A-
Explication des hypothèses
Pour les besoins de la présente étude, le
montant des capitaux "historiques" est égal au montant du capital
économique (hypothèse 1).
Mais une telle approximation ne semble pas a priori
altérer significativement la réalité des résultats
dans la mesure où les banques étudiées n'ont
procédé ni à des augmentations ni à des diminutions
de capital, laissant supposer que les fonds propres initiaux dont elles
disposaient sont utilisés en totalité.
La création de valeur est positivement
corrélée avec le résultat (hypothèse
2). En effet, l'efficience opérationnelle d'une
institution bancaire comme de toute entreprise se mesure avant tout par la
rentabilité de l'actif économique. C'est donc de manière
primordiale sur cette base que le marché bâti ses anticipations,
ensuite seulement viennent tout un ensemble de facteurs, les uns liés
à l'environnement, les autres plus ou moins spéculatifs. Nous
allons tester cette hypothèse à travers : le taux du
résultat d'intermédiation par rapport au produit net
bancaire (R1) et le taux des gains nets par rapport au
produit net bancaire (R2).
La performance des valeurs bancaires tunisiennes est
inférieure aux standards internationaux (hypothèse
3). Pour mesurer la disparité de cette performance, nous
allons utiliser le ratio suivant : MBR = Capitalisation
boursière/Valeur nette comptable (R3)
La maîtrise difficile des charges
générales d'exploitation est une menace pour la
rentabilité des banques tunisiennes
(hypothèse 4). Pour tester cette hypothèse,
nous allons utiliser le ratio suivant : R4 = Frais
généraux/PNB.
B-
Comparaison entre les résultats théoriques obtenus par le FCF et
la capitalisation boursière historique des banques
Il est bien évident qu'une banque cotée qui
créé de la valeur va logiquement voir sa capitalisation
boursière augmenter grâce à l'augmentation du cours de
bourse des actions qui la représente. Donc, bien entendu, à
partir de la méthode FCF, il sera possible d'établir un lien
entre la création de valeur économique d'une banque et sa
capitalisation boursière.
Il convient donc d'établir le lien théorique qui
existe entre le FCF et la valeur de marché d'une banque, afin de pouvoir
confronter ces résultats théoriques avec les résultats
historiques entre 1998 et 2002.
1. Liens
théoriques entre le FCF et la valeur de marché d'une
banque : la Shareholder Value
La SV, qui pourrait se traduire par création de valeur
de marché pour l'actionnaire, permet d'établir le lien direct
entre les montants de FCF et la capitalisation boursière de toute
entreprise.
La SV mesure la différence absolue qui existe entre la
valeur de marché d'une entreprise, c'est-à-dire sa capitalisation
boursière, et le capital qui lui a été apporté ou
confié par ses actionnaires pour une période donnée.
A la différence d'un ratio, la SV est une mesure
cumulative des performances boursières d'une entreprise. Ainsi entendu,
la SV est donc définie par la formule suivante
SV = valeur de marché - capital
apporté par les actionnaires (1)
Mais la SV peut également être établie
à partir des montants de FCF. Les prévisions de FCF sont
actualisées, et vont être comptabilisées pour
déterminer la valeur de marché que l'entreprise a
créée ou détruite avec le capital employé. La SV
pourra donc être également déterminée de la
manière suivante :
SV = valeur actuelle de la somme des FCF futures
(2)
En effet, le FCF est l'essence qui fait tourner la SV. Le FCF
est la mesure interne qui a comme conséquence externe la création
ou destruction de valeur de marché d'une entreprise.
Les FCF prévisionnelles seront actualisées au
coût du capital, qui est, pour le cas particulier des banques, le
coût des fonds propres.
On peut donc représenter la SV comme dans le
schéma suivant :
|
|
Share
Holder
Value
|
|
FCF1/(1 + c) + FCF2/(1 + c)2 +
|
|
|
|
|
|
|
Market
Value
|
|
Valeur nette
Comptable
|
|
|
Maintenant que les rapports entre le FCF et la SV sont
établis, il convient de confronter les résultats
théoriques avec les données historiques pour les trois banques
étudiées.
| 
