fonction d'une destination particulière.

Il peut s'agir d'abord d'un prêt par virement direct des sommes au bénéficiaire. Plus souvent sera utilisée la technique du découvert en compte : le banquier laisse le compte devenir débiteur.

Le crédit par découvert en compte est normalement un crédit revolving. En d'autres termes, à chaque remboursement opéré par l'emprunteur, une autre possibilité de crédit lui est accordée, dans la mesure de son remboursement. L'emprunteur reconstitue en fait sa réserve de crédit au fur et à mesure des remboursements.

On retient ici la technique de l'escompte de papier financier. Il est demandé au bénéficiaire de souscrire un billet à l'ordre de son banquier. Le banquier escompte le billet et crédite le compte de l'entreprise du montant du billet sous déduction des agios calculés sur la période à courir jusqu'à l'échéance.

La pratique bancaire connaît diverses catégories de crédits à court terme répondant à un vocabulaire assez spécifique (Crédit de courrier, Crédits spots, Facilités de caisse, Découvert).

Ces crédits n'intéressent que de grandes entreprises industrielles ou commerciales qui peuvent avoir besoin de facilités de trésorerie pour des durées très courtes, parfois pour quelques heures.

Les crédits spots sont des opérations portant sur des montants très élevés, et sont consentis dans le cadre d'accords exorbitants du droit commun.

Les titres de créances négociables, et plus particulièrement les billets de trésorerie, ont été créés notamment pour permettre aux entreprises d'obtenir des crédits concurrentiels de ces spots.

Ces facilités sont appréciées par les entreprises qui doivent faire face à des décalages de trésorerie. Elles sont souvent renouvelées, mais il ne saurait s'agir de concours permanents.

Pour l'entreprise, le découvert offre une très grande facilité d'utilisation. Elle ne paie d'intérêts débiteurs que sur les sommes effectivement utilisées, le prêt étant en permanence adapté à ses besoins.

La charge de la dette est très facile à alléger puisque toute rentrée nouvelle contribue à cet allégement.

Pour le client, le risque est celui de l'incertitude : le crédit par découvert n'offre pas une sécurité absolue sur le plan de la trésorerie.

Il est nécessaire, si l'on veut se mettre à l'abri de certains dangers, de demander une confirmation écrite : cette confirmation mentionnera clairement le montant autorisé.

Ces crédits intéressent les situations dans lesquelles une entreprise est dans l'attente d'une rentrée précise et exceptionnelle.

Bénéficient notamment des crédits de campagne, les activités à caractère périodique (activités agricoles, tourisme, ventes de nature saisonnière etc.)

Le crédit de campagne peut être distribué sous trois formes (Crédit par caisse, Crédit par billet, Warrantage).

L'entreprise se fait consentir une avance en compte courant. La banque autorise l'entreprise à devenir débitrice en compte pendant la durée de la campagne.

L'entreprise escompte auprès de son banquier des billets financiers dans la limite de l'autorisation qui lui est accordée.

Les crédits de campagne peuvent être accordés sans aucune garantie.
Parfois, le banquier a quelque raison de se méfier et il demande des sûretés.
Peuvent ainsi être utilisés :

L'escompte est l'opération de crédit par laquelle un fournisseur de crédit, l'escompteur (le plus souvent une banque) avance au crédité, titulaire d'une créance à terme (souvent le porteur d'une lettre de change), le montant de celle-ci, contre son transfert en propriété, moyennant rémunération et sous réserve d'encaissement à l'échéance.

L'escompte est un instrument de crédit commode pour le crédité qui est déchargé du soin de recouvrer l'effet de commerce et pour le créditeur qui peut se refinancer.

Ce crédit est consenti à ses risques par un ou plusieurs établissements de crédit après avoir fait l'objet d'un accord préalable d'un organisme mobilisateur.

Biens financés: acquisition d'investissements productifs ou construction et l'aménagement de locaux professionnels.

Toutes les banques peuvent octroyer des crédits à moyen terme : hors mobilisation, il n'y a plus de contrainte.

Fréquentes autour des années 1988, les MOFF sont rares aujourd'hui car trop coûteuses pour les banques en terme de ratio cooke.

Il s'agit d'enveloppes multicrédits sur lesquels les entreprises ont la possibilité de tirer à tout moment.

Accordée généralement pour une durée de cinq ans, la MOFF permet indéfiniment d'obtenir des crédits classiques à divers taux, des emprunts par adjudication et des montages d'émissions sur l'euromarché.

Elle peut servir de caution à des billets de trésorerie ou à des eurocommercials papers. Pour les entreprises, l'avantage de ces MOFF est indiscutable : elles disposent désormais de ressources sûres sur de longues périodes ; elles n'ont plus à négocier au coup par coup avec les banques.

La MOFF confère à l'émetteur une réserve de financement à moyen terme à faible coût qui permet de saisir toute opportunité de croissance sans devoir affronter une négociation de façon impromptue avec les banques.

La MOFF peut être utilisée pour l'acquisition d'une société ; elle peut être utilisée pour la simple gestion de la trésorerie.

Le montant d'une MOFF est toujours considérable (plusieurs milliards
de FCFA) ; la durée est de trois à cinq ans, avec souvent possibilité de renouvellement jusqu'à sept ans ;

La MOFF n'est pas un produit au sens strict mais un ensemble de produits dans lequel on trouve : des émissions de divers papiers, des crédits bancaires classiques, des contrats d'échange de devises ou de taux d'intérêt ;

La MOFF est d'usage très souple. Le tirage peut se faire dans n'importe quelle devise prévue au contrat. La MOFF peut être utilisée par la société mère ou ses filiales françaises ou étrangères ;

Les opérations de crédit-bail de matériel sont des opérations de location de biens d'équipement, de matériel et d'outillage achetés en vue de leur location par des entreprises qui en demeurent propriétaires, lorsque ces opérations, quelle que soit leur qualification, donnent aux locataires la possibilité d'acquérir tout ou partie des biens loués moyennant un prix convenu tenant compte, au moins pour partie, des versements effectués à titre de loyer.

Le crédit-bail se présente alors comme un mode de financement d'achats de biens d'équipement, de biens de consommation durable effectués par des sociétés financières spécialisées acquérant la propriété de ces biens pour le compte d'un tiers et les lui confiant en location pour une durée plus ou moins longue.

Au terme de la période locative, le preneur a en principe la faculté d'acquérir la propriété du bien pour un faible prix, déterminé dès la conclusion du contrat.

Le crédit à long terme bancaire a quelque peu souffert du développement du crédit à long terme « désintermédié ». Selon les époques, les entreprises recourent plus volontiers à la banque ou au marché.

Deux grands circuits de distribution opèrent en matière de crédit à long terme : les institutions financières spécialisées ; les banques.

Il s'agit des prêts accordés au titre du livret épargne entreprise. Ce livret permet d'aider les créateurs ne bénéficiant que d'un capital très modeste au départ. Le montant du prêt consenti est toujours fonction de l'épargne précédemment constituée.

C'est un contrat d'une durée de six ans, proposé par la Banque à des petites et moyennes entreprises. Il est assorti d'une rémunération de base faible, majorée d'un complément de rémunération qui est fonction de l'évolution du chiffre d'affaires hors taxes, en tout état de cause plafonné dès la signature du contrat.

En effet, le prêt accordé se rapproche de l'idée de quasi-fonds propres par le fait qu'il est accordé sans garanties et qu'il comporte une clause de participation.

Il s'en éloigne en revanche car il ne s'agit pas d'une créance de dernier rang.

La deuxième composante majeure du marché des capitaux est le Marché Financier subdivisé en un marché primaire et d'un marché secondaire. Les marchés secondaires sont soit libres, et on parle alors de « Gré à gré » ou de « Other The Counter - OTC », soit organisé et là intervient l'outil majeur qu'est la Bourse des Valeurs Mobilières.

Ce descriptif volontairement sommaire nous semble nécessaire pour établir précisément la nuance avec l'objet principal de notre réflexion : la contribution du Marché Financier et plus précisément de la BRVM au financement des entreprises.

