Memoire Online - L'impact de la convertibilité totale du taux de change sur la situation macro-économique. Cas de la Tunisie

+ ^{Tableau 2: L'évolution des
principaux indicateurs de l'économie Tunisienne
69}

+ ^{Tableau 3:}^{L'évolution
des principaux indicateurs de l'économie
Tunisiennes.........73}

+ ^{Tableau 5:}^{Les
différents ratios utilisés dans l'approche des indicateurs
..79}

+ ^{Tableau 9} : ^{La détermination du nombre de retard pour le modèle
1 en intégrant}

^ln(TCEN1) . ⁹⁰
+ ^Tableau
10 : ^{La détermination du nombre de
retard pour le modèle 1 en intégrant}

+ ^{Tableau 13} : ^{L'estimation du
nouveau modèle VAR (ln(IPC) et ln(TCEN2))
.98}
+ ^Tableau
14 : ^{Récapitulation des
résultats de l'estimation du deuxième modèle
.......99}

Liste des figures

+ ^{Figure 1: La contribution des
différentes composantes de la demande globale dans la}

+ ^{Figure 2: L'évolution des
principaux soldes de la balance des paiements} ... ⁷²

+ ^{Figure 3: Evolution de la part de
marché de la Tunisie dans le marché de l'Union}

+ ^{Figure 5: L'évolution
comparée des indices du taux de change effectif nominal
76}

Sommaire

Chapitre 2 : La convertibilité totale du taux de change : Revue de

Chapitre 3. La convertibilité totale du dinar Tunisien : Analyse

^{Section 2. Analyse empirique de la
convertibilité totale du dinar en Tunisie 80}

Introduction générale

Le taux de change est un prix d'actifs important et qui peut être le prix des actifs les plus importants. C'est aussi un prix d'actifs distinctif. En revanche, le taux de change a des distincts régimes bien définis qui sont choisis par le gouvernement et gérés par la banque centrale.

Toutefois, certains pays fixent leur taux d'échange (par exemple, au Danemark, au Hong Kong), tandis que d'autres ne le font pas (Canada, Nouvelle-Zélande).

Plusieurs pays ont changé d'avis sur le sujet de choix des régimes de change (Thaïlande Juillet 1997, l'Argentine en Janvier 2002). Les autorités officielles révèlent à travers leurs politiques qu'ils se préoccupent du taux de change.

Au cours de la dernière décennie, un certain nombre de classifications du régime de change ont été développées, chacun d'eux repose sur le comportement réel de facto. Les trois alternatives les plus connues de la classification de jure sont celles développées par Levy-Yeyati et Sturzenegger (2003, "LYS"), Reinhart et Rogoff (2004, "RR") et Shambaugh (2004).

Chacun d'eux est basé sur une technique différente. L'alternative LYS est basée sur des données batteuses sur les taux de change et les réserves internationales en utilisant une analyse de cluster, de cette façon ils peuvent représenter une intervention sur le marché de change ainsi que les fluctuations du taux de change. RR (2004) ont s'appuyé sur les mouvements du taux de change déterminés par le marché ; ceux-ci divergent souvent de ceux officielles quand il y a des marchés parallèles ou double en raison de contrôle du capital.

Shambaugh (2004) a classé un pays arrimé si son taux de change officiel demeure au sein d'un petit groupe pour une période suffisamment longue. Toutes les méthodes classent les régimes de taux de change nominal.

Cependant, l'intérêt de la littérature économique pour le régime de change reflète son importance dans les économies ouvertes. Ainsi, le système de change d'un pays définit le cadre dans lequel s'effectuent les échanges commerciaux, financiers et économiques avec le reste du monde.

En effet, le taux de change entre dans les arbitrages qui guident les décisions des agents économiques dans leurs transactions sur les biens et services ou le placement de leur épargne. De plus, le système de change influence à la fois les performances extérieures et domestiques des pays.

Les effets du système de change sur l'inflation, le commerce, l'investissement, la croissance, la politique budgétaire et monétaire ont été analysés par une vaste littérature théorique et empirique.

Par ailleurs, les conclusions ne sont pas consensuelles. Des résultats contradictoires sont également fréquents. Quelques points de consensus semblent aussi émerger. Il en est ainsi de l'impact favorable des systèmes de change fixes sur l'inflation moyenne, notamment dans les pays en développement.

Mais l'évolution économique récente montre que l'inflation a une baisse significative dans toutes les régions du monde, indépendamment du système de change. Cette évolution s'est accompagnée de l'adoption de banques centrales indépendantes dont l'une des principales missions est la réduction de l'inflation et son maintien à un niveau faible et stable (Chang et Velasco, 2000).

Dans la plupart des théories traditionnelles du commerce international, le raisonnement de la convertibilité du compte de capital a été de sorte que les investisseurs étrangers peuvent investir sans barrières. Avant sa mise en oeuvre, l'investissement étranger a été entravée par des taux de change inégaux dûs aux fonctionnaires corrompus, des hommes d'affaires locaux qui n'avaient aucun moyen pratique de gérer des opérations importantes en espèces, et les banques nationales ont été dissociées de la politique de change budgétaire et engagées des coûts élevés en fournissant des prêts en devises fortes pour ces quelques entreprises locales qui souhaitent faire des affaires à l'étranger.

En raison des taux de change faibles et des coûts inférieurs associés aux pays du tiers monde, cela a été prévu pour stimuler le capital national, ce qui conduirait à des gains de bien-être, et à son tour conduire à une croissance du PIB plus élevé. Le compromis pour une telle croissance a été perçu comme un manque de croissance du PNB interne durable et une diminution des investissements de capitaux nationaux.

De ce fait, il faut mettre l'accent sur le problème de la convertibilité et son impact sur l'économie d'un pays. Notre travail de recherche sera consacré à l'étude de ce phénomène principalement en Tunisie. Notons ainsi, que l'impact de la convertibilité sur l'économie Tunisienne se traduit par la relation entre l'inflation et la volatilité des taux de change.

Dans quelle mesure la convertibilité totale du dinar a un impact sur l'économie Tunisienne ?

Pour répondre à cette question, nous allons décomposer notre travail de recherche en trois chapitres qui sont présentés comme suit :

Le chapitre premier sera consacré à l'étude de la notion du régime de change et la notion de convertibilité. Ce chapitre sera réparti en deux sections.

Dans la première section, nous allons, d'abord, définir la notion de régime de change ainsi que ses différentes classifications. Ensuite, nous allons étudier l'importance des régimes de change dans les mouvements de capitaux. Enfin, nous allons essayer de citer les différentes conditions d'adopter un régime de change par un pays concerné.

Dans la deuxième section, nous allons étudier la notion de convertibilité d'une monnaie nationale. En premier lieu, nous allons définir la notion de convertibilité tout en mettant l'accent sur son historique. En deuxième lieu, nous allons présenter les différentes règles et conditions de convertibilité du taux de change. En dernier lieu, nous allons citer les différents avantages et inconvénients de la convertibilité du taux de change.

Dans le deuxième chapitre, nous allons étudier le phénomène de la convertibilité totale du taux de change, dans lequel, nous allons présenter une revue de littérature et citer quelques expériences internationales principalement la France et le Chili. Ce chapitre sera réparti en deux sections. Dans la première section, nous allons présenter une revue de littérature concernant la convertibilité totale d'une monnaie nationale ou d'un taux de change. Tout d'abord, nous allons citer les différents préalables à la convertibilité totale. Ensuite, nous allons étudier l'incidence des variations du taux de change sur l'inflation. Et enfin, nous allons présenter la relation qui existe entre le taux de change et les mouvements de capitaux.

La deuxième section sera consacrée à la présentation des expériences internationales relatives à la convertibilité totale. Dans cette section, nous allons identifier l'évolution des flux de capitaux en premier lieu. En deuxième lieu, nous allons analyser la libre circulation des flux de capitaux. En dernier lieu, nous allons présenter les deux expériences de la convertibilité de la France et du Chili.

Enfin, nous allons élaborer le troisième chapitre tout en le décomposant en deux sections. Dans la première section, nous allons étudier la situation économique de la Tunisie après la convertibilité totale du dinar. Cette section sera consacrée à l'étude de

la situation macro-économique interne, la situation macro-économique externe, l'évolution de la politique de change en Tunisie et enfin l'étude du phénomène de la convertibilité totale et le choix optimal des réserves de change.

La deuxième section sera consacrée à la validation empirique du concept de la convertibilité totale qui s'est manifesté par la relation de causalité entre le niveau des prix domestiques et le taux de change effectif nominal. Tout d'abord, nous allons présenter un aperçu sur les principaux travaux qui portent sur la relation qui existe entre le taux de change et l'indice des prix à la consommation. Ensuite, nous allons procéder à une présentation de la méthode d'échantillonnage et la méthode de collecte des données ainsi que les hypothèses de recherche. Puis, nous allons présenter le modèle retenu et la définition des différentes variables utilisées. Enfin, nous allons présenter les différents résultats des tests économétriques faits et des estimations effectuées qui peuvent nous indiquer la nature de la relation qui existe entre l'inflation et le taux de change. Ainsi, nous allons utiliser le logiciel STATA 12 pour obtenir les résultats économétriques relatifs aux différents tests nécessaires à une modélisation d'un modèle VAR.

Chapitre 1 : Le

régime de change et la

notion de la

convertibilité

Introduction

Un régime de taux de change est la façon dont une autorité gère sa monnaie par rapport aux autres devises et le marché des changes. Elle est étroitement liée à la politique monétaire et les deux dépendent généralement d'un nombre de mêmes facteurs.

Ainsi, les types du régime de change sont le taux de change flottant, où le marché dicte les mouvements du taux de change, un flotteur arrimé, où une banque centrale maintient le taux de s'écarter trop loin d'un groupe cible ou de la valeur, et un taux de change fixe, qui lie la monnaie à une autre monnaie, surtout plus répandues telles que le dollar américain ou l'euro ou à un panier de devises.

En effet, l'étude de la notion du régime de change rend notre attention sur l'étude de la notion de convertibilité.

En fait, la convertibilité est la qualité qui permet à une monnaie ou à d'autres instruments financiers à être convertis dans d'autres magasins de valeur liquide. La convertibilité est un facteur important dans le commerce international, où les instruments évalués dans différentes devises doivent être échangées.

La convertibilité peut être soit de manière totale, soit de manière partielle. Cependant, quelque soit le type de la convertibilité, il y aura des avantages et des limites sur l'économie d'un pays dont il procède à une convertibilité de sa monnaie nationale.

Tout au long de ce chapitre, nous allons cerner notre attention à l'étude de la notion de régime de change et la notion de convertibilité. Ce chapitre sera réparti en deux sections.

Section 1. Le régime de change

Cette section sera consacrée à l'étude des régimes de change. Tout d'abord nous allons définir la notion du régime de change ainsi que ses classifications. Ensuite, nous allons étudier l'importance des régimes de change dans les mouvements de capitaux. Enfin, nous allons énumérer les différentes conditions d'adoption d'un régime de change.

1.1. Définition et classifications des régimes de change

Le système de change indique l'ensemble des principes et règles qui organisent le cadre dans lequel la valeur nominale de la monnaie domestique est déterminée. Cette valeur appelée taux de change nominal qui peut être déterminée par rapport à une ou plusieurs monnaies étrangères ou par rapport à une marchandise comme l'or ou l'argent.

1.1.1. Définition

Le système de change guide les interventions des autorités monétaires, la banque centrale en général, sur le marché des changes et éventuellement l'usage de la politique monétaire pour défendre ou influencer l'évolution du taux de change.

La gamme des régimes de change s'est fortement enrichie au fil du temps (Bordo, 2004)¹. En effet, il existe un ensemble des régimes de change, allant du libre flottement à la fixité extrême. Ces régimes sont généralement regroupés en trois grandes catégories² : les régimes de change fixes, les régimes intermédiaires et les régimes de flottement. La séparation entre ces trois groupes n'est pas toujours évidente (Obstfeld et Rogoff, 1995³ ; Backus, 2005⁴) dans la mesure où, par exemple, un même régime intermédiaire peut être considéré suffisamment flexible pour être classé dans les régimes flexibles ou assez rigide pour être classé comme fixe (Frankel, 2003)⁵.

¹ Bordo, D.M., 2004. Exchange Rate Regimes for the Twenty-First Century: An Historical Perspective. In Exchange Rate Regimes: Past, Present and Future, Oesterreichische National bank, Working Paper No. 92, pp. 140.

² En réalité, les régimes de change sont regroupés en un nombre de grandes catégories qui varie dans la littérature

³ Obstfeld, M., Rogoff, K., 1995. The Mirage of Fixed Exchange Rates. Journal of Economic Perspectives, Vol. 9, N° 4.

⁴ Backus, K.D., 2005. Comment on: Exchange rate regime durability and performance in developing versus advanced economies. Journal of Monetary Economics, 52.

⁵ Frankel, A.J., 2003. Experience of and Lessons from Exchange Rate Regimes in Emerging Economies, NBER Working Paper No. 10032.

Outre les fluctuations du taux de change nominal, les systèmes de change se distinguent entre eux également par le degré d'autonomie qu'ils confèrent à la politique monétaire (Bailliu et al., 2002)⁶.

En fait, les régimes fixes imposent un régime monétaire compatible avec la parité de change alors que les systèmes de flottement peuvent opérer avec divers ancrages nominaux tels qu'une cible d'inflation, une cible de croissance de masse monétaire ou une cible de taux d'intérêt (Reinhart et Rogoff, 2003)⁷.

En pratique, la difficulté à identifier les régimes monétaires des systèmes de change flexibles amène la plupart des auteurs à ne pas les prendre en compte pour classer les régimes de change (Tavlas et al., 2008)⁸. Une exception faite par Bailliu et al. (2002) qui ont identifié les régimes monétaires d'une soixantaine de pays entre 1973 et 1998.

Dans cette alignée, certains pays ont mis en oeuvre un système de change multiple dans lequel plusieurs taux de change fixes cohabitent mais sont appliqués à des transactions différentes. Les systèmes de change multiples peuvent aussi combiner un ou plusieurs taux de change fixes avec un taux de change libre de marché, ce dernier étant généralement destiné aux opérations du compte de capital.

A. Régime de change fixe

C'est un régime dans lequel les autorités fixent (unilatéralement ou non) le taux de change nominal de référence et s'engagent à vendre ou acheter toute quantité de monnaie domestique demandée ou offerte par le public aux cours annoncés (Obstfeld et Rogoff, 1995)⁹. En optant un tel régime, les autorités s'engagent également à défendre la parité de change par des interventions sur le marché de change ou par la politique monétaire.

Les régimes fixes comprennent les unions monétaires, les systèmes de dollarisation, les caisses d'émission et les systèmes de change fixes ajustables. Les trois

⁶ Bailliu, J., Robert, L., Perrault, J.F., 2002. Does Exchange rate Policy Matter for Growth?. Bank of Canada Working Paper 2002-17.

⁷ Reinhart C., Rogoff, K., 2002. The Modern History of Exchange Rate Arrangements: A Reinterpretation. NBER WP No. 8963.

⁸ Tavlas, G., Harris, D., Stockman, A.C., 2008. The Classification and Performances of Alternative Exchange Rate Systems. European Economic Review, 52.

⁹ Obstfeld, M., Rogoff, K., 1995. The Mirage of Fixed Exchange Rates. Journal of Economic Perspectives, Vol. 9, N° 4

premiers dans lesquels la fixité est institutionnelle sont généralement connus sous le nom de hard pegs dans la littérature.

Quand un pays choisit arbitrairement la monnaie d'un autre comme sa propre monnaie, on parle de dollarisation. Dans ce cas, la politique monétaire domestique est abandonnée aux autorités monétaires du pays de rattachement de la monnaie. La monnaie du Panama et de l'Equateur est le dollar américain.

Dans une caisse d'émission, la banque centrale crée de la monnaie domestique à la parité en vigueur, uniquement en contrepartie de la devise étrangère de rattachement. La monnaie centrale est entièrement couverte par les réserves de change de la banque centrale dans la devise de rattachement de la monnaie¹⁰ (Frankel, 1999¹¹ ; Bruno, 2004 ; Tavlas et al., 2008¹²) .

En réalité, la politique monétaire discrétionnaire est pratiquement éliminée et les variations de la base monétaire sont tributaires des performances extérieures (commerciales et financières) du pays qui, elles-mêmes, déterminent les variations de réserves de change. Un exemple récent de caisse d'émission est l'Argentine de 1991 à 2001. La Bulgarie et Hong Kong ont aussi un système de caisse d'émission.

Dans les systèmes conventionnels de change fixes mais ajustables, le taux de change, défini par rapport à une ou plusieurs devises, peut varier dans des marges étroites autour d'une parité centrale fixée par les autorités. Ces régimes autorisent une modification discrétionnaire et exceptionnelle de la parité fixe de la monnaie domestique en cas de « déséquilibre fondamental » (Johnson, 1969¹³ ; Goldstein, 2002¹⁴).

Le système de change fixe généralisé de Bretton Woods, le rattachement du franc CFA au franc français puis à l'euro fournissent des illustrations de ce type d'arrangement. Une caractéristique partagée par tous les régimes de change fixes est qu'ils subordonnent la politique monétaire à la défense de la parité de change (Frankel, 1999, 2003¹⁵). Cette réduction de l'autonomie de la politique monétaire croît avec la

¹⁰ Dans la pratique, le taux de couverture légal est très élevé mais pas toujours à 100 % (voir Goldstein, 2002).

¹¹ Frankel, A.J., 1999. No Single Currency is Right for all Countries or at all Times. NBER Working Paper No. 7338.

¹² Tavlas, G., Harris, D., Stockman, A.C., 2008. The Classification and Performances of Alternative Exchange Rate Systems. European Economic Review, 52.

¹³ Johnson, H.G., 1969.The Case for Flexible Exchange Rates. Federal Reserve Bank of St. Louis, Review 51 (June 1969), pp. 12-24.

¹⁴ Goldstein, M., 2002. Managed Floatin Plus. Policy Analys in International Economics 66.

¹⁵ Frankel, A.J., 2003. Experience of and Lessons from Exchange Rate Regimes in Emerging Economies. NBER Working Paper No. 10032.

fixité du taux de change nominal. Elle est accentuée par la libéralisation des opérations de change et par l'ouverture financière.

Entre les systèmes de change fixes et flottants se trouve un ensemble de régimes intermédiaires. Les crawling pegs et les crawlings bands appartiennent à cette catégorie¹⁸. Dans les premiers, les autorités ciblent une trajectoire fixe d'évolution du taux de change nominal (Obstfeld et Rogoff, 1996), permettant ainsi un ajustement graduel du taux de change par dévaluation.

Dans un système de crawling bands, la banque centrale annonce une bande large¹⁹ de fluctuation du taux de change autour d'une parité centrale qui est elle-même modifiée périodiquement. Ces modifications sont d'ampleur relativement faible et visent à éviter ou à réduire le mésalignement du taux de change (Williamson, 1998²⁰) qu'induirait une accumulation des différentiels d'inflation positifs avec le pays

¹⁶ Le taux de change est déterminé de manière continuelle sur les marchés (Johnson, 1969).

¹⁷ Edwards, S., Savastano, M.A., 1999. Exchange Rates in Emerging Economies: What do We Know ? What do We Need to Know ?. NBER Working Paper No. 7228.

¹⁸ Frankel (1999) inclut également dans les régimes de change intermédiaires, les pegs ajustables, les systèmes de fixité par rapport à un panier de devises et les zones ou bandes cibles. Mais Obstfeld et Rogoff (1995) considèrent que les pegs ajustables sont des systèmes de change fixes si les modifications de parité ne sont pas fréquentes. Se référer à Frenkel et Goldstein (1989) et Obstfeld et Rogoff (1995) pour les zones cibles.

¹⁹ Les bandes de fluctuations sont plus larges que celles des taux de change fixes conventionnels. Selon Williamson (1998), les bandes doivent être larges de 5% au moins.

d'arrimage. Les autorités s'engagent également à intervenir pour maintenir le taux de change à l'intérieur de la bande de fluctuation. Les modifications de la parité ou des bandes peuvent se faire ex-ante ou ex-post.

À des degrés variables, les régimes intermédiaires combinent la présence d'un ancrage du taux de change nominal à une relative flexibilité du taux de change. En effet, la parité centrale de change par rapport à une ou plusieurs devises, la pondération du panier ou les marges de fluctuations autour de la parité centrale peuvent être modifiées. Cela confère une autonomie plus grande à la politique monétaire en comparaison avec les systèmes de change fixes.

Des régimes de change intermédiaires ont été mis en oeuvre dans le passé dans plusieurs pays d'Amérique Latine tels que l'Argentine, le Mexique, le Chili et la Bolivie. Un autre exemple bien connu de bandes est le système de change monétaire européen qui a été mis en oeuvre en 1978 et dont la largeur des bandes de fluctuations autour d'une parité centrale par rapport au deutsche mark a été substantiellement élargie après les crises de change de 1992-1993 dans plusieurs pays membres (Obstfeld et Rogoff, 1995 ; Edwards et Savastano, 1999).

1.1.2. Classifications des régimes de change

Deux grandes approches ont été utilisées pour classer les régimes de change : l'approche de jure qui se fonde sur les déclarations des pays et les classifications de facto qui se basent sur leurs actions. Nous exposons tour à tour ces classifications, leurs avantages et leurs limites.

A. La classification de jure

Pendant longtemps, le rapport « Exchange Arrangements and Exchange Restrictions » publié annuellement par le FMI depuis 1950 a constitué la principale source d'information sur les régimes de change²¹. Le rapport recense les déclarations de politique de change et des paiements internationaux des pays membres. La classification du FMI est connue sous le nom de classification officielle ou classification de jure. Elle demandait aux pays de notifier le régime de change qu'ils mettent en oeuvre comme appartenant à l'une des catégories préalablement définies par le FMI.

²¹ Sauf précision contraire, la classification du FMI fait référence à la classification officielle ou de jure.

En fait, les catégories de systèmes de change proposées par le FMI ont évolué au cours du temps comme le montre l'encadré 1, extrait de Reinhart et Rogoff (2002)²². De deux catégories de régimes de change jusqu'en 1982, on est passé à 4 à partir de 1983 puis à 8 à partir de 1999.

Pour décrire la méthode de détermination des différents régimes, considérons le regroupement en quatre grands systèmes utilisé en 1997 et 1998. Les régimes de change fixes regroupent les unions monétaires, la dollarisation, les caisses d'émission et les systèmes de change fixes conventionnels. Dans ces derniers, les marges de fluctuation du taux de change nominal autour de la parité de référence (par rapport à une devise ou à un panier de devises) sont très étroites, inférieures à 1%.

Une seconde possibilité est que les valeurs maximale et minimale du taux de change doivent demeurer dans des bandes étroites de 2% pendant au moins trois mois (Bubula et Ötker-Robe, 2002²³). La flexibilité limitée englobe tous les régimes se situant entre la catégorie fixe et le flottement administré. Les marges de fluctuations sont plus grandes que celles des systèmes fixes. La flexibilité limitée regroupe les systèmes de bandes horizontales de fluctuations autour d'une parité centrale, les crawling pegs et les crawling bands. Les deux catégories restantes sont le flottement administré et le flottement indépendant.

²² Reinhart, C., Rogoff, K., 2002. The Modern History of Exchange Rate Arrangements: A Reinterpretation. NBER WP No. 8963.

²³ Bubula, A., Ötker-Robe, I., 2002. The evolution of exchange rate regimes since 1990 : Evidence from de facto policies. IMF Working paper, WP/02/155.

Encadré 1 : Evolution des catégories de régimes de change du rapport annuel sur les arrangements et restrictions de change du FMI

Les régimes officiels dévoilent les intentions ou promesses des autorités nationales ou internationales en matière de politique de change et parfois de politique monétaire. En effet, en annonçant un régime de change donné, les autorités s'engagent à éventuellement se servir de la politique monétaire si cela s'avère nécessaire pour délivrer le régime promis. Par conséquent, la classification de jure est importante dans les domaines où les anticipations jouent un rôle décisif²⁴.

Les régimes de jure jouent donc un rôle indispensable dans la formulation des anticipations qui elles-mêmes conditionnent la crédibilité des décisions des autorités et influencent les décisions des agents économiques. En ce sens, la classification officielle propose une approche d'anticipation ou approche forward-looking, permettant aux agents économiques de formuler des anticipations d'évolution de la politique de change et éventuellement de la politique monétaire. Ils peuvent permettre aux autorités d'influencer les anticipations des agents économiques et par la suite leurs décisions (détermination des salaires et des prix, investissement ...).

Bien que conscients de ce fait, les autorités décident quelques fois, de ne pas annoncer publiquement le régime de change qu'elles mettent en oeuvre. C'est le cas par exemple lorsqu'un pays rattache sa monnaie à un panier de devises mais n'en dévoile pas la composition ou la pondération attribuée à chaque devise. Cette décision peut conférer une relative marge de manoeuvre aux autorités car elle peut leur permettre de modifier le taux de change, de limiter ses fluctuations ou de le laisser fluctuer (Frankel et Wei, 2008²⁵), sans renier un engagement. Cette latitude s'avère particulièrement utile quand la défense du taux de change devient très couteuse (Frenkel et Goldstein, 1989²⁶).

Dans l'évolution récente de sa politique de change, la Chine a opté pour une bande de fluctuations du yuan par rapport à onze devises sans dévoiler la pondération du panier de rattachement (Frankel et Wei, 2008).

En réalité, il a été constaté que, dans plusieurs pays, à différentes périodes, le régime de change observé était différent de celui initialement promis. En effet, Calvo et Reinhart (2002)²⁷ ont mis en évidence une épidémie de « peur du flottement » qui

²⁴ De plus, la classification officielle couvre un grand nombre de pays, sur une période de temps relativement longue et elle a été régulièrement mise à jour jusqu'en 1998 (Bubula et Ötker-Robe, 2002).

²⁵ Frankel, A.J., Wei, S.J., 2008. Estimation of de facto Exchange Rate Regimes: Synthesis of the Techniques for Inferring Flexibility and Basket Weights. IMF Staff Papers, Vol. 55, No. 3.

26 Frenkel, A.J., Goldstein, M., 1989. Exchange Rate Volatility and Misalignment: Evaluation some Proposals for Reform. NBER WP 2894.

27 Calvo. A.G., Reinhart, C., 2002. Fear of Floating. Quarterly Journal of Economics, Vol. 117, No. 2.

traduit le fait que de nombreux pays déclarant officiellement un système de change flottant mettent en oeuvre, de fait, un régime fixe (Calvo et Reinhart, 2000). Ces pays interviennent massivement pour limiter substantiellement les fluctuations de leur taux de change et le transformant ainsi en un taux fixe.

En outre, des pays qui annoncent des systèmes de change fixes modifient si fréquemment la parité de leur monnaie que le régime devient flexible de facto (Reinhart et Rogoff, 2002 ; Frankel, 2003 ; Levy-Yeyati et Sturzenegger, 2005²⁸ ; Frankel et Wei, 2008).

