III.1.2. Canal du prix des
autres actifs
Des travaux post IS-LM ont identifié des canaux de
transmission plus larges incluant outre le taux d'intérêt, le prix
des autres actifs financiers. L'une des principales oppositions des
keynésiens et monétaristes en terme de transmission
monétaire provient du fait que le canal traditionnel n'est axé
que sur le prix d'un actif. (Meltzer (1995) Pour les monétaristes, il
est question d'un mécanisme dans lequel les prix relatifs d'autres
actifs et la richesse réelle transmettent des effets à
l'économie.
Des auteurs keynésiens tels Modigliani
considèrent les prix des autres actifs comme essentiel pour la
transmission de la politique monétaire. Selon Legrand, la politique
monétaire engendre trois types d'effets prix :
ü Effet substitution : l'on peut
considérer la monnaie comme un des actifs détenus, au même
titre que les autres, par les agents économiques. Les
«services» rendus par cet actif rapportent une utilité
marginale décroissante à ses détenteurs. Une
réduction de la quantité de monnaie, à partir d'une
situation d'équilibre, va donc augmenter d'autant son rendement
implicite et déséquilibrer la structure des portefeuilles. Un
réajustement va s'opérer par des mouvements de substitution d'un
actif à l'autre (baisse de la demande de cet actif, donc de sa valeur,
et partant hausse de son taux de rendement implicite ou explicite.
(Strauss-Kahn (1986))
ü Effet revenu : l'on considère ici
la mesure dans laquelle les variations d'intérêt affectent les
comportements des agents en augmentant ou en réduisant leurs flux de
recettes et de dépenses et donc leurs revenus. Si les ménages
sont globalement des créanciers nets de l'économie, une hausse
des taux d'intérêt va augmenter leurs revenus et partant leurs
dépenses. Les entreprises en revanche verront leurs charges
s'accroître du fait de frais financiers alourdis. La fixation de leurs
prix risque d'en être affectée pour peu qu'elle dépende
d'un comportement de marge (mark-up). Les mouvements globaux risquent toutefois
de masquer une grande diversité de situations, puisqu'au sein des
ménages, certains sont plutôt endettés et inversement pour
les entreprises. Pour peu que les comportements désagrégés
diffèrent (par exemple, les propensions à consommer d'un groupe
de ménages à l'autre) le résultat global peut être
ambigu. (Strauss-Kahn (1986))
ü Effet richesse : si les ménages
intègrent la valeur de leurs actifs dans leur fonction d'utilité,
s'ils ont par exemple un objectif désiré en termes de richesse ou
de ratio « revenu sur richesse », leur comportement de
dépense peut varier en fonction du montant ou de la composition de leur
patrimoine. Plus précisément, en prenant cette fois l'exemple
d'une augmentation de l'offre de monnaie, celle-ci a théoriquement un
effet favorable sur l'activité, notamment la consommation des
ménages « enrichis ». Mais ce résultat
théorique doit être jugé avec circonspection, notamment si
l'on tient compte des autres éléments constitutifs de la richesse
et de la façon dont est injecté le surcroît de monnaie dans
l'économie. (Strauss-Kahn (1986))
III.1.2.1. Le canal du taux de change
En régime de change flexible, avec mobilité
internationale des capitaux, une politique monétaire expansive qui
abaisse le taux d'intérêt, induit toutes choses égales par
ailleurs, une dépréciation du taux de change effectif réel
de la monnaie nationale. (Cherbonnier (2004)) Les études sur ce canal
(taux de change et exportation nette), ont débuté aux
États-Unis compte tenu de l'internationalisation de l'économie et
le passage aux taux flexibles. L'importance de ce canal a largement
été démontrée dans la littérature avec
Bryant, Hooper et Mann ou Taylor (1995). Pour un investisseur étranger,
une baisse du taux d'intérêt réel domestique réduit
l'attrait des dépôts en monnaie domestique par rapport aux
dépôts en devise étrangères, entraîne une
dépréciation de la monnaie domestique qui abaisse les prix des
biens domestiques par rapport aux biens étrangers, ce qui se traduit par
une augmentation des exportations nettes et donc un accroissement de la
production globale. Mishkin (1996) schématise ce canal de la
manière suivante :
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