En effet, la BRVM est un outil de valorisation des titres des entreprises cotées et donc un outil de valorisation de ces entreprises elles-mêmes. Ainsi positivement perçues par le «marché », ces entreprises (agents économiques à en besoin de financement) ayant des titres cotés renforcent leur crédibilité auprès des investisseurs potentiels (agents économiques à capacité de financement). Cette crédibilité permet à l'investisseur de disposer d'un moyen d'évaluer les risques et la rentabilité de l'opportunité de placement de son épargne dans l'acquisition des valeurs mobilières que ces entreprises émettront pour assurer le financement de leur croissance.

Par ailleurs, l'investisseur en valeurs cotées n'est plus « enfermé » dans cet investissement puisque la BRVM lui assure une liquidité de ses portefeuilles qui sont librement cessibles à condition de trouver sur le marché une contrepartie qui envisagerait un intérêt à transiger

On appelle Marché « Primaire » la phase correspondant à la création de titres et à leur vente de « première main » par l'Emetteur aux Investisseurs tandis que la notion de marché secondaire renvoie à l'idée d'une « revente d'occasion ou de seconde main ».

Le financement via le marché primaire se fait soit par appel public à l'épargne, soit par emprunt privé. Il est constitué de titres à placer directement auprès d'investisseurs en contrepartie de l'encaisse de fonds destinés à renflouer la trésorerie de l'émetteur. Et en respect des règles d'émission et de placement définies par l'Autorité de Tutelle du Marché Financier au sein de la Zone UEMOA constituée des 8 pays utilisant le Franc CFA émis par la BCEAO.

L'appel public à l'épargne (APE) est un processus qui consiste à lever des capitaux dans le public. Selon la réglementation en vigueur en Afrique de l'Ouest (zone UEMOA), sont réputés faire appel public à l'épargne, les sociétés, les États ou toute autre entité émettrice de valeurs :

- dont les titres sont disséminés au travers d'un cercle de cent personnes au moins, n'ayant aucun lien juridique entre elles ; qui, pour offrir au public de l'UEMOA des produits de placement, ont recours à des procédés quelconques de sollicitation du public, au titre desquels figurent notamment la publicité et le démarchage ;

- dont les titres sont inscrits à la cote de la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières.

Tout appel public à l'épargne doit être autorisé par le Conseil Régional de l'Épargne Publique et des Marchés Financiers, autorité de tutelle du Marché Financier Régional.

Le Placement Privé de Titres consiste en l'émission de titres à l'attention d'un public restreint d'investisseurs institutionnels (« zinzins ») et de personnes morales en des conditions de garanties et de communication financière allégées par rapport à ce qui est imposé dans le cas des APE.

L'emprunt obligataire privé sur le marché financier de l'UMOA est constitué par :

- L'émission d'obligations réalisées sans publicité et dont les titres ne feront pas l'objet d'inscription à la cote de la Bourse Régional des Valeurs Mobilières ;

- L'émission d'obligations placées au travers d'un cercle d'au plus cent (100) investisseurs qualifiés agissant pour leur propre compte. Un investisseur qualifié est une personne morale à même d'appréhender les mérites et les risques inhérents aux opérations sur les instruments financiers;

- L'émission d'obligations dont le nominal est de F CFA 50 millions. Les conditions sues énumérées sont cumulatives,

Lorsque l'autorisation du CREPMF est acquise, la BRVM met à la disposition de l'émetteur et du syndicat de placement (SGI & Banques) ses infrastructures notamment ses plates-formes de communication

Le Marché Secondaire tel que brièvement évoqué plus haut correspond à la négociation entre investisseurs de titres déjà émis et placés sur le marché primaire. Les flux de trésorerie en circulation sur le marché secondaire ne concernent en rien l'émetteur de la valeur sauf cas exceptionnels :

- Lorsque l'émetteur assure la contrepartie d'une offre ou d'une demande de ses propres titres sur le marché (par exemple en cas d'intervention d'animation du titre ou de régulation du cours du titre) ;

- Lorsque le placement primaire d'une émission se fait directement par enregistrement des souscriptions correspondant aux ordres d'achats à l'occasion d'une séance de bourse, le cours de la valeur ainsi introduite est établi à la clôture après confrontation du prix d'émission (faisant office de « cours de référence ») et des offres d'achat retenues aux fixing ; Ce cas exceptionnel sur le jeune marché Ouest Africain s'est observé au moment de l'augmentation de capital de SHELL Côte d'IVOIRE en 2000.

- Lorsque que le marché s'organise en « gré à gré » les prix des transactions sont fixés de commun accord des parties à l'échange sans contrôle par une autorité quelconque même si la conservation des titres peut être exclusivement confiée à un organisme central comme c'est le cas sur le Marché Financier régional de l'UEMOA où le Dépositaire Central/Banque de Règlement joue ce rôle.

- Lorsque le Marché est administré alors on parle de Bourse des Valeurs qui dispose de conditions spécifiques d'introduction à la cote, de négociation, d'animation et d'informations relatives auxdits titres cotés.

La Bourse Régionale des Valeurs Mobilières de l'Afrique de l'Ouest (BRVM) offre un marché des actions et un marché des obligations distinct
dans lesquels les titres sont répartis en compartiments en fonction de critères qualitatifs et quantitatifs.

Pour être inscrit au premier compartiment des actions, l'émetteur doit justifier d'au moins cinq (5) bilans certifiés et d'une capitalisation boursière de plus de cinq cent millions (500.000.000) de Francs CFA. Il doit également diffuser au moins vingt pour cent (20 %) de son capital dans le public.

Le second compartiment des actions est accessible aux entreprises moyennes présentant une capitalisation boursière d'au moins deux cents millions (200.000.000) de Francs CFA et justifiant de deux années de comptes certifiés. Elles s'engagent en outres de diffuser au moins quinze pour cent (15 %) de leur capital dans le public.

Il est crée un compartiment unique des titres de créance où le montant nominal total à l'émission des titres dont l'introduction est sollicitée, doit être supérieur à cinq cent millions (500.000.000) de francs CFA. Les titres émis par les Etats membres sont admis de plein droit à la côte de la Bourse sans procédures particulières des titres circulant exclusivement.

section ii : les difficultes rencontrees par les entreprises dans l'uemoa

Les dirigeants des petites et moyennes entreprises dans les pays de l'UEMOA mentionnent généralement les difficultés d'accès au financement du secteur bancaire comme une importante contrainte à leur bon fonctionnement. Ces difficultés sont le plus souvent associées aux politiques monétaires en vigueur et aux pratiques bancaires qui font qu'il est difficile pour les banques de couvrir les coûts et les risques élevés qu'impliquent les opérations de prêt aux petites entreprises.

S'agissant du marché financier, les conditions d'opérer sur le marché primaire limitent d'office son accès aux grandes entreprises, dont le capital est ouvert à plus de 100 personnes.

Les PME et PMI à fort potentiel, dont la géographie du capital ne respect pas ces conditions ne peuvent donc pas avoir accès au financement pour leur croissance. Seules les grandes entreprises peuvent intervenir sur le marché financier, alors que environ 80% des entreprises de la zone sont dans l'impossibilité de respecter ces critères, vu leur petite taille (capital, chiffre d'affaire, nombre d'actionnaires).

De plus, ces grandes entreprises sont généralement des filiales de multinationales européennes. De ce fait leur financement se fait directement à partir de la maison mère.

Une bonne politique d'harmonisation des législations fiscales passe par une connaissance des régimes existants et par une réelle perception de leur impact sur le fonctionnement du marché financier. Le constat qui ressort de notre analyse, c'est que les systèmes fiscaux actuels sont inadaptés et ne favorisent pas un développement harmonieux du système financier régional.

L'inadaptation des systèmes fiscaux apparaît globalement à travers l'imposition des revenus en général. Les Etats membres de I'UEMOA ont hérité leurs systèmes fiscaux de la colonisation. Ces systèmes ont donc pour base le droit fiscal français pour ce qui est des pays francophones, et le système fiscal portugais pour ce qui est de la Guinée Bissau. Mais, contrairement aux systèmes d'emprunt qui ont connu une rapide évolution induite par le développement économique et social, les systèmes fiscaux des pays de I'UEMOA comme ceux des autres pays en voie de développement sont restés figés, presque en l'état de leur réception.

L'essentiel des réformes fiscales est dicté par des considérations budgétaires, la préoccupation première des Pouvoirs Publics étant d'essayer de combler le gap qui existe entre d'une part, des dépenses publiques qui ne cessent d'augmenter, et d'autre part, des recettes fiscales dont la maîtrise reste incertaine.