Néanmoins, comme le soulignent Reinhart et Rogoff (2002), le taux de change nominal officiel demeure la variable principale utilisée par le FMI pour identifier les systèmes de change. En dehors de l'approche modifiée du FMI, d'autres schémas ont été développés pour classer les régimes de change mis en oeuvre par les pays.

Ces schémas sont connus sous le nom de classifications de facto. Parmi les plus célèbres se trouvent la classification proposée par Levy-Yeyati et Sturzenegger (2003²⁹, 2005) et celle développée par Reinhart et Rogoff (2003). Nous aborderons le principe, les avantages et les limites de ces deux démarches de facto dans ce qui suit.

B. La classification de facto

Si la classification du FMI est la principale classification de jure, plusieurs classifications de facto ont été élaborées dans la littérature. Nous regroupons sous la désignation de facto, les approches mixtes (Ghosh et al., 1995³⁰) bâties sur les régimes officiels tout en corrigeant leurs incohérences avec les faits et les approches purement de facto qui sont indépendantes de la classification officielle (Levy-Yeyati et Sturzenegger, 2005). Outre les deux que nous exposerons dans cette section, d'autres ont été développées pour des études spécifiques ou non.

Toutes ces approches essaient de dépasser les intentions annoncées par les pays en intégrant ce qu'ils font. Plusieurs de ces démarches utilisent en complément d'information le comportement d'autres agrégats économiques comme les réserves de change ou le taux d'intérêt nominal.

28 Levy-Yeyati, E., Sturzenegger, F., 2005. Classifying exchange rate regimes: Deeds vs. words. European Economic Review, Vol. 49.

29 Levy-Yeyati, E., Sturzenegger, F., 2003. To Float or to Trail: Evidence on the Impact of Exchange Rate Regimes on Growth. American Economic Review, Vol. 93, No. 4.

30 Ghosh, R.A., Anne-Marie, G., Jonathan, D.O., Wolf, H.C., 1995. Does the Nominal Exchange Rate Regime Matter?. IMF WP/95/121.

Bailliu et al. (2002) ont distingué d'une part les régimes de change fixes des systèmes intermédiaires et flexibles et d'autre part, ils ont identifie la présence d'un ancrage nominal guidant la conduite de la politique monétaire dans les régimes non fixes.

À l'aide d'un modèle de choix multinomial, Dubas et al. (2005)³¹ ont décompoé le taux de change officiel de plus de 170 pays, de 1971 à 2002, en une composante systématique correspondant au régime de change de facto et un résidu mesurant l'écart entre le régime officiel et le régime de facto. Leurs variables indépendantes sont la volatilité du taux de change nominal effectif, le taux de change bilatéral (par rapport à une monnaie de référence pertinente) et les réserves de change.

Frankel et Wei (2008) ont essayé de réconcilier les approches classant les régimes de change à l'aide du degré de flexibilité du taux de change et celles servant à identifier les devises des paniers d'ancrage et leur pondération implicite³². Ils ont appliqué ensuite cette méthodologie à quinze pays, sur la période 1980-2007. D'autres classifications de facto non exhaustives³³ ont été développées par Bubula et Ötker-Robe (2002), Shambaugh (2004)³⁴, Bénassy-Quéré et al. (2006)³⁵ et Klein et Shambaugh (2006)³⁶.

Vice versa aux régimes de jure qui recensent les engagements des autorités, les schémas de facto suivent une démarche rétrospective basée sur les données et les comportements observés pour classer les régimes de change. Le taux de change nominal est en général la principale variable de classification, à laquelle sont jointes d'autres variables telles que les réserves de change ou les taux d'intérêt. Les méthodes de facto couvrent des pays ou des périodes de temps qui varient d'une classification à l'autre qui sont la base de Levy-Yeyati et Sturzenegger (2005) et celle compilée par Reinhart et Rogoff (2003).

Nous présentons les deux classifications les plus utilisées dans la littérature économique.

31 Dubas, M.J., Byung-Joo, L., Mark, N.C., 2005. Effective Exchange Rate Classifications and Growth. NBER Working Paper No. 11272.

³² Les droits de tirage speciaux (SDR) servent de numeraire pour identifier les paniers de rattachement.

³³ Tavlas, Dellas et Stockman (2008) decrivent plusieurs classifications de facto. Voir aussi Rogoff et al. (2004). Dans le chapitre suivant, nous allons mentionner d'autres exemples de classifications de facto.

35 Benassy-Quere, A., Benoit, C., Mignon, V., 2006. On the Identification of de facto Currency Pegs, Journal of the Japanese and International Economies, Vol. 20, Issue 1.

36 Klein, W.M., Shambaugh, J.C., 2006. The Nature of Exchange Rate Regimes. NBER Working Paper No. 12729.

Levy-Yeyati et Sturzenegger ont recours à une méthode statistique pour classer les régimes de change de 183 pays, pour une période de 1974 à 2000. Depuis la première base compilée en 2002, les auteurs ont procédé à des révisions dont l'objectif d'améliorer leur classification des systèmes de change.

Pratiquement, chaque pays est assigné chaque année à un régime de change donné à l'aide d'une analyse de « clusters » en utilisant comme variables de classification les variations du taux de change nominal officiel, la volatilité de ces variations et la volatilité des réserves de change. Chaque observation est assignée à l'un des quatre régimes qui sont les systèmes de change fixes, les crawling pegs, les régimes de flottement administré et ceux de flottement libre.

Selon la stratégie de catégorisation, les régimes de change fixes se caractérisent par une stabilité du taux de change nominal dont la contrepartie est une forte volatilité des réserves de change. Par contre, un taux de change nominal volatile et des réserves de change stables sont associés aux systèmes de change flottants³⁷. Entre ces deux extrêmes, les crawling pegs sont identifiés par une faible volatilité des variations du taux de change nominal et une variabilité relativement forte des réserves.

Les régimes de flottement administré présentent un taux de change nominal et des réserves volatiles ainsi que des fluctuations du taux de change relativement modérées. La monnaie de référence servant au calcul du taux de change nominal est la monnaie officielle de rattachement déclarée par les pays à système de change fixe.

Pour les pays ne révélant pas leur monnaie d'ancrage, Levy-Yeyati et Sturzenegger retiennent la devise vis-à-vis de laquelle la monnaie nationale présente la plus faible volatilité. Les critères permettant d'assigner les observations aux différents régimes de change sont résumées dans le tableau 1 ci-dessous.

³⁷La forte variabilite des reserves de change reflete l'activisme des autorites monetaires sur le marche des change pour defendre la parite fixe de la monnaie domestique. Quand le taux de change flotte librement, les autorites monetaires interviennent peu sur les marches de change, d'ou une stabilite relativement forte des reserves de change.

Contrairement à Levy-Yeyati et Sturzenegger, la classification « naturelle » de Reinhart et Rogoff (2003) tient compte des systèmes du taux de change multiples et se base sur le taux de change du marché ou le taux parallèle. Quand il existe, Reinhart et Rogoff ont trouvé que le taux de change parallèle ou du marché dans un système de change multiple est plus pertinent, en particulier quand sa couverture est large³⁸. Selon eux, ce taux constitue un bon indicateur de la politique monétaire et de change car il se déprécie lorsque la politique monétaire est incompatible avec la fixité du taux de change.

En fait, les auteurs ont montré que, dans les pays en développement, la dépréciation du taux parallèle précède et prédit relativement bien la dévaluation de la parité officielle. Le taux parallèle évolue aussi plus étroitement avec l'inflation que le taux officiel.

1.2. L'importance des régimes de change dans les mouvements de capitaux

Le taux de change d'une monnaie est un bon indicateur de la stabilité et de la productivité de l'économie financière et de l'économie réelle des biens et services ainsi que de la valeur de ses titres financiers.

³⁸Hormis le monde développe et la zone CFA, la prime de la marche parallèle dépasse 10% ailleurs. Naturellement, le taux du marche parallèle est inadapté s'il sert surtout a des transactions illégales (commerce de drogue, etc.).

Le régime du taux de change qui est choisi par un gouvernement peut avoir des effets importants pour l'ensemble de l'économie. S'il choisit pour un régime correctement structuré, le pays bénéficiera d'une stabilité accrue, car le taux de change est l'indicateur qui permet de conduire les flux de capitaux internationaux vers les utilisations les plus productives.

Le régime de taux de change que doit choisir un pays dépend de sa situation particulière. En gros, ces régimes vont du régime de taux de change fixe au régime de taux de change flottant.

Le régime de taux de change est notamment important pour les pays en développement. Dans un pays dont le secteur financier est peu développé et dont les titres sont peu variés, le taux de change constitue pour les investisseurs le principal indicateur des prix. En revanche, des fluctuations très marquées du taux de change fragiliseront davantage les investisseurs s'il s'agit d'une économie émergente que s'il s'agit d'une économie mieux assise.

Dans un monde où les capitaux sont de plus en plus mobiles, un pays a trois choix : il peut choisir un taux fixe, mais il doit alors renoncer à une politique monétaire autonome; il peut adopter pour le flottement du taux de change et jouir de l'indépendance monétaire, mais il doit alors renoncer à la stabilité du taux de change; il peut conserver le contrôle sur les capitaux, mais il doit alors renoncer à l'intégration financière internationale.

1.3. Les conditions d'adopter un régime de change

Pour de nombreux pays, le choix du régime de change indique la décision de politique économique la plus importante du fait que le taux de change est une variable clé dans la détermination des flux des échanges des biens et des services et des capitaux. A cet égard, il exerce une pression grave sur la balance des paiements, les prix ainsi que d'autres variables macroéconomiques.

La problématique du choix du régime de change remonte de plus de deux siècles. Mais, elle a pris un grand intérêt depuis la mise en place du système de Bretton Woods.

Friedman (1953)³⁹ s'est insurgé contre ce système inférant que les taux de change fixes étaient générateurs de crises spéculatives et d'instabilité.

Les travaux de Mundell (1960) sont allés au-delà de la conclusion de Friedman en soulignant le caractère cruel de la mobilité du capital. Ceux-ci ont souligné qu'en cas de mobilité du capital, le système idéal est celui du taux de change fixe car le taux d'intérêt influe directement sur la balance des paiements. Par contre, si le capital est immobile, il est préférable d'adopter un régime de change flexible.

D'une manière générale, on distingue deux types d'objectifs relatifs aux choix du régime de change ; un objectif de stabilité illustré par une minimisation de la variance de l'output et des prix et un objectif de bien-être illustré par la maximisation d'une fonction d'utilité (Allegret et al., 2006).

La question du choix du régime de change particulièrement des deux solutions est l'ancrage pur ou le flottement libre. Le résultat le mieux partagé dans la littérature est qu'aucun des régimes n'est optimal. A ce propos, Frankel (1999, 2004) a mis l'accent sur l'existence d'un large spectre dans le choix possible du degré de flexibilité/rigidité du taux de change, compte tenu de la variété des chocs qui affectent les économies ainsi que leur évolution au cours du temps. L'interprétation des chocs domestiques est plus délicate et nécessite de distinguer les chocs monétaires des chocs réels.

Quel que soit l'objectif retenu par les autorités, la présence de chocs internes ou externes influence le choix du régime de change. Dans la mesure où il n'existe pas du régime de change qui soit approprié pour tous les pays en tout temps, Ripoll (2001) a élaboré une liste de facteurs qui peuvent aider les Etats à choisir leur propre régime de change. Ces facteurs sont notamment: la taille et le degré d'ouverture de l'économie, le niveau d'inflation, les chocs internes et externes, la mobilité du capital, le degré de flexibilité des prix et des salaires, le degré de crédibilité des autorités monétaires et le système de fixation des prix.

³⁹ Friedman, M., 1953. Essais d'économie positive, traduit de l'Anglais par Guy Milliere, 1995, Litec.

Section 2. L'étude de la notion de convertibilité du taux de change

Dans cette section, il s'agit d'abord de définir brièvement certaines notions générales nécessaires à la compréhension des développements ultérieurs. Ces notions sont des concepts liés à la notion de convertibilité, son historique, ses règles et ses avantages.

La convertibilité est une notion très complexe dont l'instauration ne se décrète pas du jour au lendemain. Des conditions préalables doivent être satisfaites et des règles fondamentales doivent être respectées.

2.1. Définition et historique de la notion de convertibilité

Dans cette partie, nous allons essayer de présenter quelques définitions de la notion de convertibilité, en premier lieu. En deuxième lieu, nous allons présenter l'historique de la notion de convertibilité.

2.1.1. Définition

La convertibilité monétaire au sens du ^19ième siècle se définit comme étant la possibilité offerte aux agents économiques d'échanger librement leur monnaie nationale contre l'or sur la base de la définition en or de la monnaie en question appelé pair de la monnaie.⁴⁰

Après la première guerre mondiale, il y a eu suspension de la convertibilité en or des monnaies et la notion de convertibilité a pris un autre sens. Alors, de façon générale, la convertibilité est définie comme étant la possibilité offerte aux résidents⁴¹ comme aux non résidents⁴² d'obtenir, sans restrictions ni discrimination, la possibilité d'échanger librement leur monnaie contre des devises étrangères, pour quelque raison que ce soit⁴³.

⁴⁰ Morisson. G, Convertibilité monétaire, Document interne - Banque de France, colloque de Sienne, page 1.

⁴¹ Sont considérés comme résidents les agents nationaux ou étrangers, personnes physiques et personnes morales, qui vivent habituellement et de façon permanente dans le pays (y compris les filiales et succursales des sociétés étrangères et non compris les ambassades, consulats ou institutions internationales).

⁴² Sont considérés comme non-résidents les étrangers mais aussi les nationaux qui vivent de façon habituelle et permanente à l'étranger.

⁴³ Revue d'information publiée par la Banque Marocaine du Commerce Extérieur BMCE BANK, Art. Vers la convertibilité totale du dirham, n° 287, Sept - Oct 2002, page 16.

Définition maximaliste : une monnaie est dite convertible s'il n'existe aucun obstacle réglementaire à la conversion de cette monnaie en devises.

Définition juridique (au sens du FMI): une monnaie est dite convertible si le pays concerné accepte les obligations de l'article VIII⁴⁴ du FMI (convertibilité pour les paiements courants). Lorsque le pays n'est pas en mesure d'accepter les dispositions de l'article VIII, il peut se prévaloir des dispositions transitoires prévues à la section 2 de l'article XIV⁴⁵ des statuts du Fonds.

Il faut savoir qu'au sens du FMI, les transactions courantes comprennent les opérations du commerce extérieur (importations et exportations de marchandises), les opérations annexes au commerce extérieur (transport, assurance,...), les revenus du capital (intérêts, dividendes, loyers,...) et enfin les revenus du travail (salaires, cotisations sociales, ...)⁴⁶.

Définition économique : une monnaie est dite convertible s'il n'existe pas de restrictions sur les opérations courantes sans toutefois adhérer à l'article VIII du FMI.

2.1.2. Historique de la notion de convertibilité

Le sens du terme « convertibilité » a changé au cours du temps en fonction de l'évolution du système monétaire international.

A. Etalon - or (Gold Standard)

Jusqu'à la moitié de la décennie 1920, la convertibilité est définie par rapport à l'or qui est la liquidité internationale et qui sert à ce titre d'élément de réserves de change. Tout détenteur d'une certaine quantité d'or peut demander sa transformation en pièces, et cette frappe libre est complétée par une convertibilité des billets en or.

Les particuliers peuvent importer ou exporter l'or et les monnaies sont librement convertibles entre elles. La stabilité du taux de change est garantie par le mécanisme des points d'or⁴⁷.

⁴⁷ Une monnaie ne peut s'apprécier au delà du point d'entrée d'or puisqu'à partir de ce point elle cesse d'être demandée sur le marché des changes, les débiteurs qui la demandent ayant alors intérêt à payer en métal. De même, une monnaie ne peut se déprécier au delà du point de sortie puisque ceux qui l'offraient pour acquérir des devises ont désormais intérêt à fournir du métal pour leurs paiements à l'étranger.

Par expérience, les banques avaient remarqué que la proportion des billets convertis représente une fraction plus ou moins constante. Partant de cette idée, elles ont émis des billets au delà des encaisses en or disponibles. Cette expansion monétaire a entraîné deux principales conséquences : une forte inflation sur le plan interne qui pousse les agents à se protéger contre la baisse du pouvoir d'achat en demandant la conversion de leur monnaie en or, et le déficit de la balance des paiements qui devrait être réglé en or. Cette politique monétaire expansionniste a provoqué l'incapacité d'assurer la convertibilité en or des monnaies.

B. Gold Bullion Standard et Gold Exchange Standard de Gênes 1922-1936

La conférence de Gênes du printemps 1922, tient compte de deux nouvelles réalités :

? D'une part, l'insuffisance du stock d'or ne peut laisser espérer qu'une convertibilité partielle. La conversion sera acceptée uniquement pour les sommes correspondantes au minimum à un lingot d'or : c'est le principe du Gold Bullion Standard.

? D'autre part, les réserves d'or ne sont pas équitablement réparties entre les pays, ceux qui sont défais constituent leurs réserves, en plus de l'or, en devises fortes convertibles en or.

Le détenteur d'un billet, pour le transformer en or, doit d'abord l'échanger contre une devise convertible en or : c'est le principe du Gold Exchange Standard.

A la sortie de la première Guerre Mondiale, l'affaiblissement de l'économie britannique et l'émergence progressive de l'économie américaine dominante, permet aux USA de devenir les premiers créanciers du monde.

En 1922, seul le dollar est encore convertible en or, mais en 1925, la convertibilité or de la livre sterling est rétablie. Les Etats-Unis et le Royaume Uni sont donc les deux pays dont leurs monnaies doivent jouer un rôle clé dans ce système.

En 1929, la crise et la panique ne possédèrent pas longtemps à mettre à mort le système de l'Etalon de Change-or de Gênes. Devant l'ampleur de la crise, les USA ont ramené leurs avoirs d'Europe et les effets déstabilisateurs furent immédiats.

En 1931, l'Allemagne établit le contrôle des changes, la Grande Bretagne suspend la convertibilité de la livre en or face à la fuite des réserves métalliques et la zone

sterling fut créée. Le Japon suspend la convertibilité du yen en or et établit le contrôle des changes.

En 1933, les USA suspendent la convertibilité du dollar en or et le dévaluent de 40% en 1934.

En 1936, la France abandonne la convertibilité du franc en or et sort du Gold Bullion Standard.

Malgré plusieurs tentatives d'entente entre pays, particulièrement la constitution du bloc-or en Europe, plus aucun pays ne garantit la convertibilité en or de sa monnaie et par conséquent la fin de l'Etalon de Change-or de Gênes.

C. Etalon de Change-or de Bretton Woods 1944-1976

La conférence de Bretton Woods a réuni 45 pays, au Nord-Ouest de Boston en Juillet 1944, pour organiser le système monétaire international de l'après guerre.

Un système de change fixe a été mis en place. Keynes a proposé un système fondé sur une banque centrale internationale qui émet une monnaie internationale, le bancor. Toutefois, c'est la position américaine (Plan White) qui l'emporte. Elle a proposé un système de parités fixes mais ajustables dans lequel le dollar joue un rôle central en assurant sa convertibilité en or.

La création d'un fonds monétaire international doit favoriser la stabilité des cours. Les banques centrales doivent intervenir sur les marchés des changes pour défendre les parités qui doivent fluctuer dans une marge de 1%. En cas d'échec, il y a possibilité de dévaluation. A la fin des années 1950, les principales monnaies étaient convertibles entre elles au titre des opérations courantes.

Les déséquilibres du système ont commencé à partir des années 1960. Robert Triffin a souligné le dilemme de l'utilisation d'une monnaie nationale comme un moyen de paiement international.

L'accumulation de cette monnaie dans les réserves de change suppose un important déficit de la balance des paiements du pays émetteur. Le stock des dollars à l'étranger dépasse le stock d'or des Etats-Unis menaçant d'affaiblir le dollar, ce qui nuit à la confiance en cette monnaie.

En outre, l'absence de flexibilité des taux de change signifie que les distorsions s'accumulent à travers une longue période au lieu d'être relâchées de temps en temps. Ce système de change fixe favorise la spéculation dans la mesure où il y a un seul sens

dans lequel un taux sous pression peut changer si les autorités sont dans l'incapacité de le soutenir. C'est ainsi que, le 15 Août 1971, face à un déficit intolérable de la balance des paiements, les Etats-Unis ont suspendu la convertibilité du dollar en or.

En 1973, le système s'est effondré inaugurant l'époque des flottements généralisés et les accords de la Jamaïque en 1976 officialisent la démonétisation de l'or.

Théoriquement depuis cette date, tout pays peut s'acheminer vers la convertibilité totale de sa monnaie puisqu'il n'est plus nécessaire d'imposer des restrictions ou de disposer d'un stock de réserves pour soutenir un taux de change prédéterminé (Tchatchoung, 1996)⁴⁸.

Toutefois, certains pays ont privilégié de maintenir un système de parités fixes. Beaucoup ont préféré de prendre des mesures pour restreindre les échanges commerciaux et les paiements au lieu de se soumettre à la discipline monétaire et budgétaire qu'implique la politique de change, ce qui a pour effet de limiter la convertibilité de leurs monnaies, et donc entraîné la création de marchés parallèles illégaux, où les devises sont échangées au prix le plus fort. Ces restrictions ont été assouplies progressivement dans plusieurs pays pendant les années qui ont suivi.

D. L'échelle de convertibilité

D'une manière générale, la convertibilité-or peut être totale ou partielle. Elle est directe lorsque la monnaie est directement convertible en or et indirecte lorsqu'il faut passer par une autre monnaie convertible en or (convertibilité à deux paliers)⁴⁹.

De même, la convertibilité devises peut être totale ou partielle pour les résidents ou les non-résidents. Aujourd'hui, la convertibilité signifie qu'un résident ou un non-résident peut changer sans limites d'aucune sorte la monnaie nationale contre des devises.

Il existe cependant, plusieurs degrés de convertibilité, qui sont fonction de l'arsenal des restrictions de change. La convertibilité est appréciée du point de vue de trois critères⁵⁰:

? Les ayants droit : à cet égard, on distingue généralement deux types : les résidents et les non résidents.

⁴⁸Tchatchouang. J. C, Sortir du piège monétaire, éd. Economica, Paris, 1996, page 35.

? La nature des opérations : à quel titre on a droit à échanger la monnaie nationale contre des devises. On distingue en général, les opérations courantes et les opérations en capital.

? La nature de la monnaie : une monnaie peut être convertibles vis-à-vis de quelques monnaies et non pas vis-à-vis d'autres.

Dans notre cas, c'est la nature des opérations qui nous intéresse, et plus exactement la convertibilité pour les opérations en capital. Toutefois, la convertibilité concerne la possibilité d'échanger la monnaie nationale contre des devises (autorisation des sorties), alors que les mouvements de capitaux concerne aussi bien les sorties que les entrées.

La notion fondamentale de la convertibilité préconisée par le FMI est que les pays doivent assurer la convertibilité pour les opérations courantes (article VIII des statuts du FMI).

Cependant, au cours de ces dernières décennies, la libéralisation du système international de change et de paiement s'est accompagnée d'une destruction de toute restriction de change dans les pays industrialisés et la tendance à la libéralisation s'est accélérée dans les pays en développement.

Les autorités monétaires internationales qui étaient dans une position de neutralité vis-à-vis de la libéralisation des mouvements de capitaux, sont passées à un soutien actif de celle-ci⁵¹. Toutefois, après les différentes crises de change qui se sont traduites par des fuites massives de capitaux, il y a eu une certaine réticence qui a poussé les autorités monétaires internationales à souligner les risques d'une libéralisation mal maîtrisée et à insister sur un processus graduel et ordonné.

2.2. Règles et conditions de la convertibilité

La convertibilité s'articule autour de trois règles fondamentales⁵²: ? La première est la levée de toutes restrictions sur les paiements internationaux courants.

⁵¹Comité intérimaire du FMI, Avril 1997, Tentative d'amendement des statuts du FMI pour tenir compte des mouvements de capitaux.

⁵²Perrault. J. F, Revue de la Banque du Canada, Art. Les flux de capitaux privés vers les économies de marché émergentes, Printemps 2002, p. 37.

+ La deuxième règle est le non recours à des mesures monétaires discriminatoires comme les accords de paiements ou à la pratique du taux de change multiple.

+ La troisième règle est l'obligation d'assurer la convertibilité des avoirs détenus par l'étranger. Cette obligation signifie que l'Etat devra racheter sa propre monnaie détenue par un autre Etat si celui-ci en exprime la demande. Certaines conditions essentielles doivent être remplies si l'on veut assurer le succès de la convertibilité :

+ Grâce à des politiques budgétaire et monétaire saines, il faut réaliser l'équilibre financier interne afin d'éviter les pressions inflationnistes excessives qui pourraient affaiblir la compétitivité du pays et déséquilibrer la balance des paiements globale, compte tenu du taux de change.

+ Pendant la période d'ajustement de la politique intérieure, ou du taux de change, il faut maintenir un niveau suffisant de réserves de change pour faire face au déficit temporaire de la balance des paiements causé par un niveau élevé d'investissement à l'étranger ou une sortie spéculative de capitaux pour ne citer que deux exemples.

+ Il importe que le pays ait un taux de change réaliste résultant d'un équilibre entre les paiements à destination et en provenance de l'étranger sans avoir recours aux restrictions de change, compte tenu de l'orientation de la politique macro-économique.

+ Il faut libéraliser le système des incitations afin que l'effet bénéfique de la convertibilité sur l'allocation des ressources s'étende au reste de l'économie⁵³.

2.3. Les avantages et les limites de la convertibilité

Il est largement admis que la libre circulation des capitaux permet de lisser la courbe de consommation (moins de volatilité de la consommation). Et contribue, dans une perspective théorique libérale, à une meilleure répartition des ressources, celles-ci ayant plus de chances d'être allouées aux coûts les plus faibles aux demandeurs de

⁵³ La libéralisation externe doit être coordonnée avec une libéralisation interne

crédits les plus productifs, lesquels sont aussi, sous certaines conditions, les plus créateurs de croissance et d'emploi.

Dans ce même contexte, on notera aussi que la convertibilité totale permet un alignement des prix domestiques aux prix internationaux et il en va de même en ce qui concerne le taux d'intérêt.

En outre, on attend également de l'ouverture financière internationale une meilleure diversification du risque⁵⁴, une meilleure répartition de l'épargne, un financement plus rapide et plus efficace des activités de production et d'investissement, ainsi que des taux de rendement corrigés du risque le plus élevés.

Cette affirmation repose essentiellement sur un constat théorique affirmant que la libéralisation financière externe permet d'atteindre une situation de bien être Pareto-optimale.

D'un point de vue théorique, dans la mesure où les marchés de capitaux évoluent, le marché d'actions domestique devient plus liquide, ce qui pourrait à long terme de réduire la prime de risque des capitaux propres, diminuant par conséquent le coût du capital et générant un effet du prix positif.

