Memoire Online - L'analyse des effets de la stabilité macroéconomique sur la structure du porte feuille et la subtitution des actif financiers en république démocratique du congo de 2000 à 2003 cas du btr, devise et monnaie nationale

A mon frère SALOMON TAU pour avoir inscrit pour toute la famille, les traces des pas sur les sables de la science ;

A Patrick TAU, Igore TAU, Olivier TAU, Naomi TAU, Erver TAU, Rachel TAU, Caleb TAU et Benjamin TAU, tous de la famille Kwemi, pour leur affection qui a cessé de nous réconforter dans cette lutte.

Aucun travail scientifique n'a pu se réaliser sans la contribution de plusieurs personnes.

De même, notre travail n'aurait pu être réalisé sans la contribution, de près ou de loin d'un certain nombre de personnes. C'est ainsi que nous tenons à remercier très sincèrement, le professeur KINTAMB U MAFUKU Emmanuel Gustave pour avoir accepter de diriger notre travail en dépit de ses multiples occupations.

Nous remercions également, le chef des travaux LUWA KIYAB Daniel, pour avoir accepté de nous encadrer en dépit de ses multiples taches.

Nous ne finirons jamais cette liste sans pour autant penser à l'assistant MALATA KAFUNDA Alain pour avoir été au four et au moulin jusqu'au point de se priver des certains de ses droits, pour vu que ce travail réussisse. Qu'il trouve ici l'expression de notre gratitude.

Aussi voudrions- nous remercier tous ceux qui nous sont chers pour, pour leurs assistance multidimensionnelles, dans notre parcours académique.

De ce fait, que : Boaz EBOBO, Felly MBUNKWE, MUMBERE BWANA, Daudet MONDANGE, Pathy LUWAU, KAPAJIKA Boanergues, KANA Junior, KANYINKU Bavon, et trouvent ici l'expression de ma gratitude

INTRODUCTION GENERALE

Les profondes distorsions de l'économie au cours de la décennie 90, avec à sa suite les incertitudes économiques y relatives et la perte de confiance au système financier du pays, ont été défavorables au développement des activités économiques et financières, notamment : celles ayant trait à la mobilisation de l'épargne du public par le système bancaire. Ces distorsions avaient réduit la capacité de l'économie congolaise à générer les excédents de ressources successibles d'être affectées à des placements financiers.

L'environnement instable qui s'est installé a induit des mutations importantes dans les comportements patrimoniaux des agents économiques, Notamment : en rapport avec leurs préférences patrimoniales. Ainsi la demande d'actifs s'est beaucoup plus orientée vers les valeurs refuges, notamment : les monnaies étrangères plutôt que vers les actifs en monnaie nationale POUR AINSI SE prémunir contre le risque de perte de valeur de leurs richesses. Comme conséquence, il en a découlé une substituabilité unidirectionnelle des actifs, laquelle s'est opérée en faveur des devises.

Le vaste programme de reformes économiques mis en oeuvre par le Gouvernement Congolais depuis 2001, dont l'une des composantes principales a été l'obtention puis le maintien de la stabilité des prix, a permis de ramener l'inflation à des niveaux acceptables (inférieurs à 30%). En outre, comparativement à la longue période d'instabilité macro-économique (décennie 90), la variabilité de l'inflation et du taux de change a été sensiblement réduite.

Ce regain de stabilité et de certitude relatives du cadre macroéconomique devrait restaurer la considération au rendement et influencer favorablement le comportement de l'épargne, en améliorant sa mobilisation par le système bancaire, et en favorisant la mutation des préférences des agents en faveur des actifs en monnaie nationale, porteurs d'intérêt. Cela devrait aussi induire la résurgence de l'équilibre du patrimoine ; en d'autres termes, le choix des agents ne devrait pas porter uniquement sur les devises mais aussi sur les autres actifs, notamment : le billet de trésorerie. Ce qui éliminerait la substituabilité unidirectionnelle à dominance de devises. ¹

Cependant, on observe un statu quo relatif dans le chef des comportements des agents économiques. En effet, les préférences patrimoniales des agents économiques sont toujours guidées par le risque et portent encore essentiellement sur les devises étrangères. A cet égard, tout porterait à penser que le retour de la stabilité relative des prix et du taux de change n'a pas réussi à influencer substantiellement la structure du portefeuille des agents économiques.

1 quels sont les facteurs déterminants de la demande d'actifs financiers en République Démocratique du Congo ?

2 quels sont les éléments qui ont entravés la modification de la structure du portefeuille en faveur des actifs en monnaie nationale ?

L'objectif poursuivi dans ce travail est de montrer l'interaction qui existe entre la stabilité macro économique et la structure du portefeuille des agents économiques.

Notre travail vise donc à révéler les effets de la crédibilité de la stabilisation sue les mutations de la structure du portefeuille.

En d'autre terme, cette étude voudrait aussi ressortir l'élément qui a conduit les agents économiques à préférer les devises pour détenir leurs richesses pendant que l'environnement économique est stable.

Notre travail est basé sur l'hypothèse que la relative stabilité macroéconomique favorisée notamment par la stabilité des prix et du taux de change, n'a pu avoir d'incidences positives sur la diversité du portefeuille, moins encore sur la préférence aux titres en monnaie nationale (les billets de trésorerie).

Nous justifions cette affirmation par le fait que les agents économiques qui ont longtemps vécu dans un environnement d'instabilité et d'incertitude économiques, conservent encore se réflexe de se prémunir contre les éventuels risques de perte de valeur de leurs richesses, en préférences d'autant plus des devises étrangères en occurrence le dollar américain, comme actif de refuge.

La République Démocratique du Congo comme tout pays en développement, cherche des voies et moyens pour accéder à un développement durable. Dans ce contexte, l'analyse sur la substituabilité entre les actifs s'avère indispensable, dès lors qu'une relative stabilité économique semble acquise. Car, celle-ci pourrait permettre aux dirigeants de se servir des conclusions et suggestions de cette analyse pour promouvoir l'épargne.

En effet, la diversification du portefeuille en général et une préférence marquée pour les billets de trésorerie, favoriseraient ou contribueraient à la réussite des politiques monétaires ; notamment celle du contrôle de la masse monétaire en circulation, et occasionnant ainsi la relance et le développement économique de la République Démocratique du Congo.

Nous n'avons pas la prétention d'inclure dans notre travail tous les actifs constituant le portefeuille dans tous les systèmes financiers du monde.

que des trois actifs ; dont : la monnaie, les devises et les billets de trésorerie, et cela pour une période allant de l'année 2003 jusqu'à l'année 2005.

Outre l'introduction générale, notre travail aura trois chapitres structurés de la manière suivante : le premier portera sur le cadre conceptuel, le deuxième sur l'analyse structurale du portefeuille et le troisième traitera de l'analyse empirique du phénomène.

Au chapitre premier, nous parlerons en premier du patrimoine d'un agent économique, en suite du portefeuille. En troisième lieu nous parlerons des différentes variables retenues dans notre travail et de la structure du portefeuille d'un agent économique en quatrième lieu. Nous ne finirons pas ce chapitre sans parler de la stabilité macroéconomique, situation qui a caractérisée notre économe pendant toute la période de notre analyse ; de la politique monétaire ; de l'inflation et déflation ; de la gestion du portefeuille et en fin des Produits financiers et titres négociables sur les marchés financiers.

Au chapitre deuxième nous parlerons de l'analyse structurale du portefeuille d'un agent économique, lequel aura deux grands points ; dont : la vue empirique du phénomène au premier et l'analyse théorique du phénomène au deuxième.

Tout travail scientifique visant aboutir à un résultat attendu exige l'emploi d'une méthodologie et une technique de recherche appropriées. La méthodologie est définie par Madeleine GRAWITZ comme étant « un cheminement cohérent de la pensée en vue de donner une solution à une question ». ²

Tout au long du présent travail, nous ferons recours à la fois à l'approche documentaire qui nous aidera par le truchement de la revue des littératures, à poser le cadre conceptuel de ce travail et de recueillir les données chronologiques en rapport avec les variables retenues dans ce travail pour ainsi déboucher à la technique statistique de l'économétrique, laquelle nous aidera par le moyen des tests d'hypothèses, de tester la véracité des hypothèses de notre travail.

Pour y parvenir nous utiliserons la méthode de régression par un logiciel économétrique appelé « Eviews », en se servant des données prises en logarithme pour que les paramètres nous servent des élasticités.

En effet, pour ce qui est de l'analyse économétrique, nous collecterons les données sur les dépôts en devises pour saisir les devises : qui est l'un des nos trois actifs retenus, et la circulation fiduciaire hors banque, comme étant la variable qui nous aidera à saisir la monnaie : qui est notre deuxième actif et enfin, nous collecterons les données sur les souscriptions aux billets de trésorerie pour saisir notre troisième actif dont les titres.

Tel que nous aurons à le remarquer, Les pages suivantes auront pour objet, la définition des différents concepts utilisés dans de travail.

CHAPITRE PREMIER : CADRE CONCEPTUEL

Dans ce chapitre nous allons parler des concepts de base. Au cours desquels, nous allons tenter de donner à chaque concept que nous allons utiliser, une définition au sens de notre travail.

Nous traiterons d'abord du patrimoine d'un agent économique. En suite, du portefeuille. En troisième lieu nous parlerons des différentes variables retenues dans ce travail et de la structure du portefeuille d'un agent économique an quatrième lieu.

Il sera également question dans ce chapitre, de parler des concepts de la stabilité macroéconomique : qui est la situation économique qui a caractérisée notre environnement macroéconomique pendant le periode choisie pour notre étude, nous parlerons aussi de la politique monétaire, de l'inflation et déflation, de la gestion du portefeuille et enfin du Produits financiers et titres négociables sur les marchés financiers.