Cette situation explique la complexité et la lourdeur de ces systèmes fiscaux qui n'ont pas connu de véritables réformes de fond allant dans le sens de leur modernisation et de leur simplification.

La complexité des systèmes fiscaux apparaît d'abord à travers l'existence, encore dans certains Etats comme la Côte d'ivoire, le Bénin, le Niger, de la vieille méthode d'imposition cédulaire des revenus qui combine, d'une part une imposition distincte de chaque catégorie de revenu et d'autre part, un impôt de superposition: impôt général sur le revenu. Dans certains Etats, comme le Sénégal, où le système d'imposition cédulaire n'existe plus théoriquement, la technique d'imposition des revenus des personnes physiques en vigueur, qui allie des droits proportionnels par catégorie de revenu et un droit progressif s'ajoutant auxdits droits, ressemble beaucoup au système d'imposition cédulaire.

L'on note aussi l'existence de techniques complexes de paiement de l'impôt sur le revenu avec, dans la plupart des Etats, un système de paiement par anticipation basé sur le versement d'acomptes provisionnels dont la méthode de calcul est très difficile à maîtriser. Ce qui occasionne des redressements fiscaux et l'application de pénalités préjudiciables aux entreprises.

Quant à la lourdeur des prélèvements fiscaux, elle s'explique par la portion congrue des contribuables qui sont connus des administrations fiscales de ces pays et qui s'acquittent correctement de leurs obligations fiscales.

En effet, il y a dans tous ces pays une coexistence entre, d'une part, un secteur dit moderne avec des entreprises régulièrement déclarées au fisc, et d'autre part, un secteur traditionnel qualifié d'informel, officiellement inconnu du fisc, qui occupe une bonne frange de la population. Le poids des prélèvements fiscaux est
ainsi supporté par les entreprises du secteur dit formel et par les salariés. Cela se traduit naturellement par la lourdeur de la charge fiscale pour ces entreprises alors que, paradoxalement, le niveau de la pression fiscale est relativement très bas dans tous ces pays,

Pour ce qui concerne les revenus des valeurs mobilières, des différences fondamentales existent entre les Etats membres aussi bien par rapport aux taux d'imposition que par rapport aux modalités d'imposition.

Concernant les taux d'imposition les disparités sont frappantes. A titre d'exemple, le taux de droit commun de la retenue à la source sur les produits d'actions est de 18% au Bénin, 25% au Burkina Faso, 10% au Sénégal et 12% en Côte d'ivoire (pour ce qui est des dividendes distribués par les sociétés non cotées à la BRVM). Les revenus d'obligations connaissent également d'importantes disparités: 6% au Burkina, 12% en Côte d'Ivoire, 25% au Niger.

Il est certain que de tels systèmes fiscaux ne favorisent pas le développement d'un marché financier intégré.

Dans un contexte de marché financier régional, comme celui de l'UEMOA, dont l'ambition est de promouvoir l'épargne intérieure et la mobilité des capitaux, la fiscalité applicable aux revenus de valeurs mobilières ne peut être neutre. En effet, le choix des placements de capitaux étant dicté, entre autres facteurs déterminants, par des considérations fiscales, les investisseurs avertis seront plus attirés par les Etats offrant des avantages fiscaux les plus attractifs.

Or, les disparités que nous avons relevées entre les régimes fiscaux en vigueur dans les différents Etats de l'UEMOA constituent des facteurs réels de distorsion parce que pouvant considérablement influer sur la mobilité des capitaux et même sur l'investissement en valeurs mobilières du fait de leur complexité et de leur lourdeur. En outre, la complexité des systèmes en vigueur dans les Etats membres de l'UEMOA et l'imprécision de certaines dispositions fiscales dans beaucoup de situation constitue une cause d'insécurité juridique pour les investisseurs non locaux.

Par essence, la règle de droit fiscal doit garantir la sécurité juridique de ses destinataires. Cette règle doit donc permettre de déterminer avec certitude le montant des impositions mise à la charge d'un contribuable. La sécurité fiscale
des contribuables dépend du degré de précision avec lequel est déterminé le champ d'application des règles de droit fiscal. Aussi, tant que cette sécurité juridique
ne sera pas assurée dans l'UEMOA par une politique adaptée de simplification
et d'harmonisation des législations fiscales, il sera difficile d'attitrer les
capitaux étrangers.

Conformément aux dispositions réglementaires actuellement en vigueur, l'émission d'un emprunt obligataire sur le Marché Financier Régional (MFR) requiert la production préalable d'une garantie à première demande destinée à couvrir à hauteur de 100%, en principal et en intérêts, le risque de défaillance de l'emprunteur.

Du point de vue de l'organe régulateur, cette exigence vise la protection des investisseurs dans un contexte de marché naissant.

Cette disposition est jugée contraignante par les acteurs du marché, dans la mesure où elle ne permet pas un accès aisé à tous les émetteurs.

En effet, il a été observé que le coût élevé d'obtention des garanties renchérit le taux de sortie des financements obtenus par le biais du marché. De même, les formalités administratives et les délais nécessaires à la délivrance desdites garanties réduisent la compétitivité du marché financier. Les émetteurs se tournent alors vers le financement bancaire qui est plus facile d'accès.

Par ailleurs, le système actuel de garantie rend la répartition des risques sur le marché financier très asymétrique. En effet, il concentre l'ensemble des risques sur un petit nombre de garants, au lieu de les diversifier au sein du pool des émetteurs. Dès lors, l'appréciation du risque spécifique et l'analyse par les investisseurs des informations financières diffusées par chaque émetteur, perdent leur importance.

Enfin, une comparaison avec les places financières de même maturité montre que, contrairement à la pratique en vigueur sur le Marché Financier Régional, la production de garanties n'est pas une exigence réglementaire sur les autres marchés émergents. Souvent, sa production est facultative et ne sert qu'à renforcer la solvabilité de l'émetteur, déjà indiquée par sa note délivrée par des agences de notation de renom.

Au total, la disposition réglementaire sur les garanties semble constituer un frein pour plusieurs émetteurs potentiels d'emprunts obligataires de l'Union. Elle a conduit à un marché financier où le "pricing" des titres obligataires ne reflète pas nécessairement le risque intrinsèque de chaque émetteur.

CHAPITRE II :

CRITIQUE DU MODE DE FINANCEMENT

DES ENTREPRISES PAR LA BRVM DE L'UEMOA

section i : les forces de la brvm dans le financement des entreprises

La BRVM a démarré ses activités avec 48 titres dont 35 sociétés et 13 emprunts obligataires. Sept (7) ans plus tard, suite à l'introduction de 7 nouvelles sociétés et 29 nouveaux emprunts et à la radiation de 29 titres de la cote dont 3 sociétés et 26 emprunts, le nombre de titres cotés s'établit à 55 dont 39 sociétés et 16 emprunts au 30 septembre 2005. Le nombre de sociétés inscrites à la cote du Marché Boursier Régional a évolué comme suit :

En 1998, la BRVM comprend 36 sociétés cotées dont 35 sociétés ivoiriennes et 1 société sénégalaise (SONATEL). Les 35 sociétés ivoiriennes qui sont entrées à la BRVM le 16 septembre 1998 lors du démarrage des activités étaient déjà cotées à l'ex Bourse des Valeurs d'Abidjan (ex-BVA).

En 1999, deux (2) sociétés ivoiriennes : PALMCI et SIVOA ont fait leur entrée à la cote. Cela porte le nombre de sociétés cotées à trente- huit (38).

En 2000, c'est le tour de trois (3) autres sociétés que sont : NEI et ABIDJAN CARTERING pour la Côte d'Ivoire ; Bank Of Africa (BOA) pour le Bénin.

En 2001, deux (2) sociétés ivoiriennes SOCIMAT-CI et SICM sortent de la cote tandis que deux (2) autres, TOTAL-CI et ELF, fusionnent pour donner TOTALFINAELF.

En 2003, une société nigérienne (Bank Of Africa Niger) fait son entrée à la cote. Au 31 décembre 2003, ce sont seulement 39 sociétés qui sont régulièrement inscrites à la cote d'un marché commun à huit (8) pays.

Le tableau ci-dessous montre l'évolution du nombre de sociétés cotées à la BRVM.