La convertibilité monétaire permettra le développement du marché obligataire et donc du financement privé et public. Ceci permettra d'obtenir une courbe de rendements qui pourra servir de référence pour une tarification du risque. Il s'agit d'un développement plus que nécessaire pour l'économie tunisienne où le crédit est universellement indexé sur le taux du marché monétaire, ce qui rend l'évaluation du risque quelques fois difficile.

Par la suite, on reconnaît de plus en plus que la convertibilité totale exerce un effet positif à l'échelle internationale et un effet disciplinaire sur la politique économique.

En effet, faire partie du «club » des monnaies totalement convertibles et stable peut s'avérer utile dans la mesure où cela indique aux acteurs de marché que le pays tient à mettre en place sa crédibilité externe sans recourir uniquement aux instruments qu'il peut contrôler⁵⁵.

Afin de profiter pleinement des bénéfices de la convertibilité totale, les pays en développement doivent bénéficier d'une bonne crédibilité. L'instauration de celle-ci

⁵⁴ Rapport n° 14 du CAE « Instabilité du système financier international »

⁵⁵ Tytell et Wei (2004), Does Financial Globalization Induce Better Macroeconomic Policies?

passe par la sélection de réformes fondamentales. Il s'agit alors de donner un signal clair aux différents marchés.

Par ailleurs, la convertibilité totale exerce également un effet disciplinaire sur la politique macroéconomique. Elle rend nécessaire la mise en oeuvre de réformes visant à améliorer le fonctionnement du marché : au fur et à mesure que sont levées les restrictions de change, le coût de tout manquement à la crédibilité augmente.

A cet égard, toute incohérence dans la mise en oeuvre des politiques économiques est sanctionnée et impliquera un prix à payer. En effet, la mise en oeuvre de politiques macroéconomiques et structurelles inadaptées, comme cela a été le cas dans quelques pays d'Amérique Latine depuis les années 1970-1980 et en 1997 avec la crise asiatique, qui a déclenché une fuite de capitaux et une crise de la balance des paiements ce qui a conduit ces pays à reculer en abandonnant l'ouverture aux marchés de capitaux internationaux ainsi que la convertibilité.

La convertibilité totale d'une telle monnaie nationale signifie que cette monnaie pourra être échangée contre n'importe quelle autre monnaie étrangère sans aucun obstacle. Cependant, cette convertibilité peut se traduire par la présence de plusieurs avantages pour l'économie du pays qui a fait la convertibilité de sa monnaie.

Généralement et selon la plupart des travaux, les avantages de la convertibilité sont les suivants :

de la convertibilité d'une monnaie nationale. Ainsi, la convertibilité d'une monnaie nationale présente certaines limites à savoir :

+ La volatilité du taux de change : Les différentiels des taux d'intérêts et de

l'inflation entre une monnaie nationale et le reste du monde risquent de se traduire par une fuite de capitaux. Cet effet pourra conduire à une dépréciation de la monnaie nationale par rapport aux autres monnaies étrangères. Dans le cas où la balance des paiements est déficitaire, on peut

observer une dépréciation de la monnaie nationale par rapport à la monnaie étrangère et l'existence d'une énorme fuite de capitaux.

? Effets négatifs sur la politique monétaire : Généralement, les fluctuations des taux d'intérêts et des taux de change sur les marchés financiers et sur les marchés de change internationaux peuvent amener les autorités monétaires à augmenter les taux d'intérêts pour prévenir et dépasser la fuite des capitaux. Cette augmentation des taux d'intérêts est faite même si elle n'est pas compatible avec les impératifs du développement économique interne d'un pays.

? Risque de substitution des devises à la monnaie nationale : Dans les périodes inflationnistes, les agents économiques préfèrent substituer les devises fortes à leurs monnaies nationales.

? Risques liés à la situation de l'économie : Ces risques proviennent du déficit des comptes extérieurs. Par exemple, le taux de couverture des importations par les exportations est très faible ou insuffisant.

Conclusion

Généralement, une politique de change est l'ensemble des règles par lesquelles on peut déterminer l'intervention des autorités monétaires sur le marché financier et sur le marché de change et par la suite, l'intervention dans le comportement du taux de change.

Cependant, ces règles permettent de déterminer les conditions de l'insertion internationale des économies. De ce fait, le choix d'un régime de change constitue un objectif primordial à atteindre par la majorité des pays.

Le choix d'un régime de change doit être accompli par des stratégies adoptées sur le marché de change tel que la convertibilité totale du taux de change.

Ainsi, les monnaies librement convertibles ont une valeur immédiate sur le marché des changes, et peu de restrictions sur la manière et le montant qui peut être échangée contre une autre devise. La libre convertibilité est une caractéristique majeure d'une monnaie forte.

Certains pays adoptent des lois limitant les taux de change de leurs monnaies légales, ou exiger des permis d'échanger plus d'un certain montant. Certaines devises, comme le Won Coréen du Nord et le Peso Cubain national, sont officiellement non convertibles et ne peuvent être échangés sur le marché noir. Si un taux de change officiel est défini, sa valeur sur le marché noir est souvent plus faible.

Les contrôles de convertibilité peuvent être introduits dans le cadre d'une politique monétaire globale. Par exemple, les restrictions sur le Peso Argentin ont été introduites au cours de la crise économique dans les années 1990, est mis au rebut en 2002 au cours d'une crise ultérieure.

Tout au long de ce chapitre, nous avons cerné notre attention à l'étude de la notion du régime de change et de la notion de convertibilité. Ce chapitre a été réparti en deux sections.

Dans la première section, nous avons défini, d'abord, la notion du régime de change ainsi que ses différentes classifications. Ensuite, nous avons étudié l'importance des régimes de change dans les mouvements de capitaux. Enfin, nous avons cité les différentes conditions d'adopter un régime de change par un pays concerné.

Dans la deuxième section, nous avons étudié la notion de convertibilité d'une monnaie nationale. En premier lieu, nous avons défini la notion de convertibilité tout en mettant l'accent sur son historique. En deuxième lieu, nous avons présenté les différentes règles et conditions de convertibilité du taux de change. En dernier lieu, nous avons cité les différents avantages et inconvénients de la convertibilité du taux de change.

Chapitre 2 : La

convertibilité totale du

taux de change : Revue

de littérature et

expériences

internationales

Introduction

La convertibilité du compte de capital est une caractéristique du régime financier d'une nation qui se concentre sur la capacité d'effectuer des transactions d'actifs financiers locaux en actifs financiers étrangers librement et à taux de change déterminés par chaque pays. Il est parfois désigné comme atout libération du capital ou CAC (Capital Account Convertibility).

En termes simples, la pleine convertibilité du compte de capital permet à une monnaie locale pour être échangée contre des devises étrangères sans aucune restriction sur la quantité.

Il en est ainsi des commerçants locaux peuvent facilement faire des affaires transnationales sans avoir besoin à des échanges de devises pour gérer les petites transactions. Le CAC est surtout un guide pour les changements de propriété des actifs et passifs financiers nationaux ou étrangers. Tangentiellement, il couvre et : élargit le cadre de la création et de la liquidation des revendications sur ou par le reste du monde, sur l'atout local et les marchés du changes.

Dans ce cadre, la convertibilité sert à créer un environnement favorable des capitaux étrangers dans le pays national. Il faut mettre l'accent sur la relation qui peut exister entre le taux de change et les mouvements de capitaux. Ceci va faire l'objectif du deuxième chapitre.

Dans ce chapitre, nous allons étudier le phénomène de la convertibilité totale du taux de change, dans lequel, nous allons présenter une revue de littérature et quelques expériences internationales principalement la France et le Chili. Ce chapitre sera réparti en deux sections. Dans la première section, nous allons présenter une revue de littérature concernant la convertibilité totale d'une monnaie nationale ou d'un taux de change. Tout d'abord, nous allons citer les différents préalables à la convertibilité totale. Ensuite, nous allons étudier l'incidence des variations du taux de change sur l'inflation. Et enfin, nous allons présenter la relation qui existe entre le taux de change et les mouvements de capitaux.

Section 1. Revue de littérature

Dans cette section, nous allons essayer d'étudier les préalables à la convertibilité totale, l'incidence des variations des taux de change sur l'inflation, l'énumération du taux de change et les mouvements de capitaux. Ainsi, nous allons essayer d'analyser l'aperçu sur les principaux travaux examinant la notion de convertibilité.

1.1. Préalables à la convertibilité totale

La convertibilité totale peut avoir plusieurs conséquences sur la vulnérabilité des systèmes financiers et bancaires nationaux par l'expansion de la demande globale. Par ailleurs, les autorités de régulation doivent appliquer des politiques monétaires et de change pour assurer une gestion saine et adéquate du processus de convertibilité.

De ce fait, le passage d'une convertibilité partielle ou limitée à une convertibilité totale exige l'existence d'un certain nombre de préalables. L'analyse de la littérature théorique nous a permis de mettre l'accent sur certains préalables.

1.1.1. Préalable en termes d'équilibre interne

La littérature théorique suppose que l'équilibre interne correspond à un niveau de production compatible avec le plein emploi et le taux d'inflation faible et durable. L'équilibre interne n'existe pas lorsqu'on parle d'une faible inflation qui est accompagnée avec une croissance lente ou lorsqu'une croissance forte est accompagnée par un taux d'inflation élevé.

Généralement, pour atteindre l'équilibre interne, il faut adopter des politiques budgétaires et monétaires qui permettent d'atteindre l'équilibre entre l'offre disponible et la demande agrégée.

Ainsi, l'existence d'une stabilité financière intérieure permet de contenir l'inflation à des niveaux relativement bas. Ceci permet aux autorités monétaires de maintenir la convertibilité dans les meilleures conditions. Cependant, il est important d'adopter des politiques monétaires et budgétaires appropriées afin de contenir la demande globale si la capacité productive du pays est satisfaisante.

L'adoption des politiques budgétaires prudente constitue une condition cruciale pour aboutir à une convertibilité totale de la monnaie nationale. L'existence d'un déficit budgétaire conduit à la création de la monnaie qui risque de déstabiliser le taux de change et par la suite résulte un découragement des investisseurs étrangers et nationaux. De plus, l'Etat peut faire recours aux emprunts à l'étranger avec des taux d'intérêts très élevés qui risque de créer des

problèmes au niveau de la gestion de la dette et réduit la solvabilité. Par la suite, la capacité d'une économie à gérer les chocs externes sera très faible.

1.1.2. Préalable en termes d'équilibre externe

L'équilibre externe n'est obtenu que dans le cas où le solde des transactions courantes est financé par les mouvements de capitaux dans des conditions compatibles avec les perspectives de croissance de l'économie. Cet équilibre n'aura pas lieu lorsqu'il existe des restrictions imposées aux échanges commerciaux et aux paiements et dans le cas où le niveau des réserves de change sont inadéquates et instables.

De plus, l'équilibre externe peut être défini comme étant un flux de capitaux internationaux qui correspond à un niveau d'équilibre entre l'épargne et l'investissement nationaux à moyen terme.

L'équilibre externe est une condition nécessaire et primordiale pour passer à la convertibilité totale d'une monnaie nationale.

Dans le cas d'une convertibilité totale, le niveau du taux de change obéît à la règle de l'offre et de la demande. La convertibilité totale peut entrainer un risque de change non négligeable quelque soit le régime de change adopté.

En se basant sur le triangle d'incompatibilité de Mundell, chaque politique économique doit faire le choix entre trois objectifs :

? La stabilité du taux de change permet d'assurer aux entreprises et aux agents économiques une vision économique bien claire et de réduire les incertitudes.

? L'autonomie de la politique monétaire qui à son tour assure la fixité des taux d'intérêts en fonction des besoins internes d'une économie.

? La libre circulation des capitaux qui permet d'accéder aux marchés des capitaux internationaux aux meilleurs prix.

Le recours à une combinaison optimale dans le triangle d'incompatibilité de Mundell qui se traduit par une combinaison entre le régime de change, le degré de mobilité des capitaux et l'efficacité de la politique monétaire. En fait, la libre circulation des capitaux permet d'assurer la stabilité des taux de change inadapté avec une souveraineté de la politique monétaire.

1.1.3. Préalable en termes de réserves de change

Dans toutes les économies, la gestion des réserves de changes constitue une composante essentielle de la gestion macroéconomique. De ce fait, la convertibilité totale d'une monnaie exige l'existence d'un niveau de réserves de changes et de lignes de crédits extérieures importantes même pour une courte période.

Ainsi, le rôle des réserves de change est d'amortir les chocs exogènes et d'éviter les variations excessives du taux de change sans faire recours aux politiques de restriction et de contrôle des capitaux.

Le choix optimal du niveau des réserves de change varie selon les économies et selon, essentiellement, les priorités des autorités monétaires pour assurer la stabilité du taux de change.

La détermination du niveau optimal des réserves de change est tâche qui est exercé seulement par les banques centrales. Ainsi, le niveau optimal des réserves de change est fixé sur la base de la capacité de la banque centrale d'appréhension des pressions qui sont exercées sur celle-ci pour des motifs de couverture des engagements au titre des transactions commerciales, financières et spéculatives.

D'ailleurs, la détermination des réserves de change repose sur l'utilisation d'une approche parmi celles qui existent dans la littérature. La première approche est basée sur le suivi des normes d'indicateurs préétablies, la deuxième approche est présentée sous la forme d'un modèle dynamique et la troisième repose sur le principe d'équilibre entre l'offre et la demande de long terme des réserves dans l'économie nationale.

1.1.4. Préalable en termes de développement du climat des affaires

Le passage à la convertibilité totale d'une monnaie se traduit par une meilleure transmission des effets positifs de la convertibilité en termes d'allocation des ressources à l'économie. A ce stade, il faut libéraliser le cadre macroéconomique d'incitation à l'investissement étranger et national.

La convertibilité totale d'une monnaie nationale doit être accomplie par l'élimination des contrôles sur le commerce extérieur. Ainsi, il faut éliminer les barrières tarifaires, les contrôles des prix et des taux d'intérêts et les restrictions sur le marché de travail et sur le fonctionnement du système de marché.

De plus, la convertibilité totale exige l'existence des capacités du climat des affaires pour stimuler l'investissement productif privé.

1.1.5. Préalable en termes de marché financier

La convertibilité totale d'une monnaie nationale repose sur l'existence d'un secteur financier efficace et une bonne gestion financière. Elle permet aux banques d'investir prudemment les entrées de capitaux et de limiter l'impact des chocs exogènes.

Pour que la convertibilité totale contribue à la croissance économique dans un pays, il faut qu'il existe un système financier développé. Cet effet peut être dans le sens inverse lorsqu'on est dans le cas d'un système financier non développé.

La convertibilité totale d'une monnaie nationale doit être accomplie par une participation accrue du marché financier dans l'économie. Autrement dit, la bourse doit avoir un rôle déterminant dans l'activité économique et dans les stratégies adoptées par un pays pour soutenir les déficits existés dans l'économie.

1.2. Incidence des variations du taux de change sur l'inflation

Comme Edwards (1989)⁵⁶ le souligne, les variations du taux de change effectif peuvent avoir des effets sur l'inflation domestique.

Taylor (2000)⁵⁷ a montré que le degré de pass-through augmente avec le niveau d'inflation. En se basant sur le modèle de comportement de la firme. Taylor (2000) a montré que les entrepreneurs auront d'autant plus tendance à répercuter dans leurs prix les variations du taux de change que l'environnement est traditionnellement marqué par l'inflation. De plus, si l'inflation est persistante, les entrepreneurs considèreront que les hausses de coûts sont elles-mêmes persistantes.

Toutefois, le pass-through⁵⁸ est faible en présence d'une politique monétaire crédible. En fait, la crédibilité et l'efficacité de la politique monétaire à maintenir un taux d'inflation bas doit amener les firmes à anticiper le non persistance de tout choc négatif du taux de change sur

⁵⁶ Edwards, S., 1989. Real exchange rates, devaluation, and adjustment: Exchange rate policy in developing countries. London: MIT Press.

⁵⁷ Taylor, J., 2000. Low inflation, Pass-through, and the Pricing Power of Firms. European Economic Review, Vol 44, 1389-1408.

⁵⁸ Le pass through mesure l'effet d'une variation du taux de change nominal sur les prix à travers les fluctuations des prix des produits importés.

l'inflation et par conséquent elles ne répercutent pas directement sur leurs prix mais leur effet change (Gagnon et Ihrig, 2004)⁵⁹.

La surévaluation de la monnaie domestique est un déterminant important de la dépréciation future de cette monnaie (Goldfajn et Valdes, 1999)⁶⁰. Lorsque la dépréciation constitue une correction de cette surévaluation initiale du taux de change, et donc celui-ci retrouve son état d'équilibre, alors la dépréciation ne produit aucun effet inflationniste. On doit observer uniquement un changement dans les prix relatifs biens échangeables/biens non échangeables, mais pas une hausse généralisée des prix. Par contre, lorsque la dépréciation est excessive, allant au delà de ce qui est nécessaire pour retrouver la valeur d'équilibre du taux de change, elle produit certainement des effets inflationnistes.

D'un côté, un degré d'ouverture élevé peut signifier, comme le montre (McKinnon, 1963), une forte sensibilité de l'économie aux variations du taux de change. D'un autre côté, selon la théorie de la crédibilité, il est possible d'observer une relation négative entre inflation et degré d'ouverture. La recherche de crédibilité en économie ouverte devrait conduire à une plus faible inflation dans les pays les plus ouverts.

Pour un régime du taux de change flexible, un degré faible du pass-through permettrait de maîtriser l'inflation car il offre une meilleure protection contre les chocs extérieurs tout en conférant une plus grande indépendance à la politique monétaire. Par contre, dans le cas d'un régime du taux de change fixe, toute action pour stabiliser l'inflation se traduit par une volatilité au niveau de la production (Devereux, 2001)⁶¹.

Les résultats trouvés par Choudhri et Hakura (2001) suggèrent que l'inflation initiale constitue la variable la plus explicative de la différence du pass-through entre les pays. Goldfajn et Werlang (2000)⁶² ont trouvé que la dévaluation du taux de change réel est la variable déterminante du pass-through pour les pays émergents, alors que c'est l'inflation initiale pour les pays développés. En plus de l'inflation initiale et le taux de change réel, d'autres facteurs ont été mis en évidence comme des déterminants du pass-through tels que le revenu par habitant, les salaires, la variabilité du taux de change à long terme et le degré d'ouverture (Goldgajn et Werlang, 2000 ; Frankel et al., 2005).

⁵⁹ Gagnon, J.E., Ihrig, J., 2004. Monetary policy and exchange rate pass-through International Journal of Finance and Economics 9, pp. 315-338.

⁶⁰ Goldfajn, I., Valdés, R., 1999. The Aftermath of Appreciations. Quarterly Journal of Economics, 114 (1) .

⁶¹ Devereux, Michael. 2001. «Monetary Policy, Exchange Rate Flexibility and Exchange Rate Pass Through». Bank of Canada, seminaires et recherche pp.47-82.

⁶² Goldfajn, I., Werlang, S., 2000. The Pass-through from Depreciation to Inflation: A Panel Study. Texto Para Discussao 424, Département d'Economie Puc Rio.

Pendant la période où l'inflation intérieure dépasse l'inflation internationale, alors même que le taux de change nominal est fixe, le taux de change réel s'apprécie (Rodriguez, 1982⁶³ ; Edwards, 1993⁶⁴ ; Dornbusch et Werner, 1994⁶⁵).

De nombreuses études empiriques ont analysé les taux de change pass-through pour comprendre le mécanisme de transmission de l'inflation dans divers environnements économiques. Parmi eux, Campa et Goldberg (2005)⁶⁶ , dans leur étude portant sur 25 pays de l'OCDE, suggèrent que la transmission tend à être plus faible pour les pays à faible inflation et à la variabilité du taux de change faible. Gagnon et Ihrig (2004)⁶⁷ , dans leur étude portant sur 20 pays industrialisés, affirment que la politique monétaire dans la stabilisation de l'inflation joue un rôle vital dans la réduction du pass-through. Plus récemment, Choudri et Hakura (2006)⁶⁸ , couvrant 71 pays, trouvent une relation positive entre pass-through et le taux d'inflation moyen. Ces résultats renforcent l'argument de Taylor (2000) qu'un environnement de faible inflation entraîne une baisse du taux de change pass-through.

En plus du pass-through question, les responsables politiques ont également été préoccupés par la volatilité des taux de change, car les fluctuations du taux de change pourraient constituer une menace à la cible d'inflation. Bien qu'il soit généralement admis que le ciblage de l'inflation pourrait bien fonctionner dans un régime de taux de change flottant, certains soutiennent que la combinaison de ciblage de l'inflation et un régime de flottement pourrait entraîner une volatilité des taux de change à augmenter, ce qui rend une telle volatilité un des coûts de ciblage de l'inflation, comme démontré par Gali et Monacelli (2005)⁶⁹.

Johnson (2002)⁷⁰ a entrepris une étude panel composé de cinq IT (Australie, Canada, Nouvelle-Zélande, la Suède et le Royaume-Uni) et six non-IT avancé les pays industrialisés. Il constate que l'annonce de cibles d'inflation diminue sensiblement l'inflation anticipée (pour contrôler les effets des cycles économiques, l'inflation passée, et les effets fixes).

⁶³ Rodriguez, C.A., 1982. The Argentine stabilization program of December 20^th World Development 10, pp. 801- 811

⁶⁴ Edwards, S., 1993. Exchange Rates, Inflation and Disinflation: Latin American Experiences. NBER Working Paper No. 4320, Cambridge, MA.

⁶⁵ Dornbusch, R., Werner, A., 1994. Mexico: stabilization, reform, and no growth Brookings Papers on Economic Activity 1, pp. 253-315.

⁶⁶ Campa, J.M., Goldberg, L.S., 2005. Exchange rate pass-through into import prices Review of Economics and Statistics 87, pp. 679-690

⁶⁷ Gagnon, J.E., Ihrig, J., 2004. Monetary policy and exchange rate pass-through International Journal of Finance and Economics 9, pp. 315-338.

⁶⁸ Choudri, E., Hakura, D., 2006. Exchange rate pass-through to domestic prices: does the inflationary environment matter? Journal of International Money and Finance, 25, pp. 614-639.

⁶⁹ Gali, J., Monacelli, T., 2005. Monetary policy and exchange rate volatility in a small open economy Review of Economic Studies, 72, pp. 707-734.

⁷⁰ Johnson, D., 2002. The effect of inflation targeting on the behavior of expected inflation: Evidence from an 11 country panel. Journal of Monetary Economics, 49, pp. 1521-1538

Toujours dans le contexte d'un cadre de régression de panel, Mishkin et Schmidt-Hebbel (2007)⁷¹ ont conclu également que le ciblage ne faire une différence dans les pays industriels avancés, en les aidant à réaliser baisse de l'inflation à long terme et de plus petites réponses de l'inflation à l'huile et à l'échange inflation chocs de taux. Cependant, les résultats pour les pays inflation ciblage avancées sont très semblables à leur groupe témoin pays très performant.

Rose (2007)⁷² a soutenu que le ciblage de l'inflation est un régime très résistant (de longue durée) par rapport à d'autres régimes monétaires et que les cribleurs d'inflation avoir à la fois une volatilité plus faible de taux de change et moins fréquentes "arrêts brusques" des flux de capitaux.

L'expérience et le succès relatif des marchés émergents avec le ciblage de l'inflation est un peu plus favorable, même si cela reste controversé. Mishkin et Schmidt-Hebbel (2007) ont constaté que le ciblage de l'inflation dans les pays émergents est moins performant que dans les pays industriels avancés, bien que le pré-et le ciblage des réductions du taux d'inflation dans les marchés émergents soient considérables post-inflation. Le Fonds monétaire international (2005), en utilisant la méthode de Ball et Sheridan (2005), présente les résultats d'une étude portant sur 13 pays émergents ciblage de l'inflation sur le marché par rapport à 29 autres marchés émergents.

Cependant, des études empiriques menées par Bailliu et al. (2001) et Levy-Yeyati et Struzenegeer (2002) ont montré que l'inflation a été systématiquement plus faible et plus stable avec une croissance importante dans les pays à régimes de change flexibles que dans ceux à régimes fixes. A travers ces études, ces auteurs ont souligné l'incapacité des régimes de change fixes à absorber les chocs sur les termes de l'échange, ce qui se traduit par un ralentissement de la croissance économique.

Le taux de change a une influence causale directe sur l'inflation. Dans les pays fortement inflationnistes, la dépréciation continue du taux de change est la cause essentielle de la dynamique inflationniste, alors que la masse monétaire, le budget ou les salaires ne viennent qu'ensuite (Helpman et Leiderman, 1988)⁷³.

Le taux de change a également un impact indirect sur l'inflation à travers son effet disciplinaire et de crédibilité. L'expérience des pays à forte inflation montre que la fixation d'un

⁷¹ Mishkin, F.S., Schmidt-Hebbel, K., 2007. Does inflation targeting make a difference? NBER Working Paper, No.12876.

⁷² Rose, A., 2007. A stable international monetary system emerges: Inflation targeting is Bretton Woods, reversed. Journal of International Money and Finance 26, pp. 663-681.

⁷³ Helpman, E., Leiderman, L., 1988. Stabilization in High Inflation Countries: Analytical Foundations and Recent Experience. Carnegie Rochester Conference Series on Public Policy, n° 28.

objectif intermédiaire dans le cadre de la politique monétaire, sur lequel peuvent se baser les anticipations, est une nécessité. Parmi les différents objectifs intermédiaires possibles, le taux de change offre un signal clair et direct de la volonté des autorités monétaires de s'imposer une discipline financière car il est un prix clé de l'économie, facilement observable par tous, sur une base journalière. L'engagement de change serait également un instrument de discipline budgétaire, son respect empêchant les autorités d'utiliser la création monétaire ou la taxe d'inflation comme source de revenus.

Parallèlement, la fixité du change évite les besoins institutionnels complexes des ancres alternatives (facteurs de crédibilité, infrastructures financières...). Le change présente ainsi de nombreux avantages par rapport aux agrégats de monnaie. Pour Cukierman (1990)⁷⁴, le taux de change doit d'autant plus être utilisé comme instrument temporaire de stabilisation que l'économie est habituée à l'inflation, ce qui se traduit par une forte sensibilité des prix aux variations de change, un système d'indexation étendu (qui ralentit l'influence de la politique monétaire sur les prix) et par une demande de monnaie élastique à l'inflation.

En outre, dans un contexte d'inflation, l'incertitude la plus forte concerne la demande de monnaie (Fischer, 1986)⁷⁵. En période de désinflation, l'agrégat monétaire devient instable car la demande de monnaie de transaction tend à augmenter avec la baisse de l'inflation anticipée. Si le taux de change est flottant et que l'objectif intermédiaire est un agrégat de monnaie, les taux d'intérêt montent, appréciant la monnaie au détriment de la compétitivité. Un objectif monétaire flexible sera ainsi préférable pour accommoder la demande de monnaie dans la phase de stabilisation.