Le patrimoine d'un agent économique est la valeur des l'actifs correspondant au revenu que cet agent économique touchera sa vie durant.

A chaque moment de sa vie, l'agent économique freedmanien a une certaine idée de ce que sera son revenu moyen de long période ou revenu permanent. Il est donc capable en utilisant un taux d'intérêt représentatif du rendement moyen de son patrimoine, d'appréhender la valeur de sa richesse totale.

L'approche néo-quantitative applique la théorie générale de choix à la monnaie, mais d'une autre façon. En effet, l'équilibre monétaire y est obtenu pour une modification dans la répartition du patrimoine de l'agent incluant tous les biens, c'est-à-dire comprenant les biens de capital physique, financier et monétaire. La monnaie est donc envisagée comme un bien du patrimoine.

Ainsi, comme tous les biens de capital, la monnaie est demandée pour le service qu'elle rend du fait de sa liquidité, comparé aux services rendus par les autres biens. Son montant est fonction de la structure désirée de patrimoine de l'agent et est soumis à sa contrainte de richesse. L'analyse de la monnaie dans l'optique Keynésienne est dominée par l'effet de substitution avec les autres actifs financier.

Le patrimoine d'un agent économique est un ensemble des valeurs économiques que possède cet individu pendant un periode donné. La valeur économique dépend de différents facteurs. En premier lieu, un objet doit avoir une utilité. Il doit satisfaire, ou être susceptible de satisfaire, un besoin humain. Le patrimoine peut être ainsi élargi par la découverte de l'utilité de certains biens, comme ce fut le cas du pétrole au XIXe siècle. En second lieu, les biens économiques doivent présenter un caractère de rareté.

Ainsi, l'air que nous respirons n'a normalement pas de valeur économique alors que l'air conditionné, parce qu'il est plus rare, en a une. Les biens économiques doivent également être cessibles, c'est-à-dire qu'ils doivent avoir une valeur économique susceptible d'être évaluée. Dans la mesure où à l'heure actuelle, la seule unité de valeur de référence commune est la monnaie, la valeur des biens sera exprimée en terme monétaire.

De ce fait, les compétences qui peuvent être valorisées pourraient aussi appartenir au patrimoine humain. Ainsi le patrimoine d'un agent économique est comme nous l'avons déjà dit, un ensemble d'actifs parmi lesquels nous citons : Le actifs réels et les actifs non physique (les actifs financiers et les actifs monétaires).

Tout comme le patrimoine d'un agent économique est l'ensemble de toute la richesse de celui-ci, c'est-à-dire tous les actifs tant physiques, financiers que monétaires tel que déjà dit ci haut, le portefeuille d'un agent économique est en quelque sorte un sous ensemble du patrimoine qui n'est composé que des actifs financiers et monétaires de l'agent économique.

Dans l'optique Keynésienne, une partie des encaisses désirées pour le motif de transaction dépend du revenu. Une autre partie dite de spéculation est le résultat d'un arbitrage entre les encaisses et les actifs financiers. Dans cet esprit, la monnaie est appréhendée dans le cadre de la théorie du revenu. C'est une analyse de flux. D'autre part le phénomène essentiel est la substitution éventuelle entre la monnaie et les autres actifs financiers. Ainsi la monnaie est-elle considérée comme un actif qui possède la propriété essentielle d'être plus liquide et dont le prix et le coût alternatif naisse du manque à gagner du placement des encaisses sur le marché financier. Le problème du montant désiré est résolu en appliquant les règles de détermination de la répartition d'un portefeuille entre divers actifs financier. ³

³ E. ALPHANDERY, Cours d'analyse macroéconomique, économica, Paris, 1976, p.208

Un actif est un élément du patrimoine d'un agent économique. Par actif monétaire ou financier on entend un bien du patrimoine qui n'a pas la forme de bien physique. Les actifs financiers et monétaires sont des créances et des dettes négociables ou non négociables. Il est à noter que les divers types d'actifs constituent le portefeuille qui en lui-même est un sous ensemble du patrimoine. Dans le cadre de notre étude, nous avons emprunté la classification des actifs présentée par E.ALPHANDERY. ⁴

Parmi les diverses possibilités de lever des fonds qui sont offertes aux entreprises, il y a l'émission des titres d'emprunt appelés obligation

Une obligation est un titre représentatif d'une créance. C'est donc une dette. En effet, quand un investisseur achète une obligation, il prête en réalité une somme d'argent à l'émetteur de l'obligation et celui-ci contracte une dette. Par conséquent, l'émetteur de l'obligation est emprunteur ou débiteur et l'investisseur est prêteur c'est-à-dire créancier.

Le cours de l'obligation correspond à la valeur d'une obligation, laquelle valeur l'investisseur prête à l'émetteur. Et, comme dans la plupart des prêts, lorsque l'on achète une obligation, l'obligataire verse au créancier des intérêts pendant toute la durée du prêt. Ensuite, aux échéances fixées, l'emprunteur rembourse le prêt.

Dans le cas d'une obligation, la valeur globale du capital emprunté est appelée principal. La durée d'un prêt s'appelle son échéance Et les intérêts du prêt payés par l'emprunteur s'appellent le coupon. Les obligations sont aussi connues sous le nom de titres à revenu fixe ; car, elles rapportent un revenu régulier au créancier, qui correspond au taux d'intérêt du prêt. Les obligations sont appelées titres à revenu fixe pour une autre raison. A la différence des actions où la rentabilité n'est pas garantie, une entreprise qui émet une obligation s'engage à rembourser le principal plus les intérêts.

Le montant des intérêts payés et la fréquence de paiement des intérêts sont précisés dans les termes spécifiques du contrat d'emprunt.

Les actions sont des titres de propriété de l'entreprise. Elles donnent droit à une part des bénéfices de l'entreprise distribuée sous forme des dividendes. L'action n'est évidement pas remboursable, mais elle est négociable.

Les différents actifs du portefeuille se classent selon trois variables qui sont : la liquidité, le rendement et le risque. C'est-à-dire que les agents économiques préfèrent détenir leur portefeuille dans un actif quelconque, selon l'intérêt qu'il accorde à chacun de ces variables :

Le rendement escompte d'un titre est toujours incertain. Car deux phénomène principaux accroissent l'incertitude du gain attendu : d'abord si l'actif est un titre négociable sur un marché (action ou obligation par exemple), le prix de ce titre varie : ce qui modifie le rendement véritable du titre. De plus, la dépréciation monétaire fait que l'on ne sait jamais avec exactitude quel sera son rendement réel.

Par risque d'un actif on entend la modification éventuelle du gain. Celui-ci peut être mesuré par exemple par l'écart type de la loi de variable aléatoire gain (e ).ainsi supposons deux actifs qui ont pour un individu une même espérance de gain de 5% ; mais l'écart type est de 1% pour le premier et de 2% pour le deuxième ; le premier est préféré au second. Car toute chose égale par ailleurs, un actif est d'autant plus désiré que sa sécurité soit grande. ⁶

Toute chose restant égale par ailleurs, Ces trois variables sont les facteurs économiques qui guident les préférences des agents économiques par rapport à la détention de leurs richesses dans tel ou tel autre actif.

Tel que déjà dit plus haut, nous n'allons dans le cadre de ce travail prendre en compte que trois actifs dont : la circulation fiduciaire hors banque, les devises, et le billet de trésorerie.

En général, les Billets de Trésorerie, sont des titres de créance négociable émis par les entreprises ayant accès au marché monétaire. Ce sont des titres à court terme, au porteur, émis par une entreprise autre qu'un établissement de crédit, pour se procurer des capitaux.

Le BTR peut être émis à taux fixe ou avoir un coupon indexé sur une référence variable. Lorsqu'il est émis à taux fixe les intérêts peuvent être payés à la fin (post comptés) ou payés d'avance (IPA).

Un billet de trésorerie est un crédit interentreprises, c'est-à-dire que les entreprises (généralement les plus grandes) qui sont en phase de besoin de trésorerie, vont émettre elles-mêmes des billets de trésorerie qui vont être achetés par d'autres entreprises ayant des facilités de trésorerie.

Toutes les entreprises ne peuvent pas émettre des billets de trésorerie. Elles doivent satisfaire à des conditions de notation financière très précises

établies par des organismes indépendants. Les notations sont destinées à certifier la santé financière et la solvabilité de l'entreprise émettrice.

L'univers économique congolais a longtemps été caractérisé par l'instabilité des prix et du taux de change, érodant le pouvoir d'achat des encaisses des agents en monnaie nationale. Cette situation a favorisé la recrudescence de l'usage important des devises comme moyen de protection et comme substitut de la monnaie nationale. Fait qui a accru la dollarisation de l'économie.

La dollarisation s'analyse comme l'utilisation intensive des devises étrangères, particulièrement de la devise dans l'espace économique doté pourtant d'une monnaie nationale. Ces devises servent à la fois d'unité de compte, de réserve de valeur et de moyen d'échange.

Longtemps dans la littérature spécialisée, les termes dollarisation et substitution monétaire ont été considérés comme étant des synonymes. la dollarisation peut résulter soit des besoins de substitution des devises en monnaie nationale relativement stable mais quantitativement insuffisante.

Pour appréhender le comportement des agents économiques relatif la demande des devises, nous avons considéré les dépôts en devises des agents dans le système bancaire.

Dans une économie où la monnaie remplit la fonction d'instrument d'échange, la circulation fiduciaire est déterminante pour le bon fonctionnement de ces échanges mais aussi pour le potentiel de croissance d'une économie. En outre, dans les pays ayant connus des expériences d'instabilité macroéconomique durable, les préférences des agents portent plus sur la monnaie fiduciaire que sur la monnaie scripturale.