RADIATIONS (remboursements)		NOUVELLES INTRODUCTIONS
DATE	TITRE	DATE	TITRE
DATE	TITRE	DATE	TITRE
15-janv-05	SONATEL 7% 1999-2004	03-juin-05	BOAD 5,35% 2004-2011
03-mai-05	CAA BENIN 8% 2000-2005	28-juil-05	SONATEL 6,65% 2005-2011
06-mai-05	ICS 7% 2002-2005	11-oct-05	TPCI 6.50% 2005-2008
10-juin-05	TPCI 7% 2002-2005	14-oct-05	Etat du Sénégal 5.50% 2005-2010
15-juin-05	BOAD 6,25% 1995-2005
16-juin-05	SAGA-CI 7,50% 2000-2005

Depuis le démarrage des activités du marché financier en novembre 1997, 82 opérations d'appel public à l'épargne ont été initiées, permettant de mobiliser des ressources s'élevant à 526 milliards de FCFA, soit une moyenne annuelle de 88 milliards. Le marché des titres publics, créé en 2001, a contribué à accroître le volume des opérations sur le marché des capitaux. Le nombre de valeurs inscrites à la cote est aujourd'hui de 55, comprenant 39 actions et 16 obligations.

	1998**	1999	2000	2001	2002	2003	2004	3 janv. - 30 sept. 2005
Nombre de titres cotés au 31 déc.	49	59	58	55	57	58	59	55
- Sociétés	36	38	41	38	38	39	39	39
- Emprunts	13	21	17	17	19	19	20	16
Nouvelles introductions	1	10	8	0	4	8	3	4
- Sociétés	1	2	3	0	0	1	0	0
- Emprunts	0	8	5	0	4	7	3	4
Radiation de la cote	0	0	9	3	2	7	2	6
- Sociétés	0	0	0	3	0	0	0	0
- Emprunts	0	0	9	0	2	7	2	6
Nombre de SGI	14	15	15	15	16	17	19	19
- Côte d'Ivoire	7	8	7	7	8	8	9	9
- Hors Côte d'Ivoire	7	7	8	8	8	9	10	10
Suspension de cotation	0	2	7	5	5	1	6	5
- Sociétés	0	2	6	5	5	1	5	3
- Emprunts	0	0	1	0	0	0	1	2
Opérations de capital	0	0	0	4	5	2	4	2
- Augmentation de capital	0	0	0	3	2	1	2	1
- Réduction de capital	0	0	0	0	0	0	0	0
- Réduction - Augmentation	0	0	0	0	2	0	2	0
- Fusion-Absorption	0	0	0	1	1	1	0	1

Le caractère régional de la BRVM implique qu'il y a un fort potentiel de levée de fonds, grâce à la population des huit (8). Ce qui permet aux entreprises de l'espace UEMOA de lever des fonds importants, quelque soit le niveau économique du pays d'origine.

En outre, lorsqu'une société est déjà inscrite en bourse, elle a la possibilité de réaliser des opérations capitalistiques : Fusion- acquisition, émission d'emprunts obligataires, émission d'actions dans le cadre d'une augmentation de capital en numéraire et autres, beaucoup plus aisément que si elle ne l'était pas ; les cours des actions de la société cotée étant connu de tous.

La Bourse Régionale a permis une réduction sensible des coûts d'intermédiation, et par la même occasion une plus grande rémunération aux épargnants.

section ii : les faiblesses de la brvm dans le financement des entreprises

Le financement des entreprises par la BRVM est limité par dix principaux facteurs :

En effet, les investisseurs institutionnels, principaux pourvoyeurs de fonds du marché boursier, sont très peu nombreux, ce qui peut avoir pour conséquence à terme un assèchement du marché. De plus, s'agissant des assurances, la majeure partie est représentée par des filiales de groupe européen. Le centre de décision est donc délocalisé et par conséquent l'aptitude à intervenir sur le marché, ce qui augmente le risque d'étroitesse du marché.

Il nous est donné aujourd'hui de constater que les produits offerts par la BRVM sont limités aux produits classiques (actions, obligations, droits), alors que le financement des entreprises à court, moyen et long terme sur les places financières européennes et américaines se font plus facilement grâce à d'autres produits tels que les options. En ce qui concerne les obligations, nous pouvons citer les obligations convertibles.

Est admissible au Premier Compartiment de la cote régionale, tout titre de capital répondant aux conditions suivantes :

- avoir une marge nette sur chiffre d'affaires sur chacune des trois dernières années de 3% ;

- diffuser dans le public au moins 20% de son capital, dès l'introduction en bourse ;

- s'engager à publier au BOC des estimations semestrielles de chiffre d'affaires et de tendance de résultats

Les valeurs rattachées à ces titres de capital sont également éligibles au Premier Compartiment.

Est admissible au Second Compartiment de la cote régionale tout titre de capital répondant aux conditions suivantes :

- s'engager à signer un contrat d'animation de marché prévoyant une cotation ou une indication de cours dont la fréquence est précisée par Instruction de la Bourse Régionale ;

- s'engager à diffuser dans le public au moins 20% de son capital dans un délai de deux ans, ou 15% en cas d'introduction par augmentation de capital.

Les valeurs rattachées à ces titres de capital sont également éligibles au Second Compartiment.

Est admissible au Compartiment obligataire de la cote régionale tout titre de capital répondant aux conditions suivantes :

Ces différentes conditions limitent les outils de financement offert par le Marché qu'aux grandes entreprises. Les PME et PMI, qui représentent plus 60% des entreprises sont donc contraintes de s'adresser au système bancaire, ou de financer leur développement par des fonds propres ou des emprunts à risque pour les actionnaires.

En ce qui concerne l'environnement, il faut noter que plusieurs pays de l'Union ont connu ces dernières années une situation socio - politique difficile. Or, l'un des facteurs-clé du développement et de la crédibilité d'un marché financier est

la stabilité de son environnement. En effet, le fonctionnement du Marché Financier Régional a été particulièrement perturbé par la situation sociopolitique en Côte d'Ivoire. Ce pays abrite notamment le Conseil Régional, les structures centrales
du marché et plus de la moitié des intervenants commerciaux. Les titres inscrits à la cote de la BRVM sont également en majorité des valeurs de sociétés installées en Côte d'Ivoire.

Il convient de relever que la non réalisation des programmes de privatisation des Etats par le canal du marché, s'est traduite par la faiblesse du nombre d'entreprises introduites en bourse.

En effet, en dehors des entreprises ivoiriennes héritées de l'ex-Bourse des Valeurs d'Abidjan, seule la Société Nationale des Télécommunications du Sénégal a été privatisée par le canal du marché financier puis inscrite à la cote de la Bourse Régionale. Les entreprises du secteur privé ont peu sollicité le marché pour une admission volontaire en raison notamment de leur réticence à ouvrir leur capital au public. On note néanmoins, l'admission des titres de certaines filiales du Groupe Bank Of Africa (BOA) à savoir la BOA-Bénin et la BOA-Niger.

Le Marché Financier Régional est une réforme structurelle qui revêt une importance capitale pour les pays de l'UEMOA. Il doit être suffisamment réglementé, bien organisé et fonctionner adéquatement pour mobiliser les ressources nécessaires au financement des entreprises de l'Union. A ce titre, il doit être appuyé par les autorités publiques ainsi que les bailleurs de fonds.

Le démarrage des activités du Marché Financier et de la BRVM n'a pas été appuyé par des actions de sensibilisation, d'éducation et de formation. La diffusion de la culture boursière n'a donc pas été effective. En conséquence, les responsables d'entreprises n'ont pas une connaissance suffisante des opportunités qu'offre le marché pour les saisir.

Le manque d'harmonisation de la fiscalité des valeurs mobilières s'est traduit par la disparité des taux appliqués dans les Etats membres sur les valeurs mobilières et une inégalité entre les intervenants commerciaux du marché. De même, des dispositions juridiques spécifiques aux infractions boursières n'ont pas été mises en place et les délits propres au marché boursier, s'ils ne restent pas souvent inconnus, ne sont pas sanctionnés.

Depuis le démarrage des activités du marché, aucune mesure fiscale incitative n'a été adoptée pour attirer les émetteurs vers la cote et les investisseurs à acquérir des valeurs mobilières.