A court terme, les politiques de stabilisation basé es sur le change se révèlent être, d'après les études empiriques, un succès dans les pays à inflation chronique. Tous les pays ayant mis en place avec succès une politique de stabilisation en situation d'hyperinflation ou de forte inflation ont utilisé l'ancrage nominal par le change (Bruno, 1993)⁷⁶. Des études plus récentes confirment qu'en moyenne l'inflation a été plus faible et moins volatile dans les pays à taux de

⁷⁴ Cukierman, A., 1990. The End of High Israeli Inflation: an Experiment in Heterodox Stabilization. Dans Bruno M., Di Tella G., Dornbusch R. et Fischer S. (éds.), Inflation Stabilization, the Experience of Israel, Argentina, Brazil, Bolivia and Mexico, 48-94.

⁷⁵ Fischer, S., 1986. Exchange Rate versus Money Targets in Disinflation. Indexing, Inflation and Economic Policy, MIT Press, Cambridge, Mass., 247-262.

⁷⁶ Bruno, M., 1993. High Inflation and the Nominal Anchors of an Open Economy. Monetary Theory and Thought-Essays in Honour of Don Patinkin, The MacMillan Press Ltd, 296-325.

change fixe (Edwards, 1993 ; Ghosh et al., 1997 ; FMI, 1997), mais que les taux de croissance moyens sont plus élevés dans les pays à taux de change flexible (FMI, 1997)⁷⁷.

Edwards (1993)⁷⁸ a parlé d'un « biais de survie » qui consiste à ne conserver dans le groupe des changes fixes que les pays les plus performants, tandis que la forte inflation générée par l'effondrement du régime de change est ensuite injustement attribuée au régime de flottement (Edwards et Savastino, 1999)⁷⁹.

L'ancrage par le change visait à prévenir le déclenchement d'un processus cumulatif de hausse des prix et la formation d'anticipations inflationnistes auto-réalisatrices alors que, parallèlement, les risques d'instabilité inhérents à tout régime de change flottant étaient aggravés par les conditions propres à la transition (Asselain, 1993)⁸⁰.

En outre, en présence de substitution monétaire, les anticipations jouent un rôle plus important dans la détermination du taux de change et le rendent plus volatil car plus sensible aux différents facteurs affectant l'offre et la demande de monnaie.

Calvo et Végh (1994)⁸¹ ont conclu que si l'élasticité de substitution est forte entre la demande de monnaie domestique et la demande de devises, ce qui est le cas après plusieurs années de forte &, le système sera à la dérive, sans ancre nominale, si le change est flottant.

Aglietta et al. (1999)⁸² ont montré que l'effet "inflation" d'une dévaluation croît également avec le degré d'ouverture et que l'impact sur le taux de change réel est d'autant plus faible que le taux d'ouverture est élevé.

Les conséquences des variations du taux de change sur l'inflation dépendent de nombreux facteurs.

Toutefois, ce qu'il faut retenir, c'est que l'inflation dépend en fin de compte de la politique monétaire et que les variations du taux de change sont elles mêmes tributaires de l'orientation de la politique monétaire. Une politique monétaire axée sur la maîtrise de l'inflation ne permet pas aux variations du taux de change de dégénérer en spirale inflationniste.

⁷⁷ FMI, 1997. Exchange Rates Arrangements and Economic Performance in Developing Countries", World Economic Outlook, Ch. IV, 78-97, Octobre.

⁷⁸ Edwards, S., 1993. Exchange Rates as Nominal Anchors. Weltwirtschaftliches Archiv, Vol. 129, n° 1, 1-32

⁷⁹ Edwards, S., Savastano, M.A., 1999. Exchange Rates in Emerging Economies: What do We Know? What Do We Need to Know?. NBER Working Paper, n° 7228, Juillet.

⁸⁰ Asselain, J.C., 1993. Convertibilité précoce et protection par le change : un premier bilan de la réinsertion des Pays de l'Est dans l'Économie Mondiale. Contribution au XLII^ème Congrès Annuel de l'AFSE, Paris, Septembre.

⁸¹ Calvo, G.A., Végh, C.A., 1994. Inflation Stabilisation and Nominal Anchors. Contemporary Economic Policy, Vol. XII, 35-45, Avril.

⁸² Aglietta, M., Baulant, C., Coudert, V., 1999. Compétitivité et régime de change en Europe Centrale. Revue Économique, Vol. 50, n° 6, 1221-1236.

Certes, une dépréciation du dollar se traduit, à court terme, par une hausse du taux d'inflation, mais en longue période ce taux retourne vers l'objectif visé.

Les attentes d'inflation sont un important déterminant de l'évolution de l'inflation, et, dans la mesure où elles se fondent sur les objectifs de la politique monétaire, elles contribuent à faciliter ce retour. La conjoncture actuelle, caractérisée par un taux d'inflation bas et des attentes d'inflation faible, reflète la détermination de la politique monétaire actuelle qui veille à ce que des changements de prix relatifs (comme ceux qui découlent des variations du taux de change) n'alimentent pas un processus inflationniste continuel (Caramazza, 1986)⁸³.

Ripoll (2001)⁸⁴ a procédé à une comparaison des performances macroéconomiques d'une vingtaine de pays d'Afrique, y compris la zone CFA, en matière de croissance économique et d'inflation selon le régime de change. Les résultats ont montré que l'inflation est sensiblement plus faible dans le cas de taux de change fixes.

L'étude a également montré que les régimes de taux de change fixes et flexibles ont des performances de croissance sensiblement identiques. Les régimes de change intermédiaires réalisent les performances (aussi bien en matière d'inflation que de croissance) meilleures.

Les résultats de Calvo et Reinhart (2000) ont montré que le recours aux instruments des réserves de change et du taux d'intérêt est une pratique courante dans les économies émergentes qui déclarent un régime de change flottant.

Ces auteurs ont conclu que la « peur du flottement » est un phénomène fortement répandu qui serait du aux problèmes chroniques de crédibilité dans les économies émergentes, à une peur des fluctuations du taux de change puisqu'une appréciation peut très bien entamer la compétitivité prix dans le pays alors qu'une dépréciation combinée à une forte dollarisation de la dette pourrait être désastreuse pour le système financier et enfin à une peur de l'inflation justifiée par un coefficient de Pass-through élevé dans les économies émergentes.

En outre, au-delà de cette problématique de transmission du change à l'inflation, Pavasuthipaisit (2010)⁸⁵ a montré que le degré d'intégration aux marchés internationaux de capitaux est également déterminant dans le poids à accorder à l'objectif de stabilisation du change dans la conduite de la politique monétaire.

⁸³ Caramazza, F., 1986. The interaction between exchange rate changes and inflation. Bank of Canada Review (July): pp. 3-14.

⁸⁵ Pavasuthipaisit, R., 2010. Should inflation-targeting central banks respond to exchange rate movements? Journal of International Money and Finance 29 (3), pp. 460-485.

1.3. Taux de change et mouvement de capitaux

En effet, l'idée de restreindre la mobilité du compte capital est un moyen de réduire l'instabilité macroéconomique à une longue durée. En effet, les restrictions sur les mouvements de capitaux étaient la norme pendant l'époque de Bretton Woods, et la période immédiate d'après-guerre, ils ont été sanctionnés officiellement par la plupart des gouvernements dans les grands pays industriels et par le Fonds Monétaire International. Avec la turbulence dans les marchés de change qui suivent l'introduction du flottant généralisé, Tobin (1978)⁸⁶ a discuté qu'un impôt global sur les transactions de l'échange étranger réduirait les spéculations déstabilisantes dans les marchés financiers internationaux.

Dans ce sens les premiers travaux remonte à Feldstein et Horioka (1980) qui ont exploité une idée reposant sur l'estimation du degré de corrélation entre l'épargne domestique et l'investissement domestique pour déterminer le degré d'intégration des marchés nationaux. Mais il s'avère que cette mesure est loin d'expliquer le niveau de la libre circulation des capitaux, du fait que cette corrélation peut être très élevée même dans les pays relativement fermés. Ces dans cette même ligne d'idée que Sachs a essayé de remplacer l'épargne domestique par l'épargne mondial.

Edwards et Khan (1985)⁸⁷ ont fournissé un cadre dans lequel la mobilité du capital peut être mesurée pour les pays en développement. Cependant, ils négligent l'influence de la corrélation entre la dépréciation de la monnaie prévue et les taux d'intérêt intérieurs dans les pays en développement qui connaissent des taux élevés d'inflation (Willett et al., 2002)⁸⁸. L'autre difficulté dans l'application d'Edwards et Khan est que, pour les pays en développement, les taux d'intérêt intérieurs d'équilibre du marché sont souvent indisponibles ou ne sont disponibles que pour quelques années.

Lucas (1990)⁸⁹ a montré que la productivité aux Etats-Unis est 15 fois supérieure qu'en Inde. Si on suppose que la production dans les deux pays obéit à une fonction de production type Cobb-Douglas avec une élasticité du rapport capital/travail, le produit marginal du capital aux Etats-unis est dans ce cas 58 fois supérieur à sa valeur en Inde. Une mobilité du capital entre ces deux pays permettra donc une productivité plus élevée dans les deux pays. Autrement

⁸⁶ Tobin, J., 1978. A proposal for international monetary reform. Eastern Economic Journal, 4 (3/4), pp. 154-159.

⁸⁷ Edwards, S., Khan, M.S., 1985. Interest rate determination in developing countries IMF Staff Papers, 32-3, pp. 377-403

⁸⁸ Willett, T., Keil, M., Ahn, Y.S., 2002. Capital mobility for developing countries may not be so high Journal of Development Economics, 68-2, pp. 421-434

⁸⁹ Barro, R., 1991. Economic Growth in a cross section of countries. Quarterly Journal of Economics 106, pp. 407443.

dit, la libéralisation des capitaux n'affecte pas le facteur travail mais plutôt le facteur capital et la productivité globale des facteurs.

Un modèle modifié, fourni par Haque et Montiel (1991)⁹⁰, a résolu ce problème de disponibilité de taux d'intérêt du marché en utilisant une fonction de demande de monnaie et en supposant qu'il n'ya pas de stérilisation des flux de capitaux. Willett et al. (2002) ont proposé un modèle théorique pour estimer la mobilité des capitaux en tandem avec la stérilisation. Ils font valoir que la mobilité des capitaux dans les pays en développement peut être surestimée si les activités de stérilisation des banques centrales ne sont pas prises en compte. Cependant, leur hypothèse n'a pas été testée empiriquement.

Après la crise de la monnaie européenne de 1992-1993, Eichengreen et Wyplosz (1993)⁹¹ ont proposé les taxes de Tobin pour décourager les spéculateurs de courte durée de parier contre les monnaies majeures.

La question de l'impact de la libéralisation du compte capital sur la croissance fait face depuis longtemps à un problème majeur qui est la mesure de la libéralisation financière. En effet, plusieurs économistes s'efforcent de déterminer des indicateurs de mesure de la libéralisation des mouvements de capitaux. Il existe ainsi deux catégories de mesures : une mesure qualitative, qui prend la forme d'une variable binaire (Sachs et Warner, 1995)⁹² (0 ou 1) et une mesure quantitative qui se base soit sur un calcul d'indices pondérés (Quinn, Montiel, Chinn et Ito), soit sur le calcul de corrélation.

Dans ce même cadre que le FMI publie tous les ans un rapport sur le niveau d'intégration et de libéralisation des mouvements de capitaux (Exchange Rate and Monetary Arrangements) en pointant les années ou on estime qu'un pays a ouvert ces portes aux capitaux étrangers. C'est une variable binaire sous forme d'une «dummy », elle prend la valeur 1 en cas de maintien d'une politique de contrôle de capitaux et la valeur 0 sinon.

Quinn (1997)⁹³ a essayé de son côté de produire un indicateur dynamique de libéralisation des mouvements de capitaux en se basant sur les données des transactions du compte capital fournit publiés par le FMI (Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange restrictions).

⁹⁰ Haque, N., Montiel, P., 1991. Capital mobility in developing countries: Some empirical tests World development, 19-10, pp. 1391-1398

⁹¹ Eichengreen, B., Wyplosz, C., 1993. The unstable EMS. Brookings Papers on Economic Activity, No. 1, pp. 51143.

⁹² Sachs, J.D., Warner, A., 1995. Economic Reform and the Process of Global Integration.» Brookings Papers on Economic Activity, (1), pp. 1-118.

⁹³ Quinn, D., 1997. The Correlates of Change in International Financial Regulation. American Political Science Review. 91(3), pp. 531-551.

Radelet et Sachs (1998)⁹⁴ et Stiglitz (2000)⁹⁵ ont assumé que la libéralisation des mouvements de capitaux internationaux, surtout quand elle est combinée avec des taux de change fixes, elle est soit une cause sous-jacente ou au moins un contribuant facteur derrière la rougeur des crises de la monnaie vécue ces dernières années.

Suite à la crise de monnaie de l'Asie de 1997-1998, Krugman (1998)⁹⁶ a proposé de limiter les mouvements de capitaux pour les pays en voie de développement qui étaient inapte soit pour les unions de monnaie ou pour des régimes du taux de change flottant. Dans une veine semblable, Stiglitz (2000) et Eichengreen (1999)⁹⁷ ont discuté que les pays en voie de développement devraient diriger et limiter les mouvements de capitaux sous certaines conditions de marché.

D'un autre coté, Rodrik (1998)⁹⁸ a montré qu'il n'y a aucune évidence que l'ouverture aux capitaux étrangers des économies en développement et émergentes améliore d'une manière significative le rendement du capital en particulier ou la croissance économique en général. En se référant à des cas très particuliers comme la Chine, Bhagwati a argumente le fait qu'on peut réaliser des bonnes performances de croissance sans une libre mobilité de capitaux. Dans un travail plus académique sur un échantillon de 100 pays couvrant la période 1975-1989, Rodrik a montré qu'il n'y a aucun effet positif de la libéralisation des mouvements de capitaux sur la croissance.

Comme l'a dit Keynes, les flux de capitaux sont volatiles car ses joueurs répondent aux attentes qui sont basées sur l'information intrinsèquement incomplète et coûteuse (Ocampo et al., 2008)⁹⁹.

La volatilité des flux de capitaux crée deux types d'externalités. Tout d'abord, il crée une externalité de prix appelée la volatilité des taux de change (Ocampo et al., 2008 ; Stiglitz et al., 2006)¹⁰⁰. L'effet des flux de capitaux sur le taux de change est déterminant, et si les flux de capitaux sont volatiles, alors le taux de change est ainsi volatile.

⁹⁴ Radelet, S., Sachs, J., 1998. The onset of the East Asian financial crisis. NBER Working Paper, n°6680, Août.

⁹⁵ Stiglitz, J., 2000. What I saw at the devaluation. The New Republic, April 24.

⁹⁷ Eichengreen, B., 1999. Towards a New International Financial Architecture: A Practical Post-Asia Agenda. ,Institute for International Economics, Washington, DC.

⁹⁸ Rodrik, D., 1998. Who Needs Capital-Account Convertibility?,» Essays in International Finance, No. 207 (Princeton: Princeton University).

⁹⁹ Ocampo, J., Palma, 2008. The Role of Preventative Capital Account Regulations', in J.E. Stiglitz and J.A. Ocampo (eds), Capital market liberalization and development. Oxford; New York: Oxford University Press.

100 Ocampo, J.S., Stiglitz., 2008. Capital market liberalization and development in J.E. Oxford; NewYork: Oxford University Press.

Quand une région libéralise leurs capitaux, les prochains flux de capitaux apprécient leur monnaie, représente ainsi un coût pour le secteur extérieur. Si les flux ne sont pas volatiles, ca ne représente pas un problème majeur. (Stiglitz et al., 2006)¹⁰¹.

Deuxièmement, les flux de capitaux ont une forte incidence sur la disponibilité du capital. Lorsque les flux de capitaux sont volatils, la disponibilité du capital sera volatile ainsi la création d'une externalité de quantité. Dans les moments d'optimisme, le crédit est abondant, et son abondance encourage les investisseurs internationales non informés à prêter partout dans le monde, même les individus et les entreprises non rentables, ainsi d'accumuler des mauvais prêts dans le système (Giannetti, 2007)¹⁰². Par la suite dans les moments pessimisme, les banques commencent à rationner le crédit (Ocampo et al., 2008). Le rationnement est encore plus remarquable pour les pays en développement très endettés, puisque les créanciers seront Voir un ratio dette / de réserve qui est trop élevé et vont couper les lignes de crédit commerciales (Stiglitz et al., 2006). C'est dans cette période de rationnement du crédit les entreprises peinent à rembourser leurs obligations, créant des difficultés financières.

Les contrôles de capitaux sont l'un des choix les plus controversés disponibles pour les décideurs durant les périodes de grands flux nets de capitaux. Ils sont utilisés pour atteindre certains objectifs politiques, y compris les entrées de capitaux décourager carrément, réduisant ainsi les pressions à la hausse sur le taux de change, ce qui réduit le risque associé à des prix bulles d'actifs et le tarissement des flux, et de maintenir un certain degré d'indépendance de la politique monétaire. Nous nous concentrons principalement sur les implications de l'utilisation temporaire des contrôles de capitaux pendant les périodes d'afflux surtensions dans les pays où les comptes de capital relativement libéralisés. Néanmoins, il existe une abondante littérature analysant la croissance et les résultats de stabilité des contrôles de capitaux pour les pays à différents stades du processus de libéralisation (Kose et al., 2009).

Ostry et al., (2010) ont présenté un ensemble de circonstances dans lesquelles les contrôles de capitaux pourraient utilement faire partie de la réponse politique aux entrées surtensions. Pour les pays dont les monnaies étaient sur le côté fort, où les réserves étaient suffisantes, où des risques de surchauffe empêchés politique monétaire plus souple, et où l'équilibre budgétaire est compatible avec les considérations de la dette macroéconomiques et

101 Stiglitz, J., Ocampo, S., Spiegel, R., Davis, F., Nayyar, D., 2006. Stability with growth: macroeconomics, liberalization and development. Oxford: Oxford University Press.

102 Giannetti, M., 2007. Financial liberalization and banking crises: The role of capital inflows and lack of transparency. Journal of financial intermediation. 16 (1) : 32.

publiques, les contrôles de capitaux ont été une partie utile de la trousse d'action pour traiter afflux surtensions.

Au-delà des considérations macroéconomiques, les contrôles de capitaux pourraient également contribuer à répondre aux préoccupations de stabilité financière lorsque outils prudentiels étaient insuffisantes ou n'ont pas pu être mises en application dans les meilleurs délais.

Nous avons également souligné que l'utilisation des contrôles de capitaux doit tenir compte de considérations multilatérales, ainsi que leurs coûts et les preuves mixtes sur leur efficacité à restreindre les flux globaux.

Section 2. Expériences Internationales

Tout au long de cette section, nous allons présenter l évolution des flux de capitaux en premier lieu et les expériences internationales en deuxième lieu.

2.1. L'évolution des flux de capitaux

Hausmann et Fernandez-Arias (2000)¹⁰³ comparent l'effet de la nature des flux de capitaux à l'effet « cholestérol » : Il y a les flux bénéfiques au développement (principalement les IDE) et les flux qui présentent un risque pour la stabilité financière (tel que les emprunts).

En d'autre terme Rogoff (2002)¹⁰⁴ a trouvé que les flux de capitaux présentent un danger et qu'il faut envisager de les contrôler. Néanmoins, selon l'auteur, le risque ne provient ni de l'IDE, qui reste de loin le type de financement extérieur le plus stable et qui va de pair avec des transferts de compétences de gestion et de technologie, ni des investissements de portefeuille qui sont les plus aptes à assurer un meilleur partage de risque. Ce sont plutôt les flux de prêts étrangers qui peuvent être une source de risque suite à la globalisation financière.

De même Prasad et al. (2003)¹⁰⁵ ont affirmé que la nature des flux de capitaux échangés a des conséquences non négligeables sur les résultats escomptés de la globalisation financière. En effet, pour certains pays les échanges en termes d'IDE ont été prédominants contrairement à d'autres pays qui ont reçu plus de financement sous forme d'emprunts et d'investissements de portefeuille.

Prasad et al. (2006) ont trouvé les mêmes résultats dans le cadre d'une étude qui porte sur le niveau de volatilité des différents types de flux de capitaux en pourcentage du PIB sur une période allant de 1985 à 2004. Ils montrent que dans tous les pays développés et en développement, la volatilité des flux de dettes est plus élevée que celle des flux d'IDE, des investissements de portefeuille ou la somme des deux à la fois.

Kaminsky (2008)¹⁰⁶ a montré qu'un niveau élevé d'intégration financière augmente le risque de l'arrêt soudain des flux de capitaux, même en absence de déséquilibre macroéconomique avéré dans le pays domestique. Cette relation peut s'expliquer par les effets

103 Haussmann, R., Fernandez-Arias, E., 2000. Foreign Direct investment: Good Cholesterol? IADB, Research Department Working Paper, No. 417.

104 Rogoff, K., 2002. Contrôle des flux de capitaux: Faut-il garder l'esprit ouvert à cet égart? Finance et développement.

105 Prasad, E., Rogoff, K., Wei, S.J., Kose, M.A., 2003. Effects of Financial Globalization on Developing Countries: Some Empirical Evidence. Research Department, International Monetary Fund. (Occasional Paper No. 220).

106 Kaminsky, G., 2008. Crises and sudden stops: evidence from international bond and syndicated loan markets. NBER working paper , No.14249.

néfastes d'une déréglementation des mouvements de capitaux suite à la libéralisation financière. Une telle levée des restrictions entraine une libre entrée et sortie des capitaux sans contrôle ni entrave.

De même, selon Calvo et al. (2008)¹⁰⁷, l'arrêt soudain des flux de capitaux, considéré comme le point de départ des crises bancaires, est plus probable dans les pays qui s'appuient d'avantage sur les financements bancaires à court terme ou sur les investissements de portefeuille que sur les investissements directs étrangers.

Ainsi, Reinhart et Reinhart (2008)¹⁰⁸ ont trouvé qu'une entrée massive des flux de capitaux internationaux suite à la globalisation financière est associée à une probabilité élevée des crises bancaires aussi bien dans les pays développés que dans les pays en développement. De plus, Mendoza et Terrones (2008)¹⁰⁹ ont montré que les crises financière dans les pays en développement sont associées à des booms de crédits et que ces derniers ont souvent lieu suite à une entrée massive des flux de capitaux.

Plus récemment, Joyce(2010)¹¹⁰ a mené une étude sur l'effet de l'intégration financière sur la durée et les coûts de sortie des crises bancaires systémiques dans les pays émergents au cours des années 1976-2002. L'auteur a montré que la nature des flux de capitaux échangés joue un rôle très important sur la stabilité du secteur bancaire des pays. Il trouve qu'une augmentation des investissements directs étrangers dans un pays a tendance à diminuer le nombre et la durée des crises, tandis que les engagements en emprunts étrangers ont l'effet inverse.

Enfin, Milesi-Ferretti et Tille (2010)¹¹¹ et Caballero(2010)¹¹² ont trouvé que les investissements directs étrangers, de par leur nature de long terme, sont peu vulnérables aux problèmes de liquidité. Les flux bancaires par contre, sont plus sensibles aux chocs : les problèmes de déséquilibre de maturité (« Maturity Mismatch ») caractérisant les banques exposent ces dernières à un risque de panique bancaire (« bank runs »).

107 Calvo, G., Alejandro, I., Mejia, L.F., 2008. Systemic sudden stops: the relevance of balance-sheet effects and financial integration. NBER working paper, No.14026.

108 Reinhart, C., Rogoff, K., 2008. Banking crisis: An equal opportunity menace. NBER paper N°14587.

109 Mendoza, E.G., Terrones, M.E., 2008. An Anatomy of Credit Booms: Evidence from Macro Aggregates and Micro Data. NBER Working Paper14049, May 2008.

110 Joyce, J., 2010. Financial Globalization and Banking Crises In Emerging Markets. Open Economies Review, pp 1-21.

111 Milesi, F., Gian, M., Tille, C., 2010. The Great Retrenchment: International Capital Flows during the Global Financial Crisis. Economic Policy.

112 Caballero, J., 2010. Do surges in international capital flows influence the likelihood of banking crises? Working Paper.

Quant aux investissements de portefeuille, ils représentent un cas intermédiaire : Bien qu'ils soient plus instables que les IDE, ils n'ont pas d'implication aussi systémique que la fuite de la liquidité bancaire.

2.2. La libre circulation des flux de capitaux : arguments, facteurs déterminants et conséquences

2.2.1. Arguments pour la libre mobilité des capitaux

"Je préfère vivre dans un pays qui me permet d'investir là où je désire"¹¹³ . Tels étaient les propos de Cooper (1998), professeur d'économie internationale à Harvard, lors d'une discussion sur une étude spéciale du FMI intitulée: "Capital Account Liberalization: Theoritical and Practical Aspects". La liberté d'investir dans n'importe quel pays comme l'a souligné M. Cooper, ainsi que d'autres arguments plaident en faveur de la convertibilité totale d'une monnaie et de la libéralisation des mouvements de capitaux:

L'ouverture financière peut offrir de gros avantages aux résidents et au gouvernement d'un pays car, elle leur permet de bénéficier de l'épargne externe et d'offrir leur épargne à des conditions plus favorables et sur des marchés plus développés. Elle permet aux ménages comme aux entreprises de diversifier les risques liés aux perturbations qui menacent uniquement leurs propres pays. Ceci se réalise en investissant dans plusieurs pays. La mobilité du capital peut ainsi permettre aux investisseurs d'obtenir des taux de rendement corrigés du risque plus élevés. En retour, les taux de rendement plus élevés peuvent encourager l'épargne et l'investissement propices à l'accélération de la croissance économique.

? Améliorer la qualité et la disponibilité des services financiers domestiques, en augmentant la concurrence et en permettant l'application de techniques et méthodes de gestion bancaire plus avancées;

? Stimuler le développement du cadre de supervision bancaire et de régulation des institutions financières;

? Améliorer l'accès du pays aux marchés internationaux de capitaux, soit directement ou par l'intermédiaire des maisons mères;

? Contribuer à la stabilité du système financier domestique. En période d'instabilité, au lieu de faire fuir leurs capitaux, les déposants ont tendance à déplacer leurs avoirs des institutions locales vers les institutions étrangères résidentes, perçues comme plus solides.

On a passé en revue les principales raisons qui poussent les pays à libéraliser aussi bien les entrées que les sorties de capitaux. Mais, encore faut-il être attractif d'un coté et d'un autre, être en mesure de faire face aux effets de cette libre circulation, car la mobilité des capitaux a ses motivations ainsi que des conséquences.

2.2.2. Les facteurs déterminants et les conséquences des flux de capitaux

Les flux de capitaux internationaux ne se dirigent pas au hasard vers un pays plutôt que vers un autre. Leurs conséquences sont diverses selon leur évolution et leur intensité.

A. Les facteurs déterminants des flux de capitaux

L'intérêt de l'investisseur international s'explique principalement par la recherche du profit en tenant compte du rapport rendement - risque. Ce point résume, d'une manière générale, les facteurs susceptibles d'influer sur l'orientation des flux de capitaux.

