Memoire Online - Capital risque en Tunisie - prospective 2020

« Les opinions émises dans ce mémoire sont propres à leur auteur. L'Université Virtuelle de Tunis ne donne ni approbation ni improbation aux opinions exprimées par l'auteur. La politique de l'Université Virtuelle de Tunis est de dénoncer vigoureusement et de sanctionner sévèrement toute utilisation non-conforme à l'éthique des données, idées des autres ou reproduction qui ne respecte pas strictement le droit de la propriété intellectuelle »

Remerciements

Si ce stage de mastère a été mené à bien, c'est notamment grâce à l'encadrement sans faille des Professeurs Lotfi BOUZAIENE, Moncef BEN SLEMA et Refaat CHAABOUNI. Ils ont toujours été présents en dépit de leurs multiples activités. Je leur suis reconnaissant de m'avoir fait bénéficier tout au long de ce travail de leur expertise, de leur rigueur intellectuelle, de leur dynamisme et de leurs remarques constructives qui m'ont grandement aidé à améliorer la qualité de ce mémoire et m'ont orienté vers les axes les plus pertinents. Qu'il soit assuré de mon attachement et de ma profonde gratitude.

Une tendre pensée pour mes parents, ABDERRAHMEN et OM ELKHIR qui ont consacré leur vie au bonheur de leurs enfants et les encouragent toujours dans leurs projets.

Je voudrais enfin dédier ce mémoire à ma femme, CHIFAA, pour son grand amour et qui a accepté de sacrifier nombreuses soirées pour que j'avance dans mon projet de mastère. J'espère ne pas avoir été trop «ailleurs» par moments, on ne fait malheureusement pas de recherche à mi-temps ...

ARD	American Research & Development
BCT	Banque Centrale de Tunisie
BDET	Banque de Développement Economique de Tunisie
BEI	Banque Européenne d'Investissement
BNA	Banque Nationale d'Agriculture
BTS	Banque Tunisienne de Solidarité
CMLT	Court Moyen et Long Terme
COTIF	Compagnie Tunisienne D'investissement & de financement
CR	Capital Risque
EVCA	European Private Equity & Venture Capital Association
FBCF	Formation Brute de Captal Fixe
FITI	Fonds d'Incitation à l'Innovation dans les Technologies de l'Information
FONAPRAM	Fonds National de Promotion de l'Artisanat et des Petits Métiers
FOPRODI	Fond de Promotion et de Décentralisation Industrielle
FOSDA	Fonds Spécial de Développement Agricole
IPO	Initial public offering
LBO	Leveraged Buy-Out
LIPSOR	Laboratoire d'Innovation, de Prospective Stratégique et d'Organisation
MD	Million de Dinar tunisien
MICMAC	Matrice d'Impacts Croisés Multiplication Appliqués à un Classement
MIT	Massachusetts Institute of Technology
PIB	Produit Intérieur Brut
PME	Petite et Moyenne Entreprise
SCR	Société de Capital Risque
SFI	Société Financière Internationale
SICAR	Société d'Investissement à Capital Risque
SICAV	Société d'Investissement à Capital Variable
SPPI	Société de Participations et de Promotion des Investissements
UTICA	Union Tunisienne de l'Industrie, du Commerce et de l'Artisanat
VC	Venture Capital
ZDR	Zone de Développement Régional

Table des abréviations et acronymesTable des Matières

Liste des Figures

Liste des Tables

Résumé

Partant d'un contexte économique qui nécessite plus de dynamisme en matière d'investissement et de création d'entreprises, le capital risque, une profession structurée et organisée en Tunisie, joue un rôle important dans la chaîne de financement et d'accompagnement des entreprises notamment des PME innovantes qui constituent le secteur le plus dynamique de l'économie. Dans le présent rapport, nous considérons que le capital risque est un segment important pour le financement des PME en Tunisie qu'il est impératif de le développer dans le sens d'une meilleure contribution au schéma de financement des PME.

Nous proposons également, dans le but de dresser une vision future de ce secteur à l'horizon 2020, une étude prospective basée sur une analyse structurelle des macro-variables constituant le système du capital risque en Tunisie et qui a permis de présenter trois scénarii d'évolution possible dans le cours terme tenant compte les spécificités de l'économie tunisienne et particulièrement le système financier tunisien.

Mots clés : Capital Risque, Capital Investissement, prospective, Analyse structurelle, Innovation, PME, scénario.

Abstract

Starting a business environment that requires greater dynamism in investment and entrepreneurship, venture capital, a structured and organized in Tunisia, plays an important role in the financing chain and supporting businesses including innovative SMEs which constitute the most dynamic sector of the economy. In this report, we believe that venture capital is an important segment for the financing of SMEs in Tunisia it is imperative to develop in the direction of a better contribution to the scheme of financing of SMEs.

We also propose, in order to establish a future vision of this sector in 2020, a prospective study based on a structural analysis of the macro-variables of the system of venture capital in Tunisia and has helped to present three scenarios of possible evolution in the short term taking into account the specificities of the Tunisian economy and particularly the Tunisian financial system.

Keywords: Venture Capital, Private Equity, prospective, structural analysis, Innovation, SME, scenario.

Introduction Générale

1.1 Présentation

'année 2008 sera, sans nul doute, celle de la réorganisation la plus importante que le capitalisme financier mondial ait connue depuis un demi-siècle. Nul ne peut, aujourd'hui, se prononcer clairement sur l'impact qu'elle aura sur la conjoncture mondiale. Mais une chose est certaine, elle modifiera profondément le rôle, l'importance, le statut et le développement du capital-investissement (ou private equity).