On peut noter un certain manque de dynamisme des acteurs commerciaux qui se traduit notamment par une faible fréquence des opérations initiées par les émetteurs et une insuffisante diversification des produits financiers proposés aux épargnants. Le faible niveau de professionnalisme des acteurs du marché constitue également un frein à son développement. Cette situation découle du fait que le programme de formation des acteurs, prévu lors du lancement des activités du marché, n'a pu être réalisé en raison notamment de l'absence d'une structure de formation spécialisée aux métiers boursiers.

Les garanties exigées par le Conseil Régional tant pour l'agrément des acteurs du marché que pour les émissions obligataires sont non seulement coûteuses et difficiles à obtenir en raison de la lourdeur administrative, mais aussi les établissements garants sont peu nombreux et arrivent à la limite de leurs possibilités d'octroi de garanties, entravant ainsi l'essor du marché.

Le Marché Boursier Régional et ses produits sont peu connus aussi bien à l'intérieur qu'à l'extérieur de l'UEMOA. Très peu d'actions ont été menées pour attirer les émetteurs et les investisseurs vers ce Marché. Son développement n'est pas soutenu par des investisseurs étrangers qui sont souvent à la recherche de zones à hauts rendements pour leurs placements.

Le Marché Boursier Régional est également peu liquide et peu profond à cause de la réticence des émetteurs et des investisseurs potentiels à y recourir, face à la multiplicité des commissions appliquées aux opérations du marché. Ceci constitue un frein à la compétitivité du marché.

CONCLUSION DEUXIEME PARTIE

Après six ans de fonctionnement, la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières a fait la preuve de son utilité en tant qu'instrument de mobilisation de l'épargne et de financement des entreprises.

En effet, elle a offert aux opérateurs économiques de nouvelles opportunités de financement de leurs activités, en complément aux financements traditionnels du système bancaire.

- La fiscalité non harmonisée et le manque de dispositif juridique approprié ;

- Méconnaissance du marché boursier de l'UEMOA par les autres places financières ;

RECOMMANDATIONS POUR UNE MEILLEURE EFFICACITE

DES PRESTATIONS DE LA BRVM DANS LE FINANCEMENT DES ENTREPRISES

INTRODUCTION TROISIEME PARTIE

Dans cette troisième partie de notre étude, nous ferons à des propositions et des recommandations pour l'amélioration de l'efficacité de la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières comme outil de financement des entreprises dans
l'espace UEMOA.

A cet effet, nous allons d'abord proposer des solutions pour l'amélioration
de l'environnement externe de la BRVM, puis faire des recommandations pour l'amélioration de ses prestations.

CHAPITRE I :

AMELIORATION DE L'ENVIRONNEMENT EXTERNE

DE LA BRVM

SECTION I : Amélioration des actions des pouvoirs publics et Autorités du Marché

Pour mobiliser l'épargne en faveur des capitaux propres, il faut une réglementation stable qui favorise le droit de propriété et une fiscalité claire et pas trop lourde sur les plus values et les dividendes. Enfin un état qui ne ponctionne pas toute l'épargne disponible pour couvrir le déficit budgétaire.

Il faut poursuivre les efforts de stabilisation du cadre macroéconomique dans les pays de l'UEMOA, avec la mise en oeuvre de politiques économiques saines au niveau national et coordonnées à l'échelle régionale de manière à préserver les conditions d'une croissance durable et forte.

En outre, pour relancer rapidement le développement du Marché Financer, il est impératif que les Etats s'engagent à utiliser le canal de la BRVM pour effectuer les privatisations.

Ces différentes actions des pouvoirs publics auront les principaux impacts suivants : Premièrement, elles favoriseront les discussions des Etats avec les partenaires (repreneurs) stratégiques réticents à l'introduction en Bourse en les dotant d'un texte communautaire.

Ensuite, elles démontreront aux bailleurs de fonds internationaux que les privatisations s'inscrivent dans le sens de la bonne gouvernance, et les amèneraient à mieux les soutenir.

Enfin, elles permettront aux structures du Marché de passer leur seuil de rentabilité, les aideraient à mener des actions de promotion de la culture boursière et de développer des outils financiers et de diminuer les coûts de l'intermédiation financière.

Le Conseil Régional en sa qualité de régulateur du marché financier, chargé de protéger l'épargne investie en valeurs mobilières, doit se doter de moyens suffisants pour assumer pleinement les missions qui lui ont été assignées par les autorités des Etats membres de l'Union. Son environnement de travail doit être moderne afin de se maintenir à un niveau de performance élevé et disposer en permanence des informations les mieux sécurisées et les mieux partagées. Il doit être en connexion aisée et permanente avec tous les acteurs et les autres régulateurs à travers le monde.

A cet effet, le Conseil Régional doit acquérir des équipements informatiques, des logiciels pour renforcer ses capacités opérationnelles ainsi que les outils modernes des Nouvelles Technologies de l'Information et de la Communication (ordinateurs, serveurs dédiés, systèmes de gestion électronique de documents, liaisons radio, outils réseaux, etc.).

Le pouvoir de contrôle donné au Conseil Régional lui fait obligation de l'exercer efficacement afin de garantir une plus grande équité et une transparence du marché financier notamment dans le cadre des opérations du marché secondaire.

Le Conseil Régional doit donc se doter d'un système de surveillance du marché capable en permanence :

Le Marché Financier Régional ne dispose pas actuellement d'un cadre pour la sanction des infractions boursières. Il est urgent de combler ce vide juridique qui existe depuis la création du marché. Pour assurer le développement d'un marché juste, équitable et transparent d'une part, et d'autre part, pour renforcer le climat de confiance qui garantira l'essor d'un marché secondaire plus dynamique, des travaux doivent être réalisés dans le cadre du projet afin :

A cet effet, des séances de travail doivent être organisées avec la Cour de Justice de l'UEMOA, la Commission Régionale sur le blanchiment afin de s'assurer
de la cohérence et de l'harmonisation des textes à adopter. Des séminaires d'information et de formation doivent également être organisés à l'intention des Parlementaires de l'Union.

Actuellement, sur le Marché Financier Régional, en l'absence d'une agence de notation et dans un souci de protection des épargnants, les sociétés emprunteuses sont soumises à l'obligation de produire une garantie à hauteur de 100 % pour les emprunts obligataires par appel public à l'épargne. Cette disposition réglementaire constitue un sérieux blocage pour certaines sociétés en raison des difficultés d'obtention de cette garantie ainsi que les coûts élevés qu'elle engendre. L'élimination progressive de l'exigence de garantie devra être planifiée en fonction de l'introduction d'un système de notation sur le Marché Financier Régional. Une période transitoire devra être observée pendant laquelle une analyse approfondie basée sur les ratios financiers des émetteurs sera utilisée comme critère de sélection.

Certains émetteurs, en fonction du secteur d'activité, doivent être dispensés partiellement ou totalement de la garantie, sous certaines conditions. C'est le cas, par exemple, des banques.

Ainsi, des travaux sur la réforme des garanties doivent être menés afin de trouver des solutions concrètes relatives :

- Aux mécanismes à mettre place pour assouplir les garanties exigées sur le marché ;

- Aux mécanismes de substitution des garanties actuelles par des analyses de ratios financiers ;

- A la définition d'un cadre institutionnel pour l'installation d'une agence de notation au sein de l'UEMOA ;

- A l'adaptation du cadre réglementaire afin d'accepter les notations faites par les agences internationales.

L'étape la plus importante vers le développement du marché financier intégré a été la création le 16 septembre 1998 de la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières (BRVM), institution commune aux huit Etats membres de I'UEMOA.

La BRVM constitue aussi une réponse adéquate des Etats membres aux défis de la mondialisation: il valait mieux opter pour la mise en place d'un instrument communautaire dédié à une plus grande intégration de leur économie, plutôt que pour la création de marchés financiers nationaux voués à l'éclatement.

Il est important de rappeler que la BRVM a été créée dans un contexte d'harmonisation des législations initiées soit dans le cadre de I'UEMOA avec notamment l'institution d'un système comptable commun (le SYSCOA), soit dans le cadre d'une coopération plus large qui intègre I'UEMOA avec notamment l'adoption, dans le cadre du Traité relatif à l'harmonisation du Droit des Affaires en Afrique, de l'Acte Uniforme Relatif au Droit des Sociétés Commerciales et du Groupement d'Intérêt Economique.

Ainsi, la combinaison de l'ensemble de ces initiatives avec une politique réelle de modernisation et d'harmonisation des législations fiscales en général, et celle de la fiscalité des valeurs mobilières en particulier, devrait contribuer au développement du marché financier régional par la promotion de l'épargne intérieure et l'accroissement de la mobilité des capitaux.