- Un taux de rendement attractif dans un environnement stable: les capitaux étrangers se dirigent vers les pays où il y a des opportunités d'investissement très avantageuses, dans la mesure où elles offrent des taux de rendement élevés corrigés en fonction du risque. Cette rentabilité découle des gains de productivité conséquence des réformes structurelles, de la stabilité et de la confiance dans la gestion macro-économique;

- Un taux de croissance élevé: lorsque le taux de croissance du PIB est élevé, le taux de rendement également est élevé. Ceci attire les capitaux étrangers. Il est probable que les deux phénomènes se traduisent concurremment: les mouvements de capitaux sont plus élevés lorsque la croissance est forte, mais une croissance robuste dépend elle-même de l'entrée des capitaux;

- Un rating attractif : la qualité des ratings accordés par les agences de notation internationales (Moody's, Standard and Poors, Fitch)¹¹⁴joue un grand rôle dans la mesure où la note peut se définir comme l'appréciation du risque de défaut d'un pays. On trouve ici la notion du risque pays qui se définit comme étant le "risque associé à l'évolution économique et politique, susceptible d'avoir un impact sur les opérations internationales des résidents ou des non résidents" (Maames, 2003)¹¹⁵.

- Une spéculation possible: il y a fuite de capitaux devant une anticipation de dépréciation ou de dévaluation¹¹⁶de la monnaie nationale ou une baisse des cours des titres domestiques. Il y a un afflux ou une arrivée massive des capitaux lorsqu'on prévoit l'inverse. Si les prévisions se réalisent, les opérations opposées seront effectuées et des gains de change ou de fluctuation favorable des cours seront tirés (c'est la notion de la hot money).

? L'intensité des restrictions aux mouvements de capitaux imposées par les autorités

- Un assouplissement du contrôle des changes: dans une telle situation, les étrangers peuvent plus facilement et à moindre frais investir et retirer leur argent à tout moment. L'absence du risque de non transfert découlant de la libre circulation des capitaux, constitue l'un des éléments les plus attractifs des capitaux étrangers;

116 On parle de dévaluation lorsque le taux est fixé administrativement et de dépréciation lorsqu'il est déterminé par le marché selon l'offre et la demande des devises.

- Une prévision de l'introduction du contrôle des changes: l'anticipation de l'adoption de mesures hostiles aux mouvements de capitaux provoque une panique et une hémorragie de devises vers l'étranger avant qu'il soit trop tard. En France, l'arrivée de la gauche au pouvoir en 1981 (Mitterand, 1981) a provoqué la panique du secteur privé qui a anticipé le contrôle des changes et la nationalisation des entreprises. Ceci a entraîné des fuites de capitaux et a poussé le gouvernement à rétablir effectivement le contrôle des changes pour freiner ces hémorragies. Le contrôle des changes est un phénomène auto-réalisateur, sa prévision provoque son adoption;

- Un assouplissement de la politique à l'égard de la propriété étrangère: à la faveur du vent de la libéralisation qui a soufflé à la fin des années 1980 et tout au long de la décennie suivante, les autorités de nombreux pays émergents ont vendu des sociétés de l'Etat à des investisseurs étrangers. Ces transactions ont considérablement accru les entrées de fonds au moment de l'achat, de recapitalisation ou d'expansion des sociétés privatisées.

? Les politiques pouvant avoir une incidence sur le degré du risque et du rendement

- Le cadre juridique, financier, réglementaire et technologique: certains pays ont modifié leurs systèmes juridiques, ont ouvert leurs marchés financiers et ont pu se doter des marchés plus profonds en offrant les meilleurs moyens de se protéger (opérations de couverture). Le degré de performance technologique joue également un rôle déterminant en matière d'attractivité, en permettant un accès rapide à une information juste;

- La fourniture de garanties implicites ou explicites: ces garanties peuvent bien attirer des capitaux étrangers. Cependant, ces politiques donnent parfois lieu à des entrées excessives ou injustifiées de capitaux. Un taux de change fixe par exemple, éliminera le risque de change et fera augmenter les afflux de capitaux (c'était le cas des pays émergents asiatiques);

- L'anticipation de l'aggravation de la fiscalité: dans ce cas, les fonds quittent le pays pour aller dans des endroits où le taux de pression fiscale est plus favorable, tels que les paradis fiscaux;

- La situation socio-politique: l'instabilité politique ou sécuritaire, d'une manière générale, a des effets néfastes sur l'attractivité et entraîne même la sortie des capitaux domestiques. Qui dit flux, dit aussi reflux. Plusieurs pays ont vu les capitaux sortir massivement de chez eux après les avoir attirés. Le revirement est le résultat d'une perte de confiance et de crédibilité dans la politique intérieure, lequel soumet la monnaie à des attaques spéculatives et provoque une crise de balance des paiements.

La libéralisation des mouvements de capitaux a certes des gains indéniables, mais elle peut également avoir des coûts lorsqu'elle n'est pas bien maîtrisée.

La libre circulation des capitaux peut être très bénéfique pour l'investissement et la croissance, chose à laquelle aspirent tous les pays. Toutefois, elle rend l'économie plus sensible et plus vulnérable quant aux événements externes ou internes.

- Une discipline macro-économique favorable à la croissance: comme réponse à une question adressée à Mme Coudert¹¹⁷sur l'abandon de souveraineté en optant pour la libéralisation, elle avait dit: " Si on opte pour la libéralisation, il faudra plutôt parler d'une discipline que l'on s'impose, sinon on est immédiatement sanctionné par le marché".

L'ouverture financière et le risque de volatilité des capitaux renforcent l'incitation à adopter des politiques macro-économiques prudentes et saines. On ne peut faire n'importe quoi dans un cadre libéralisé, sinon la sanction du marché est immédiate: un petit malaise se traduit par la perte de confiance et de crédibilité et par conséquent la fuite des capitaux. Dans la mesure où la discipline macro-économique se traduit par une plus grande stabilité économique et financière, elle favorise des taux de croissance plus élevés;

- Une intégration financière plus poussée: l'intégration financière internationale sera d'autant plus forte que seront réunies deux conditions: la mobilité des capitaux qui implique leur déplacement géographique et la substituabilité des actifs, plus particulièrement d'une devise à une autre dans un cadre de convertibilité des monnaies.

- Un risque d'érosion des réserves de change: l'instauration de la convertibilité totale peut dans un premier temps conduire à des sorties massives de capitaux par des agents économiques qui, pendant longtemps étaient privés de cette faculté;

- Fluctuations erratiques du taux de change: les entrées et les sorties alternées des flux de capitaux influencent le niveau du taux de change;

-Mouvements pro-cycliques et perte de stabilité macro-économique: la volatilité des capitaux à court terme provoque des renversements brusques. Les fortes entrées entraînent une expansion de la demande intérieure - surchauffe macro-économique - qui se traduit par des tensions inflationnistes. Les avoirs extérieurs, étant un élément des contreparties de la masse

117 Mme. Coudert de la Direction des Etudes de Marché et des Relations avec la place, Banque de France, a répondu à nos questions pendant le Stage pratique.

monétaire, leur afflux excessif conduit à l'expansion de la monnaie en circulation, à l'inflation, puis à l'appréciation de la monnaie nationale en terme réel, creusant ainsi des déficits courants;

- Perte d'autonomie des politiques économiques: plus particulièrement, dans le domaine de la politique monétaire, il est difficile de s'écarter du niveau des taux d'intérêt des pays partenaires, sauf à risque des fluctuations erratiques des taux de change¹¹⁸ ;

-Risques liés à la pénétration des banques étrangères: la présence de banques étrangères peut ne pas contribuer à la stabilité financière, si elles ont tendance à réduire leurs opérations et à quitter le pays en cas de crise.

Concernant le degré de mobilité des capitaux, on peut défendre une thèse ou une autre, mais au delà de toute théorie, la pratique apparaît beaucoup plus complexe. Il ne suffit pas, par exemple, de choisir de basculer d'une situation de contrôle strict à une libre mobilité des capitaux. Les coûts risquent fortement de l'emporter sur les avantages lorsque l'on n'a pas mis en place les moyens nécessaires.

2.2. L'expérience de la convertibilité en France et en Chili

Les expériences réussies en matière de libre circulation des capitaux sont abondantes. Quasiment, tous les pays développés constituent une preuve vivante. Un nombre important de pays émergents ont pareillement exécuté des phénomènes pendant des intervalles de temps très courts. Leur secret selon les observateurs, repose essentiellement sur leur ouverture financière.

Parmi ces pays, on a décidé d'exposer brièvement les expériences de deux d'entre eux :

- La France qui est un pays développé n'ayant totalement détruit le contrôle des changes que très récemment ;

- Le Chili qui est un pays émergent qui a ouvert son compte financier adroitement, et a surtout connu comment faire face aux circonstances difficiles, ce qui l'a épargné des crises qui ont fortement secoué des pays voisins et très semblables à lui.

On a retenu ces deux pays de niveaux de développement initial différents pour voir si la réussite de la libéralisation des mouvements de capitaux n'est pas uniquement réservée aux pays développés.

118 Y compris en régime de change Flexible, c'est le cas notamment du Canada vis-à-vis des Etats-Unis.

2.2.1. L'expérience Française

La France possède une longue expérience en matière de contrôle des changes. Dès 1932, un décret a réglementé les transferts financiers avec les non-résidents, et des dispositifs plus ou moins restrictifs ont été maintenus ; à l'exception d'une brève période de liberté entre 1966 et 1968 jusqu'à leur abolition définitive en 1989.

Des réorientations majeures se sont produites en France depuis 1983. Les autorités se sont rendu compte que les politiques économiques ne devaient pas différer de celles des voisins. La politique monétaire stricte a joué un rôle déterminant pour créer un environnement anti inflationniste.

La Banque de France a supprimé le contrôle quantitatif du crédit en 1985. A partir de 1979, la France s'est engagée à limiter les fluctuations du franc dans le cadre du SME. Cet engagement a agi comme une contrainte positive pour l'économie et la politique monétaire, imposant ainsi une certaine discipline. Une politique cohérente a préparé et a suivi la lutte contre l'inflation, ce qui a donné au franc sa crédibilité interne et externe.

La politique budgétaire a également été un élément important d'une politique économique saine et cohérente. Le Trésor a su se financer par des moyens non monétaires, le rôle clé étant joué par la réforme du marché de la dette publique qui a attiré l'épargne domestique et étrangère.

119 Entretien dans le cadre du stage, Direction de la Balance des paiements - Banque de France, juin - juillet 2003.

L'expérience française peut être analysée comme un cas classique de libéralisation du contrôle des changes selon une séquence prudente et graduelle:

? la libéralisation du compte courant peut se faire en fur et à mesure ou précédée par les réformes pour développer le secteur réel et acquérir la compétitivité de l'économie domestique;

? ces réformes permettent également d'attirer et maîtriser les investissements étrangers une fois libéralisés;

? la libéralisation des investissements de portefeuille doit être coordonnée avec le renforcement du secteur bancaire et le développement d'un marché financier efficient dans le cadre d'une supervision bancaire et une discipline financière;

121 Une réglementation prudentielle inspirée des décisions du comité de Bâle.

? les réformes ont un impact sur la politique monétaire qui, à son tour, a des effets transmis via les intermédiaires financiers. Ils sont propagés à travers le marché financier et affectent le comportement des agents économiques dans leurs choix d'investissement.

y' la séquence de la libéralisation du compte financier dépend de la nature des contrôles, de l'objectif des réformes et de la situation initiale de l'économie;

y' l'économie française était suffisamment solide pour réussir la transition (rôle du secteur réel);

y' la nécessité de préparer un climat économique sain et cohérent caractérisé par une réglementation prudentielle, des procédures comptables et une surveillance adaptée aux secteurs réel et financier et capable de gérer les risques associés aux flux de capitaux;

y' un rôle substantiel de choix de régime de change approprié¹²²et une politique monétaire consistante visant la stabilité des fondamentaux macro-économiques. C'est ainsi que le franc français n'a pas vu son cours pivot ajusté malgré les pressions de 1992 - 93 provoquant la crise du SME. Le franc a rejoint l'Union Monétaire le 1er janvier 1999 avec la parité de janvier 1987.

L'expérience française a prouvé que la libre mobilité des capitaux peut être compatible avec la stabilité du taux de change, dès lors que les autorités adoptent des politiques soutenables et crédibles.

2.2.2. Expérience Chilienne

Le Chili a souvent été pris pour un modèle de réussite en matière de libéralisation du compte financier. Après une première expérience dans les années 1970, caractérisée par une allure trop rapide conduisant à une crise bancaire¹²³, le Chili a su tirer des leçons en adoptant une approche graduelle à partir de 1985. Cette fois-ci, il a réussi son ouverture malgré les circonstances macroéconomiques difficiles (Johnston et al., 1999)¹²⁴.

En tirant l'expérience du Chili est peut être la plus riche en enseignements et ceci pour essentiellement deux raisons. Tout d'abord, le Chili était un des rares pays où la monnaie

123 Le système bancaire n'était pas préparé pour faire face à la libre circulation des capitaux.

124 Johnston, R.B., Darbar, S.M., Echeverria, C. 1999. Sequencing Capital Account Liberalization: Lessons from Chile, Indonesia, Korea, and Thailand. International Monetary Fund.

nationale est devenue convertible. Deuxièmement, l'économie du Chili est aujourd'hui entièrement libre de toute restriction du compte de capital. Il est donc intéressant d'examiner la réussite d'une telle économie. Avant 1970, le Chili était une économie fermée avec un niveau d'endettement relativement élevé. Des réformes macroéconomiques et institutionnelles radicales ont été lancées après une longue période inflationniste.

La politique monétaire a joué un rôle déterminant dans la réussite du processus de libéralisation. Cette politique est principalement caractérisée par la mise en place progressive des instruments indirects du contrôle monétaire et l'indépendance de la Banque centrale depuis 1989.

Il est important de souligner le gradualisme dans le processus de libéralisation des flux de capitaux au Chili qui a duré plus d'une décennie. Aujourd'hui, les mouvements de capitaux sont totalement libres.

? La politique budgétaire, par sa discipline, a été l'un des facteurs essentiels qui ont activement contribué à la lutte contre l'inflation.

? La politique fiscale a été adaptée aux différentes situations de l'économie chilienne, en l'utilisant comme un moyen indirect pour attirer ou limiter les flux de capitaux.

Tous ces facteurs favorables ont contribué à la réussite de l'ouverture financière de l'économie chilienne.

=> L'ouverture du compte financier a permis aux entrées d'IDE d'atteindre un seuil record en 1989;

=> La libéralisation sélective des capitaux a été réalisée conformément aux évolutions macroéconomiques.

=> Le contrôle des capitaux spéculatifs a permis au pays de se maintenir à l'abri des renversements;

=> Le contrôle des capitaux à court terme a été progressivement abandonné après la restauration des équilibres;

=> La libéralisation des sorties de capitaux a été réalisée après le renforcement du solde de la balance des paiements par les entrées;

=> Lors de la crise mexicaine en 1994, le peso chilien a mieux résisté que les monnaies des voisins.

D'ailleurs, le Chili n'a pas eu besoin d'avoir recours au FMI comme l'Argentine et il a même prépayé une partie de sa dette extérieure.

? La réussite de l'ouverture financière du Chili a résulté de la maîtrise des dépenses publiques, de la crédibilité de la Banque centrale dans sa lutte contre l'inflation, de l'attractivité de l'économie et de la surveillance stricte des institutions financières. A travers ces deux expériences (France et Chili), on a déduit qu'il y a de fortes relations entre la libéralisation du compte financier, les réformes du secteur financier et l'adaptation de la politique monétaire et de change. On a conclu que la libéralisation du compte financier doit être envisagée comme une part indissociable des réformes stratégiques y compris dans le secteur réel qui doit être en mesure d'offrir des opportunités qui retiennent les résidents et attirent les non résidents.

Tirer le maximum de bénéfices et limiter les risques de la libéralisation nécessite de prêter une attention particulière au "Sequencing" d'ouverture, qui peut être différent d'un pays à l'autre, selon la situation initiale de l'économie, les objectifs et les circonstances conjoncturelles.

L'ouverture du compte financier n'est pas un luxe réservé aux pays développés à l'instar de la France, mais elle est également envisageable pour les pays émergents qui en ont déjà fait preuve de réussite à condition qu'ils soient bien préparés et surtout qu'ils aient une économie attractive.

Certes la convertibilité totale et l'ouverture financière stimule la croissance, mais elle expose les pays au risque de crises, qui peuvent avoir des conséquences très dommageables

Conclusion

Généralement, les pays industriels développés sont les premiers qui ont procédé à un passage à la convertibilité. Après la Seconde Guerre mondiale, les pays industriels développés ont commencé le processus vers la convertibilité du compte de capital en une étape par étape, de façon relativement prudente.

Ainsi, au milieu des années 1990, presque tous les pays industriels développés avaient établi la convertibilité du compte de capital, les États-Unis en 1973, l'Allemagne, la Grande-Bretagne, la Suisse et Japon ont établi successivement au cours de la période du milieu à la fin des années 1970, et un grand groupe de pays développés ont établi le passage à la convertibilité dans les années 1980 (1983-1990).

Dans le contexte de ce qui s'est passé dans les pays en développement et dans les économies anciennement non développées, il a ouvert le premier tour des débats internationaux sur la séquence dans l'adoption de la convertibilité de la monnaie et de la libéralisation de l'économie. Ainsi, l'établissement de la libéralisation de l'économie devrait être soigneusement personnalisé.

Une ruée vers la libéralisation du compte courant pourrait se traduire par une vaste répartition de l'industrie manufacturière domestique. La libéralisation du compte de capital, qui est la dernière étape dans la séquence optimale de la libéralisation de l'économie, qui devrait avoir lieu après la libéralisation du marché de capital national et la libéralisation du compte courant (McKinnon, 1982 ; 1993; Frenkel, 1982 ; Edwards, 1984).

L'étude du phénomène de la convertibilité totale et des expériences internationales a été déjà constitue l'objectif du deuxième chapitre.

Dans le présent chapitre nous avons étudié le phénomène de la convertibilité totale du taux de change, dans lequel, nous avons présenté une revue de littérature et quelques expériences internationales principalement la France et le Chili. Ce chapitre est réparti en deux sections. Dans la première section, nous avons présenté une revue de littérature concernant la convertibilité totale d'une monnaie nationale ou d'un taux de change. Tout d'abord, nous avons cité les différents préalables à la convertibilité totale. Ensuite, nous avons étudié l'incidence des variations du taux de change sur l'inflation. Enfin, nous avons présenté la relation qui existe entre le taux de change et les mouvements de capitaux.

de capitaux. En dernier lieu, nous avons présenté les deux expériences de la convertibilité de la France et du Chili.

Chapitre 3 : La

convertibilité totale du

dinar en Tunisie :

Analyse empirique

Introduction

L'analyse de la littérature économique concernant le thème de convertibilité nous a permis d'observer plusieurs travaux dans lesquels ce thème a une grande importance. La convertibilité a été étudiée par le biais de la relation de causalité qui existe entre le taux de change et le niveau de l'inflation domestique.

Dans cette alignée, il est crucial d'étudier le type de la relation qui lie les fluctuations du taux de change avec l'indice des prix à la consommation en tenant compte de quelques variables économiques.

Autrement dit, notre objectif dans ce chapitre est de répondre à la question suivante : Quel est l'impact des fluctuations du taux de change sur l'inflation, et est ce que c'est l'évolution du taux de change qui cause l'inflation ou l'inverse ?

Pour ce faire, nous allons élaborer le troisième chapitre tout en le décomposant en deux sections. Dans la première section, nous allons étudier la situation économique de la Tunisie après la convertibilité totale du dinar. Cette section sera consacrée à l'étude de la situation macro-économique interne, la situation macro-économique externe, l'évolution de la politique de change en Tunisie et enfin l'étude du phénomène de la convertibilité totale et le choix optimal des réserves de change.

La deuxième section sera consacrée à la validation empirique du notre question de recherche concernant la convertibilité totale qui s'est manifesté par la relation de causalité entre le niveau des prix domestiques et le taux de change effectif nominal. Tout d'abord, nous allons présenter un aperçu sur les principaux travaux qui portent sur la relation qui existe entre le taux de change et l'indice des prix à la consommation. Ensuite, nous allons procéder à une présentation de la méthode d'échantillonnage et la méthode de collecte des données ainsi que les hypothèses de recherche. Puis, nous allons présenter le modèle retenu et la définition des différentes variables retenues. Enfin, nous allons présenter les différents résultats des différents tests et des différentes estimations qui peuvent nous indiquer la nature de la relation qui existe entre l'inflation et le taux de change. Nous allons utiliser le logiciel STATA12 pour obtenir les résultats économétriques relatifs aux différents tests nécessaires à une modélisation d'un modèle VAR.

Section 1. La Tunisie suite à la convertibilité totale

Cette section sera consacrée à la présentation de la situation macro-économique interne et externe de la Tunisie. Ainsi, nous allons présenter l'évolution de la politique de change en Tunisie et enfin nous allons procéder à la présentation du concept de convertibilité totale du dinar en Tunisie et le choix optimal des réserves de change.

1.1. La situation macro-économique interne et externe en Tunisie

Dans cette partie, nous allons étudier la situation macro-économique interne et externe de la Tunisie. En fait, nous allons présenter l'évolution des principaux indicateurs macroéconomiques dans la Tunisie, principalement, dans les quatre dernières années (2009, 2010, 2011 et 2012).

1.1.1. La situation macro-économique interne

Pendant l'année 2011, l'économie Tunisienne est passée par une conjoncture très difficile, sous l'effet des événements qu'a connus le pays après la Révolution, des retombées de la guerre en Libye et du ralentissement, durant les derniers mois de l'année, de la demande extérieure en provenance de l'Union européenne dont plusieurs Etats sont confrontés à une grave crise de la dette souveraine.

De plus, cette situation a affecté l'activité économique, notamment dans les secteurs des mines, phosphate et dérivés, de l'énergie, du tourisme et du transport. Cependant, le secteur de la pêche et de l'agriculture a connu une reprise appréciable suite à une bonne récolte de céréales.

Par ailleurs, cette conjoncture défavorable a entraîné une baisse des investissements privés tant nationaux qu'étrangers et une aggravation du chômage, ainsi qu'un ralentissement des exportations et une chute des recettes touristiques entraînant un creusement du déficit courant et une contraction des avoirs en devises.

Face à ces difficultés, un programme économique et social à court terme a été mis en oeuvre par le Gouvernement, mais la poursuite des mouvements de protestations et de sit-in a engendré un blocage de l'activité dans la plupart des secteurs et des perturbations, principalement, dans le secteur du commerce (Rapport annuel de la BCT, 2012).

De sa part, la Banque centrale de Tunisie a mené une politique monétaire active visant à assurer un financement adéquat de l'économie à même de préserver l'appareil de production et de relancer l'activité économique et les investissements et ce, en abaissant le taux de la réserve obligatoire à son niveau minimum de 2% et en réduisant le taux d'intérêt directeur à deux

reprises pour le ramener à 3,5%. Ainsi, l'évolution des principaux indicateurs de l'économie Tunisienne est présentée dans le tableau suivant :

Tableau 2 : L'évolution des principaux indicateurs de l'économie Tunisienne

Source : BCT, Ministères du Développement régional et de la planification et des Finances et Institut National de la statistique

L'analyse sectorielle de la croissance économique fait ressortir, notamment, des contreperformances au niveau des industries non manufacturières, à savoir l'extraction du phosphate et les hydrocarbures, des services marchands particulièrement le tourisme et le transport ainsi que certaines industries manufacturières, principalement les industries chimiques et le secteur des matériaux de construction, de la céramique et du verre. En outre, la croissance a enregistré en 2011 un recul sensible dans les principaux secteurs exportateurs, sous l'effet du ralentissement de la demande extérieure provenant de la Zone Euro durant les derniers mois de l'année (BCT, 2013).

De plus, suite aux conditions climatiques favorables, la production agricole s'est accrue dans la plupart des branches d'activité, notamment la récolte de céréales qui a atteint 23 millions de quintaux contre 10,8 millions pour la campagne 2009-2010, grâce surtout à l'amélioration des rendements à l'hectare. Ainsi, le secteur agricole et de pêche a connu une reprise de sa valeur ajoutée de 9,2% en termes réels, après une régression de 8,7% une année auparavant, avec une contribution à la croissance économique devenue positive (0,7 point de pourcentage en 2012 contre -0,7 point en 2010) (Ministères du Développement régional et de la planification, 2013).

Pour le secteur de l'industrie, sa croissance négative de 7,2% enregistrée en 2011 est imputable, notamment, à la régression des industries non manufacturières (-15,1%), principalement les secteurs des mines et des hydrocarbures (-70,9% et -21% respectivement) en raison des perturbations ayant marqué les productions de phosphate et de pétrole brut. Ces productions ont diminué, respectivement, d'environ 69% et 11% par rapport à 2010 pour revenir à 2,5 millions et 3,3 millions de tonnes. D'ailleurs, ces industries ont contribué négativement à la croissance économique (-2 points de pourcentage contre 0,6 point en 2010) (INS, 2013).

Dans la même alignée, les industries manufacturières ont connu un fléchissement de leur valeur ajoutée en termes réels (-0,9%) qui aurait été plus accentué n'eussent été la reprise de l'activité de raffinage du pétrole et la poursuite de la progression des industries diverses.

Plus précisément, la croissance a été négative dans les industries chimiques (-38%), sous l'effet surtout des arrêts de production dans l'industrie de transformation du phosphate, ainsi que dans le secteur des matériaux de construction, de la céramique et du verre (-3%). En conséquence, la contribution de l'ensemble de ces industries à la croissance économique s'est située à -0,1 point de pourcentage contre 0,2 point l'année précédente (Ministères du Développement régional et de la planification, 2013).

Concernant les services marchands, ils ont accusé également une régression (-1,9%) due essentiellement à la baisse de l'activité dans les secteurs du tourisme et du transport. Aussi, leur contribution à la croissance économique a-t-elle été négative (-0,8 point de pourcentage contre 2,1 points un an plutôt).

En particulier, l'activité touristique a été affectée par le climat d'instabilité qui a marqué la période post-révolution, enregistrant une croissance négative de 23%. En effet, le nombre de touristes a chuté de 30,7% pour revenir à 4,8 millions suite à la baisse des entrées aussi bien des Européens (-44,1%) que des Maghrébins (-18,6%). Il en est résulté une régression des nuitées globales de 40,3% pour atteindre près de 21 millions d'unités et des recettes touristiques en devises de 32,9% en se situant à environ 2.365 MDT (INS, 2013).

La contribution des différentes composantes de la demande globale dans la croissance économique est présentée dans la figure ci-dessous :

Figure 1 : La contribution des différentes composantes de la demande globale dans la croissance économique

Source : Ministères du Développement régional et de la planification (2013)

La graphique ci-dessus nous permet de bien observer l'évolution des principales composantes de la demande globale dans la croissance économique. Ainsi, nous remarquons que les exportations nettes restent toujours en évolution négative. De plus, la valeur de l'investissement total a diminué en 2011 de 4,6% contre un taux de croissance de 0,4%. Tandis que, le taux de contribution de la consommation privée dans la croissance économique reste toujours constant. En fait, l'année 2011, qui correspond à la Révolution Tunisienne, est caractérisée par une diminution au niveau des différents indicateurs macro-économiques.