En un mot la crise des marchés financiers va entraîner globalement un renforcement très significatif de ce type de financement de l'économie, jusqu'à lui donner un rôle majeur dans la restructuration du tissu productif des grandes économies développées. Cette conviction est justifiée dans l'économie tunisienne. Tout simplement parce que les PME qui composent une large partie de la structure productive de notre pays, n'ont pas aujourd'hui et auront encore moins demain, d'autres sources de financement que celles du capital-investissement.

La création d'entreprise par les nouveaux promoteurs souffre de plusieurs facteurs. L'identification de projets, l'étude des idées des nouveaux promoteurs, et bien sur du financement ; Aussi bien au niveau de la défaillance d'un système bancaire de plus en plus réticent à fournir les crédits nécessaires afin de compléter le schéma de financement des projets; mais également de l'absence de canaux de mobilisation du reliquat de fonds propres souvent nécessaire.

En Tunisie, ce problème a toujours préoccupé les autorités publiques, et les vingt dernières années ont vu la mise en place de nouveaux mécanismes et de nouvelles orientations en la matière qui relèvent du principe de la liberté d'entreprendre.

L'essentiel des mécanismes de financement existants se base sur le financement de l'investissement. Or, si le financement de l'investissement est important, la réalité en Tunisie nous signale que beaucoup d'entreprises ont un endettement global élevé, qui est difficile à soutenir (et qui contribue sans doute à l'importance des créances classées bancaires), et une structure de la dette caractérisée par une dette court terme trop importante. Ainsi, la mise en place d'un mécanisme spécifique dont la vocation est d'apporter des financements longs dans un objectif de restructuration financière apparaît utile d'être étudiée. Le besoin de canaux de capitaux longs est pourtant réel et important.

1.2 Problématique générale

L'analyse que j'essais de développer dans ce travail est de nature à dresser un état des lieus des modes de financement des PME en Tunisie en focalisant l'analyse sur le capital risque et sa participation dans le schéma de financement des entreprises et par la suite conduire une étude prospective à moyen terme afin d'évaluer les futurs possibles de ce segment financier pour dégager des scénarii d'évolution futur de ce secteur en Tunisie.

1.3 Organisation du rapport

Ce travail sera composé de deux grandes parties. Une première partie sera consacrée à l'étude du capital risque dans le monde et en Tunisie en passant par son rôle comme mode de financement des entreprises innovatrices à fort potentiel de croissance et souffrant de la difficulté de trouver le financement nécessaire. Une deuxième partie sera consacrée à l'étude prospective en optant pour une analyse structurelle des macro-variables constituant le système étudié pour dégager enfin trois scénarii d'évolution possible du capital risque en Tunisie à l'horizon 2020.

Première Partie
Rétrospective :
Capital Risque et financement des PME

Chapitre 1
Le Financement des PME

1.1 Introduction

Les PME se trouvent souvent confrontées à une panoplie d'handicaps notamment dans les premières phases de leur existence. Elles sont parfois même évincées du financement bancaire et ne trouvent leur salut que grâce à un financement par fonds propres. Toute fois, les écheveaux de PME, qui submergent le monde entier, pourraient servir à tisser la trame du nouveau tissu industriel destiné à se substituer à l'ancien qui souffre d'une usure certaine^1(*).

1.2 Modes de financement des PME

Les caractéristiques des PME quelles soient quantitatives ou qualitatives mettent en évidence la différence existante entre la petite et la grande firme. Cette différence nous laisse penser qu'il existe une logique financière propre à cette catégorie d'entreprises, car comme le constate Mr Michel Marchesnay^2(*)« la théorie financière de la petite firme reste à élaborer ».

En effet les PME en Tunisie, disposent pour financer leur croissance à long et moyen terme, non seulement des ressources propres (autofinancement, augmentation du capital), ressources extérieures (leasing, ressources bancaires) mais aussi d'autres types des ressources créées par l'Etat tel que (FOPRODI, FONAPRAM et les SICAR).

D'autre part, nos PME peuvent recourir à des sources étrangères qui ont pour origine soit des organismes financiers multinationaux soit les pays avec lesquels la Tunisie entretient des relations de coopération économique et financière soit enfin et avec rareté le marché financier international. Outre ces ressources les PME peuvent obtenir des crédits à court terme afin de financer leur exploitation (les crédits mobilisables, les crédits de trésorerie.....).

1.2.1 Par des fonds propres de l'entrepreneur

Les PME tunisiennes se caractérisent en dépit des améliorations récentes par une faiblesse de leurs structures financières telle que constatée par Mr Hédi Djilani^3(*) « la situation fragile des petites et moyennes entreprises en Tunisie est due essentiellement à l'insuffisance des fonds propres »^4(*).

Ce manque en fonds propres des entreprises tunisiennes n'est pas du au hasard. Il découle de l'histoire (entreprises familiales), de la politique volontariste des pouvoirs publics en matière de développement (aller vite), comme d'un appétit pour le risque le moins élevé des banques et du peu de respect qu'elles ont manifesté de l'orthodoxie financière. Mais il découle aussi d'une contrainte objective : un marché de fonds propres et de capitaux longs qui reste exigu et « sélectif »^5(*).

« L'autofinancement représente la richesse créée par l'entreprise. Il constitue sa ressource interne essentielle destinée à financer en tout ou en partie les investissements, l'accroissement des besoins en fond de roulement et à accroître les liquidités »^6(*).

« L'autofinancement est la machine qui permet de transformer l'énergie (l'argent) en travail (la valeur) »^7(*). En d'autres termes, l'autofinancement est représenté par la différence entre la CAF et la distribution des dividendes mis en paiement au cours de l'exercice. Il est traduit par les actionnaires par une augmentation de la valeur de leurs actions et donc par des plus- values. Toute entreprise assurant son développement exclusivement par l'autofinancement n'aura pas besoin de recourir ni à ses actionnaires ni au marché financier.