Le taux de change est défini comme le prix de la monnaie étrangère exprimé en monnaie nationale, ou encore comme le prix de la monnaie nationale exprimé en monnaie étrangère (devise). La première façon de définir le taux de change est appelé la cotation à l'incertain, tandisque la deuxième façon est appelée la cotation au certain.

Selon le professeur TSHIUNZA MBIYE, le taux de change est la valeur d'une monnaie par rapport à une est une seule monnaie (devise). ⁷

Pour LIPSEY et STEINER, le taux de change correspond au prix auquel sont effectué les achats et les ventes des monnaies et titres étrangers. Il est égal au montant d'une certaine monnaie qu'il faut payer pour obtenir une unité d'une autre monnaie. ⁸

Le taux d'intérêt est une variable financière très importante en analyse macroéconomique. C'est la variable d'ajustement sur les marchés des capitaux à court moyen et long terme.

Les taux d'intérêts peuvent se classer jusqu'à cinq groupes. Dans le premier, il s'agit du taux que l'autorité monétaire applique à ses prêts ou au quel il escompte les effets escomptables des banques créatrices de monnaie dénommé taux d'escompte ou taux d'escompte officiel ; Le deuxième groupe comprend un ou plusieurs taux représentatifs du marché monétaire à court terme c'est-à-dire le taux auquel les emprunts à court terme s'effectuent entre les institutions financières. Ces taux sont normalement dénommés taux du marché monétaire et taux du bon de trésor ; etc.

7 TSHUINZA MBIYE, Question spéciale de théorie monétaire, Note de cours, L2 EMI, FASEC-UNIKIN, 99- 2000

Le taux d'intérêt d'un prêt ou d'un emprunt est le pourcentage, calculé selon des conventions prédéfinies, et qui mesure sur une période donnée, le rendement du capital ou le coût pour l'emprunteur. Le taux d'intérêt est en principe un revenu monétaire des titres

Dans le cade de notre travail, nous avons retenu parmi la grille des taux offerts par le système bancaire, le taux du billet de trésorerie. En effet, ce choix est motivé par la nature de notre travail, dans lequel nous examinons notamment la préférence des agents pour les actifs autres que la monnaie et les devises. Cette analyse des effets de variation du taux du billet de trésorerie sur la demande de ce titre de placement permet également de montrer les possibilités de développement des marchés des titres en République Démocratique du Congo dans un contexte der substituabilité des actifs.

financiers il est considéré dans notre travail comme étant le prix de billet de trésorerie, mieux, la variable qui joue un rôle important dans le choix à la détention des titres. C'est à dire que, comme la quantité demandée d'un bien diminue à la suite de l'augmentation de son prix dans les conditions normales, le profit des titres à revenu fixe baisse à la suite d'une baisse du taux d'intérêt réel. Et qui par conséquent, démotive les agents économiquement à détenir leur portefeuille en titres à revenu fixe.

Le taux d'inflation, désigne généralement le pourcentage d'augmentation de l'indice des prix à la consommation. Le taux d'inflation qui mesure la hausse ou baisse du coût de la vie, est donc l'évolution de la valeur de la monnaie exprimée en terme de quantité des biens et services que peut acquérir une unité monétaire.

Le taux d'inflation est considéré dans notre travail comme étant le coût de la détention de la monnaie. C'est-à-dire que, comme la quantité demandée d'un bien diminue à la suite de l'augmentation de son prix dans les conditions normales, la demande de la monnaie aussi devrait diminuer à la suite de l'augmentation du taux d'inflation.

Du latin struere, le concept de structure désigne l'importance de chaque élément dans la construction d'un ensemble complexe et bien définie. Il s'agit en fait des proportions dans lesquelles, chaque partie est représentée dans la composition un système donné.

Dans le cadre de notre travail, la structure du portefeuille sera circonscrite dans les proportion dans lesquelles se sont représentés nos trois actifs retenus, notamment, la souscription des billet de trésorerie, les devises et enfin la circulation fiduciaire hors banque, dans la richesses des agents économiques.

La stabilité macroéconomique est une situation économique, caractérisée par une interruption spontanée ou voulue d'un mouvement de hausse ou de baisse des variables économiques, principalement celle du niveau général des prix arrêté à un niveau déterminé et du taux d'intérêt nominal.

Si les physiciens se conviennent que la stabilité est une situation que subit un corps, au cours de laquelle aucune force ne s'exerce sur lui de manière à modifier son état, les économistes par contre prennent le soin d'établir une démarcation nette entre la stabilité et la constance ou encore entre la stabilité et la stationnarité

En effet, en économie, la stabilité d'une variable désigne que les valeurs que prend la variable fluctuent dans un intervalle donné, bien défini, souhaitable et relativement contrôlable.

D'après Jacques et Colette NEME, « la politique monétaire est l'ensemble des moyens d'action exercés par le pouvoir public ou par l'autorité monétaire dans le domaine monétaire et de crédit en vue d'orienter l'économie à court et moyen terme. »⁹

La politique monétaire est une étape intermédiaire pour la réalisation de la politique économique générale, dont les objectifs sont la croissance économique, le plein emploi, la stabilité des prix, et l'équilibre extérieur. Cependant, elle possède sa spécificité et ses points d'action privilégiés ; c'est ce qu'on appelle les objectifs intermédiaires notamment la masse monétaire, le taux d'intérêt, le taux de change, le crédit intérieur, etc.

L'inflation est une augmentation ample et soutenue du niveau général des prix, mesurée par un indice du coût de différents biens et services. Une augmentation répétée des prix érode le pouvoir d'achat de la monnaie et des autres actifs financiers à revenu fixe, provoquant ainsi de graves distorsions et incertitudes économiques. La déflation est le phénomène inverse de l'inflation ; elle se traduit par une baisse continue du niveau des prix.

Inflation et déflation ont pour effet respectif la diminution ou l'augmentation du pouvoir d'achat de la monnaie en biens et services.

On appelle théorie de la gestion du portefeuille les théories de la demande de monnaie qui mettent en avant le rôle de celle-ci en tant que réserve de valeur. Dans ce cadre, la monnaie est l'une des composantes du portefeuille d'actifs financiers. A ce titre et c'est ce qu'il faut bien comprendre, elle offre une combinaison de risque et de rendements qui la différencie des autres actifs financiers. En pratique elle assure un rendement nominal garanti au contraire des actions et obligations dont le cours peuvent augmenter et diminuer. C'est pour cette raison que certains économistes suggèrent que les ménages décident de placer leurs richesses dans leur portefeuille optimal. ¹⁰

La monnaie est tout moyen d'échange accepté à grande échelle en paiement de biens ou de services et en règlement de dettes. La monnaie sert aussi d'étalon de valeur pour mesurer le prix relatif de divers biens et services. Le nombre d'unités de monnaie nécessaires à l'achat d'une marchandise en constitue le prix. Enfin, la monnaie constitue un instrument de réserve de valeur : elle peut être stockée, épargnée, pour être utilisée à une date ultérieure à son acquisition. Mais l'unité monétaire choisie pour mesurer la valeur n'est pas nécessairement, en tout ou partie, un moyen d'échange utilisé à grande échelle. Par exemple, lors de la conquête

de l'Amérique du Nord, la livre sterling anglaise servait d'étalon de valeur alors que l'un des moyens d'échange importants était la devise espagnole.

1.9 Produits financiers et titres négociables sur les marchés financiers

Ce sont des valeurs mobilières émises par des personnes morales publiques ou privées ; ces valeurs servent d'instruments d'échange entre les épargnants et les demandeurs de fonds.

Durant une très longue période, seuls deux types de valeurs mobilières ont été utilisés par les investisseurs : l'action, titre de propriété sur une fraction du capital de l'entreprise qui l'a émise, et l'obligation, titre représentatif d'une fraction d'un prêt à intérêt consenti à une société lors de l'émission d'un emprunt (l'obligation est un titre de créance). Ces deux valeurs mobilières demeurent les plus importantes pour les marchés financiers. Mais elles ne sont plus les seules aujourd'hui.

De nouveaux produits sont apparus depuis le début des années 1980 avec la création d'organismes de gestion collective des fonds et avec l'apparition d'innovations financières développées à partir des actions et des obligations.

Il convient de rappeler que les choix patrimoniaux des agents économiques en matière de portefeuille, obéissent aux principes de base qui guident les choix économiques généraux, tel que présenté par la théorie microéconomique.

Dans ce cadre, les actifs financiers peuvent se comporter comme étant des biens substituables, complémentaires ou indépendants selon les préférences de chaque agent économique sur les trois facteurs cités ci avant (la liquidité, le rendement et le risque).

Chapitre : 2
Cadre théorique de l'analyse du portefeuille d'un agent
économique

Dans ce chapitre qui aura deux grands points, il sera question dans son premier point, de parler de la vue empirique du phénomène, et de l'analyse théorique du phénomène à la deuxième section.

En proposant une nouvelle formulation de la demande d'encaisses par rapport aux classiques, Keynes a distingué trois motifs de détention de la monnaie, dont le motif de transaction, le motif de précaution et enfin le motif de spéculations.

Par rapport au motif de transaction, il est bien évident que plus la quantité des transactions est importante, plus les encaisses désirées pour le motif de transaction sont élevées.

Quant aux encaisses de précaution qui ont pour fondement la prévention des dépenses futures imprévues, son volume dépend uniquement du niveau habituel des dépenses.

Mais pour ce qui est des encaisses de spéculation, il s'agit là, du plus nouveau motif de la demande d'encaisses et Keynes prétend que les agents économiques peuvent détenir des encaisses en plus de celles qu'ils désirent pour les motifs de transaction et de précaution. Keynes les appelle des encaisses de spéculation et justifie leur existence de la façon suivante.