1.1.2. La situation macro-économique externe en Tunisie

En Tunisie, les paiements extérieurs sont fortement détériorés en 2011, situation reflétée par le déficit de la balance générale des paiements qui s'est situé à un niveau de 2,4 milliards de dinars et ce, en relation avec les évènements politiques et sociaux survenus durant cette année (2011) et dont les effets ont été davantage amplifiés par les retombées de la crise libyenne et celle de la dette souveraine dans les pays partenaires européens (BCT, 2013).

Dans ce cadre, le déficit courant s'est sensiblement accru pour atteindre 4,7 milliards de dinars ou 7,4% du PIB. Ainsi, la baisse des recettes touristiques et des transferts effectués par

les travailleurs Tunisiens à l'étranger s'est conjuguée à un fort repli des exportations du secteur des mines. De plus, ce type d'activités a été influencé par la montée des revendications sociales.

Dans ce contexte, la balance des paiements a été bien touchée, principalement, dans les années 2011 et 2012. Citons l'exemple des avoirs nets en devises qui sont revenus, en termes de jours d'importation, à leur niveau le plus bas depuis l'année 2005, soit de 113 jours qui correspond à 10,6 milliards de dinars. L'évolution des principaux soldes de la balance des paiements est présentée dans la figure suivante :

Généralement, les échanges commerciaux ont enregistré en 2011 et en 2012 un ralentissement et ce, en relation avec le repli de l'activité industrielle fortement affectée par les revendications sociales et le fléchissement de la demande extérieure émanant des pays européens, notamment durant le dernier trimestre de 2012. Cependant, les exportations ont progressé à un rythme plus soutenu que celui des importations, soit 6,7% et 5,9% respectivement, engendrant une amélioration du taux de couverture de 0,6 point de pourcentage, alors que le déficit commercial, exprimé FOB-CAF¹²⁵, s'est inscrit en hausse de 3,8% par rapport à celui enregistré en 2010 pour se situer à 8,6 milliards de dinars (BCT, 2013).

Tableau 3 : L'évolution des principaux indicateurs de l'économie Tunisienne

A partir de ce tableau et à partir des résultats publiés par la BCT et le ministère des finances de la Tunisie, la part de marché des exportations Tunisiennes sur les principaux pays de l'Union Européenne (UE) a connu en 2011 une légère baisse de 0,04 point de pourcentage, pour s'établir à 0,53%. Cette évolution s'explique, entre autres, par les perturbations conjoncturelles qui ont marqué l'économie nationale suite à la Révolution, ainsi que par les retombées de la crise de la dette souveraine dans les pays européens.

Par rapport à un échantillon de pays concurrents (qui comprend des pays de la région du Moyen-Orient et de l'Afrique du Nord (Maroc, Turquie, Egypte et Jordanie) et des pays asiatiques (Chine, Taiwan, Indonésie, Malaisie, Philippines, Thaïlande, Singapour, Hong Kong, Inde et Corée du Sud), la Tunisie a gardé le dixième rang étant signalé que les trois premières places ont été occupées respectivement par la Chine, la Turquie et l'Inde, avec des parts de marché respectives sur l'Union Européenne des 12 principaux pays de 13,28%, 2,02% et 1,79% pour l'année 2011 (INS, 2013). De plus, la part du marché de la Tunisie dans le marché des pays membres de l'Union Européenne est présentée dans la figure 3.

Figure 3 : Evolution de la part de marché de la Tunisie dans le marché de L'Union Européenne

En fait, tous les secteurs d'activité en Tunisie ont été touchés soit par la crise financière déclenchée en 2007, soit suite à la révolution. Ainsi, la valeur du dinar a enregistré, au terme de l'année 2011 et en comparaison avec son niveau à la fin de 2010, une dépréciation de 4,1% par rapport au dollar américain et de 0,8% vis-à-vis de l'euro.

De plus et en termes de moyennes annuelles, le dinar s'est déprécié de 3,1% à l'égard de l'euro et s'est apprécié de 1,8% par rapport au dollar américain. Il est à signaler que l'évolution du taux de change du dinar a suivi dans l'ensemble les écarts d'inflation avec les pays partenaires et concurrents, tout en s'inscrivant dans le cadre de l'objectif de préservation de la compétitivité des exportations tunisiennes.

Au cours de l'année 2012, le dinar a connu une quasi-stabilité par rapport au dollar américain et il s'est déprécié de 2,7% vis-à-vis de l'euro. Ces résultats peuvent être récapitulés dans la figure suivante :

Dans la même alignée, l'indice du taux de change effectif nominal du dinar s'est déprécié de 1,9 point en moyenne au cours de 2011, reflétant notamment l'évolution de sa parité par rapport aux devises des principaux pays partenaires (BCT et le ministère des finances de Tunisie, 2013).

Compte tenu de l'évolution des prix relatifs à la consommation, l'indice du taux de change effectif réel a connu une tendance similaire à celle de l'indice du taux de change nominal (-2,1 points). Cependant, la baisse a été prononcée durant les premiers mois de l'année, en relation avec la maîtrise des prix intérieurs, avant l'apparition de pressions inflationnistes se traduisant par une certaine appréciation du taux de change réel au cours du deuxième semestre (BCT, 2013). La figure 5 présente l'évolution des indices des taux de change effectifs nominaux du dinar.

Figure 5: L'évolution comparée des indices du taux de change effectif nominal

1.2. Evolution de la politique de change en Tunisie

En analysant la littérature économique, nous pouvons observer qu'il existe plusieurs travaux qui lient le choix du régime de change avec la croissance. En Tunisie, nous avons remarqué que le régime de change adapté n'est pas le même durant la période qui s'étale de l'indépendance jusqu'à présent. Ainsi, le choix du régime de change appliqué en Tunisie a un impact direct ou indirect sur les différents indicateurs économiques. Cependant, le tableau 4 nous a permis d'observer la nature des régimes de change appliqués en Tunisie durant la période 1970-2012 ainsi que, l'évolution de quelques indicateurs macro-économiques à savoir le taux d'inflation et le taux de croissance du PIB.

Pour le régime de change appliqué actuellement, le régime flottant, l'équilibre est réalisé par les prix. Par ailleurs, le taux de change s'ajuste pour assurer l'équilibre. Tandis que, dans le cas d'un régime de change fixe l'équilibre de la balance des paiements s'effectue par les

quantités. Dans ce cas, la banque centrale doit intervenir sur le marché à travers ses réserves de change. Le régime de change est influencé principalement par la libre circulation des capitaux.

En analysant l'expérience des pays émergents, principalement de l'Amérique Latine et de l'Asie, nous pouvons admettre que les régimes de change les plus souples sont plus appropriés pour faire face à des entrées massives de capitaux et à des chocs exogènes et que des régimes fixes ou à marges étroites de fluctuation peuvent s'avérer risqués en temps de crises.

Dans cette alignée et en présence d'une convertibilité totale d'une monnaie, il est désormais important de souligner que le taux de change doit pouvoir fluctuer dans des marges assez larges pour absorber les chocs exogènes. De plus, en absence d'un ajustement rapide et suffisant du taux de change, les déséquilibres qui se creuseront risquent de se transformer en crise monétaire qui aura des conséquences sur le secteur financier et sur l'économie en général.

La convertibilité totale du dinar reflète le recours à une politique de change bien précise. Cette politique se présente par l'application d'un régime de change flottement administré par les autorités Tunisiennes depuis 2002. Selon le FMI, le régime de change en Tunisie est classé dans la catégorie des régimes de parités glissantes. Ainsi, l'évènement le plus important dans la politique de change en Tunisie est celui de la dévaluation qui a eu lieu en août 1986.

Par ailleurs, la BCT à stabiliser le taux de change effectif réel du dinar qui représente le prix relatif des produits de consommation Tunisiens par rapport à une moyenne pondérée des prix des principaux partenaires commerciaux de la Tunisie. A cet égard, le ciblage d'un taux de change effectif réel a permis de maintenir un bon niveau de compétitivité. Les autorités Tunisiennes ont décidé d'élargir les marges de fluctuation du taux de change qui s'est déprécié presque de 22%. Cette action a eu lieu en 2002.

1.3. Convertibilité totale et choix optimal des réserves de change

La convertibilité totale d'une monnaie désigne la préparation d'un cadre de réforme plus large qui est l'ouverture d'un compte de capital ou encore la libéralisation financière externe. Cette libéralisation signifie la libre entrée et sortie des capitaux ce qui est assimilé à une déréglementation des mouvements de capitaux.

Cependant, la convertibilité totale implique la liberté, pour tout détenteur, résident ou non résident, d'une monnaie nationale (prenons l'exemple du dinar Tunisien) de la convertir en n'importe quelle devise étrangère dans la quantité qu'il souhaite, où et quand il le souhaite sans être soumis à aucune réglementation de change. Ainsi, il existe plusieurs degrés de convertibilité selon la plus ou moins forte restriction aux opérations de change.

En effet, on parle d'une convertibilité totale lorsqu'elle est appliquée à toutes les transactions sans entrave ni restriction, qu'elles soient financières, commerciales ou de service. Pour la Tunisie, elle a opté pour la convertibilité du dinar en janvier 1993. Cette convertibilité a été ni limitée ni totale, elle se place à mi-chemin entre ces deux niveaux. Le choix de cette étape transitoire a pour objectif le passage à une convertibilité totale du dinar.

Généralement, le niveau des réserves de change existé dans un pays reflète la bonne gestion macro-économique. Dans le contexte de convertibilité totale du dinar, les réserves de change ont un rôle crucial pour atténuer les effets de chocs aléatoires et temporaires sur la balance des paiements. De plus, les réserves de change permettent de défendre la parité du taux de change et de faciliter l'ajustement macro-économique face à l'existence de certains chocs permanents.

Dans cette alignée, la détermination du niveau optimal des réserves de change est un objectif primordial pour chaque pays. La littérature économique est riche de travaux qui étudient ce phénomène tout en ciblant trois approches qui sont considérées comme étant importantes pour la détermination du niveau optimal des réserves de change :

? L'approche par les fonctions optimales ou approche coût-bénéfice de détention des réserves.

Dans la continuité de notre analyse, nous allons étudier le phénomène de détermination du niveau optimal des réserves de change en se basant sur l'approche par les indicateurs ou les ratios statistiques utilisée par certains organismes internationaux, principalement le FMI. Ainsi, le niveau des réserves de change optimal si les ratios ou indicateurs calculés sont supérieurs aux normes standards. Ces ratios sont :

? Le ratio des réserves sur les importations de biens et de services. Ce ratio permet de juger si les réserves existantes permettent de financer les importations. La norme standard admise varie entre 3 mois d'importations et 6 mois.

? Le ratio des réserves sur la dette extérieure à court terme. La norme standard admise pour ce ratio est proposée par Greenspan et Guidotti (1999) qui est de 100% (c'est la norme 1) pour les pays développés. Les autorités Tunisiennes exigent un ratio de 250% (c'est la norme 2). Ce ratio mesure l'amortissement de la dette extérieure à court terme (il mesure le risque d'illiquidité et de la solvabilité de la dette extérieure à court terme).

? Le ratio des réserves sur la masse monétaire. Ce ratio mesure la couverture des besoins de liquidité par les réserves détenues par la banque centrale. C'est un indicateur de crise financière (Frankel et Rose, 1996 ; Calvo, 1996). La norme standard admise est de 12,5% quel que soit le régime de change opté (Redrado et al., 2006).

Tableau 5 : Les différents ratios utilisés dans l'approche des indicateurs

Section 2. Analyse empirique de la convertibilité totale du dinar en Tunisie

Cette section sera consacrée au développement de quatre parties. Dans la première partie, nous allons présenter la méthode d'échantillonnage et la manière de collecte des données. La présentation du modèle sera développée dans la deuxième partie. La troisième partie sera consacrée à l'analyse des statistiques descriptives. Dans la dernière partie, nous allons procéder à la présentation des différents tests économétriques et aux différents résultats d'estimation ainsi que leurs analyses.

2.1. Aperçu sur les principaux travaux de convertibilité

L'étude du problème de la convertibilité totale du taux de change nous a permis de mettre l'accent sur les principaux travaux qui portent sur l'étude de la relation entre le taux de change et l'indice des prix à la consommation. Nous avons étudié cette relation puisque la convertibilité se définie par la libéralisation des taux de change qui auront un impact direct sur les indices des prix à la consommation.

De ce fait, l'impact des variations des taux de change sur l'indice des prix à la consommation se justifie par l'attention tirée par des chercheurs et des autorités monétaires dans les dernières années. Ainsi, la plupart des travaux sont consacrés à l'étude d'une relation dynamique entre le taux de change effectif nominal et l'indice des prix à la consommation.

Cependant, les travaux existés dans la littérature sont répartis en deux catégories. Les premières catégories sont celles qui portent sur un seul pays et les deuxièmes concernent un groupe de pays.

Pour les premières catégories, nous avons remarqué qu'il existe une faible influence des taux de change sur l'indice des prix à la consommation.

Bhundia (2002) a utilisé un modèle VAR Structurel pour tester la relation de causalité entre les variations des taux de change et l'inflation en Afrique de Sud pour une période de 31 ans (1980-2000). Bhundia a démontré que les fluctuations du taux de change étant absorbées par les étapes intermédiaires de production. Cependant, les variations taux de change ont un impact sur l'indice des prix à la consommation mais un peu faible et il reste significatif.¹²⁶

Mwase (2006) a étudié l'impact des variations des taux de change sur l'inflation en Tanzanie. Il a utilisé un modèle VAR Structurel pour une période de 16 ans (1990-2005). Cet

126 Bhundia, A., 2002. An Empirical investigation of exchange rate pass-Through in South Africa. IMF Working Papers, No.02/165.

auteur a démontré que les fluctuations des taux de change ont une influence incomplète sur l'indice des prix à la consommation¹²⁷.

Khundrakpam (2007) a élaboré une étude sur l'économie de l'Inde dans laquelle il a étudié l'impact des variations des taux de change sur l'indice des prix intérieurs. Cette étude a été faite sur une période de 87 mois (8 :1990 - 3 :2005). Cet auteur a analysé le Pass-Through sous un cadre récursif de variété en évaluant les réponses d'impulsion à partir des chocs de taux de change. Les résultats obtenus par cet auteur ont montré l'inexistence d'un impact des variations des taux de change sur les prix intérieurs¹²⁸.

Selon Gagnon et Ihrig (2004), il n'existe pas d'une évidence d'endogénéité entre le taux de change et l'inflation. Leur étude est faite pour la période 1971-2003 dans plusieurs pays. Ils ont fait recours à une régression simple pour qu'ils obtiennent des évaluations robustes sur le degré de répercussion des variations du taux de change sur l'indice des prix à la consommation. Gagnon et Ihrig (2004) ont démontré que le facteur de transmission est un facteur crucial que les banques centrales doivent prendre en considération en plaçant des politiques monétaires et de change¹²⁹.

Dans la même alignée, Kara et Ogunc (2005) ont développé un modèle VAR pour déterminer le point auquel l'économie Turque a été touché par les fluctuations des taux de change suite à la convertibilité des taux de change en Turque. Le choix de ce type de modèle par Kara et Ogunc (2005) est justifié par la recherche de la dynamique qui existe entre le taux d'inflation et le taux de change. Ces deux auteurs on pour objectif d'étudier l'impact des variations des taux de change sur l'indice des prix à la consommation suite au choix d'un régime de change de flottement libre¹³⁰.

Tandis que, les études qui portent sur un groupe de pays sont nombreux. Ainsi, ce type d'études est fortement favorable à l'argument de Taylor (2000) qui a affirmé qu'un régime crédible de faible inflation se prête à une faible répercussion. Cet auteur a utilisé un modèle de comportement des entreprises et en se basant sur une variété réduite¹³¹.

127 Mwase, N., 2006. An empirical investigation of the exchange rate pass-through to inflation in Tanzania, Document de travail 06/150 du FMI n° 02/190.

128 Khundrakpam, J.K., 2007. Economic reforms and exchange rate pass-through to domestic prices in India. document de travail de la banque d'Inde (BIS) n°225, p.1-4.

129 Gagnon, J.E., Ihrig, J., 2004. Monetary policy and exchange rate pass-through. Discussion Financière Internationale, document de travail n° 704.

130 Kang, S et Y Wang (2003): «Fear of inflation: exchange rate pass-through in East Asia», document de travail n° 03-06 (Seoul: institut internationale de l'économie de Corée).

131 Tayler, J.B., 2000. Low inflation, pass through and pricing power of firms. Revue Economique Européenne n°7, vol. 44, pp .1389-1408.

Choudri et Hakura (2001) ont utilisé un modèle de régression linéaire pour des données trimestrielles durant la période 1979-2000. Ils ont utilisé un modèle VAR et ils ont conclu que les fluctuations des taux de change ont un impact positif sur les prix intérieurs¹³².

Devreux (2001) a constaté que dans une économie ouverte présentant des fortes conséquences par les variations des taux de change sur le taux d'inflation. Cet impact est enregistré suite à la convertibilité des taux de change. Cet auteur a utilisé un grand échantillon de pays. Les résultats de cet auteur ont prouvé l'existence d'un arbitrage significatif entre la volatilité de la production et la volatilité de l'inflation¹³³.

Goldfajn et Werlang (2000) ont employé un échantillon de 71 pays. Ils ont démontré que la variable la plus déterminante pour l'explication de la répercussion du taux de change est le désalignement du taux de change réel pour les pays émergents et l'inflation initiale dans les pays développés¹³⁴.

Leigh et Rossi (2002) ont effectué un test de cointégration de Johansen appliqué à un modèle de correction des erreurs pour prouver que le degré de transmission est plus haut pour les marchés naissants que pour les marchés développés¹³⁵.

Frankel et al., (2005) ont démontré que le revenu par habitant, le droit de douane, les salaires, l'ouverture commerciale et la variation du taux de change à terme peuvent engendrer le phénomène de répercussion ou de transmission¹³⁶.

Toutes les études citées ci-dessus ont pour objectif de tester la relation de causalité dynamique qui peut exister entre le taux de change effectif nominal et l'indice des prix à la consommation suite à la politique de convertibilité adopté par les pays tout en mettant l'accent sur les régimes de change choisis.

L'analyse de cette relation se base sur l'utilisation des indicateurs macro-économiques qui varient d'une étude à une autre selon la disponibilité des données et selon l'approché économétrique adoptée.

132 Choudhri, E.U., Hakura, D., 2001. Exchange rate pass-through to domestic prices: Does the the inflationary environment matter?. Document de Travail N°01 / 194 du FMI.

133 Devereux, M., 2001. Monetary Policy, exchange rate flexibility, and exchange rate pass-through. In revisiting the case for flexible rates, banque de Canada, pp. 47-82.

134 Goldfajn, I., Werlang, S., 2000. The pass-through from depreciation to inflation: a panel study. Département d'économie PUC-RIO, document de travail de la banque central de Brésil n°5, Septembre.

135 Leigh, D., Rossi, M., 2002. Exchange rate pass-through in Turkey. Document de travail n°02/204 (Washington: FMI).

136 Frankel, J.A., Parseley, D., Wei, S., 2005. Slow pass-through around the world: a new import for developing countries?. Document de travail NBER11199.

2.2. La présentation de l'échantillon

Pendant les années 80 et 90 la Tunisie a poursuit une politique stratégique pour garantir la stabilité économique et financière. Parmi les politiques adoptées par la Tunisie, on peut citer les réformes appliquées dans le secteur économique et financier. Ces réformes ont permis une croissance économique rapide.

Cependant, l'ouverture de la Tunisie sur les marchés internationaux lui a permis de retrouver les chemins nécessaires pour accélérer la croissance économique pour qu'elle puisse soutenir la situation du marché de l'emploi.

Suite à la globalisation financière internationale et suite à l'intégration économique de la Tunisie dans les marchés internationaux, le gouvernement Tunisien a eu l'opportunité de passer à la convertibilité totale du Dinar Tunisien.

A cet égard, la question qui se pose, quel est l'impact de cette convertibilité sur le cycle économique ?

Autrement dit, est ce que cette convertibilité va toucher en grande partie l'indice des prix à la consommation des ménages suite aux variations du taux de change ?

Dans ce cas, notre objectif est de déterminer, s'il existe, une relation entre les variations des taux de change et l'indice des prix à la consommation. Notre étude porte sur la convertibilité totale du taux de change en Tunisie. Cette étude va être traduite par une validation empirique porte sur des données mensuelles durant une période de 13 ans (2000-2012).

Pour ce faire, les données utilisées sont issues du manuel des statistiques financières et service de change de la Banque Centrale de la Tunisie (BCT) et des statistiques de l'Institut National de la Statistique (INS)¹³⁷.

Les hypothèses de recherche à tester sont celles relatives à la présence d'une relation de causalité entre le taux de change et l'indice des prix à la consommation. Donc, les hypothèses de notre travail de recherche sont comme suit :

? H1 : Le taux de change effectif nominal Euro/Dinar affecte l'indice des prix à la consommation.

? H2 : Le taux de change effectif nominal Euro/Dinar n'affecte pas l'indice des prix à la consommation.

? H3 : Le taux de change effectif nominal Dollar/Dinar affecte l'indice des prix à la consommation.

137 Annuaire statistique de la Tunisie : commerce intérieur et commerce extérieur.

2.3. La présentation du modèle

à son tour renchérir les biens exportables et par la suite va augmenter indirectement l'indice des prix à la consommation.

> : Les coefficients des variables utilisées dans le modèle 1 avec i = 1 ... 6.

> : Les coefficients des variables utilisées dans le modèle 2 avec i = 1 ... 6.

> : Les coefficients des variables utilisées dans le modèle 3 avec i = 1 ... 6.

> k : C'est le nombre de retards relatifs à chaque variable dans les trois modèles.

Notre étude est consacrée à l'étude des liens de causalité entre le taux de change effectif et l'inflation (qui est mesurée par l'indice des prix à la consommation en intégrant des autres variables macro-économiques). Cette analyse est menée en termes de logarithme népérien.

2.4. Les statistiques descriptives

Tout au long de cette partie nous allons essayer d'analyser et d'interpréter les différents résultats obtenus à partir des estimations effectuées sur les trois variables endogènes. Ainsi, nous allons utiliser le logiciel STATA12 pour effectuer les différentes estimations et pour obtenir les différents résultats qui auront une importance dans notre travail de recherche.

De ce fait, nous allons spécifier le type d'estimation pour le modèle utilisé qui est un modèle VAR qui ne peut être estimé que sur des séries chronologiques ou des séries temporelles. Le choix de ce type de modèle ou de régression est justifié par la présence d'une seule dimension au niveau des données utilisées qui c'est la dimension temporelle (une période de 13 ans) et de la recherche d'une relation de causalité au sens de Granger entre les variables endogènes retenues. Cette étude est porte sur la relation de causalité entre le taux de change effectif nominal et l'indice des prix à la consommation en Tunisie durant la période de 2000 jusqu'à 2012.

Le tableau 6 résume l'ensemble des statistiques descriptives relatives à chaque variable employée dans l'estimation du modèle retenu.

La variable ln(IPC), qui exprime l'indice des prix à la consommation en Tunisie tout au long de la période d'étude, peut atteindre au maximum la valeur de 2.023739, tant que sa valeur

minimale est de 1.941014. Le niveau du risque de la variable ln(IPC) qui est mesurée par l'écart type est égal à 0.0578391.

Pour la variable ln(TCEN1), qui exprime le taux de change Euro/Dinar tout au long de la période d'étude, peut atteindre au maximum la valeur de 0.3112451, tant que sa valeur minimale est de 0.0891984. Le niveau du risque de la variable ln(TCEN1) qui est mesurée par l'écart type est égal à 0.0682896.

De même pour la variable ln(TCEN2), qui exprime le taux de change Dollar/Dinar tout au long de la période d'étude, peut atteindre au maximum la valeur de 0.2787536, tant que sa valeur minimale est de 0.0637086. Le niveau du risque de la variable ln(TCEN2) qui est mesurée par l'écart type est égal à 0.1322843.

Les statistiques descriptives relatives aux autres variables ont été présentées dans le tableau suivant :

Selon les résultats présentés dans le tableau ci-dessus, nous pouvons observer que le taux de change effectif nominal Euro/Dinar est le plus risqué parmi les trois variables endogènes retenues. Les variations de ces trois indices durant la période d'étude sont présentées dans la figure ci-dessous :

Ainsi, nous avons représenté l'évolution des trois indicateurs ln(IPC), ln(TCEN1) et ln(TCEN2), dans l'annexe 12. Cette représentation a été faite pour chaque année.

Dans la poursuite de l'analyse des résultats obtenus, nous avons effectué un test de corrélation entre les variables utilisées. Le tableau ci-dessous résume l'ensemble des résultats obtenus. De plus, les résultats montrent que la majorité des coefficients de corrélation de Pearson sont proches de la limite de tolérance de (0,7) sauf pour quelques variables, ce qui ne cause pas des problèmes lors de l'estimation du modèle retenu.

	ln(IPC) ln(TCEN1)	ln(TCEN2)	ln(M4)	ln(M)	ln(X)
ln(IPC)	1.0000
ln(TCEN1)	0.9636 1.0000
	(0.0000)*
ln(TCEN2)	0.2501 0.0370	1.0000
	(0.0016)* (0.6464)
ln(M4)	0.9941 0.9632	0.2415	1.0000
	(0.0000)* (0.0000)*	(0.0024)*
ln(M)	0.9528 0.9341	0.1759	0.9562	1.0000
	(0.0000)* (0.0000)*	(0.0281)**	(0.0000)*
ln(X)	0.9354 0.9462	0.0888	0.9421	0.9695	1.0000
	(0.0000)* (0.0000)*	(0.2704)	(0.0000)*	(0.0000)*
Valeur significatif à un seuil de : (*) 1% ;		() 5% et (*)	10%

2.5. Interprétation des résultats obtenus

Les paramètres d'un modèle VAR ne peuvent être estimés que sur des séries temporelles stationnaires. Par ailleurs, l'étude de la stationnarité représente la base de toute analyse sur des séries chronologiques. Cette étude de stationnarité doit être portée sur l'examen de l'espérance et de la variance des différentes variables. De plus, une série chronologique est dite stationnaire si elle ne comporte ni tendance, ni saisonnalité et plus précisément aucun facteur n'évoluant en fonction du temps.

Par la suite, pour étudier la stationnarité des différentes variables du modèle retenu, nous avons effectué le test de Dickey Fuller Augmenté (ADF, 1981) et le test de Phillips-Perron (PP, 1988). A partir de ces deux tests, nous pouvons connaitre la stationnarité des différentes variables.