Conscient de l'impact négatif des systèmes fiscaux actuels sur le fonctionnement et le développement du marché financier, I'UEMOA avait appelé ses Etats membres à prendre les dispositions appropriées en vue d'intégrer dans leurs lois de finances pour l'année 1997 les mesures suivantes :

La suppression du système de la « double imposition » et l'institution en lieu et place d'une retenue à la source, libératoire de tout autre impôt, à des taux différenciés qui pourraient être :

Le réaménagement de la fiscalité indirecte applicable aux Valeurs Mobilières, par l'institution d'un droit au titre des droits d'enregistrement
sur les souscriptions d'actions et les augmentations de capital (le droit proposé
était de 6 000 FCFA) ;

La suppression du droit de timbre sur les titres de société, ainsi que l'exonération des intérêts d'obligations au titre de la TVA et de toute autre taxe sur le chiffre d'affaires ;

L'exonération des résidents hors UEMOA de la retenue à la source sur les revenus des obligations ;

L'exonération des SICAF et SICAV de tout impôt sur le revenu à l'exclusion de la retenue à la source sur les revenus qui leur sont versés ;

L'extension du régime de l'exonération en vigueur dans trous pays à l'ensemble de l'Union, pour les plus values des valeurs mobilières réalisées par les personnes privées ;

L'adoption d'un certain nombre de mesures d'accompagnement parmi lesquelles la simplification des formalités de déclaration et de paiement de la retenue à la source.

Cependant, malgré les efforts faits par certains Etats en vue d'appliquer ces recommandations, les régimes fiscaux en vigueur dans les Etats membres de I'UEMOA constituent encore des facteurs réels de distorsion et de désarticulation du marché financier régional.

Nous pensons qu'il est impératif malgré les errements constatés dans l'application des mesures préconisées par l'UEMOA, de poursuivre la politique d'harmonisation de la fiscalité des revenus de valeurs mobilières pour assurer un fonctionnement harmonieux du marché financier régional. Cependant, l'UEMOA doit également prendre des mesures d'accompagnement devenues indispensables.

L'application par les Etats membres des mesures préconisées par l'UEMOA
est partielle et mitigée pour plusieurs raisons dont les plus déterminantes sont
à notre avis :

Le régime juridique de l'acte pris par l'UEMOA : le Conseil des Ministres a préféré prendre une simple recommandation au lieu d'une décision ou d'un règlement ce qui laisse aux Etats toutes la latitude quant à la mise en application des mesures préconisées ;

Les difficultés d'ordre budgétaire qui semblent être l'une des principales raisons de l'application partielle et mitigée desdites mesures ;

Les politiques d'ajustement structurel imposées par les bailleurs de fonds laissent une faible marge de manoeuvre aux pays « en voie de développement » pour toutes les réformes susceptibles d'avoir une incidence budgétaire ;

L'importance que les Etats attache à leur souveraineté, en particulier lorsqu'il s'agit d'un aspect aussi sensible que la fiscalité directe. Cela n'est d'ailleurs pas propre à l'UEMOA. Par exemple, dans l'Union Européenne de nombreuses

tentatives pour revoir la règle de l'unanimité qui régit encore les prises de décision en matière fiscale ont échouées.

Or, sans une harmonisation des fiscalités applicables aux revenus des valeurs mobilières, le marché financier régional continuera de connaître des distorsions importantes de nature à perturber son fonctionnement et à hypothéquer son développement.

Aussi, malgré les difficultés rencontrées dans sa mise en oeuvre, la politique d'harmonisation des fiscalités initiée par l'UEMOA ne doit pas être abandonnée. Elle doit simplement être revue tant du point de vue de la méthode utilisée que par rapport au degré et au contenu même de l'harmonisation.

En ce qui concerne la méthode d'harmonisation, il faudrait que la coordination soit privilégiée par rapport à la centralisation car, s'agissant d'impôts directs, une centralisation poussée risquerait d'être dissuasive pour les Etats qui, par essence, sont très jaloux de leur souveraineté.

Toujours concernant la méthode, il faudrait davantage privilégier la concertation et la persuasion pour convaincre les Etats de l'importance et des enjeux de cette harmonisation. Toutefois, au lieu d'une initiative timide qui consiste, par la voie d'une simple recommandation, à laisser aux Etats toute la latitude quant à l'application des mesures préconisées, la coordination doit être renforcée; c'est-à-dire que les Etats membres doivent accepter «une mise en commun délibérée et limitée de leur souveraineté fiscale en vue d'une prise de décision collective».

Par ailleurs, comme instrument juridique, la directive qui lie les Etats membres quant aux résultats nous parait plus appropriée que le règlement qui est plus contraignant parce qu'obligatoire dans tous ses éléments et directement applicable.

Quant à son contenu, l'harmonisation devrait s'étendre, au delà des taux de prélèvement sur les revenus des valeurs mobilières, aux systèmes nationaux d'imposition des revenus qui doivent être revus dans le sens de leur modernisation et de leur simplification. Mais pour être mieux perçue par les Etats, l'harmonisation de la fiscalité des valeurs mobilières devrait être accompagnée par quelques mesures qui nous paraissent indispensables.

S'agissant des mesures d'accompagnement de façon concrète, la première concerne la nécessité pour les Etats membres de l'UEMOA de signer une convention fiscale. Les conventions fiscales ont généralement pour objet d'éviter les doubles impositions qui pourraient résulter, pour les personnes dont le domicile fiscal est situé dans l'un des Etats contractants, de la perception simultanée ou successive dans cet Etat contractant et dans l'autre (ou les autres) Etat contractant des impôts couverts par le champ d'application desdites conventions. Elles peuvent régler, en particulier. En ce qui concerne l'imposition des revenus d'une personne physique ou morale, la répartition de ces revenus entre les Etats signataires selon des modalités précises.

Un autre objet des conventions fiscales concerne l'assistance administrative entre les Administrations fiscales des Etats contractants. Ainsi, ces administrations pourront se transmettre des renseignements d'ordre fiscal à leur disposition et qui sont utiles pour assurer l'établissement et le recouvrement régulier des impôts couverts par le champ d'application des conventions. II existe aussi, en droit fiscal international des conventions d'assistance au recouvrement.

La signature d'une convention fiscale multilatérale entre les Etats membres de l'UEMOA permettrait ainsi d'éviter les doubles ou multiples impositions des revenus de valeurs mobilières qui constituent un facteur d'immobilisation des investisseurs.

Par ailleurs, à travers cette convention fiscale, l'on pourrait prévoir une clef de répartition des prélèvements sur les revenus de valeurs mobilières entre Etat d'origine de l'investisseur et Etat du siège de l'entité distributrice. L'intérêt d'une telle clause est double elle permet à la fois de tenir compte des disparités économiques existantes entre Etats membres et d'atténuer les effets négatifs d'une concurrence fiscale entre eux.

Une telle démarche est un gage de succès de la politique d'harmonisation car elle permet d'écarter les réticences basées sur les considérations budgétaires. II convient de souligner que deux conventions fiscales multilatérales ont été signées par certains membres de I'UEMOA il s'agit de la convention générale de coopération fiscale entre les Etats membres de l'OCAM signée à Fort-Lamy le 29 janvier 1971 et de la convention fiscale des Etats membres de la CEAO signée à Bamako le 29 octobre 198412.

Même si l'OCAM et la CEAO ont été dissoutes, les conventions fiscales signées par les Etats membres de ces deux organisations restent en principe toujours en vigueur.

Cependant, l'application de ces deux conventions fiscales pose des problèmes. Pour ce qui est de la convention fiscale CEAO, il existe deux Etats membres de I'UEMOA qui n'ont jamais été membres de la CEAO à savoir le Togo et la Guinée Bissau. Aussi, le Bénin qui a adhéré à la CEAO après la signature de la convention fiscale entre les Etats membres de cette organisation n'est pas lié par cette convention.

En ce qui concerne la convention fiscale OCAM, certains Etats membres de cette organisation ne l'auraient pas signée. En outre, un Etat comme l'lle Maurice l'aurait dénoncée. Par conséquent, seule la signature d'une convention fiscale multilatérale entre les Etats membres de l'UEMOA pourra écarter de manière durable

les risques de doubles ou multiples impositions. La seconde mesure d'accompagnement concerne l'élargissement de l'assiette qui doit être concomitante avec la mise en oeuvre de la politique d'harmonisation.