1.2.2 Par de l'endettement

L'endettement est la seconde source de financement de la PME. Il est considéré comme le moyen de financement le plus important par rapport au financement par les fonds propres. Même si le secteur bancaire est prédominant, les institutions et les produits de financement autres que bancaires se sont beaucoup diversifiés. Il faut souligner que la plupart des mécanismes qu'on trouve dans certain nombre des pays aux systèmes financiers plus développés existent en Tunisie.

Non seulement l'architecture légale et règlementaire est très riche mais une gamme importante d'institutions financières existe et des produits relativement sophistiqués ont été mis en place. On mentionnera de manière particulière le leasing qui s'est fortement développé mais également le factoring et les SICAR. L'existence de toutes ces sources de financement et d'accompagnement constitue une avancée réelle qui doit donc être appréciée à leur juste valeur.

1.2.3 Par des ressources complémentaires en fonds propres

Chapitre 2
Le Capital investissement

2.1 Introduction

Pour les PME, la question de la relève est cruciale. Les transmissions d'entreprises se heurtent souvent à une question de financement : insuffisance de capitaux de la part des successeurs potentiels, choix des mauvais partenaires financiers, absence de projet commun entre le repreneur et ses financiers. De même, les jeunes entreprises issues de la recherche, développant de nouvelles technologies, aboutissent souvent à des échecs en l'absence d'un mode original de financement.

C'est de ces problématiques qu'est née la vocation du capital investissement : accompagner ces entreprises en leur apportant des solutions « sur mesure » bâties sur un projet en commun, d'expériences et de valeurs partagées.

2.2 Définition

Le capital-investissement est une activité financière consistant pour un investisseur à entrer au capital de sociétés qui ont besoin de capitaux propres. Le terme de capital-investissement concerne généralement l'investissement dans des sociétés non cotées en bourse (d'où son nom de capital non coté ou de private equity en anglais en opposition au terme public). En français cela correspond aux notions de capital fermé en opposition au capital ouvert.

Les sociétés qui constituent un portefeuille de participations en réalisant des opérations de capital-investissement sont des sociétés de portefeuille ou des fonds d'investissement. Les opérations de capital-investissement se réalisent soit par achat de titres existants auprès d'anciens actionnaires, soit par apport de fonds nouveaux à la société, sous forme de souscription de titres nouvellement émis par elle (augmentation de capital).

Elles sont réalisées par des sociétés ou fonds d'investissement spécialisés constitués ad hoc, privés ou publics, d'origine industrielle ou financière (capital-investissement institutionnel avec notamment les fonds de pension, les assureurs et les banques), des individus fortunés et expérimentés (business angels ou investisseurs providentiels).

Les investisseurs en capital ont pour objectif la réalisation, par la cession ou la vente de leur part à plus ou moins long terme (3 à 10 ans selon les secteurs économiques) de plus-values. Cette « sortie » peut se faire soit de gré à gré, soit par introduction en bourse.

2.3 Les différents segments du Capital Investissement

Le capital-investissement se décompose en plusieurs segments aux caractéristiques suivantes^8(*) :

- Capital d'amorçage: les investisseurs en Capital d'amorçage, le plus souvent des personnes physiques, apportent du capital, ainsi que leurs réseaux et expériences à des projets entrepreneuriaux qui n'en sont encore qu'au stade de la Recherche et Développement. L'objectif de cette phase, très risquée sur le plan financier, est de finaliser le développement d'une technologie sous la forme de prototype permettant de valider la réussite du pari technologique, et de commencer à tester l'existence d'un marché. La signature d'un premier client assure la transition au stade du capital risque.

- Capital-risque : les investisseurs en capital-risque apportent du capital, ainsi que leurs réseaux et expériences à la création et aux premiers stades de développement d'entreprises innovantes à fort potentiel. Le terme « risque » utilisé (dans les autres pays, l'on emploie le plus souvent le terme de Venture capital), traduit mal l'aspect d' "aventure entrepreneuriale", qui rend le métier d'investisseur en capital fondamentalement différent des métiers purement financiers. Les quelques projets qui réussissent doivent plus que compenser les pertes en capital de ceux qui échouent.

- Capital-développement : le capital-développement concerne des entreprises qui ont franchi le stade du capital risque, et donc validé le potentiel de leur marché, et qui ont besoin de financements additionnels pour supporter et accélérer leur croissance; soit leur croissance interne (financement de leur besoin en fonds de roulement), soit leur croissance externe (acquisitions).

- Capital-transmission : également connues sous le terme anglais LBO, (Leveraged buy-out), ces opérations d'acquisition par emprunt consistent à acquérir la totalité du capital d'une société rentable, évoluant généralement sur un marche mûr, par une combinaison de capitaux et de financements bancaires (dette structurée). Ils permettent à un dirigeant, associé à un fonds de capital-investissement, de transmettre son entreprise, ou plus généralement de préparer sa succession en cédant son entreprise en plusieurs étapes (LBO à double détente).

- Capital-retournement : les investisseurs en capital-retournement acquièrent généralement la totalité (voire une part majoritaire) du capital d'une société en difficulté, puis y injectent les ressources financières permettant la mise en oeuvre d'un plan de redressement.

Le graphique 2.2 rend compte des flux de capitaux levés par le capital investissement depuis 1980 dans le monde et aux États-Unis. Au cours des six dernières années (2002-2007), l'activité du capital-investissement n'a cessé de progresser pour atteindre de manière très probable un pic en 2007.