Les résultats de ces tests sont présentés dans le tableau 8. A partir de ce tableau, nous avons remarqué que toutes les valeurs des p-value sont inférieures à 10% et nous avons remarqué aussi que toutes les valeurs des t-student calculées sont inférieures aux valeurs des t-student critiques. Dans ce cas, on rejette H0 la présence des racines unitaires et par la suite, toutes ces variables sont stationnaires et elles ne posent aucun problème lors de l'estimation. Tableau 8 : Le test de la racine unitaire (Annexe 4 et Annexe 5)

a C'est la valeur calculée du t-Student pour le test de racines unitaires par la méthode ADF.

^b C'est la valeur critique du t-Student pour le test de racines unitaires par la méthode ADF.

^d C'est la valeur calculée du t-Student pour le test de racines unitaires par la méthode Philippes-Perron.

^e C'est la valeur critique du t-Student pour le test de racines unitaires par la méthode Philippes-Perron.

Suite à l'étude de la stationnarité des variables utilisées, nous pouvons alors utiliser la méthode des moindres carrées ordinaires pour estimer le modèle VAR retenu. Mais, avant de procéder à l'estimation nous devons tout d'abord déterminer le nombre de retard à retenir.

Ainsi, la détermination du nombre de retard nous réfère à l'utilisation des critères d'Akaike (AIC), de Schwarz (SC), de Hannan-Quin (HQ) et le critère de Final-Predictor-Error (FPE) pour déterminer le nombre de retard optimal p de notre modèle. Ainsi, les résultats relatifs à la détermination du nombre de retard sont présentés dans les tableaux suivants :

Tableau 9 : La détermination du nombre de retard pour le modèle 1 en intégrant ln(TCEN1) (Annexe 6)

Tableau 10 : La détermination du nombre de retard pour le modèle 2 en intégrant ln(TCEN2) (Annexe 6)

Généralement, la procédure de sélection de l'ordre de la représentation consiste à estimer un modèle VAR en intégrant ln(TCEN1) pour un ordre allant de 0 à 4 (notons ainsi que 4 est le nombre de retard maximum admissible dans ce cas) et le modèle VAR en intégrant ln(TCEN2) pour un ordre allant de 0 à 4 (4 étant le nombre de retard maximum).

Selon les trois tableaux ci-dessus, nous pouvons admettre le nombre de retard optimal qui correspond au minimum des critères AIC, SC, HQ et FPE. Ce nombre de retard est égal à 3 (p = 3). Par ailleurs, le retard retenu pour les différentes variables est de 3 puisque nous avons observé que les minimums des critères choisis sont situés sur la ligne 3 pour les deux modèles.

Après avoir testé la stationnarité des différentes variables retenues et puisque nous avons déterminé le nombre de retard à retenir, nous avons effectué l'estimation du modèle VAR adopté. Les résultats de l'estimation sont présentés dans le tableau suivant :

ln(IPC) ln(IPC)t-3 ln(TCEN1)t-3 ln(TCEN2)t-3 ln(M4)t-3 ln(M)t-3 ln(X)t-3 Cons	Coef. 0.8126812 0.0564366 0.0228588 0.0439393 0.009658 -0.00846 0.0337409	t-Student (17.16)* (2.25) (1.74)* (2.70)* (1.29) (-1.22) (0.48)	P 0.000 0.025 0.081 0.007 0.196 0.224 0.629
Obs.	155
R2	0.9969
chi2	49231.65
P>chi2 ln(TCEN1) ln(IPC)t-3	0.0000 0.0545655	(0.78)	0.438
ln(TCEN1)t-3	1.009211	(27.02)*	0.000
ln(TCEN2)t-3	0.0217905	(1.12)	0.264
ln(M4)t-3	-0.0297134	(-1.23)	0.219
ln(M)t-3	0.0062607	(0.56)	0.573
ln(X)t-3	-0.0025177	(-0.24)	0.808
Cons	0.0944857	(0.91)	0.363
Obs.	155
R2	0.9950
chi2	30878.66
P>chi2 ln(TCEN2) ln(IPC)t-3	0.0000 0.4394153	(2.19)**	0.028
ln(TCEN1)t-3	-0.4550786	(-4.28)*	0.000
ln(TCEN2)t-3	0.6977806	(12.57)*	0.000
ln(M4)t-3	0.0575435	(0.84)	0.403
ln(M)t-3	-0.0058132	(-0.18)	0.854
ln(X)t-3	-0.004054	(-0.14)	0.890
Cons	-1.147905	(-3.88)*	0.000
Obs.	155
R2	0.8370
chi2	795.7887
P>chi2	0.0000

Le tableau ci-dessus comporte les différents résultats de l'estimation du modèle VAR. Ainsi, nous avons utilisé trois variables endogènes ln(IPC), ln(TCEN1) et ln(TCEN2) et trois variables exogènes ln(M4), ln(M) et ln(X).

Nous avons procédé à un test pour montrer la validité des modèles estimés et pour justifier la significativité des estimations. Nous avons testé la corrélation entre les variables explicatives et les résidus¹³⁸. Ce type de test est basée sur la valeur de (Prob>chi2). Si cette

probabilité est inférieure à 5%, donc on accepte H0 qui vérifie l'absence de corrélation entre les résidus et les variables explicatives. Si cette probabilité est supérieure à 5 %, dans ce cas il y a un problème de corrélation entre les résidus et les variables explicatives qu'on doit le corriger.

Dans les trois modèles, les valeurs de probabilité (Prob>chi2) sont toutes inférieures à 5%. Donc, il n'y a pas des problèmes de corrélation entre les variables explicatives et les résidus.

Ainsi, nous avons remarqué que le coefficient de détermination R² est égal à 0.9969 dans le premier modèle et 0.9950 dans le deuxième modèle et 0.8370 dans le modèle 3. Dans ce cas, les modèles retenus se caractérisent par un bon ajustement linéaire.

Dans le premier modèle, nous avons constaté qu'il y a quatre variables qui sont significatives et qui ont un impact sur l'inflation mesuré par l'indice des prix à la consommation en Tunisie.

Tout d'abord, nous avons constaté que la valeur de l'inflation à la date (t-3) influe positivement la valeur de l'inflation à la date t. Ceci est justifié par les résultats présentés ci-dessus. Cependant, la valeur de ln(IPC)t-3 a un impact positif et significatif sur la variable ln(IPC)t à un seuil de 1% et pour une valeur de t-student qui est égale à 17.16. Dans ce cas, l'augmentation de la valeur de l'inflation à la date (t-3) induit une augmentation de la valeur de celle-ci à la date t.

Ainsi, nous avons remarqué que le taux de change Euro/Dinar ln(TCEN1) a un impact positif et significatif sur l'inflation ln(IPC) à un seuil de 5% et pour une valeur de t-student qui est égale à (2.25). C'est-à-dire qu'une appréciation du TCEN1 se traduit par un grand niveau de l'inflation locale, ce qui est conforme avec la théorie de Devereux et Yetman (2003) et Kara et Ogunc (2005). Cependant, nous pouvons affirmer ces résultats en se basant sur la corrélation positive qui existe entre le taux de change Euro/Dinar et le taux d'inflation mesuré par l'indice des prix à la consommation ln(IPC).

Dans la même équation, nous avons remarqué que le taux de change Dollar/Dinar ln(TCEN2) a un impact positif et significatif sur l'inflation à un seuil de 10% et une valeur de t-student qui est égale à (1.74). C'est-à-dire qu'une appréciation du TCEN2 se traduit par un grand niveau de l'inflation locale, ce qui est conforme avec la théorie de Devereux et Yetman (2003) et Kara et Ogunc (2005). Cependant, nous pouvons affirmer ces résultats en se basant sur la corrélation positive qui existe entre le taux de change Euro/Dinar et le taux d'inflation mesuré par l'indice des prix à la consommation ln(IPC).

Pour les variables exogènes, nous avons remarqué qu'il existe une seule variable significative. Cette variable est le ln(M4) qui est statistiquement significative et positive à un seuil de 1% avec une valeur de t-student qui est égale à 2.70. L'agrégat M4 (ln(M4) est corrélé positivement et de façon significative à l'inflation. En fait, l'agrégat M4 peut être considéré comme étant un déterminant de l'inflation. Cet effet suggère qu'une contraction monétaire réduit l'inflation surtout que l'agrégat M4 est le meilleur indice qui reflète la bonne orientation de la politique monétaire en Tunisie.

De plus, la quantité de monnaie détermine le niveau général des prix, et par la suite le taux d'inflation dépend du taux de croissance des agrégats monétaires. Par ailleurs, l'existence d'un excédent dans la balance des paiements a un effet inflationniste qui s'exerce directement par l'augmentation du niveau de la masse monétaire.

Ainsi, selon Campa et Goldberg (2004), le taux de change ne peut pas influencer le niveau de l'inflation indépendamment du taux de croissance des agrégats monétaires.

Les deux autres variables qui mesurent l'importation et l'exportation n'ont pas un impact significatif sur l'inflation. Leur effet sur l'inflation est limité.

Dans la deuxième équation, nous avons remarqué que le taux de change Euro/Dinar dépend seulement de sa valeur à la date (t-3). Autrement dit que, l'augmentation du taux de change Euro/Dinar à la date (t-3) traduit une augmentation du taux de change à la date t. De plus, toutes les autres variables endogènes et exogènes retenues dans la deuxième équation ne sont pas significatives et donc, n'ont pas un impact sur le taux de change effectif nominal Euro/Dinar ln(TCEN1). Ce résultat est observé même en présence d'un niveau de corrélation positive entre le taux de change effectif nominal Euro/Dinar (ln(TCEN1)) et les autres variables.

Tandis que, dans la littérature le taux de change peut être affecté par le niveau des indices des prix à la consommation. C'est-à-dire que l'inflation peut induire une variation dans le niveau du taux de change et ceci comme l'indique la théorie de parité des pouvoirs d'achat qui soutient que les prix déterminent le taux de change. En fait, selon la parité des pouvoirs d'achat une variation du taux de change est égale au rapport entre le niveau des prix étrangers (l'inflation à l'étranger) et le niveau des prix locaux (l'inflation locale).

Dans l'équation 3, nous avons constaté que la valeur de l'inflation à la date (t-3) influe positivement le taux de change effectif nominal Dollar/Dinar à la date t. Ceci est justifié par les résultats présentés ci-dessus. Cependant, la valeur de ln(IPC)t-3 a un impact positif et significatif sur la variable ln(TCEN2)t à un seuil de 5% et pour une valeur de t-student qui est égale à 2.19.

Dans ce cas, l'augmentation de la valeur de l'inflation à la date (t-3) induit une augmentation de la valeur du taux de change effectif à la date t.

Dans ce cas, il s'agit d'un lien étroit entre les fluctuations du taux de change et l'inflation domestique (IPC) en se basant sur la théorie de parité des pouvoirs d'achat. Ceci veut dire qu'une augmentation de l'IPC va causer une appréciation du TCEN en se référant au reflet que peut donner une rigidité des prix intérieurs ainsi que les signes de coefficients dégagés de l'estimation des paramètres du modèle retenu.

Ainsi, nous avons remarqué que le taux de change Euro/Dinar ln(TCEN1) a un impact négatif et significatif sur le taux de change effectif nominal Dollar/Dinar ln(TCEN2) à un seuil de 1% et pour une valeur de t-student qui est égale à (-4.28). C'est-à-dire qu'une dépréciation du TCEN1 se traduit par une augmentation du taux de change effectif nominal Dollar/Dinar. Cependant, nous pouvons affirmer ces résultats en se basant sur la faible corrélation qui existe entre le taux de change Euro/Dinar et le taux de change Dollar/Dinar.

Dans la même équation, nous avons remarqué que le taux de change Dollar/Dinar ln(TCEN2) à la date (t-3) a un impact positif et significatif sur l'inflation à un seuil de 1% et pour une valeur de t-student qui est égale à (12.57). C'est-à-dire qu'une appréciation du TCEN2à la date (t-3) se traduit par un grand niveau du taux de change à la date t.

Comme pour le ln(TCEN1), les variables exogènes retenues n'ont pas d'impact direct sur le taux de change effectif Dollar/Dinar.

A la lumière des résultats aboutis, nous pouvons conclure que la majorité des coefficients des variables utilisés dans le modèle ont des signes attendus et significatifs.

Dans les trois modèles estimés, le taux d'inflation a un impact significatif sur les trois variables endogènes retenues. De même pour le taux de change effectif nominal Dollar/Dinar qui a un impact positif et significatif sur l'inflation et sur le TCEN. Tandis que, le taux de change Euro/Dinar a un impact positif sur l'inflation et un impact négatif sur le taux de change Dollar/Dinar.

Pour les variables exogènes, nous avons remarqué que l'agrégat M4 a un impact positif et significatif sur l'indice des prix à la consommation, un impact négatif et non significatif sur le taux de change Euro/Dinar et un impact positif et non significatif sur le taux de change Dollar/Dinar.

La valeur des importations (ln(M)) a un impact positif mais avec une faible pondération sur l'IPC et sur le TCEN1. Mais, il a une influence négative sur le TCEN2 avec la même pondération. Cependant, en analysant les différentes études théoriques et empiriques portant sur

le thème de transmission des variations des taux de change, issue de la convertibilité totale du taux de change, sur l'indice des prix à la consommation, nous avons remarqué que le taux de change influence l'inflation par le biais des biens importés. C'est-à-dire que, les variations des taux de change se transmettent aux prix des biens importés, puis, se répercutent sur l'indice des prix à la consommation. Dans notre cas, le coefficient de la valeur des importations est quasi nul ou non significatif. Devant ce problème, la stratégie consiste à intégrer l'effet de l'agrégat monétaire M4 qui influence significativement sur l'indice des prix à la consommation (l'inflation).

Dans les trois équations, nous avons remarqué que la valeur des exportations admet un effet négatif mais avec une pondération faible sur l'IPC, sur le TCEN1 et sur le TCEN2. Cet effet peut être expliqué par le fait qu'une dépréciation du dinar par rapport à l'Euro et par rapport au Dollar va rendre les exportations moins produites, induisant donc à une augmentation des prix intérieurs.

A coté des différents résultats, nous avons effectué le test d'auto-corrélation de Lagrange-multiplier (Annexe 8). Selon les résultats de ce test, nous avons remarqué que la probabilité de test est inférieure à 10% (prob > chi2 = 0.0000). Dans ce cas, nous avons accepté l'hypothèse H0 d'absence d'auto-corrélation entre les variables retenues.

Aussi, nous avons effectué les tests de Jarque-Berra, de Skewness et Kurtosis pour tester la normalité de la distribution, c'est-à-dire de tester l'hétérosciédasticité au niveau de cette distribution (Annexe 9). Nous avons remarqué que toutes les valeurs des probabilités de chi2 (Prob > chi2) sont toutes inférieures à 10%. Donc, on accepte l'hypothèse de symétrie et d'aplatissement d'une distribution normale.

Enfin, les relations directes entre l'inflation (L'IPC) et le taux de change effectif nominal pour le panier de devises majeures de dinar (Euro et Dollar) ainsi que les autres variables macro-économiques retenues dans les trois équations vont être analysées à partir du test de Causalité de Granger. Les résultats de ce test sont présentés dans le tableau 12 :

Pour notre travail de recherche, nous avons étudié les relations existantes entre les différentes variables du modèle avec une insistance sur les interactions entre l'indice des prix à la consommation et les taux de change effectifs nominaux TCEN1 (Euro/Dinar) et TCEN2 (Dollar/Dinar).

Ainsi, pour étudier le lien de causalité entre les variables économiques du modèle, nous avons utilisé le test de causalité au sens de Granger qui est devenu au fil de temps, un cadre de réflexion aussi intéressant que celui relatif à la mise en évidence des liaisons économétriques.

Cependant, le concept de causalité de Granger doit être interprété avec prudence c'est-à-dire : « Une variable X est la cause de Y si la prédictibilité de Y est amélioré lorsque l'information relative à X est incorporée dans l'analyse ».

Notre objectif, est de tester s'il s'agit d'un lien étroit entre l'évolution des niveaux d'inflation et les variations du taux de change suite à la convertibilité totale du dinar Tunisien. Le test de causalité de Granger entre l'IPC et le TCEN1 se présente comme suit :

Selon les résultats ci-dessus, nous pouvons conclure que l'évolution du TCEN1 (Euro/Dinar) engendre l'inflation dans une probabilité de 97,5%. De même, l'inflation cause une variation du taux de change Euro/Dinar de 56,2%.

Le test de causalité de Granger entre l'IPC et le TCEN2 se présente comme suit :

Selon les résultats ci-dessus, nous pouvons conclure que l'évolution du TCEN2 (Dollar/Dinar) engendre l'inflation dans une probabilité de 91,9%. De même, l'inflation cause une variation du taux de change Dollar/Dinar de 97,2%.

Le test de causalité de Granger entre le TCEN1 et le TCEN2 se présente comme suit :

Selon les résultats ci-dessus, nous pouvons conclure que l'évolution du TCEN2 (Dollar/Dinar) engendre le taux de change TCEN1 (Euro/Dinar) dans une probabilité de 73,6%. De même, le TCEN1 cause une variation du taux de change Dollar/Dinar de 100%.

En observant les résultats ci-dessus, nous pouvons conclure qu'il existe une relation bidirectionnelle entre les variables car chacune d'elles cause l'autre presque de la même intensité pour le TCEN2 et l'IPC et pour une intensité peu différente pour l'IPC et le TCEN1 et pour le TCEN1 et le TCEN2.

En premier lieu, les variations du taux de change causent un changement de niveau de l'inflation. C'est-à-dire, une appréciation (dépréciation) du TCEN2 cause une augmentation (diminution) des indices des prix à la consommation. De même, l'IPC cause des variations du taux de change effectif nominal TCEN2 pour la même proportion que celui-ci lui cause. Ces résultats sont conformes aux résultats trouvés par Leigh et Rossi (2002) et Gagnon et Lhrig (2004).

En deuxième lieu, l'indice des prix à la consommation cause des fluctuations du taux de change effectif nominal. Mais, avec un pouvoir de causalité différent pour chaque taux de change. Ceci est en conformité avec la théorie de la parité des pouvoirs d'achat. Notons à cet égard que, l'impact de l'inflation sur le TCEN ne signifie pas toujours que cet impact engendre une appréciation du taux de change effectif nominal mais il peut engendrer une dépréciation de celui-ci dans certains cas.

Suite aux résultats relatifs au test de causalité de Granger, nous avons observé que seules les deux variables ln(IPC) et ln(TCEN2) présentent un lien de causalité au sens de Granger qui justifie l'existence d'une forte relation bidirectionnelle. Par ailleurs, nous avons

effectué une autre estimation d'un modèle VAR composé de deux variables endogènes ln(IPC) et ln(TCEN2) et quatre variables exogènes qui sont ln(TCEN1), ln(M4), ln(M) et ln(X). Les résultats de l'estimation de ce nouveau modèle VAR sont présentés dans le tableau suivant : Tableau 13 : L'estimation du nouveau modèle VAR (ln(IPC) et ln(TCEN2))

ln(IPC)	Coef.	t-Student	P	Coef.	t-Student	P
ln(IPC)t-3	0.8596712	(19.91)*	0.000	0.8241216	(17.40)*	0.000
ln(TCEN2)t-3	0.0012574	(0.14)	0.890	0.0157374	(1.29)	0.198
ln(TCEN1)t-3				0.0397268	(1.75)***	0.081
ln(M4)t-3	0.0506129	(3.11)*	0.002	0.0470524	(2.90)*	0.004
ln(M)t-3	0.0052316	(0.71)	0.475	0.0081274	(1.09)	0.275
ln(X)t-3	-0.0033532	(-0.50)	0.615	-0.0068811	(-1.00)	0.320
Cons	-0.0976102	(-2.51)**	0.012	-0.0080515	(-0.13)	0.900
Obs.	155			155
R2	0.9968			0.9968
chi2	47675.31			48615.66
P>chi2 ln(TCEN2) ln(IPC)t-3	0.0000 0.0605094	(0.32)	0.750	0.0000 0.5501175	(2.90)*	0.004
ln(TCEN2)t-3	0.8719644	(21.84)*	0.000	0.6725374	(13.74)*	0.000
ln(TCEN1)t-3				-0.5471393	(-6.00)*	0.000
ln(M4)t-3	0.0037305	(0.05)	0.958	0.0527682	(0.81)	0.417
ln(M)t-3	0.0298795	(0.93)	0.354	-0.0100036	(-0.34)	0.737
ln(X)t-3	-0.0452326	(-1.54)	0.124	0.0033548	(0.12)	0.904
Cons	-0.0887495	(-0.52)	0.604	-1.322201	(-5.14)*	0.000
Obs.	155			155
R2	0.8177			0.8521
chi2	695.3136			892.9832
P>chi2	0.0000			0.0000

Le tableau 13 récapitule les différentes estimations des deux modèles retenues. Ainsi, nous avons procédé à un test de Wald pour montrer la validité des modèles estimés et pour justifier la significativité des estimations. Nous avons testé la corrélation entre les variables explicatives et les résidus¹³⁹. Ce type de test est basée sur la valeur de (Prob>chi2). Si cette probabilité est inférieure à 5%, donc on accepte H0 qui vérifie l'absence de corrélation entre les résidus et les variables explicatives. Si cette probabilité est supérieure à 5 %, dans ce cas il y a un problème de corrélation entre les résidus et les variables explicatives qu'on doit le corriger.

Dans les deux modèles, les valeurs de probabilité (Prob>chi2) sont toutes inférieures à 5%. Donc, il n'y a pas un problème de corrélation entre les variables explicatives et les résidus.

Ainsi, nous avons remarqué que le coefficient de détermination R² est égal à 0.9968 dans les deux estimations du premier modèle, à 0.8127 dans la première estimation du

deuxième modèle et à 0.8521 dans la deuxième estimation du deuxième modèle. Dans ce cas, les modèles retenus se caractérisent par un bon ajustement linéaire.

Concernant la significativité des différentes variables, nous avons remarqué que toutes les variables ont gardé les mêmes niveaux de significativité. Ainsi, nous avons utilisé le TCEN1 (Euro/Dinar) comme étant une variable exogène. Cette variable a le même impact dans les deux cas : variable endogène ou variable exogène. Le tableau suivant récapitule les résultats des différentes estimations en termes de significativité.

Tableau 14 : Récapitulation des résultats de l'estimation du deuxième modèle VAR

Notre objectif dans ce travail de recherche est d'étudier le concept de la convertibilité totale du dinar Tunisien. Cette étude nous amène à étudier les liens de causalité qui peuvent exister entre les taux de change effectif nominal, principalement le taux de change Euro/Dinar et le taux de change Dollar/Dinar, et le taux d'inflation mesuré par l'indice des prix à la consommation. Cette étude a été élaborée en utilisant trois variables endogènes (ln(IPC), ln(TCEN1) et ln(TCEN2)) et trois variables exogènes (ln(M4), ln(M) et ln(X)).

Afin de définir les différentes variables et après la présentation des différents types des tests économétriques relatifs à l'utilisation d'un modèle VAR, nous avons conclu qu'il existe un lien causal entre l'évolution de l'inflation et les variations du taux de change tout en prenant en considération l'effet des autres indicateurs macroéconomiques tels que l'agrégat monétaire M4, les importations et les exportations.

Nous avons fait recours à un modèle VAR pour bien préciser et bien étudier la dynamique de l'inflation et du taux de change en Tunisie. Les résultats trouvés sont conformes aux autres résultats trouvés par d'autres chercheurs qui ont les trouvé dans leurs études sur différents pays. Les résultats aboutis nous permettent de conclure que la convertibilité du dinar

peut être justifiée par la présence de deux sens de la dynamique de l'inflation et du taux de change. Dans le premier sens, les variations du taux de change cause et reflète les changements au niveau de l'indice des prix à la consommation alors que, pour le deuxième sens, nous pouvons affirmer que les indices des prix domestiques peuvent causer des fluctuations du taux de change effectif nominal tout en prenant en considération les théories de la parité des pouvoirs d'achat. Tandis que, cet effet n'est directement admis pour la théorie de rigidité et d'ajustement des prix.

L'analyse des différents résultats empirique nous a permis d'accepter les quatre hypothèses suivantes :

? H1 : Le taux de change effectif nominal Euro/Dinar affecte l'indice des prix à la consommation.

? H3 : Le taux de change effectif nominal Dollar/Dinar affecte l'indice des prix à la consommation.

? H5 : L'indice des prix à la consommation a un impact sur le taux de change effectif nominal Euro/Dinar.

? H7 : L'indice des prix à la consommation a un impact sur le taux de change effectif nominal Dollar/Dinar.

Conclusion

La question fondamentale à laquelle nous avons essayé d'apporter et d'identifier des éléments de réponse tout au long de ce troisième chapitre est : Dans quelle mesure les variations des taux de change peuvent affecter le niveau des prix domestiques ?

Pour ce faire, nous avons élaboré le présent chapitre tout en le décomposant en deux sections. Dans la première section, nous avons étudié la situation économique de la Tunisie après la convertibilité totale du dinar. Cette section a été consacrée à l'étude de la situation macro-économique interne, la situation macro-économique externe, l'évolution de la politique de change en Tunisie et enfin l'étude du phénomène de la convertibilité totale et le choix optimal des réserves de change.

La deuxième section a été consacrée à la validation empirique du concept de la convertibilité totale qui s'est manifesté par la relation de causalité entre le niveau des prix domestiques et le taux de change effectif nominal. Tout d'abord, nous avons présenté un aperçu sur les principaux travaux qui portent sur la relation qui existe entre le taux de change et le taux d'inflation. Ensuite, nous avons présenté la méthode d'échantillonnage et la méthode de collecte des données ainsi que les hypothèses de recherche. Puis, nous avons présenté le modèle retenu et la définition des différentes variables utilisées. Enfin, nous avons présenté les différents résultats des différents tests et des différentes estimations qui peuvent nous indiquer la nature de la relation qui existe entre l'inflation et le taux de change. Nous avons utilisé le logiciel STATA12 pour obtenir les résultats économétriques.

Les résultats économétriques obtenus, plus particulièrement le test de causalité de Granger, ont montré l'existence d'une relation bidirectionnelle entre l'inflation et le taux de change effectif nominal.

Ainsi, comme les fluctuations du taux de change affecte le niveau d'inflation, la relation inverse est aussi vérifiée mais avec un coefficient de significativité différent. De ce fait, le niveau de l'indice des prix à la consommation a un impact sur le taux de change, c'est-à-dire

que, l'objectif d'atteindre un niveau d'inflation faible pourrait affecter la politique de change adoptée.

A cet égard, la convertibilité totale du dinar a un impact principalement sur le niveau d'indices des prix à la consommation domestiques. De plus, la convertibilité est une politique de change qui doit être accomplie par une politique monétaire qui permet à un pays d'éviter tous risques liés au système monétaire et au système de change.

Conclusion générale

La littérature économique théorique et empirique a accordé une importance cruciale pour le système de change. Ce pendant, son identification n'est pas encore consensuel. Depuis longtemps, les notifications des pays membres au FMI ont servi à élaborer la classification de jure qui a ensuite été utilisée pour étudier le choix des régimes de change, leurs évolutions et leurs effets économiques.