Lorsque le taux d'intérêt sur le marché financier est très bas, les agents économiques s'attendent en général à ce que celui-ci s'élève. Or si ce taux croit, cela engendre une perte en capital pour les détenteurs des titres, qui peuvent plus que compasser le taux de rendement du titre de sorte que la détention de titres peut provoquer une perte et non un gain.

C'est pourquoi Keynes estimait qu'à ce taux d'intérêt, certains agents économiques pouvaient préférer détenir des encaisses plutôt que des titres parce qu'ils ne gagnent rien et ils ne perdent rien non plus.

D'ailleurs lorsque le taux d'intérêt sur le marché financier augmente, on peut atteindre un taux à partir duquel les titres deviennent suffisamment rentables pour que les agents économiques transforment leurs encaisses oisives en titres. Donc plus le taux d'intérêt est élevé, plus les encaisses de spéculation détenues par l'ensemble des agents sont faibles.

Keynes estime que le taux d'intérêt limité à partir duquel chaque agent économique estime les titres rentables et effectue la transformation monnaie- titre, est différent selon l'attitude en face du risque et la prévision du futur.

Ce qui fait que la courbe de préférence pour la liquidité a une forme décroissante continue représentée comme suit lorsqu'on agrège les comportements des tous les agents économiques

Au regard de la lecture du graphique ci-dessus nous remarquons que la demande de liquidité est une fonction inverse du taux d'intérêt .c'est à dire que quand le taux d'intérêt augmente, la demande de liquidité diminue bien entendu au profit de titres.

Le modèle de BAUMOL et DE TOBIN analyse les coûts et avantages de la détention de monnaie. L'avantage en est l'aisance : la détention de monnaie évite de devoir se rendre à la banque chaque fois que l'on veut procéder à un achat. Le coût associé à cette commodité est l'intérêt auquel on renonce en gardant ses richesses par devers soi au lieu de le déposer sur un compte d'épargne.

Ce qui fait voir que comme la monnaie est un bien concurrent des autres actifs du portefeuille.

Les effets spécifiques de L'inflation commencent par accroître les bénéfices commerciaux, car les salaires et les autres coûts augmentent moins vite que les prix, ce qui permet plus d'investissements et de plus gros paiements de dividendes et d'intérêts. De plus, les dépenses personnelles augmentent parfois grâce à une anticipation des augmentations futures et, dans l'immobilier, l'espoir de voir monter les prix peut également attirer des acheteurs.

cher. Enfin, les dépenses publiques augmentent parce que de nombreux programmes sont, officiellement ou non, indexés sur l'inflation pour maintenir la valeur réelle des services publics et des transferts de ressources. L'État peut également anticiper le paiement de budgets plus importants avec les recettes fiscales provenant de revenus gonflés par l'inflation.

Néanmoins, malgré tous ces avantages temporaires, l'inflation finit par dérégler les activités économiques normales, surtout si son rythme varie. Les taux d'intérêt tiennent généralement compte du rythme d'inflation anticipé qui alourdit les coûts de production, décourage la consommation et fait baisser la valeur des actions et des obligations.

La hausse des taux des prêts hypothécaires et l'envolée des prix de l'immobilier découragent la construction. L'inflation érode le pouvoir d'achat réel des revenus et des actifs financiers, ce qui réduit la consommation, surtout si les consommateurs ne peuvent pas ou ne veulent pas utiliser leur épargne ou accroître leurs dettes personnelles. L'investissement souffre du déclin général de l'activité économique et les profits sont limités dans la mesure où les employés demandent à ce que l'inflation qui frappe leurs revenus soit compensée par des mécanismes automatiques de hausse des salaires.

La plupart des matières premières et des coûts d'exploitation réagissent très rapidement aux signaux inflationnistes. Des prix plus élevés finissent par nuire aux exportations, provoquant des déficits dans le commerce extérieur et entraînant des problèmes de taux de change. L'inflation est un élément essentiel dans les booms et récessions des cycles économiques, qui provoquent des distorsions indésirables dans les prix et l'emploi, ainsi qu'une incertitude généralisée quant aux performances futures de l'économie.

Les effets de l'inflation sur chaque individu dépendent de nombreux facteurs. Les catégories de population dont les revenus sont relativement fixes, particulièrement dans les catégories de bas revenus, souffrent de l'inflation, alors que celles dont le revenu est plus flexible ou négociable peuvent le maintenir, voire l'accroître. Ceux qui dépendent d'avoirs à valeur nominale fixe, tels que comptes d'épargne, pensions, assurances ou titres de créance à long terme, souffrent de l'érosion de la richesse réelle.

En revanche, ceux dont les avoirs ont une valeur fluctuante, comme les biens immobiliers, les objets d'art, les matières premières et les biens permanents, peuvent maintenir ou accroître la valeur de leur patrimoine. Les salariés du secteur privé luttent pour introduire des indexations sur le coût de la vie dans

leurs contrats de travail. Les emprunteurs bénéficient de l'inflation alors que les prêteurs en souffrent, car les prêts hypothécaires, personnels et commerciaux ainsi que les emprunts d'État sont remboursés avec de l'argent déprécié et les taux d'intérêt parviennent rarement à rattraper les taux d'inflation. Une « psychologie inflationniste » finit par inspirer toutes les décisions économiques, publiques ou privées.

La substitution da la monnaie par ses substituts proches, notamment la monnaie étrangère (dans une économie instable et de surcroît dollarisée), et les titres, est généralement présente en période de forte inflation et faible en periode de stabilité.

En période de forte inflation, suite à la démission de la monnaie nationale face à sa fonction de réserve de valeur, la substitution consiste en un phénomène de remplacement de la monnaie nationale par les devises, principalement dans son rôle de réserve de valeur mais pratiquement aussi, dans ces fonctions traditionnelles dont : d'intermédiaire d'échange, l'unité des comptes.

En période de stabilité, elle consiste au remplacement de la monnaie par les titres, pour répondre au besoin des agents économiques de réaliser des profits, à la suite de la demande de monnaie pour motif de spéculation.

La substitution monétaire se caractérise ainsi par une désaffectation à l'égard de la monnaie nationale au profit de la devise étrangère en période d'inflation élevée et variable et au profit des titres porteurs d'intérêt, en période de stabilité. La substitution de monnaie aboutit à la marginalisation de la monnaie nationale dont l'importance relative dans les transactions intérieures se réduit inexorablement.

En définitive, la détérioration de la situation économique et financière sur le fond d'inflation aigue qui accroît le coût de la détention de la monnaie nationale constitue la cause déterminant de la substitution monétaire.

Par ailleurs, il est à signaler que deux monnaies sont substituables si l'augmentation du taux d'inflation dans un pays, se traduit par le renchérissement du coût de détention de la monnaie nationale et la perte de sa valeur, entraînant ainsi une augmentation de la demande de la monnaie étrangère et vice-versa.

En d'autre terme, à la suite de l'augmentation du coût de détention de la monnaie nationale, les agents économiques s'en débarrassent progressivement et le remplacent par les devises. Il est aussi à noter que les monnaies constituent des substituts parfaits.

Signalons également que la monnaie se substitue aux titres si l'intérêt de détention des titres est plus grand que celui de détention de la monnaie, sur base de la raison de la demande de la monnaie pour motif de spéculation.

2.2. Substituabilité des actifs : Analyse théorique 2.2.1. Théories de base

Il sera ici question de développer les théories économiques de base se rapportant sur l'aspect microéconomique et macroéconomiques des différents concepts de base de ce travail. Pour ce faire nous commencerons d'abord à parler des théories microéconomiques dans sa première sous section et en suite des théories macroéconomiques dans la deuxième.

microéconomiques, nous traiterons de la théorie sur le prix et la quantité demandée d'un bien, de la théorie sur la préférence, la théorie sur la substituabilité et complémentarité entre deux biens et enfin nous parlerons de la théorie sur l'élasticité.

Dans leur processus de choix et eu égard à la multiplicité des besoins face à la rareté des ressources qui caractérisent l'univers économique, les agents économiques ont toujours poursuivi un objectif ultime, à savoir l'optimisation de leur satisfaction et notamment la maximisation de la rentabilité des capitaux placés.

Face à cet objectif « de la maximisation ou de la satisfaction, les agents économiques sont appelés à régler leurs comportements en effectuant des allocations efficaces et efficientes des leurs ressources.

Poursuivant cet objectif, les agents économiques se voient dans l'obligation d'opérer continuellement le choix entre l'une ou l'autre des possibilités concurrentes à leur portée.

Toute chose restant égale par ailleurs, un agent économique porte son choix sur un actif quelconque plutôt que sur un autre, pour autant que cet actif i lui procure une satisfaction supérieure.

Parallèlement à un consommateur rationnel qui porte son choix de consommation sur un bien ou un producteur sur une procédée de production, au dépend d'un autre qui n'est pas économiquement intéressante pour lui, les agents économiques aussi préfèrent détenir leurs richesses dans des actifs de portefeuille (financier ou monétaire) qui offrent un avantage comparatif par rapport aux autres.

Les biens économiques sont de deux sortes : ceux qui ont une utilité directe (les biens de consommation en général) et ceux qui procure un service productif (les biens d'investissements) ou un rendement pécuniaire (les titres). Chaque bien est demandé en fonction de cette utilité directe ou de ce service

appréciable en termes monétaires il est substituable à d'autres biens et son prix relatif
fait partie de l'ensemble des prix. Tous les marchés des biens sont interdépendants. ( 11)

Un bien est préféré à l'autre, si pour un même besoin, éprouvé par un consommateur, il procure une utilité comparativement supérieure. Ils sont alors appelés biens substituables.

La théorie économique renseigne que ; toute chose restant égale par ailleurs, la quantité demandée d'un bien baisse quand son prix augmente, et ce bien devient économiquement moins intéressant par conséquent, comparativement à l'autre bien qui lui est substituable.