Selon des chiffres encore provisoires collectés par Private Equity Intelligence (Preqin), le volume de montants levés dans le monde par 726 fonds en 2007 dépasserait les 500 milliards de dollars. En France, selon l'Association française des investisseurs en capital (AFIC), le montant des capitaux levés par les fonds en 2007 stagnerait à 10 milliards d'euros, alors que les montants investis par ces fonds progressent de 24 % à 12,6 milliards d'euros. La situation européenne, relevée par l'European Private Equity & Venture Capital Association (EVCA), marquerait une nette décroissance des fonds levés (74,3 milliards d'euros en 2007 contre 112,3 milliards en 2006) avec un maintien du flux d'investissement autour de 70 milliards d'euros

Lorsqu'on les ramène au niveau de la capitalisation boursière, ces chiffres peuvent sembler modestes. Ainsi, Jenkinson (2007) estime que le stock d'actifs sous gestion du capital-investissement est de l'ordre de 1 000 milliards de dollars, ce qui représente moins de 1% du stock total d'actifs. Ceci sous-estime le poids d'un secteur qui intervient sur des segments stratégiques du monde des affaires. En effet, comme le souligne Morgan Stanley, cité par Jensen (2007), en 2006 les 2 700 fonds existants ont été à l'origine de 25% de l'activité mondiale des fusions acquisitions, de 50 % du volume des financements structurés d'acquisitions et de 33 % du marché des introductions en bourse (IPO)^9(*).

Chapitre 3
Le Capital Risque

3.1 Définition

Le capital de risque (ou capital-risque) est une des formes de financement qu'une entreprise peut obtenir. Il s'agit de «prises de participation temporaires et minoritaires dans des entreprises non cotées afin de dégager ultérieurement des plus-values. Traduction du terme américain «venture capital», le capital-risque stricto sensu ne concerne, quant à lui, que les seules interventions en fonds propres dans les entreprises nouvelles ou en phase de création».^10(*) C'est donc une sorte de financement privé, contrairement au financement des entreprises cotées en bourse. La raison d'être du capital-risque est que c'est parfois une des seules sources de financement important qu'une entreprise peut obtenir pendant sa création. Les autres sources, comme les prêts octroyés par les banques, sont souvent trop difficile à obtenir pour une entreprise nouvelle, car ces sources considèrent que certains projets d'entreprises sont trop risqués.

La principale caractéristique du capital-risque est que, comme son nom l'indique, il comporte une grande part de risque pour le financeur. Cela vient du fait qu'il n'y a en général pas de garanties à ses investissements. Il peut soit gagner beaucoup d'argent, soit perdre tout son investissement. C'est pourquoi les investisseurs choisissent normalement d'investir dans des entreprises innovantes ou à fort potentiel de croissance. Le rendement, sous forme de plus-value (la différence entre le prix d'acquisition et le prix de revente de la participation), doit évidemment être très intéressant, puisque le risque est très grand.

Les prises de participation des investisseurs en capital-risque se font sous forme d'équité ou de quasi-équité, c'est-à-dire que les capital-risqueurs (les investisseurs) ont une influence significative et un certain contrôle sur les décisions et les politiques de l'entreprise financée. En «équité» veut donc dire que les deux acteurs - l'entreprise financée et le capital-risqueur - sont (presque) sur un même pied d'égalité.

Ce n'est généralement pas un individu seul qui investit en capital-risque, mais plutôt des sociétés de capital-risque, des fonds de capital-risque ou des filiales d'entreprises. Elles investissent sous la forme de capitaux propres, comme des actions ordinaires ou privilégiées, des options, des droits de souscription - qui donnent priorité aux actionnaires les plus anciens sur l'achat de nouvelles actions mises sur le marché par l'entreprise - ou des débentures - qui sont comme des obligations, mais sans garantie.^11(*)

Le capital-risque intervient généralement dans les premiers temps de l'entreprise en tant que capital-amorçage, capital-création et capital-développement, quoi qu'on parle parfois de capital-investissement dans le dernier cas^12(*). Il existe aussi du financement sous forme de capital-risque lors du redressement, du rachat ou de la fusion d'entreprises.

Les principaux avantages du capital-risque pour l'entreprise sont surtout liés à la grande flexibilité engendrée par la stabilisation de sa structure financière grâce au capital de risque. Comme il n'y a pas (ou peu) de remboursement à court terme, le capital investi peut servir exclusivement à l'accélération de l'entreprise. De plus, il s'agit souvent de la principale source de financement disponible pour une entreprise nouvelle ou avec un projet ambitieux.

Le capital-risque donne aussi accès à l'entrepreneur à l'expérience et au réseau d'affaires du/des capital-risqueur(s). Ce dernier avantage constitue par contre un inconvénient pour certains entrepreneurs, qui veulent être maîtres des décisions et politiques de leur entreprise. Un autre inconvénient de l'investissement en capital-risque est l'obligation pour l'entrepreneur de présenter un plan d'affaires extrêmement détaillé aux investisseurs, et de passer toutes les étapes de la sélection faite par ces derniers. Pour les investisseurs, le principal avantage est évidemment qu'ils peuvent gagner beaucoup d'argent à la revente de leur participation, mais le principal inconvénient est qu'ils peuvent aussi perdre leur investissement si le projet s'avère un échec.

La stratégie d'investissement des sociétés de capital de risque repose sur l'idée que toutes les sociétés de capital de risque cherchent : à investir dans des sociétés ayant un avenir prometteur dans leur domaine d'activités, et à obtenir des plus-values sur leurs investissements. C'est pourquoi elles sont prêtes à fournir toute l'expertise nécessaire qui permettra à l'entreprise de croître.

D'une manière générale on distingue trois critères fondamentaux d'investissement des sociétés de capital de risque :

En bref l'entreprise doit convaincre l'investisseur de son intention à mettre tout en oeuvre pour se développer et aussi faire preuve de capacité à réaliser les objectifs de rendement préalablement établis.