L'une des caractéristiques des finances publiques des pays de l'UEMOA est la faiblesse du niveau de la pression fiscale. Le taux moyen de la pression fiscale est passé de 12,50% en 1993 (son niveau le plus bas au cours des dix dernières années) à 15,50% en l996.

Depuis, il semble se stabiliser à 15%. L'écart constaté entre 1993
et les années en cours s'explique par les actions qui ont été menées par les gouvernements et visant :

- l'élargissement de l'assiette fiscale en direction notamment du secteur informel

Malgré les efforts considérables consentis par certains Etats et dont l'objectif principal est d'équilibrer les recettes fiscales par rapport aux dépenses courantes, il demeure que le niveau de la pression fiscale est encore particulièrement bas, comparé à celui des pays européens la moyenne pour ces pays avoisine les 30%. Cette situation s'explique, comme nous l'avons déjà évoqué, par l'existence dans tous les pays de l'UEMOA d'un secteur informelqui malgré son dynamisme dans les domaines de l'emploi et de la distribution des revenus échappe encore largement à l'impôt.

L'enjeu de la maîtrise et de la fiscalisation du secteur informel est tellement important que les chances de succès de la politique d'harmonisation de la fiscalité des valeurs mobilières entreprise par l'UEMOA dépend dans une large mesure de la capacité des Etats à accompagner les mesures prises dans le cadre de cette harmonisation par des réformes hardies allant dans le sens de l'élargissement de l'assiette fiscale.

Les réformes déjà entreprises dans ce domaine par un pays comme le Mali pourraient servir d'exemple à d'autres pays de l'Union. Le Mali vient d'opter, à travers la loi N°99-011 du 01 Avril 1999 pour l'institution d'un impôt synthétique. Cet impôt est dû par les exploitants individuels réalisant plus de 30 millions de chiffre d'affaires annuel. L'assujettissement à l'impôt synthétique, dont les montants sont fixes et varient selon la nature de l'activité et le niveau du chiffre d'affaires, libère l'entreprise concernée de tous autres impôts ou taxes directs ou indirects intérieurs. Celle technique d'imposition qui a le mérite d'être simple et adaptée au contexte social et économique des pays de la sous région, apparaît comme un début de solution à l'épineux problème de l'élargissement de l'assiette fiscale.

section ii : développement de la culture boursière dans l'espace uemoa

Le rôle central joué par la BRVM et le DC/BR dans le bon fonctionnement du marché secondaire et le traitement juste et équitable des intervenants quel que soit leur position géographique d'une part, et d'autre part la spécificité et l'évolution rapide des pratiques boursières au niveau international, nécessitent un professionnalisme toujours accru de la part du personnel de ces deux structures tant au niveau du siège que des antennes nationales.

Il est donc nécessaire d'engager des actions de formations ciblées pour le renforcement des capacités professionnelles des agents des structures centrales du marché, c'est-à-dire la BRVM et le DCBR. Il s'agit de formation auprès d'autres bourses sur : les systèmes de négociation ; les systèmes de compensation ; la surveillance du marché etc.

Compte tenu du rôle central que doit jouer le Conseil Régional dans le développement du marché des capitaux au sein de l'UEMOA, son personnel doit être très bien qualifié et formé de manière à se comparer avantageusement aux autres
régulateurs. Le personnel du Conseil Régional doit maîtriser toutes les questions liées aux valeurs mobilières de manière à accomplir ses missions et encadrer les autres structures et acteurs du marché.

Ces derniers doivent également être compétitifs dans leurs domaines d'activités respectifs et capables de répondre aux exigences et attentes des investisseurs internationaux. Leur bonne compréhension des outils et techniques des marchés financiers sont un gage d'efficience.

Des actions de formations soutenues seront mises en oeuvre, des formations du personnel du Conseil Régional dans les domaines suivants : droit des valeurs mobilières, analyse financière, techniques de surveillance du marché, techniques d'audit, administration et comptabilité, analyse économique, gestion des valeurs mobilières, etc.

S'agissant des autres acteur du marché, les formation pourront porter sur : la négociation des valeurs mobilières, la gestion déléguée de portefeuille, la gestion collective des valeurs mobilières, les techniques de contrôle, l'analyse et l'utilisation de l'information financière, le conseil en investissement.

Les mécanismes du marché financier sont très peu connus des opérateurs économiques de l'UEMOA. Ces opérateurs économiques ne sont pas forcément au courant des opportunités qu'offre le marché pour pouvoir les saisir. La culture boursière est quasiment inexistante dans la sous région. Les actions de promotion et d'éducation qui doivent être menées et devraient permettre :

· un recours plus important des émetteurs au marché financier pour leur financement ;

· une augmentation sensible de l'épargne investie en valeurs mobilières avec une mobilisation de l'épargne informelle ;

· et une plus grande animation du marché secondaire pour une meilleure liquidité et une efficience plus accrue.

En complément de l'épargne disponible dans la zone UEMOA, l'attraction des capitaux venant de l'étranger est essentielle pour le développement du Marché Financier Régional, et par conséquent pour le financement des entreprises. Ces capitaux contribueront, notamment, à un accroissement des volumes de transactions sur le marché, au renforcement de la crédibilité du Marché Financier Régional et son ouverture sur les places financières étrangères, au développement des produits d'épargne collective, etc.

· La participation à des forums internationaux organisés sur la mobilisation de l'épargne et les marchés financiers ;

· La création d'une fenêtre sur le site WEB du Conseil Régional et celui de la BRVM pour la diaspora et les investisseurs étrangers pour répondre à leurs questions spécifiques ;

· La coopération avec des banques de l'habitat pour la création de valeurs mobilières sous forme de titres hypothécaires.

CHAPITRE II :

AMELIORATION DES PRESTATIONS DE LA BRVM

section i : assouplissement des conditions d'accès au marché et promotion

de la concurrence et de l'équité dans le traitement

L'un des problèmes auxquels le Marché Financier Régional doit faire face est celui de sa capacité à se révéler plus concurrentiel que les autres sources de financement notamment celles du secteur bancaire. En effet, le marché ne présentera aucun intérêt pour les émetteurs potentiels si les tarifs qui y sont pratiqués ne sont pas attractifs d'une part, et d'autre part, si les procédures d'accès à ce type de financement se révèlent trop contraignantes. Il en est de même pour les investisseurs qui ne viendront pas sur le marché si les coûts des transactions sont élevés. Actuellement, le marché financier régional a une structure de coûts élevés comparativement aux autres marchés émergents.

Les conditions d'accès au marché sont jugées trop contraignantes notamment, le niveau de capital exigé aux entreprises qui exclut une grande partie des émetteurs potentiels que sont les PME/PMI.

· identifier à travers une étude les mécanismes appropriés à mettre en place pour réduire les tarifs appliqués sur le marché sans compromettre la viabilité de ces différents acteurs

· mettre en oeuvre une bonne politique visant l'augmentation du nombre de sociétés inscrites à la cote ;

· promouvoir la concurrence et l'équité entre les professionnels de l'industrie des valeurs mobilières ;

· procéder à une révision de la réglementation sur les conditions d'accès au marché en l'adaptant aux réalités économiques de l'Union ;

· étudier la mise en place d'un marché dirigé par les cours pour réduire les frais de négociation sur la BRVM ;

Section ii : développement de nouveaux produits

Les réalités de l'environnement économique de l'Union et les besoins de redynamisation du marché boursier rendent nécessaire l'ouverture d'un compartiment aux entreprises de taille modeste et aux entreprises innovantes. Ce compartiment donnera un accès plus facile aux entreprises non éligibles à la cote officielle par l'assouplissement des conditions d'admission.

L'objectif de la mise oeuvre du nouveau compartiment de la BRVM consiste à répondre au problème endémique de la faible accessibilité aux financements à long terme par les petites et moyennes entreprises et industries, de l'UEMOA.

Ce nouveau compartiment dit « Compartiment de croissance » devra être orienté sur les émissions de titres de capital des PME / PMI, négociables à la BRVM.

La PME se définie comme « la jeune entreprise à fort potentiel de développement caractérisée par un besoin ardent d'investissement et présentant une bonne rentabilité future ».