En économie, le concept d'élasticité est celui permettant de mesurer le degré de sensibilité d'une variable en fonction des variations d'une autre variable. Ce terme a été inventé par Alfred Marshall et est utilisé principalement pour mesurer l'élasticité de la demande par rapport aux prix, au revenu, et l'élasticité croisée de deux biens.

L'élasticité de la demande par rapport aux prix permet de savoir si une variation du prix entraîne une variation inverse de la demande plus ou moins importante. On considère en effet qu'en situation normale (toute chose restante égale par ailleurs), une hausse de prix entraîne une diminution de la demande.

¹¹ M. MOURGUE, La monnaie système financier et théorie monétaire, 3^e ed, Paris, Economica, 1993, p379

Si, par exemple, le prix d'un bien augmente de 10 pour cent, deux cas sont possibles : soit la demande diminue de moins de 10, alors la demande est relativement inélastique au prix ; soit elle diminue de plus de 10 pour cent, et elle est alors élastique. Il existe deux cas extrêmes. Une rigidité de la demande, ce qui peut s'expliquer par l'absolue nécessité du bien considéré pour les consommateurs. Une élasticité parfaite, c'est-à-dire qu'une variation même très petite du prix entraîne la disparition de toute demande. Il est alors vraisemblable qu'il existe un bien substituable sur lequel la demande s'est reportée.

La substituabilité de deux biens peut s'analyser plus précisément en calculant l'élasticité croisée, c'est-à-dire la variation de la demande d'un bien X par rapport à celle d'un bien Y. Les biens peuvent alors se révéler indépendants (le changement de prix de Y n'a aucune conséquence sur la quantité de bien X demandée), substituables (une hausse ou une baisse du prix de Y entraîne une augmentation ou une hausse de la demande de bien X ; ce pourrait par exemple être le cas des pâtes et du riz), ou encore complémentaires (une hausse du prix de Y entraîne une baisse de la demande de X. C'est par exemple le cas de l'essence et des automobiles).

De façon générale, la demande d'un bien dépend dans une large mesure du nombre des substituts proche que ce bien possède. Prenons deux biens différents x et y, et supposons que tout le monde considère ces biens comme des substituts proches. Pour que chacun des ces biens soit effectivement acheté, il faut que leurs prix soient identique.

Que deviendrait la demande du bien x si son prix augmente, mais que le prix de l'autre bien y reste inchangé ? Évidemment, elle deviendrait nulle ; la demande du bien x est très élastique car il existe un substitut parfait.

Si un bien a beaucoup des substituts proches, il faut s'attendre à ce que sa courbe de demande soit très sensible à la variation de prix, par contre si un bien ne possède pas des substituts proches, il peut avoir une demande assez inélastique. 12

Dans le domaine de la gestion du portefeuille, on peut selon le même principe étudier la substituabilité des actifs financiers et monétaire, comme par exemple celle des titres par rapport aux l'encaisses. En cas de renchérissement du coût des encaisses. Dans ce cas précis, on parle alors d'élasticité de substitution.

Dans cette sous-section qui sera consacrée aux théories macroéconomiques, nous traiterons de motifs de demande d'encaisses, du choix optimal du portefeuille,

La demande de monnaie pour motif de transaction qui représente la détention de la monnaie pour des dépenses futures qui sont connues avec certitude aussi bien du point de vue de la date de ces dépenses que celui de leur volume précis, résulte d'une synchronisation imparfaite des recettes et des dépenses en supposant implicitement une prévision parfait en ce qui concerne leur évolution dans le temps.

La demande de monnaie pour motif de précaution est une détention d'actifs liquides qui vise à pallier l'écart anticipé entre les futures recettes et les dépenses à venir, elle résulte de désire de maintenir une probabilité déterminée de ne pas se trouver à court de fonds. D'ou la nécessité des ces encaisses de précaution en actif liquides pour assurer la certitude d'être solvables à tout moment.

Les motifs personnels qui conduisent à détenir des actifs liquides, motif de transaction et de précaution, préférence pour la liquidité souci d'éviter le risque sont tous familiers qu'il ne pas nécessaire de les discuter en détail. ( 13)

pour motifs de transaction et aussi pour motif de précaution, met l'accent beaucoup plus sur la fonction de moyen de paiement que sur celle de réserve de valeur.

Par contre la demande de monnaie pour motif de spéculation qui met avant tout l'accent sur la fonction de réserve de valeur de la monnaie et non sur celle de moyen de paiement, repose sur la prévision imparfaite des prix futurs des actifs. D'ou la nécessité de ces encaisses en actifs pouvant apporter un plus valu.

La demande de monnaie pour motif de transaction et également pour la plus grande partie la demande d'encaisses de précaution, s'analysent à l'aide

du principe de la minimisation des coûts c'est-à-dire en employant la théorie des stocks ou la détention de monnaie à des fin de transaction et de précaution est considérée comme un stock des moyens de paiement (M1) ou de réserve temporaire de pouvoir d'achat (M1 ou un concept plus élargie de la masse monétaire). En conséquence, le montant optimale de monnaie détenue peut être déterminé de la même façon que le stock optimal des biens.

Par contre la demande de monnaie pour le motif de spéculation résulte du principe de la maximisation de l'utilité, Ou autrement dit, elle s'appuie sur la théorie du portefeuille.

Pendant que l'utilité des encaisses de transactions réside en des économies des coûts de transaction et que celle des encaisses de précaution en la solvabilité, l'utilité des encaisses de spéculation découle de la sécurité de la valeur en capital .cette utilité de la détention de monnaie se réfère à l'évolution future des prix d'actifs ou l'évolution des taux d'intérêt.

Le motif de spéculation correspond selon J. M. Keynes,au désir de profiter d' une connaissance meilleure que celle du marché de ce que réserve l' avenir il fonde une demande spéculative globale de monnaie qui trouve sa justification dans les désaccords des opinions sur le taux d' intérêt futur ou dans les comportements des opérateurs face aux risque,

En ce qui concerne ce que l'on appelle l'approche par la théorie du portefeuille qui explique les encaisses de spéculation, il semble très vraisemblable que ces dernières soient détenues plus sous forme de réserve des valeurs qui rapportent un intérêt que sous forme de monnaie du type M1 qui ne rapporte rien.

Le stock des actifs non physiques détenus dans le patrimoine d'un agent économique se repartit entre la monnaie et les titres si leurs prévisions sur le taux d'intérêt futur divergent.

Tout comme le patrimoine d'un agent économique est un ensemble effectif d'éléments que l'on définit en compréhension comme l'ensemble des toutes les richesses que possède un agent économique regroupant : les actifs non financiers, les actifs financiers et monétaire, le portefeuille quant à lui, est un sous ensemble du patrimoine d'un agent économique ayant comme éléments, les actifs financiers et monétaire.

Si le patrimoine d'un agent économique a une structure qui est fonction d' un certain nombre des phénomènes socio-économiques, le portefeuille d' un agent économique aussi a une structure qui s' adapte aux situation économique qui sévit au sein de l'économie.

Si bien que conduit par le souci de maximiser son intérêt, l'agent économique a le choix entre détenir son portefeuille en actifs financiers ou en actif monétaire au regard des variables économiques.

Par ailleurs, détenir son portefeuille sous forme d'actif monétaire est certainement très pratique pour les transactions réelles. Mais cela signifie aussi, ne recevoir aucun revenu sous forme d'intérêt car la monnaie ne rapporte rien.

Par contre détenir toute ses richesses sous forme de titres, implique que l'on reçoit de l'intérêt sur toute sa richesse. Mais aussi qu'il faut en couvrir les peines en terme de coûts liés à la conversion des titres en monnaie pour effectuer des transactions.

Ainsi s'impose comme nous l'avons déjà dit ci avant, l'importance majeure pour les agents économiques de pouvoir faire leur choix non pas sur quel actif détenir l'ensemble de son portefeuille, car Il est donc certain qu'il faut détenir à la fois des titres et la monnaie, mais dans quelle proportion ?

La décision concernant la composition optimale du portefeuille s'établit sur la base de deux catégories de données, il s'agit d'une part des élément objectifs du choix du portefeuille constitués par le taux d'intérêt de rendement anticipé et le degré du risque du portefeuille qui comme peuvent être obtenus par le calculs des probabilité et d'autre part, des éléments subjectifs représentés par la fonction d'utilité ou par des courbes d'indifférence qui décrivent la propension pour le risque de la part de l'individu concerné. Trois éventualités concernant la propension pour le risque peuvent être envisagées : une neutralité par rapport au risque, une préférence pour le risque et une aversion contre le risque.

Si l'individu n'est pas sensible au risque, il est donc neutre par rapport au risque. Il n'accorde aucune considération à l'ecart-type. Le seul élément de sa fonction d'utilité est alors le taux de rendement anticipé par conséquent, l'individu ne détiendra pas de monnaie à des fins de spéculation.

Un autre comportement extrême par rapport au risque est celui de l'individu qui aime le risque et qui accorde une valeur positive au risque. Par conséquent, l'agent économique choisira le portefeuille le plus riche en risque et en

et en rendement. Ce portefeuille généralement n'inclus pas non plus la monnaie. Ce groupe de joueurs détiennent une grande partie de leur patrimoine, si ce n'est pas la totalité en des actifs qui peuvent entraîner un gain important en valeur de capital et qui sont en même temps liés à une probabilité aussi élevé de perte en valeur de capital.

Par conséquent, les agents économiques qui sont neutres par rapport au risque et ceux qui ont une préférence pour le risque, ne détiennent pas en règle générale, d'encaisses de spéculation parce que ces encaisses servent en général à réduire le danger d'une éventualité perte en valeur de capital.

Les encaisses de spéculation se fondent donc sur un motif de précaution. C'est-à-dire sur le motif d'éviter le plus possible une perte en valeur de capital.