3.2 Naissance du Capital Risque

Les origines du capital-risque tel que nous le connaissons aujourd'hui sont pourtant fortement datées. Le métier est "officiellement" né aux États-Unis au lendemain de la Seconde Guerre mondiale. La première société de capital-risque - ARD (American Research & Development) a été créée à Boston par Georges Doriot en 1946. Il convient de noter également la naissance en 1946 de J.H. Whitney & Co, fondée par Jock Whitney, dont un des grands succès fut la naissance de Minute Maid^14(*). Il faut également souligner le rôle important de Laurence Rockefeller (troisième fils de John), qui permit la création d'Eastern Airlines, l'une des premières compagnies aériennes commerciales.

Le développement du capital-risque d'abord aux États-Unis et beaucoup plus tardivement en Europe, répond à une logique que Robert Lattès décrit dans son livre L'apprenti et le sorcier : "Quatre constatations montrent que nous sommes entrés dans un nouvel âge du capitalisme, en particulier du fait de l'utilisation des sciences et des technologies :

§ au lendemain de la Seconde Guerre mondiale la vitesse des découvertes ou des percées scientifiques et techniques s'accroissent de manière vertigineuse ;

§ dans la logique traditionnelle du capitalisme, ce bond en avant de la science aurait dû être canalisé par les entreprises, essentiellement les plus grandes. Or, ce sont de plus en plus de petites équipes qui, convaincues d'une innovation, vont imaginer son exploitation en termes de marché et vont progressivement bouleverser le paysage, en créant des entreprises pour sa mise en oeuvre ;

§ le système bancaire traditionnel n'est et ne va pas être capable de répondre aux modalités d'intervention voulues, et n'est d'ailleurs pas fait pour cela. Il va falloir, selon la terminologie américaine, inventer le Venture Capital ;

§ l'une des conséquences du surgissement et de l'impact des hautes technologies dans le champ industriel et plus généralement dans tout le champ des activités économiques, c'est l'accroissement de la productivité, en particulier grâce à la microélectronique, à l'informatique, à la robotisation, aux transmissions^15(*).".

Le capital-risque aura un développement assez rapide aux États-Unis. Les venture capitalist connaîtront d'importants succès lors des premières introductions en bourse des sociétés dont ils ont permis la naissance dans les années 60. Ainsi, l'introduction en bourse de Digital Equipment en 1968 fournit à ARD un retour sur investissement annualisé de 101 %^16(*). Les années 70 ne furent pas favorables au capital-risque, qui connut alors une période de relative stagnation. L'année 1978 marque un tournant, avec la loi abaissant la taxation des gains en capitaux de 49,5 % à 28 % et l'autorisation par le département du travail accordée aux fonds de pension de souscrire à des fonds de capital-risque. C'est le début de l'âge d'or du capital risque aux États-Unis et la confirmation du modèle de la Silicon Valley : les universités regorgent de chercheurs compétents, les nouvelles technologies sont en phase de décollage et d'importantes découvertes sont réalisées, les fonds d'investissement sont présents, actifs et structurés.

Les années 80 seront la plus importante période de croissance aux États-Unis pour le capital-risque. Les fonds levés passent de 600 millions de dollars en 1980 à 4 milliards en 1987, et ce malgré un environnement boursier défavorable qui débute en 1982 et prend fin en

1992. L'ampleur des fonds levés ne cesse de croître, à mesure que le profil des souscripteurs change. En effet, le mouvement majeur de la fin des années 80 -jusqu'à nos jours - est l'entrée dans les fonds de capital-risque des fonds de pensions et des institutionnels, aux côtés (mais pour des montants plus importants) de familles ou de personnes fortunées. Dès lors, le capital-risque change de dimension et atteint une relative maturité, pour prendre le visage que nous lui connaissons aujourd'hui.

3.3 Aux origines du Capital Risque moderne

Le capital-risque moderne trouve son origine au croisement de plusieurs facteurs :

- Le développement du management en tant que discipline - notamment autour de la Harvard Business School, de professeurs comme George Doriot, de la portée d'ouvrages comme ceux de Fayol et de Taylor. L'apparition de nouvelles formes de management, comme le management par projet, est concomitante avec le développement de sociétés à forte croissance. Un nouveau modèle de manager naît, porté par les enseignements de Harvard sur le sujet.. Par ailleurs, la pluridisciplinarité devient un facteur essentiel dans la réussite d'une entreprise. Il ne s'agit pas d'être un inventeur génial, il s'agit d'être capable de réunir au sein d'une même entreprise un ou plusieurs inventeurs géniaux, un manager, un financier, un "marketeur"... Le rôle du management est d'ailleurs considéré par les grands venture capitalists comme le critère de choix le plus important. Bien avant le produit... Et c'est sans-doute l'oubli de ce critère déterminant qui a marqué les belles années Internet ;

- L'ouverture croissante de la recherche et de l'Université au monde de l'entreprise. Cet élément est spécialement vérifié aux États-Unis, car c'est autour des grandes universités américaines que se concentreront les venture capitalists. Boston et le MIT, mais surtout Stanford et Berkeley en Californie, seront les berceaux de ces entreprises de croissance. La proximité de la recherche et du vivier de jeunes étudiants est un élément de dynamisme essentiel au développement des entreprises de croissance.