Cependant, cette classification présentait de sérieuses incohérences dans la mesure où ce que les pays déclaraient ne traduisait pas toujours leurs pratiques. Ainsi, les conséquences macroéconomiques des systèmes de change alternatifs mis en évidence par la littérature théorique et empirique dépendent étroitement de la façon dont les régimes de change sont classés (Goldstein, 2002; Frankel, 2003; Backus, 2005; Tavlas, Dellas et Stockman, 2008).

Cela implique donc que, si les régimes de change ne sont pas correctement identifies, les implications ou recommandations de politiques tirées d'études qui sont basées sur ces régimes peuvent être trompeuses. Par ailleurs, une mauvaise identification complique également la surveillance des politiques de change par le FMI en diminuant la transparence des politiques de pays membres (Bubula et Otker-Robe, 2002).

L'état de la facilité avec laquelle une monnaie peut être échangée contre une monnaie étrangère est traduit par le passage à la convertibilité totale, partielle ou limitée. Ainsi, la convertibilité monétaire est d'une importance vitale dans le marché des changes, la convertibilité signifie plus qu'une monnaie est plus liquide et, par conséquent, moins difficile à négocier.

De plus, les facteurs influant sur la convertibilité incluent la disponibilité des réserves de devises étrangères dans les réglementations nationales visant à protéger les investisseurs locaux de mauvaises décisions d'investissement, par exemple, une monnaie de subir une période d'hyperinflation et un pays donné.

Quelques gouvernements socialistes, même émettre des monnaies non convertibles, comme le peso cubain, afin de protéger leurs citoyens contre l'infiltration capitaliste perçue.

La convertibilité totale n'a été introduite que comme une mesure de réformes visant à revitaliser l'économie d'un pays et pour l'amener sur la voie de la libéralisation.

La convertibilité totale d'une monnaie locale, se traduit par l'assouplissement des restrictions Import / Export, la rationalisation des règles de procédure régissant les taxations, la rationalisation des règles de procédure régissant législations fiscales, etc.

Le passage à cette politique de change a pour but l'ouverture de l'économie en vue de l'expansion et de la mondialisation de nos activités de négociation.

La convertibilité totale permettra aux exportateurs d'obtenir un prix plus élevé pour les marchandises exportées. C'est certainement un incitatif de taille pour augmenter l'exportation. Étant donné que les importateurs doivent payer plus que les marchandises importées, il y aura une tendance naturelle à importer moins, confiner les importations à des éléments absolument nécessaire, mais la politique d'exportation / importation a été libéralisée.

La mauvaise application de cette politique peut conduire à des problèmes économiques qui peuvent conduire à la récession d'une économie.

En fait, la Tunisie est l'un des pays qui a adopté le passage à la convertibilité totale. Notre objectif dans ce travail de recherche est d'étudier l'impact de la convertibilité du taux de change sur la situation économique Tunisienne.

Dans quelle mesure la convertibilité totale du dinar en Tunisie a un impact sur la situation économique en Tunisie ?

Pour répondre à cette question, nous avons décomposé notre travail de recherche en trois chapitres qui sont présentés comme suit :

Tout au long du premier chapitre, nous avons cerné notre attention à l'étude de la notion du régime de change et la notion de convertibilité. Ce chapitre a été réparti en deux sections.

Dans le deuxième chapitre, nous avons étudié le phénomène de la convertibilité totale du taux de change, dans lequel, nous avons présenté une revue de littérature et quelques expériences internationales principalement la France et le Chili. Ce chapitre a été réparti en deux sections. Dans la première section, nous avons présenté une revue de littérature concernant la convertibilité totale d'une monnaie nationale ou d'un taux de change. Tout d'abord, nous avons cité les différents préalables à la convertibilité totale. Ensuite, nous avons étudié l'incidence des variations du taux de change sur l'inflation. Et enfin, nous avons présenté la relation qui existe entre le taux de change et les mouvements de capitaux.

La deuxième section a été consacrée à la présentation des expériences internationales relatives à la convertibilité totale. Dans cette section, nous avons identifié l'évolution des flux de capitaux en premier lieu. En deuxième lieu, nous avons analysé la libre circulation des flux de capitaux. En dernier lieu, nous avons présenté les deux expériences de la convertibilité totale du taux de change de la France et du Chili.

Enfin, nous avons élaboré le troisième chapitre tout en le décomposant en deux sections. Dans la première section, nous avons étudié la situation économique de la Tunisie après la convertibilité totale du dinar. Cette section a été consacrée à l'étude de la situation macroéconomique interne, la situation macro-économique externe, l'évolution de la politique de change en Tunisie et enfin l'étude du phénomène de la convertibilité totale et le choix optimal des réserves de change.

La deuxième section a été consacrée à la validation empirique du concept de la convertibilité totale qui s'est manifesté par la relation de causalité entre le niveau des prix domestiques et le taux de change effectif nominal. Tout d'abord, nous avons présenté un aperçu sur les principaux travaux qui portent sur la relation qui existe entre le taux de change et le taux d'inflation. Ensuite, nous avons présenté la méthode d'échantillonnage et la méthode de collecte des données ainsi que les hypothèses de recherche. Puis, nous avons présenté le modèle retenu et la définition des différentes variables retenues. Enfin, nous avons présenté les différents résultats des tests et des estimations effectuées qui peuvent nous indiquer la nature de la relation qui existe entre l'inflation et le taux de change. Nous avons utilisé le logiciel STATA12 pour obtenir les résultats économétriques.

Enfin, la convertibilité totale du dinar a un impact principalement sur le niveau d'indices des prix à la consommation domestiques. De plus, la convertibilité est une politique de change qui doit être accomplie par une politique monétaire qui permet à un pays d'éviter tous les risques liés au système monétaire et au système de change.

Dans ce cas, le passage à une convertibilité totale exige l'existence de certaines conditions telles que, la stabilité du système financier et économique, l'existence d'un climat économique favorable et l'adoption des stratégies bien claires et compatibles à la situation du pays qui désire passer à une convertibilité totale ou limitée ou partielle.

Références bibliographiques

? Williamson, J., 1998. Crawling Bands or Monitoring Bands: How to Manage Exchange

? Zanello, A., Desruelle, D., 1997. A primer on the IMF's information notice system. IMF working paper WP/97/71.

Annexes

Annexe 1 : Les Statistiques Descriptives

Annexe 2 : Les Statistiques Descriptives annuelles

. tabstat lnipc lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx, statistics( min max mean sd skewness kurtosis ) by(anne) columns(statistics)

Summary by anne	for variables: categories of: \| min		lnipc lntcen1 lntcen2 lnm4 anne (Année) max mean sd			lnm lnx skewness	kurtosis
2000	\|	1.941014	1.948902	1.944146	.0027373	.3819064	1.746943
	\|	.09691	.1068705	.1013635	.0032573	.5649973	2.137939
	\|	.095518	.1664301	.1364334	.0229119	-.2850962	1.96678
	\|	7.186457	7.229426	7.20489	.0142069	.4718923	2.011832
	\|	2.932524	3.060093	2.98879	.0389023	.5753537	2.420187
	\|	2.725176	2.890756	2.82158	.0500676	-.5632338	2.403179
2001	\|	1.941511	1.961895	1.951902	.0063444	.0339422	1.813592
	\|	.0891984	.1156105	.1082286	.0072101	-1.492719	5.078542
	\|	.1383027	.1743506	.1578368	.0108263	-.2978252	2.324676
	\|	7.230792	7.256426	7.243068	.0087752	.2124451	1.638163
	\|	2.98789	3.124211	3.055544	.0423787	.2701014	2.03712
	\|	2.79393	2.940367	2.898675	.038846	-1.569132	5.577282
2002	\|	1.948413	1.96895	1.962972	.0052152	-1.786451	6.323669
	\|	.1112625	.1430148	.1273654	.0105576	-.2482467	1.725729
	\|	.1335389	.2787536	.1615231	.0394701	2.380223	7.788191
	\|	7.25743	7.273139	7.265231	.0051801	-.056298	1.828119
	\|	2.969742	3.121001	3.049991	.0379316	-.2347008	3.501657
	\|	2.827498	2.966095	2.908263	.0379482	-.518164	2.998406
2003	\|	1.962369	1.987666	1.975014	.008303	.2695137	1.756771
	\|	.1492191	.1798389	.16315	.0090226	.0785563	2.212909
	\|	.0902581	.1231981	.1097313	.0097577	-.336525	2.39613
	\|	7.275435	7.296886	7.285389	.0075579	.1150354	1.594225
	\|	3.000694	3.152411	3.065621	.0484547	.6158654	2.601736
	\|	2.814714	3.033866	2.932062	.0570371	-.3263151	3.105462
2004	\|	1.971276	1.992995	1.989521	.0062296	-2.296449	7.363329
	\|	.1815578	.210586	.1901675	.0093992	1.394522	3.456679
	\|	.0831441	.1044871	.0949466	.008578	-.5047671	1.503078
	\|	7.301318	7.33635	7.318306	.0119312	.0152542	1.65092
	\|	3.014982	3.226806	3.120811	.053901	-.129918	3.197285
	\|	2.88167	3.051731	2.999871	.0458347	-1.417404	4.689331
2005	\|	1.991669	2.009451	1.999566	.005776	.2763124	1.874807

Annexe 3 : . pwcorr lnipc \| +	La matrice de Corrélation lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx, sig star (1) lnipc lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx
lnipc \|	1.0000
lntcen1 \|	0.9636*		1.0000
\|	0.0000
lntcen2 \|	0.2501*		0.0370	1.0000
\|	0.0016		0.6464
lnm4 \|	0.9941*		0.9632*	0.2415*	1.0000
\|	0.0000		0.0000	0.0024
lnm \|	0.9528*		0.9341*	0.1759	0.9562*	1.0000
\|	0.0000		0.0000	0.0281	0.0000
lnx \|	0.9354*		0.9462*	0.0888	0.9421*	0.9695*	1.0000
\|	0.0000		0.0000	0.2704	0.0000	0.0000
\|
. pwcorr lnipc		lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx, sig star (5)
\|		lnipc lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx
+
lnipc \|		1.0000
lntcen1 \|		0.9636* 1.0000
\|		0.0000
lntcen2 \|		0.2501* 0.0370 1.0000
\|		0.0016 0.6464
lnm4 \|		0.9941* 0.9632* 0.2415* 1.0000
\|		0.0000 0.0000 0.0024
lnm \|		0.9528* 0.9341* 0.1759* 0.9562* 1.0000
\|		0.0000 0.0000 0.0281 0.0000
lnx \|		0.9354* 0.9462* 0.0888 0.9421* 0.9695*					1.0000
\|		0.0000 0.0000 0.2704 0.0000 0.0000
\|
. pwcorr lnipc		lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx, sig star (10)
\|		lnipc lntcen1 lntcen2 lnm4 lnm lnx
+
lnipc \|		1.0000
lntcen1 \|		0.9636* 1.0000
\|		0.0000
lntcen2 \|		0.2501* 0.0370 1.0000
\|		0.0016 0.6464
lnm4 \|		0.9941* 0.9632* 0.2415* 1.0000
\|		0.0000 0.0000 0.0024
lnm \|		0.9528* 0.9341* 0.1759* 0.9562* 1.0000
\|		0.0000 0.0000 0.0281 0.0000
lnx \|		0.9354* 0.9462* 0.0888 0.9421* 0.9695*					1.0000
\|		0.0000 0.0000 0.2704 0.0000 0.0000

Annexe 4 : Le test de racine unitaire de Dickey-Fuller

Annexe 5 : Le test de racine unitaire de Phillips-Perron

Test Statistic	Interpolated Dickey-Fuller 1% Critical 5% Critical 10% Value Value			Critical Value
Z(rho) -11.864	-19.983	-13.810		-11.073
Z(t) -2.792 MacKinnon approximate p-value	-3.492 for Z(t) = 0.0983	-2.886		-2.576
. pperron lntcen1
Phillips-Perron test for unit	root	Number of obs	=	155
		Newey-West lags	=	4
Test Statistic	Interpolated Dickey-Fuller 1% Critical 5% Critical 10% Value Value			Critical Value
Z(rho) -12.559	-19.983	-13.810		-11.073
Z(t) -3.782 MacKinnon approximate p-value	-3.492 for Z(t) = 0.0243	-2.886		-2.576
. pperron lntcen2
Phillips-Perron test for unit	root	Number of obs	=	155
		Newey-West lags	=	4
Test Statistic	Interpolated Dickey-Fuller 1% Critical 5% Critical 10% Value Value			Critical Value
Z(rho) -12.610	-19.983	-13.810		-11.073
Z(t) -2.869 MacKinnon approximate p-value	-3.492 for Z(t) = 0.0833	-2.886		-2.576
. pperron lnm4
Phillips-Perron test for unit	root	Number of obs	=	155
		Newey-West lags	=	4

Annexe 6 : La détermination du nombre de retard

. varsoc lnipc lntcen1 , exog(lnm4 lnm lnx) Selection-order criteria Sample: 5 - 156								Number of	obs	= 152
+										+
\|lag	\|	LL	LR	df		p	FPE	AIC	HQIC	SBIC \|
\| +										\|
\| 0	\|	973.607					1.0e-08	-12.7054	-12.6407	-12.5462 \|
\| 1	\|	1248.93	550.65	4		0.000	2.9e-10	-16.2754	-16.1784	-16.0367 \|
\| 2	\|	1261.97	26.088	4		0.000	2.6e-10	-16.3944	-16.2651	-16.0761 \|
\| 3	\|	1267.52	11.098*	4		0.025	2.5e-10*	-16.4148*	-16.2732*	-16.0869* \|
\| 4	\|	1269.26	3.4736	4		0.482	2.6e-10	-16.385	-16.1911	-15.9076 \|
+										+
Endogenous: lnipc lntcen1 Exogenous: lnm4 lnm lnx					_cons

Selection-order Sample: 5 - 156			criteria					Number of	obs	= 152
+										+
\|lag	\|	LL	LR	df		p	FPE	AIC	HQIC	SBIC \|
\| +										\|
\| 0	\|	877.121					3.7e-08	-11.4358	-11.3711	-11.2767 \|
\| 1	\|	1080.66	407.07	4		0.000	2.7e-09	-14.0613	-13.9643	-13.8226 \|
\| 2	\|	1097.81	34.314	4		0.000	2.3e-09	-14.2344	-14.1051	-13.9161 \|
\| 3	\|	1105.19	14.746*	4		0.005	2.2e-09*	-14.2788*	-14.1171*	-13.9809* \|
\| 4	\|	1105.79	1.2088	4		0.877	2.3e-09	-14.2341	-14.0401	-13.7566 \|
+										+
Endogenous: lnipc lntcen2 Exogenous: lnm4 lnm lnx					_cons

Annexe 7 : L'estimation du modèle VAR

lnipc lntcen1 lntcen2 lnipc lnipc +	\| \| \|	7 7 7 Coef.	.003294 .004896 .013938 Std. Err.	0.9969 0.9950 0.8370 z	49231.65 30878.66 795.7887 P>\|z\|	0.0000 0.0000 0.0000 [95% Conf.	Interval]
L1. lntcen1	\| \|	.8126812	.047362	17.16	0.000	.7198533	.9055091
L1. lntcen2	\| \|	.0564366	.02513	2.25	0.025	.0071826	.1056906
L1.	\|	.0228588	.0131206	1.74	0.081	-.0028572	.0485747
lnm4	\|	.0439393	.0162775	2.70	0.007	.012036	.0758426
lnm	\|	.009658	.0074736	1.29	0.196	-.00499	.0243061
lnx	\|	-.00846	.0069528	-1.22	0.224	-.0220872	.0051672
_cons lntcen1 lnipc	\| \| \|	.0337409	.0699087	0.48	0.629	-.1032775	.1707594
L1. lntcen1	\| \|	.0545655	.0703993	0.78	0.438	-.0834146	.1925456
L1. lntcen2	\| \|	1.009211	.0373535	27.02	0.000	.9359994	1.082422
L1.	\|	.0217905	.0195026	1.12	0.264	-.0164339	.0600149
lnm4	\|	-.0297134	.024195	-1.23	0.219	-.0771347	.0177079
lnm	\|	.0062607	.0111089	0.56	0.573	-.0155123	.0280336
lnx	\|	-.0025177	.0103347	-0.24	0.808	-.0227733	.0177379
_cons lntcen2 lnipc	\| \| \|	.0944857	.1039128	0.91	0.363	-.1091796	.2981511
L1. lntcen1	\| \|	.4394153	.2004093	2.19	0.028	.0466203	.8322103
L1. lntcen2	\| \|	-.4550786	.1063361	-4.28	0.000	-.6634936	-.2466636
L1.	\|	.6977806	.055519	12.57	0.000	.5889654	.8065959
lnm4	\|	.0575435	.0688771	0.84	0.403	-.0774532	.1925401
lnm	\|	-.0058132	.0316241	-0.18	0.854	-.0677954	.0561689
lnx	\|	-.004054	.0294203	-0.14	0.890	-.0617166	.0536087
_cons	\|	-1.147905	.2958139	-3.88	0.000	-1.727689	-.5681204

Annexe 9 : Le test de Jarque-Berra, de Skewness et Kurtosis

. varnorm, jbera skewness Jarque-Bera test Equation \| + lnipc \| lntcen1 \| lntcen2 \| ALL \| Skewness test			kurtosis	chi2 1558.939 152.290 9332.804 1.1e+04	df 2 2 2 6	+ Prob > chi2 \| \| 0.00000 \| 0.00000 \| 0.00000 \| 0.00000 \| +
						+
	Equation	\|	Skewness	chi2	df	Prob > chi2 \|
		+				\|
	lnipc	\|	-.76002	14.922	1	0.00011 \|
	lntcen1	\|	-.25068	1.623	1	0.00262 \|
	lntcen2	\|	2.608	175.706	1	0.00000 \|
	ALL	\|		192.252	3	0.00000 \|
Kurtosis	test					+
						+
	Equation	\|	Kurtosis	chi2	df	Prob > chi2 \|
		+				\|
	lnipc	\|	18.462	1544.017	1	0.00000 \|
	lntcen1	\|	7.83	150.666	1	0.00000 \|
	lntcen2	\|	40.655	9157.098	1	0.00000 \|
	ALL	\|		1.1e+04	3	0.00000 \|
						+

Annexe 10 : Le test de causalité de Granger

Annexe 11 : L'estimation du nouveau modèle VAR

lnipc lnipc	\| \|
L1. lntcen2	\| \|	.8596712	.0431753	19.91	0.000	.7750492	.9442932
L1.	\|	.0012574	.0090677	0.14	0.890	-.016515	.0190297
lnm4	\|	.0506129	.0162622	3.11	0.002	.0187396	.0824863
lnm	\|	.0052316	.0073254	0.71	0.475	-.0091259	.0195891
lnx	\|	-.0033532	.0066765	-0.50	0.615	-.0164389	.0097324
_cons lntcen2 lnipc	\| \| \|	-.0976102	.0389113	-2.51	0.012	-.173875	-.0213454
L1. lntcen2	\| \|	.0605094	.1901175	0.32	0.750	-.312114	.4331328
L1.	\|	.8719644	.0399285	21.84	0.000	.7937059	.9502229
lnm4	\|	.0037305	.0716089	0.05	0.958	-.1366203	.1440813
lnm	\|	.0298795	.0322565	0.93	0.354	-.0333421	.0931011
lnx	\|	-.0452326	.029399	-1.54	0.124	-.1028537	.0123885
_cons	\|	-.0887495	.1713416	-0.52	0.604	-.4245729	.2470739

Equation lnipc lntcen2		Parms 7 7	RMSE .003315 .013276	R-sq 0.9968 0.8521	chi2 48615.66 892.9832	P>chi2 0.0000 0.0000
	\|	Coef.	Std. Err.	z	P>\|z\|	[95% Conf.	Interval]
lnipc lnipc +	\| \|
L1. lntcen2	\| \|	.8241216	.047359	17.40	0.000	.7312996	.9169437
L1.	\|	.0157374	.0122247	1.29	0.198	-.0082225	.0396973
lntcen1	\|	.0397268	.0227575	1.75	0.081	-.0048771	.0843307
lnm4	\|	.0470524	.0162333	2.90	0.004	.0152357	.0788692
lnm	\|	.0081274	.0074417	1.09	0.275	-.006458	.0227128
lnx	\|	-.0068811	.0069137	-1.00	0.320	-.0204318	.0066696
_cons lntcen2 lnipc	\| \| \|	-.0080515	.0641636	-0.13	0.900	-.1338099	.1177068
L1. lntcen2	\| \|	.5501175	.1896837	2.90	0.004	.1783444	.9218907
L1.	\|	.6725374	.0489626	13.74	0.000	.5765725	.7685024
lntcen1	\|	-.5471393	.0911489	-6.00	0.000	-.7257879	-.3684906
lnm4	\|	.0527682	.0650182	0.81	0.417	-.074665	.1802015
lnm	\|	-.0100036	.0298056	-0.34	0.737	-.0684214	.0484143
lnx	\|	.0033548	.0276911	0.12	0.904	-.0509187	.0576283
_cons	\|	-1.322201	.2569897	-5.14	0.000	-1.825891	-.81851

Annexe 12 : L'évolution du ln(IPC), ln(TCEN1) et du ln(TCEN2)

Table des matières

Chapitre 2 : La convertibilité totale du taux de chnage : Revue de littérature et

2.2. La libre circulation des flux de capitaux : argumants, facteurs déterminants et conséquences

Chapitre 3 : La convertibilité totale du dinar en Tunisie : analyse empirique

Section 2. Analyse empirique de la convertibilité totale du dinar en Tunisie 80

Résumé : La convertibilité est un facteur important dans le commerce international, où les instruments évalués dans différentes devises doivent être échangées. La convertibilité peut être soit de manière totale, soit de manière partielle. Cependant, quelque soit le type de la convertibilité, il y aura des avantages et des limites sur l'économie d'un pays dont il procède à une convertibilité de sa monnaie nationale. La convertibilité a été étudiée par le biais de la relation de causalité qui existe entre le taux de change et le niveau de l'inflation domestique. Notre travail de recherche est consacré à l'étude de l'impact de la convertibilité totale sur la situation macro-économique en Tunisie. Nous avons utilisé un modèle VAR pour tester la relation dynamique entre le taux de change effectif nominal et le taux d'inflation. Nous avons basé notre étude sur des données mensuelles pour une période de 13 ans (2000-2012). Nous avons employé le logiciel STATA12 pour obtenir les différents résultats nécessaires à notre objectif d'étude. Nous avons utilisé trois variables endogènes et trois variables exogènes. Les résultats obtenus nous ont permis de conclure l'existence d'une relation bidirectionnelle entre le taux de change effectif nominal et le taux d'inflation. Cette relation traduit l'effet de la convertibilité du dinar sur la situation macro-économique en Tunisie.

Mots clés : régime de change ; Convertibilité ; taux de change ; taux d'inflation ; modélisation VAR ; Causalité.

Abstract: Convertibility is an important factor in international trade, where instruments valued in different currencies to be exchanged. Convertibility can be either way total or partially. However, whatever the type of convertibility, there will be advantages and limitations on the economy of a country of which he proceeds to convertibility of the national currency. Convertibility was studied by means of the causal relationship between the exchange rate and the level of domestic inflation. Our research is devoted to the study of the impact of full convertibility of the macroeconomic situation in Tunisia. We used a VAR model to test the dynamic relationship between the effective nominal exchange rate and the inflation rate. We based our study on monthly data for a period of 13 years (2000-2012). We used STATA 12 software to get different results necessary for our study objective. We used three endogenous variables and three exogenous variables. The results allowed us to conclude the existence of a bidirectional relationship between the effective nominal exchange rate and the inflation rate. This relationship reflects the effect of the convertibility of the dinar on the macro-economic situation in Tunisia.

Key Words: Exchange regime; convertibility; exchange rate; inflation rate; VAR modeling; Granger Causality.

L'impact de la convertibilité totale du taux de change sur la situation macro-économique. Cas de la Tunisie

L'impact de la convertibilité totale du taux de changesur la situation macro-économique : Cas de la Tunisie

Liste des abréviations

Liste des tableaux

Liste des figures

Sommaire

Chapitre 2 : La convertibilité totale du taux de change : Revue de

Chapitre 3. La convertibilité totale du dinar Tunisien : Analyse

Introduction générale

Chapitre 1 : Le

régime de change et la

notion de la

convertibilité

Introduction

Section 1. Le régime de change

1.1. Définition et classifications des régimes de change

1.1.1. Définition

A. Régime de change fixe

1.1.2. Classifications des régimes de change

A. La classification de jure

B. La classification de facto

1.2. L'importance des régimes de change dans les mouvements de capitaux

1.3. Les conditions d'adopter un régime de change

Section 2. L'étude de la notion de convertibilité du taux de change

2.1. Définition et historique de la notion de convertibilité

2.1.1. Définition

2.1.2. Historique de la notion de convertibilité

A. Etalon - or (Gold Standard)

B. Gold Bullion Standard et Gold Exchange Standard de Gênes 1922-1936

C. Etalon de Change-or de Bretton Woods 1944-1976

D. L'échelle de convertibilité

2.2. Règles et conditions de la convertibilité

2.3. Les avantages et les limites de la convertibilité

Conclusion

Chapitre 2 : La

convertibilité totale du

taux de change : Revue

de littérature et

expériences

internationales

Introduction

Section 1. Revue de littérature

1.1. Préalables à la convertibilité totale

1.1.1. Préalable en termes d'équilibre interne

1.1.2. Préalable en termes d'équilibre externe

1.1.3. Préalable en termes de réserves de change

1.1.4. Préalable en termes de développement du climat des affaires

1.1.5. Préalable en termes de marché financier

1.2. Incidence des variations du taux de change sur l'inflation

1.3. Taux de change et mouvement de capitaux

Section 2. Expériences Internationales

2.1. L'évolution des flux de capitaux

2.2. La libre circulation des flux de capitaux : arguments, facteurs déterminants et conséquences

2.2.1. Arguments pour la libre mobilité des capitaux

2.2.2. Les facteurs déterminants et les conséquences des flux de capitaux

A. Les facteurs déterminants des flux de capitaux

2.2. L'expérience de la convertibilité en France et en Chili

2.2.1. L'expérience Française

2.2.2. Expérience Chilienne

Conclusion

Chapitre 3 : La

convertibilité totale du

dinar en Tunisie :

Analyse empirique

Introduction

Section 1. La Tunisie suite à la convertibilité totale

1.1. La situation macro-économique interne et externe en Tunisie

1.1.1. La situation macro-économique interne

1.1.2. La situation macro-économique externe en Tunisie

1.2. Evolution de la politique de change en Tunisie

1.3. Convertibilité totale et choix optimal des réserves de change

Section 2. Analyse empirique de la convertibilité totale du dinar en Tunisie

2.1. Aperçu sur les principaux travaux de convertibilité

2.2. La présentation de l'échantillon

2.3. La présentation du modèle

2.4. Les statistiques descriptives

2.5. Interprétation des résultats obtenus

Conclusion

Conclusion générale

Références bibliographiques

L'impact de la convertibilité totale du taux de change
sur la situation macro-économique : Cas de la Tunisie