L'agent économique décide de détenir tous ses actifs sous forme de monnaie ou sous forme de titre sur la base d'une comparaison entre taux d'intérêt courant et taux d'intérêt réel.

La comparaison entre ces deux taux constitue l'élément essentiel qui guide la décision de l'agent économique par rapport au choix optimal de détention de son portefeuille.

Si par exemple le taux d'intérêt courant est inférieur au taux d'intérêt réel, le rendement que l'agent économique espère retirer de la détention d'un titre est négatif. Dans ce cas, le spéculateur est convaincu que le taux d'intérêt courant est trop bas par rapport au taux réel et que de ce fait, le prix des titres est trop élevé. Il s'attend donc à une réduction de ce prix et à une perte en capital, en valeur relative qui est supérieure au taux d'intérêt des titres. Et dans ce cas, il est incité à détenir son portefeuille sous forme monétaire.

Si par contre le taux d'intérêt courant est supérieur au taux d'intérêt réel, le rendement que l'agent espère retirer de la détention d'un titre est positif. De ce fait, le spéculateur peut soit considérer que le taux d'intérêt courant est trop élevé par rapport au taux d'intérêt réel. Dans ce cas, il anticipe un accroissement du prix des obligations. Qui fait que la valeur relative du gain en capital ainsi prévu s'ajoute au taux d'intérêt courant pour déterminer une valeur positive de rendement. Soit il ne peut estimer que le taux d'intérêt courant égale au taux d'intérêt réel, ne

prévoyant donc pas aucune variation des prix des titres, il compte sur un taux de rendement positif uniquement formé par le taux d'intérêt courant.

Soit encore il peut considérer que le taux d'intérêt courant est trop bas par rapport au taux d'intérêt réel, il prévoit donc une perte en capital, mais la valeur relative de celle-ci est inférieure au taux d'intérêt courant. Tout

En outre, Si le taux d'intérêt courant est égal au taux d'intérêt réel, la perte en capital prévue du fait d'un taux d'intérêt courant jugé trop bas, compense le `revenu issu du patrimoine des coupons . De ce fait, le rendement est nul et les agents détiennent indifféremment des titres ou la monnaie.

La stabilité macroéconomique relative obtenue depuis 2001 à travers les différents programmes économiques notamment le PIR et le PEG devrait induire une mutation des préférences des agents en faveur des actifs d'épargne en monnaie nationale plutôt les actifs étrangers. Le chapitre trois consiste en une vérification empirique de cette mutation de structure de comportement de détention d'actifs, principalement en ce qui concerne leur degré de substituabilité.

Chapitre 3. L'analyse empirique du phénomène

Comme nous l'avons déjà dit ci avant, la stabilité économique n'a rien à avoir avec la constance. Si bien qu'au moment ou les physiciens et les théoriciens des sciences exactes définissent la stabilité d'un corps comme étant l'état dans lequel ce corps ne subit aucune influence d'une quelconque force pouvant modifier son Etat, les économistes par contre, se conviennent d'établir une nette démarcation entre la stabilité et la constance.

En effet, en économie le concept de stabilité désigne la situation d'une variable dont les fluctuations s'opèrent dans un intervalle des valeurs acceptable et relativement petit et défini. La stabilité macroéconomique est une situation caractérisée par la stabilité des prix, de la viabilité de la situation extérieure et de la stabilité du système financier.

Il s'agira dans cette partie, de voir le comportement de l'économie congolaise de 2003 à 2005 par le moyen des indicateurs des mouvements économiques ou des variables clés du comportement d'une économie.

Ainsi, les graphiques ci-dessous se rapportant à la volatilité de l'inflation, à l'évolution du taux d'intérêt du billet de trésorerie et à l'allure du taux de change vont nous aider à voir ce comportement.

La lecture du graphique N°1 nous fait remarquer que l'indice de prix à la consommation a fluctué dans un intervalle de [97536013 ; 170620518] avec un ecartype de « 25124713,4» et un écart moyen de « 2088128,73» pendant toute la période de 2003 à 2005.

La lecture du graphique N°1 nous fait remarquer que le taux d'inflation cumulé a fluctué dans un intervalle de [0,8 ; 32,7] avec un ecartype de « 7,85589406 » et un écart moyen de « 0,59714286 » pendant toute la période de 2003 à 2005.

b). l'évolution du taux d'intérêt du billet de trésorerie Graphique N°3

Les graphiques N°3 nous montre que le taux d'intérêt nominal du billet de trésorerie (de 7 jours de maturité) a fluctué dans un intervalle de [4 ; 65] avec un ecartype de « 1,869982 » et un écart moyen de « -0,06142857 »


























1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11	12	13	14	15	16	17	18	192021		22232425262728293031	3233343536
						83113211121041													0000000000438443222111

Les graphiques et N°4 nous montre que le taux d'intérêt réel du billet de trésorerie (de 7 jours de maturité) a fluctué dans un intervalle [0,209424 ; 7, 5], avec un ecartype de « 18,6951268

Au graphique N°5, nous constatons que le taux de change a fluctué dans un intervalle de [371,72 ; 510,89] avec un ecartype et un écart moyen respectivement de « 40,7871 » et « 0,69228571 »

Conclusion partielle

A la lumière de toutes ces interprétations en rapport avec l'évolution du taux d'inflation, du taux d'intérêt et du taux de change, des variables économiques qui aident par ailleurs à savoir si oui ou non l'économie connaît une période d'équilibre ou de déséquilibre, nous constatons et concluons que pendant la période allant de 2003 à 2005, l'économie congolaise a connu une situation de relative stabilité. Car, les intervalles de fluctuation ont été relativement petits avec les ecartypes et les écarts moyens qui avoisinent relativement zéro.

Du latin struere, le concept de structure désigne les proportions dans lesquelles, chaque élément se retrouve dans un ensemble donné. Il s'agit en fait de l'importance relative de chaque composante dans l'architecture d'un système donné.

Pour le cas de notre travail, la structure du portefeuille sera circonscrite dans un ensemble bien défini et composé uniquement des trois éléments dont : les trois actifs que nous avons considérés dans notre travail ; notamment : la monnaie nationale ou la circulation fiduciaire hors banque ; les devises ou les monnaies étrangères et enfin les titres en monnaie nationale ou le billet de trésorerie.

Le graphique ci-dessous va nous donner la structure ou encore l'architecture du portefeuille des agents économiques congolais tout au long de la période 2003 à 2005.

La lecture du graphique ci- dessus nous renseigne que pendant toute la période de 2003 à 2005, les dépôts en devises ont étaient les plus sollicités par les agents économiques, en concurrence de 52% du portefeuille. Vient en suite la circulation fiduciaire hors banque avec 46% du portefeuille et enfin les billets de trésorerie avec seulement 2% du portefeuille. Ce qui prouve à suffisance que les agents économiques congolais se sont méfiés des titres en monnaie nationale (billets de trésorerie) pour détenir leurs richesses.

3.3 L'analyse économétrique des effets de la stabilité économique sur la substituabilité entre les actifs

Le point 3.1 de ce chapitre nous a montré clairement que pendant toute la période de 2003 à 2005, l'économie congolaise a bel et bien connu une relative situation de stabilité.

Dans cette partie, il sera question d'analyser par le moyen de l'outil économétrique, l'impact de cette relative stabilité sur les préférences des agents économiques congolais par rapport à la préférence marquée des billets de trésorerie dans leurs portefeuilles.

L'économétrie est un outil à la disposition de l'économiste qui lui permet d'infirmer ou de confirmer les théories qu'il construit. D'abord, le théoricien postule des relations d'association ou de liaison entre les variables économiques ou entre les phénomènes sociaux. En suite, la méthode économétrique fournit des estimations sur les valeurs des coefficients qui permettent notamment : de connaître avec précision s'il y a liaison entre deux variables notamment : la variable explicative et la variable expliquée (au moyen de la significativité des paramètres) ; de connaître l'intensité de liaison qui existe entre ces deux variables (la valeur de R² qui désigne le coefficient de détermination) ; et de mesurer l'impact de la modification de la valeur d'une variable sur une autre, que l'on peut formalisé comme suit :

La méthode économétrique suit un protocole à quatre étapes dont la spécification du modèle, l'estimation des paramètres, la validation du modèle et la prévision.

Dans les sciences sociales et particulièrement en sciences économiques, les phénomènes étudiés concernent le plus souvent des comportements afin de mieux comprendre la nature et le fonctionnement des systèmes économiques. L'objectif du modélisateur est dans le cadre de l'économétrie et au travers d'une mesure statistique, de permettre aux agents économiques dont les ménages, les entreprises, l'Etat et le reste du monde, d'intervenir de manière plus efficace, après qu'ils aient eu connaissance exacte de la manière dont fonctionne l'économie. C' `est à dire, la manière dont les variables économiques s'influent mutuellement, les unes sur les autres. ¹⁵

La construction d'un modèle économétrique comporte un certain nombre d'étapes qui sont toutes importantes. En effet, en cas de faiblesse d'un des maillons de la construction du modèle, celui-ci peut se trouver invalide. Ces différentes étapes sont les suivants : la spécification économique, la spécification mathématique et la spécification statistique, après avoir choisi les variables qui illustrent mieux le phénomène.

Cette étape consiste à choisir les indicateurs qui vont permettre de saisir nos variables étant donné que celles-ci ne sont que des phénomènes économiques. C'est ainsi que nous nous sommes contentés de prendre le volume de la circulation fiduciaire hors banque pour saisir notre première variable dont la demande de monnaie nationale, lequel indicateur aura comme prix le taux d'inflation car celui-ci joue un rôle important dans la préférence des agents économiques pour la monnaie nationale.

En deuxième lieu, nous allons considérer le montant de la souscription au billet de trésorerie pour saisir notre deuxième variable dont la demande des titres. Lequel aura comme prix le taux d'intérêt du billet de trésorerie étant donné que la souscription au billet de trésorerie dépend à grande partie de son taux d'intérêt.