- La nécessité, mise en lumière par la Seconde Guerre mondiale, de financer la recherche appliquée en lui ouvrant des débouchés commerciaux, celle de fournir aux innovations des débouchés commerciaux importants - ne serait-ce que pour financer d'autres innovations- ne sont plus à démontrer. L'innovation a toujours été un élément constitutif du développement d'une entreprise. On peut penser évidemment à la découverte de l'électricité, à la création de Bell, au développement de Ford, au repositionnement de Nokia (de la pâte à papier à la téléphonie mobile) ou au rôle de Citroën. La nouveauté réside cependant dans l'idée que - dans un monde où l'innovation s'accélère- il peut être nécessaire, pour gagner du temps, d'encourager la création d'une entreprise spécifique pour développer un nouveau produit et l'accompagner sur le marché, en espérant des profits uniquement dans un second temps. C'est cette prise de conscience qui a permis le développement du capital-risque ;

- Un environnement législatif et réglementaire - notamment fiscal et boursier - qui permet d'offrir aux venture capitalists des portes de sortie. On a vu à quel point cet élément fut déterminant aux États-Unis à la fin des années 70. On retrouve le même phénomène en France au cours des années 80. Le capital-risque n'a de sens que s'il peut laisser espérer aux investisseurs initiaux un moyen de se retirer et de prendre leurs bénéfices. Mais, là encore, il convient de ne pas faire d'erreur sur ces portes de sortie. Ce n'est pas parce que le mouvement s'accélère qu'il faut se précipiter vers cette sortie. Georges Doriot a souvent insisté sur la nécessité pour l'entreprise d'avoir atteint une certaine maturité et une certaine solidité financière avant de recourir à l'introduction en bourse. Le rôle du venture capitalist est d'accompagner l'entreprise vers cette maturité. L'accélération Internet et la "bulle" boursière créée autour des sociétés qualifiées de technologiques a trop souvent encouragé les moins aguerris des venture capitalists à envisager beaucoup trop tôt la sortie, en espérant des gains substantiels de court terme, et en sciant ainsi la branche sur laquelle ils étaient assis.

- La partie financière n'est qu'une partie "mineure" du capital-risque. Le capital-risque n'est pas un métier de financiers. C'est un métier de découvreurs de talents, de dénicheurs de nouveau modèles économiques, de nouveaux produits et de potentialités. C'est un métier de "cocooner de projets". Apporter des financements pour permettre le développement de l'entreprise est un des volets important de l'activité. Ce n'est pourtant pas ce qui va garantir le développement du projet et le venture capitalist doit avoir un véritable rôle de coach de l'entreprise : ouvrir son réseau, conseiller les dirigeants, les accompagner dans leurs choix stratégiques... Cette partie a trop souvent été négligée pendant l'ère Internet, conduisant des entreprises à commettre des erreurs stratégiques qui peuvent aujourd'hui sembler basiques. De même, en amont de la décision d'investissement, la sélection des dossiers est un élément fondamental du métier. Il y faut du flair, de l'intelligence, une réelle vision stratégique, à la fois dans une optique centrée sur le dossier en lui-même mais également dans une optique de gestion de portefeuille et donc de dilution du risque. L'afflux de dossiers pendant la période Internet à souvent brouillé le message pour les venture capitalists, qui ont alors eu du mal à distinguer les vrais bons dossiers des mauvais. Un effet "moutonnier" a parfois pris le pas sur une réelle vision stratégique d'un secteur : " puisque tel fonds y va, sur un dossier similaire, alors c'est qu'il faut y aller...". La "coopétition" qui caractérise fortement ce secteur - dans lequel les intervenants sontà la fois concurrents et partenaires - a parfois montré ces limites. Elle nécessite une très grande maturité, qui a souvent manqué aux nouveaux entrants, notamment en France. L'apparition de nouveaux acteurs - notamment des leveurs de fonds- , servant d'intermédiaires entre les candidats au capital-risque et les venture capitalists a permis de lever partiellement cette difficulté. Mais il ne s'agit là que d'un palliatif.

Chapitre 4
Le Capital Risque en Tunisie :
Un service qui piétine

4.1 Introduction

Le Financement des entreprises en Tunisie est basé, principalement, sur le secteur bancaire qui représente la source principale de financement de l'entreprise avec 20 banques universelles dont la structure est comme suit : 38% étrangers, 36% particuliers tunisiens et 26% participations publiques l'entreprise et 14 établissements financiers (10 Organismes de leasing- 2 Sociétés de Factoring-2 Banques d'affaires) ainsi que 8 Banques Off Shore.

Cette source de financement se caractérise par les indicateurs suivants : Concours bancaires par rapport au PIB aux alentours de 70%, 20% de l'encours des crédits accordés aux particuliers (non professionnels) et un taux décaissements CMLT par rapport au FBCF privé aux environs de 35%.

Il faut signaler, également, que le système financier tunisien est caractérisée par la création de mécanismes de soutien qui ont pour objectif soutenir le secteur bancaire dans l'effort de financement des PME :

- La Banque tunisienne de solidarité (BTS), créée par le décret présidentiel du 21 mai 1997, est une banque de dépôt tunisienne régie par la loi n°67-51 du 7 décembre 1967 réglementant la profession bancaire. Placée sous la co-tutelle du ministère des finances et de la Banque centrale de Tunisie (BCT), elle vise à offrir des moyens de financement et la création de sources de revenus pour les personnes qui n'arrivent pas à réunir les ressources nécessaires ou à offrir les garanties suffisantes. Depuis sa création, elle a constitué une alternative au système bancaire classique en finançant les micro-projets de jeunes promoteurs moyennant le taux d'intérêt le plus faible du marché (5% contre un taux moyen du marché monétaire de 5,35%), la possibilité d'octroi d'un crédit allant jusqu'à 80 000 dinars et une extension des délais de grâce et des échéances de remboursement. La BTS cible essentiellement les jeunes diplômés de l'enseignement supérieur ou issus de la formation professionnelle.^17(*).