S'agissant des aspects réglementaires, ils devront être principalement relatifs aux conditions d'accès à l'Appel Public à l'Epargne (APE) et à l'admission à la cote. Ils se situent au niveau du Conseil Régional de l'Epargne Public et des Marchés Financiers (CREPMF) ainsi qu'à celui de la BRVM et du DC/BR.

Des mesures incitatives seront aussi nécessaires pour attirer des entreprises. Les Autorités régionales devront favoriser la formation de capital fixe.

· La rentabilité : elle n'est pas exigée sur les exercices passés. Cependant, un plan de développement sur trois ans doit faire apparaître les potentialités de croissance et de profitabilité;

· L'ancienneté : au moins un exercice, avec des comptes certifiés par un Commissaire aux Comptes, et une Assemblée Générale Ordinaire tenue;

Le succès du «Nouveau Compartiment» dépendra également des aspects environnementaux et commerciaux :

Les aspects environnementaux consistent à l'adoption de mesures d'incitation en faveur des PME désireuses de s'inscrire sur ce nouveau compartiment. Ces mesures peuvent être d'ordre fiscales à l'initiative des Etats de l'UEMOA et d'ordre financières telles que l'octroi des lignes de crédit à court et moyen terme à des

conditions préférentielles, la mise en place de conditions privilégiées d'accès aux fonds de garantie, par les organismes de développement régionaux et internationaux.

Ces aspects environnementaux concernent également les appuis et les assistances techniques aux PME (organisation juridique, administrative, comptable et financière; étude de faisabilité; formation; accompagnement dans le processus d'introduction en Bourse; suivi après la cotation; subvention, etc.).

La mise en place d'un marché de titres de la dette publique et d'un marché de titres hypothécaires est aussi une piste à exploiter

CONCLUSION TROISIEME PARTIE

· les autorités publiques doivent entreprendre toutes les actions nécessaires afin de permettre à la BRVM de jouer son rôle dans la recherche de financement des entreprises, sans qu'elles ne rencontrent des difficultés relatives aux garanties, à la fiscalité.

· Une plus grande communication doit être établie entre les dirigeants d'entreprises, le grand public et les activités du marché boursier, afin qu'ils puissent apprécier les différentes opportunités que présente le marché.

· Des actions de formation des acteurs publics et privés du marché devront être menées.

Conclusion générale

Avec l'entrée en vigueur de l'UEMOA, nous assistons à une libre circulation des capitaux y compris une liberté de prise de participation, d'émission et de placement de titres sur un marché financier intégré regroupant les Etats membres de l'Union partageant la même monnaie, le FCFA^.

Cependant, malgré la création de la BRVM qui a pour objectifs de contribuer à la diversification du secteur financier, de mobiliser les ressources longues nécessaires au financement de la production et de l'investissement des entreprises et enfin de favoriser l'intégration régionale, nous constatons un manque de dynamisme du marché bousier.

« Comment rendre la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières plus efficace pour le financement des entreprises dans l'espace UEMOA ? »

Au terme de notre étude, nous pouvons noter comme points forts que la BRVM a favorisé :

Mais ce cadre favorable au développement des entreprises reste perturbé par les points faibles suivants :

Au vue de cette analyse, certaines actions sont à prendre en compte pour une véritable relance de notre marché financier et concernent principalement :

· la diversification des produits offerts par le marché boursier et l'élargissement des cibles ;

· l'organisation efficace du marché financier et la révision des conditions d'accès;

· la perception de la BRVM comme structure d'épargne et l'apport des institutions étatiques à la dynamisation du marché et à la stabilité politique de la région ;

· les actions de développement de la culture boursière et de promotion de la BRVM à l'intérieur comme à l'extérieur de la zone UEMOA ;

En effet, l'ouverture d'un troisième compartiment qui aurait pour cible les PME/PMI, aurait pour avantage la diversification de nos produits et services mais également l'élargissement de nos cibles, et de rendre le marché plus liquide.

En outre, afin de respecter les standards internationaux, une séparation des acteurs (pôles public et privé) devrait permettre une meilleure gestion des opérations.

De plus, une révision des conditions d'accès s'impose pour permettre à plus d'entreprises d'avoir recours au marché, et une collaboration avec les banques et établissements d'épargne qui n'ont pas la même politique de rétrocession de l'épargne collectée auprès des agents à capacité de financement devrait clarifier les émetteurs et investisseurs sur le rôle de chaque acteur et d'harmoniser les stratégies qui sont plus complémentaires que concurrentes.

Enfin, la BRVM constituant une réponse adéquate des Etats membres de l'UEMOA aux défis de la mondialisation, par l'aide au développement et à la croissance à moindre coût des entreprises installées sur leur territoire respectif, une plus grande implication des Etats dans le processus de privatisation devrait permettre d'accueillir un plus grand nombre de sociétés à la cote, mais aussi une révision de la fiscalité régionale et du système des garanties.

Pour finir, des actions de promotion, de formation et d'information doivent être entreprises afin de vulgariser la culture boursière et permettre aux entreprises, quelque soit leur taille et leur secteur d'activité, de prendre conscience de l'outil de financement que représente la Bourse Régionale des Valeurs Mobilières.

SIGLES ET OBSERVATIONS

ACDI	:	Agence Canadienne de Développement International
AFD	:	Agence Française de Développement
BCEAO	:	Banque Centrale des États de l'Afrique de l'Ouest
BM	:	Banque Mondiale
BOAD	:	Banque Ouest Africaine de Développement
BRVM	:	Bourse Régionale des Valeurs Mobilières
CREPMF	:	Conseil Régional de l'Epargne Publique et des Marchés Financiers ou "Conseil Régional"
DC/BR	:	Dépositaire Central/Banque de Règlement
MAE	:	Ministère Français des Affaires Etrangères
MFR	:	Marché Financier Régional
OPCVM	:	Organisme de Placement Collectif en Valeurs Mobilières
PARM	:	Plan d'Actions pour la Relance du Marché
SGI	:	Société de Gestion et d'Intermédiation
UEMOA	:	Union Économique et Monétaire Ouest Africaine

La bourse régionale des valeurs mobilières et le financement des entreprises dans l'espace UEMOA

Introduction générale

PRESENTATION DU MARCHE BOURSIER REGIONAL DE L'UEMOA

INTRODUCTION PREMIERE PARTIE

CHAPITRE I :

PRESENTATION DU MARCHE FINANCIER REGIONAL

DE L'UEMOA

section i : organisation du marché financier

CHAPITRE II :

PRESENTATION DE LA BRVM

section i : objectifs, organisation et fonctionnement de la brvm

section ii : présentation et analyse des activités

CONCLUSION DE LA PREMIERE PARTIE

DIAGNOSTIC CRITIQUE DU FINANCEMENT DES ENTREPRISES PAR LA BOURSE REGIONALE DE

VALEURS MOBILIERES

INTRODUCTION DEUXIEME PARTIE

CHAPITRE I :

ETUDE DE L'EXISTANT DU FINANCEMENT

DES ENTREPRISES DE L'UEMOA

section i : le financement des entreprises

section ii : les difficultes rencontrees par les entreprises dans l'uemoa

CHAPITRE II :

CRITIQUE DU MODE DE FINANCEMENT

DES ENTREPRISES PAR LA BRVM DE L'UEMOA

section i : les forces de la brvm dans le financement des entreprises

section ii : les faiblesses de la brvm dans le financement des entreprises

CONCLUSION DEUXIEME PARTIE

RECOMMANDATIONS POUR UNE MEILLEURE EFFICACITE

DES PRESTATIONS DE LA BRVM DANS LE FINANCEMENT DES ENTREPRISES

INTRODUCTION TROISIEME PARTIE

CHAPITRE I :

AMELIORATION DE L'ENVIRONNEMENT EXTERNE

DE LA BRVM

SECTION I : Amélioration des actions des pouvoirs publics et Autorités du Marché

section ii : développement de la culture boursière dans l'espace uemoa

CHAPITRE II :

AMELIORATION DES PRESTATIONS DE LA BRVM

section i : assouplissement des conditions d'accès au marché et promotion

de la concurrence et de l'équité dans le traitement

Section ii : développement de nouveaux produits

CONCLUSION TROISIEME PARTIE

Conclusion générale

SIGLES ET OBSERVATIONS

REFERENCES BIBLIOGRAPHIQUES

ANNEXES