Enfin, nous prendrons les dépôts en devises par les banques créatrices de monnaie pour saisir la demande des devises. Lequel aura comme prix le taux de change. Car, comme personne ne l'ignore, quand le taux de change baisse continuellement, les agents économiques auront tendance à se débarrasser des devises et au cas contraire ils vont vouloir les conserver davantage.

La spécification économique est une étape de l'économétrie qui veut à ce que l'on rappelle la théorie économique qui sous-tend notre étude. De ce fait, notre étude entend confirmer la théorie microéconomique selon laquelle : pour deux biens substituables, la variation à la hausse intervenue dans le prix de l'un des biens fera à ce que la quantité demandée de l'autre bien augmente et que celle de ce bien baisse, tel que modélisé ci-après :

Pour le cas de notre travail, nous nous attendons à ce que la demande des titres en monnaie nationale augmente. Car étant donné la stabilité économique, détenir les titres est plus rationnel que détenir la monnaie ou les devises.

C'est ainsi que l'on s'attend à ce que le signe des paramètres soient positifs ce qui signifierait que les actifs sont substituables.

La spécification mathématique consiste à écrire le phénomène sous forme d'une fonction mathématique. C'est ainsi que. Nos modèles se présenteront comme suit :

LBTR la souscripti on au billet de trésorerie en milliers des CDF pris en arithme

: log
LTxinf l : le taux d'inflation cumulé en %, pris en logarithme (3) modèle multiple LTxchg le taux de change par unité de US pris en arithme

La spécification statistique consiste à poser un certain nombre d'hypothèses par rapport aux variables du modèle, pour assainir l'environnement du travail et par là même, prendre en compte les exigences de la méthode d'estimation que nous allons utiliser, dont celle de moindre carré ordinaire (M CO) en français et ordinary least squart (OLS) en anglais. Celle-ci consiste à minimiser les carrés des erreurs. Ces hypothèses sont les suivantes :

E ^aQui implique la nullité de centralité c'est-à-dire, on fait l'hypothèse

que les erreurs sont normalement distribuées. cette hypothèse se formalise comme suit :

~ E (u _i ;u _j ) = 0: Qui implique l'absence d'auto corrélation des erreurs c'est-à-dire, on fait l'hypothèse que les erreurs ne s'influent pas mutuellement. Cette hypothèse se formalise comme suit :

H0 : il y a absence d'autocorrelation des erreurs H1 : il y a présence d'autocorrelation des erreurs

l'hypothèse que la variance de l'erreur est égale pour toutes les observations, à travers le temps. Cette hypothèse se formalise comme suit :

H0 : il y a absence de l'hétéroscédasticité H1 : il y a présence de l'hétéroscédasticité

ou qu'elles ne sont pas dépendantes les unes des autres. Elle se formalise comme suit :

H0 : il y a absence de multi colinéarité des variables explicatives H1 : il y a présence de multi colinéarité des variables explicatives

Dans cette étape, nous allons estimer les valeurs des paramètres des modèles spécifiés ci haut, par la méthode de moindre carré ordinaire,

Le test de Breusch-Goldfrey sur l'auto corrélation a donné le résultat suivant : NR² = 2,946, associé à une probabilité de rejet de l'hypothèse nulle de 22,91%

NR² = 0,375, associé à une probabilité de rejet de l'hypothèse nulle de 53,98%

Les résultats obtenus au modèle n°1, nous montrent que tous les paramètres sont significatifs ou encore, ils sont statistiquement différents de zéro, sauf celui associé au taux d'inflation. Le R² est de 43% c'est-à-dire que le pouvoir explicatif de la partie systématique du modèle est faible et inférieure à la partie aléatoire. Mais Le modèle est bon dans son ensemble.

Et tous les tests des résidus confirment que les hypothèses de la méthode de moindre carré ordinaire sont respectées, tel que prouvés par les tests d'auto corrélation et de l'hétéroscedasticité des erreurs.

¹⁶ Ce modèle est la correction du modèle n°1 spécifié ci avant, lequel comporte une structure d'autocorrélation des erreurs.

Le test de Breusch-Goldfrey sur l'auto corrélation a donné le résultat suivant : NR² = 2,750, associé à une probabilité de rejet de l'hypothèse nulle de 25,27%

NR² = 0,254 associé à une probabilité de rejet de l'hypothèse nulle de 61,37%

Les résultats obtenus au modèle n°2, nous montrent que tous les paramètres sont significatifs ou encore, ils sont statistiquement différents de zéro, Le R2 est de 45% c'est-à-dire que le pouvoir explicatif de la partie systématique du modèle est faible et inférieure à la partie aléatoire. Le modèle est bon dans son ensemble.

¹⁷ Ce modèle est la correction du modèle n°2 spécifié ci avant, lequel comporte une structure d'autocorrélation des erreurs.

¹⁸ Ce modèle est la correction du modèle n°3 spécifié ci avant, lequel comporte une structure d'autocorrélation des erreurs.

Le test de Breusch-Goldfrey sur l'auto corrélation a donné le résultat suivant : NR² = 3,480, associé à une probabilité de rejet de l'hypothèse nulle de 17,54%

NR² = 0,135 associé à une probabilité de rejet de l'hypothèse nulle de 71,26%

Les résultats obtenus au modèle n°2, nous montrent que tous les paramètres sont significatifs ou encore, ils sont statistiquement différents de zéro, sauf celui associé au taux d'inflation et au taux d'intérêt qui par ailleurs sont les variables explicatives du modèle Le R2 est de 49% c'est-à-dire que le pouvoir explicatif de la partie systématique du modèle est faible et inférieure à la partie aléatoire. Le modèle est bon dans son ensemble.

Et tous les tests des résidus confirment que les hypothèses de la méthode de moindre carré ordinaire sont respectées, tel que le prouver par les tests d'auto corrélation et de l'hétéroscedasticités des erreurs.

Au regard des outputs obtenus après l'estimation des paramètres, et à la lumière de la théorie économétrique sur la validation des modèles, nous constatons que les modèles 1, 2, et 3 sont non admissibles. Car en dehors du faite que le pouvoir explicatif que l'on saisit par le coéfficient de détermination R² est faible pour tous les trois modèles. Ce qui prouve que les variables explicatives n'ont pas été efficaces pour expliquer la variable expliquée.

Dans les modèles corrigés, les paramètres associés aux variables explicatives ont été non significatifs ce qui montre qu'il n'y a pas de liaison entre le taux d'inflation, le taux de change et la souscription aux billets de trésorerie. C'est-à- dire que, la souscription aux billets de trésorerie n'a nullement suivit les mouvements du taux d'inflation ou du taux de change.

Par conséquent, nous disons que nos hypothèses sont confirmées. Car, malgré la stabilité économique observée de 2003 à 2005, les agents économiques se sont méfiés des billets de trésorerie, du fait que ceux-ci ont musé sur l'effet de mémoire sur la longue période d'instabilité et d'incertitude économique vécue avant cette période.

Eu égards à ce qui suit, il saute aux yeux que les préférences des agents économiques sur le choix d'actifs ont été guidées beaucoup plus par le risque plutôt que par le rendement comme on pourrait le penser.

À l'issue de notre étude sur les effets de la stabilité économique sur la structure du portefeuille et de la substituabilité, l'accent a été mis essentiellement sur l'analyse des effets de cette relative stabilité sur la souscription aux billets de trésorerie, qui est un actif rentable en période de stabilité et qui par conséquent ferait l'objet d'un choix économiquement rationnel en pareille situation, comparativement aux autres actifs considérés dans ce travail (monnaie nationale et les devises étrangères).

La stabilité économique dont il est ici question a été prouvée par la manière dont ont fluctués ce que nous avons appeler « les indicateurs des mouvements économiques » c'est-à-dire, les variables qui indiquent la situation que traverse une économie notamment : la situation de stabilité et d'instabilité économique. Car tout au long de la période 2003 à 2005, les fluctuations des ces variables se sont opérées dans des intervalles relativement petits, acceptables et relativement souhaitable. Concrètement il y a eu un écart moyen entre les périodes de « 0,59714286 » pour le taux d'inflation, de « -0,06142857 » pour le taux d'intérêt du billet de trésorerie et de « 0,69228571 » pour le taux de change.

Malgré cette situation de stabilité, les résultats de l'analyse ont montrés que les préférences des agents économiques ne se sont guerres portées sur les billets de trésorerie. En effet, pendant toute cette période, le portefeuille des agents économiques a présenté une plus grande proportion des devises dans sa structure, En concurrence de 52%. Ensuite la monnaie nationale de l'ordre de 46%, et les billets de trésorerie de 2% seulement. Ceci montre à suffisance que la relative stabilité n'a pas eu d'effets positifs importants sur les préférences des agents économiques en rapport avec le choix s rationnel pour la détention des richesses.

Ce manque d'effets de la stabilité économique sur les préférences des agents économiques congolais est dû essentiellement d'une méfiance des agents économiques sur les titres nationaux. Cette méfiance est justifiée par plusieurs raisons entre autres :

-la mémoire des agents économiques sur l'insolvabilité de la banque d'émission des autres titres précédemment utilisés notamment le certificat des dépôts, qui sont restés pour la plus grande partie non remboursés jusqu'aujourd'hui,

-L'incertitude sur la situation politique du pays. Car disent-ils : « on ne sait jamais, au Congo tout peut arrivé à tout moment c'est-à-dire que le régime politique peut changé à tout moment, et rien ne rassure que les nouveaux dirigeants du pouvoir vont reconnaître nos créances du fait qu'il y n'a pas une administration continue et perpétuelle au pays.