- La Banque de Financement des Petites et Moyennes Entreprises (BFPME) qui couvre l'intégralité des activités de conseil, de suivi et de financement dédiées aux petites et moyennes entreprises. Elle a été constituée le 1er mars 2005 dans le cadre de la loi n° 65 2001. La BFPME entend devenir la banque de référence des PME en Tunisie en développant un partenariat privilégié avec l'ensemble des structures d'appui à la création et au développement des PME et des intervenants du secteur financier

4.2 Le capital risque en Tunisie

Tentées par le succès des expériences des pays occidentaux, des sociétés spécialisées se sont lancées, en Tunisie, dans l'industrie du capital risque depuis 1995 dans le but d'enrichir davantage l'éventail financier et d'offrir plus d'alternatives financières pour les PME. Une alternative qui permet de renforcer la structure de nos firmes qui souffrent du syndrome de sous-capitalisation^18(*).

Le capital risque vient donc appuyer l'action bancaire notamment l'investissement et consolider le financement d'un pays émergent. Ainsi, la Tunisie a amorcé sa propre expérience inspirée par l'expérience des pays occidentaux. L'expérience tunisienne s'est en fait incarnée dans le FOPRODI et les SICAR. Ainsi, c'est dans l'évolution du FOPRODI que le capital risque a trouvé sa particularité.

4.2.1 Naissance du capital risque en Tunisie

En Tunisie, la création des premières sociétés d'investissement qui participaient dans le renforcement des capitaux propres des nouveaux promoteurs paraît remonter au début des années 60, mais contrairement aux USA, et à défaut d'un cadre légal et réglementaire adéquat cette expérience n'avait pas abouti.

A cette époque, les premiers entrepreneurs de Tunisie, étaient contraints pour le financement de leurs projets (une partie du capital et un crédit moyen terme), à s'adresser aux seuls créanciers de la place, que sont les banques, considérées assez exigeantes en terme d'apport personnel en fonds propres, et à défaut de compétence d'analyse sectorielle essentiellement industrielle évitaient le plus souvent les projets nouveaux considérés à risque. Cette attitude de prudence de la part des banques à l'époque, avait créé un vide dans le tissu économique et financier tunisien.

Le vide économique réside au fait que les banques ont financé beaucoup de projets classiques types commercial, immobilier, unités de conserves alimentaires traditionnels, huileries, etc.... et rarement des projets hors du classique pour ne pas dire innovants. Bien que ce rôle était et l'est toujours important pour relancer une économie encore jeune, il n'était pas suffisant pour qu'au fil des années la Tunisie ait une économie à haute valeur ajoutée, diversifiée et compétitive.

Le vide financier réside quant à lui au fait que la majorité des quelques promoteurs-innovants qui n'ont pas suffisamment de capitaux propres (atteignant au moins 30% du coût totale d'investissement) exigés par les banques, et ne possédant pas suffisamment de garanties en bien propre à hypothéquer pour l'obtention d'un crédit bancaire ( pour les 70% restant) ne trouvaient pas d'autres refuges en Tunisie, que les parents, les amis etc.. dont l'apport ne répondait pas toujours au besoin réel de leurs projets.

A partir de 1973, ce vide financier était graduellement et partiellement comblé par la création d'une série de fonds tel que le FOPRODI, que l'Etat avait créé pour atteindre des objectifs de développement régional et de promotion de la PME, à travers le renforcement des fonds propres des promoteurs par des dotations puis par des crédits à des taux concessionnels remboursables à long terme. Ce fonds, que nous assimilons ici à un fonds publique de capital-risque a soutenu l'initiative de beaucoup de promoteurs qui ont créé ou se sont associés avec des partenaires étrangers pour la création d'unités industrielles suite aux encouragements promulgués par la loi d'Avril 1972 et a permis par conséquent d'introduire une nouvelle gamme de PME industriels ( textiles et habillement, cuir et chaussures ...) dont les produits sont destinés aux marchés extérieurs, l'Europe essentiellement, surtout après l'Accord de Coopération que la Tunisie avait signé en 1976 avec la Communauté Européenne.

Cette tendance a été soutenue aussi au cours des années 70, par la création d'un bon nombre de banques de développement mixtes avec des pays arabes en majorité, pour des projets de plus grande envergure sur le plan coût de l'investissement et plus diversifié vu qu'ils concernent des industries capitalistiques telles que la chimie, les produits pharmaceutiques, beaucoup de projets agroalimentaires ainsi que le tourisme et l'hôtellerie. Contrairement aux banques commerciales, ces banques de développement ont la double casquette de créancier et de partenaire vu qu'elles participaient aussi dans le capital, et dans plusieurs cas les banques jouent elles-mêmes le rôle de promoteurs des projets.

La demande étant pressante en fonds propres par les promoteurs, et en projets par une économie en pleine croissance, les autorités publiques ont procédé à la promulgation d'une première loi n° 88-92 du 2 août 1988 portant création de 2 catégories de sociétés d'investissement à savoir les Sociétés d'Investissement à Capital Variable `SICAV' et les Sociétés d'Investissement à Capital Fixe `SICAF' qui ont entre autre pour objectif de participer financièrement aux capitaux des entreprises. C'est la première loi qui a réellement jeté les bases du capital-risque en Tunisie. Elle a été modifiée successivement en 92 et 95 pour tenir davantage compte des spécificités de cette activité et de l'environnement de l'investissement en Tunisie.

En effet la loi 95-87 du 30 Octobre 1995 modifiant et complétant la loi 88-92 relative aux sociétés d'investissement, a institutionnalisé le Capital Risque en Tunisie, et a introduit pour la première fois, une nouvelle catégorie de société d'investissement à savoir les Sociétés d'Investissement à Capital Risque connue en Tunisie par `SICAR'. Cette loi annonce clairement que la participation des SICAR se fait pour leur compte ou le compte de tiers et en vue de sa rétrocession (c'est-à-dire elles ne participent pas éternellement) au renforcement des fonds propres des entreprises entre autre celles lancées par des nouveaux promoteurs, ou implantées dans des ZDR ou permettant de promouvoir la technologique et l'innovation.