-Le délai de réaction d'une politique «économique mise en place. Car, il doit logiquement se passer un certain nombre des temps entre le moment oû une politique économique est mise en place et celui oû ses effets commencent à apparaître. Ce délai de réaction est dû a u fait que cette politique doit d'abord être vulgarisée et en suite les agents économiques doivent prendre le temps de l'étudier et de l'incorporer dans leurs calculs économiques.

-L'effet de mémoire. Car pour un peuple qui a vécu pendant près de 30 ans dans un environnement macroéconomique marqué d'instabilité et d'incertitude, ce ne sont pas les quelques 5 années de relative stabilité seulement qui vont l'amener à perdre son réflexe de se prémunir contre le risque de perte éventuelle de ses richesses.

Compte tenu d'une part de l'importance de l'épargne intérieure dans une économie, et d'autre part, du souci de réussite des politiques monétaire tel que nous l'avons relevé dans ce travail, nous pensons que l'institut d'émission des billets de trésorerie devra tenir compte de toutes ces raisons aussi longtemps que cela dépend d'elle.

Ces raisons sont le manque de confiance des agents économiques dû à l'insolvabilité dont elle a fait preuve avec les certificats des dépôts et le manque de vulgarisation totale.

En effet, elle doit se remettre en confiance aux regards des agents économiques en respectant tous ses engagements même dans des petites transactions. Elle doit être expéditive dans l'accomplissement de ses services notamment dans le paiement des intérêts et du principal, et doit éviter les files d'attentes qui finalement renvoient généralement les gens à un autre jour pour être servis.

Elle doit aussi se saisir de cet outil de la vulgarisation car comment les agents économiques seront-ils au courant d'une telle occasion de s'offrir des bénéfices si jamais l'information n'est pas bien véhiculée.

Elle doit enfin attirer les agents économiques avec des taux d'intérêts relativement élevés et toujours supérieurs au taux d'inflation.

Annexes

Included observations: 35 after adjusting endpoints Convergence achieved after 6 iterations

Included observations: 35 after adjusting endpoints Convergence achieved after 5 iterations

Included observations: 35 after adjusting endpoints Convergence achieved after 7 iterations

Les données relatives au taux d'inflation taux de change, taux d'intérêt, circulation fiduciaire hors banque, dépôts en devises, et souscription au billet de trésorerie

Période	I PC		Tx Inf		TX Chg		Txint7		Txint14		TxInt/28		tx7reel		tx14reel		tx28reel		CFHB		DépD		BTR
janv-03	97536013		0,8		414,29		6		26		26		7,5		32,5		32,5		49925654		41591338		433000
févr-03	98648594		2		417,11		6		26		26		3		13		13		49982675		41812703		1163000
mars-03	100707090		4,1		417,13		6		26		26		1,46341463		6,34146341		6,34146341		51410202		391637713		2015000
avr-03	102445075		5,9		415,98		6		26		26		1,01694915		4,40677966		4,40677966		52533703		43897112		3820000
mai-03	102916165		6,4		417,84		20		22		25		3,125		3,4375		3,90625		54118902		47494322		5983000
juin-03	105153860		8,6		422,69		20		22		25		2,3255814		2,55813953		2,90697674		56906449		48403212		6138000
juil-03	108460466		12,1		431,91		15		18		20		1,23966942		1,48760331		1,65289256		54067058		56748622		8757000
août-03	110068071		13,8		423,65		15		18		20		1,08695652		1,30434783		1,44927536		57917886		56510333		2357000
sept-03	108346388		12		382,97		15		18		20		1,25		1,5		1,66666667		58289008		46027755		1252000
oct-03	103327048		6,8		375,33		11		13		15		1,61764706		1,91176471		2,20588235		56038123		49538327		560000
nov-03	105345643		8,9		373,6		11		13		15		1,23595506		1,46067416		1,68539326		55383121		49995009		568000
déc-03	106414505		10		371,72		4		6		8		0,4		0,6		0,8		63148445		48107585		1110000
janv-04	107446341		1		379,2		4		6		8		4		6		8		60941124		46403930		1410000
févr-04	110642670		4,3		380,81		4		6		8		0,93023256		1,39534884		1,86046512		64460125		56951572		2068000
mars-04	115083390		8,2		383,63		4		6		8		0,48780488		0,73170732		0,97560976		63407730		64915988		3826000
avr-04	118038538		10,9		385,56		4		6		8		0,36697248		0,55045872		0,73394495		69585375		64658031		1206000
mai-04	118991006		11,8		386,94		4		6		8		0,33898305		0,50847458		0,6779661		69842778		65955316		806000
juin-04	122040425		14,7		388,29		4		6		8		0,27210884		0,40816327		0,54421769		75004666		68533032		2708000
juil-04	124270086		16,8		390,33		4		6		8		0,23809524		0,35714286		0,47619048		73815861		69277810		6304000
août-04	126787026		19,1		392,43		4		5		6		0,20942408		0,2617801		0,31413613		81361553		65801735		4382500
sept-04	129842935		22		411,3		7		8		9		0,31818182		0,36363636		0,40909091		87785364		69073920		3474000
oct-04	136175711		28		425,84		11		13		14		0,39285714		0,46428571		0,5		84823579		81565935		2362000
nov-04		137546978		29,3		432		11		13		14		0,37542662		0,44368601		0,4778157		89362588		80683347		2472000
déc-04		140186761		32,7		443,39		11		13		14		0,33639144		0,39755352		0,42813456		101467260		91789767		6596000
janv-05		147437292		5,2		447,27		20		24		29		3,84615385		4,61538462		5,57692308		95048066		116873579		1910000
févr-05		149025070		6,3		472,74		20		24		29		3,17460317		3,80952381		4,6031746		99536062		122467695		2712000
mars-05		152169207		8,6		495,9		65		69		74		7,55813953		8,02325581		8,60465116		102341529		134524918		10028000
avr-05		160564383		14,5		510,89		65		69		74		4,48275862		4,75862069		5,10344828		105168384		131658298		4039500
mai-05		161635348		15,3		510,71		65		69		74		4,24836601		4,50980392		4,83660131		103965443		122697066		3383000
juin-05		161108177		14,9		449,85		50		54		59		3,3557047		3,62416107		3,95973154		109673386		112924257		8224000
juil-05		164533767		17,4		490,64		31,8		36		40		1,82758621		2,06896552		2,29885057		108476500		124529372		5141500
août-05		163763952		16,8		485,11		41		45,99		50,99		2,43988095		2,7375		3,03511905		106220221		113223323		3351000
sept-05		165712738		18,2		466,33		35,8		40,75		45,75		1,96428571		2,23901099		2,51373626		111449909		117162931		4167000
oct-05		167729482		19,7		460,98		28,5		31,5		33,5		1,44670051		1,59898477		1,70050761		110750426		132049083		4127500
nov-05		168329569		20,1		455,8		28,5		31,5		33,5		1,41791045		1,56716418		1,66666667		106295230		135552380		5855500
déc-05		170620518		21,7		438,52		24,8		26,75		28,75		1,140553		1,23271889		1,32488479		119754946		123452041		8545000

La Circulation fiduciaire hors banque (CFHB) exprimé en milliers des francs congolais Les Dépôts en devise (DépD) exprime en francs congolais par unité de dollar américain

portefeuille	prop/ BTR	prop/CFHB	prop/DepD	vérification
91949992	0,47090814	54,2965289	45,2325629	100
92958378	1,25109756	53,768876	44,9800264	100
445062915	0,45274498	11,5512212	87,9960338	100
100250815	3,81044284	52,4022702	43,7872869	100
107596224	5,56060406	50,2981424	44,1412535	100
111447661	5,50751801	51,0611425	43,4313395	100
119572680	7,32357927	45,216899	47,4595217	100
116785219	2,01823486	49,5935072	48,3882579	100
105568763	1,18595687	55,2142569	43,5997862	100
106136450	0,5276227	52,7981886	46,6741887	100
105946130	0,53612152	52,2747938	47,1890847	100
112366030	0,98784303	56,1988752	42,8132817	100
108755054	1,29649147	56,035211	42,6682975	100
123479697	1,67476925	52,2030152	46,1222155	100
132149718	2,89520103	47,9817369	49,1230621	100
135449406	0,89036935	51,3737026	47,7359281	100
136604094	0,59002624	51,1278805	48,2820932	100
146245698	1,8516784	51,2867503	46,8615713	100
149397671	4,21961063	49,4089771	46,3714123	100
151545788	2,89186526	53,6877693	43,4203655	100
160333284	2,16673663	54,7518031	43,0814602	100
168751514	1,39969115	50,2653736	48,3349352	100
172517935	1,4328945	51,7990132	46,7680923	100
199853027	3,30042537	50,7709398	45,9286348	100
213831645	0,89322607	44,4499531	54,6568208	100
224715757	1,20685796	44,2942067	54,4989353	100
246894447	4,06165474	41,4515313	54,486814	100
240866182	1,67707229	43,6625778	54,66035	100
230045509	1,47057859	45,1934243	53,3359971	100
230821643	3,56292412	47,5143425	48,9227334	100
238147372	2,15895727	45,5501562	52,2908865	100
222794544	1,50407633	47,6763116	50,8196121	100
232779840	1,79010347	47,8778184	50,3320782	100
246927009	1,67154659	44,8514832	53,4769702	100
247703110	2,36391864	42,9123518	54,7237295	100
251751987	3,39421353	47,56862	49,0371665	100

L'analyse des effets de la stabilité macroéconomique sur la structure du porte feuille et la subtitution des actif financiers en république démocratique du congo de 2000 à 2003 cas du btr, devise et monnaie nationale

INTRODUCTION GENERALE

CHAPITRE PREMIER : CADRE CONCEPTUEL

Chapitre 3. L'analyse empirique du phénomène

Conclusion partielle

Annexes

Bibliographie