Par ailleurs, les dispositions fiscales prises en considération par cette loi, relative aux SICAR, traduisent la volonté de l'Etat de favoriser l'émergence et le développement du capital-risque en Tunisie. En effet, les SICAR sont exonérées de l'impôt sur les plus values des cessions qui constituent en fait leur principale activité, à condition que 50% des ressources soient investies au bout des 4 années qui suivent la première année de libéralisation du capital, dans les 5 domaines susmentionnés (au choix). De même, et afin de leur permettre de disposer des ressources nécessaires, un dégrèvement fiscal est accordé aux souscripteurs au capital de la société à capital risque, une fois que le montant souscrit est bloqué pendant cinq ans et 30% des ressources de la SICAR sont investis dans les ZDR et/ou les Nouvelles Technologies entre autres celles de l'Information et de la Communication.

En décembre 1998, le gouvernement annonçait la création d'un autre fonds: le Fonds d'Incitation à l'Innovation dans les Technologies de l'Information `FITI' pour le soutien des start-up dans les technologies de l'information et de la communication, une excellente initiative qui mettra la Tunisie au diapason des tendances technologiques internationales et facilitera l'insertion de la Tunisie à un monde qui se globalise.

Cependant l'absence d'un interlocuteur de l'Etat ayant une approche active pour la bonne gestion de ses fonds d'une part, et le manque d'encadrement des promoteurs d'autre part s'avéraient, pour le cas FOPRODI, un handicap dans la bonne conduite de certains projets. La réforme du FOPRODI intervenue en Janvier 1999, et qui a remplacé la dotation remboursable de l'Etat, par une participation au capital géré par les SICAR, tout en élevant le plafond des investissements de 1 MD à 3 MD, est considérée comme une formule judicieuse de «risque partagé».

L'intérêt de la réforme réside aussi bien dans la nature du financement accordé par l'Etat que dans les modalités de sa gestion. En ce qui concerne la nature: l'intervention de l'Etat se fait sous forme de prise de participation dans le capital de l'entreprise, le promoteur peut acheter ou ne pas acheter la participation de l'Etat. Cette formule a l'avantage de ne pas endetter personnellement le promoteur. L'Etat ensuite conditionne sa participation à celle d'une SICAR et confie à cette dernière la gestion de sa participation . En effet en engageant une SICAR à gérer ses fonds, l'Etat s'assure et de la viabilité du projet, et de sa bonne gestion, tout en procurant des fonds propres supplémentaires à l'entreprise. La notion du risque partagé est aussi intéressante pour les SICAR et va devoir les inciter à être plus dynamique dans leurs tâches de prospection de nouvelles créations. La même formule a été adoptée pour la gestion d'autres fonds tels que le FITI, le FOSDA pour les projets de l'Agriculture et de la pêche.

Le succès de l'expérience du capital risque aux Etats-Unis, et l'émergence de plusieurs `success stories' de start-up soutenu par le capital risque en Europe a encouragé le gouvernement tunisien à miser sur ce nouveau concept et faire de lui un instrument privilégié pour soutenir les projets à très haute valeur ajoutée technologique. Dans la loi 2000-98 du 25 Décembre 2000, portant loi de Finances 2001, l'Etat a appuyé l'esprit de l'innovation dans les activités des SICAR en les encourageant à investir au moins 30% de leurs ressources c'est-à-dire capital et autres fonds en gestion, dans les projets de la nouvelle technologie, en accordant pour une SICAR qui investit dans ce créneau les mêmes avantages fiscaux qu'un investissement dans une zone de développement régional. De ce fait, toute la Tunisie est devenue une zone de développement technologique, où une SICAR investit si elle y est exonérée des taxes normalement dues sur ses plus-values.

Enfin une dernière mesure prise en 2002 en faveur des nouveaux promoteurs est l'augmentation de la part de l'Etat dans le capital des projets FOPRODI allant de 45% à 60%, faite au dépend de la participation des SICAR dans le même capital qui s'est réduite de 45% à 30%.

4.2.2 Le capital risque en Tunisie : Un service `jeune' qui piétine

Le marché financier tunisien dénombre aujourd'hui une quarantaine de SICAR (Voir Annexe A relatif à la liste des SICAR en Tunisie). Ces sociétés sont regroupées en quatre grandes catégories, selon l'origine de leurs ressources et surtout, selon leur mode opératoire.

Elles sont nombreuses (13) en Tunisie, presque autant de banques que de SICAR dont la SPPI (fondé par l'Association Professionnelle des Banques et la Banque de Tunisie). Elles ont une attitude qui va de paire avec la stratégie de la banque mère qui travaille généralement avec les clients existants de la banque et rarement des projets «nouveaux promoteurs» ou innovateurs. Leurs approches d'identification des projets est très passive vu l'existence d'un réseau important d'agences réparties sur le territoire tunisien qui les alimentent de projets provenant de la clientèle et nécessitant une injection de fonds pour leur croissance, leur programme de mise à niveau ou leur assainissement. La majorité de ces SICAR ont consommé une bonne partie de leurs capitaux.

Un autre aspect très important dans la pratique du CR en Tunisie est la domination de ce qui est communément connu en Tunisie par le portage dans la manière de participer au capital des sociétés. C'est une manière d'octroyer sa participation sous une forme assimilée à du crédit à court ou moyen terme et avec un taux de rémunération fixé d'avance. Cette pratique de crédit-man, est instaurée par les SICAR filiales de banques, qui s'imposent en terme de nombre.

Les banques étant actionnaires dans toutes les SICAR de Tunisie, elles influencent une bonne majorité à travailler avec cette méthode considérée la plus sûre en terme de rémunération des participations sur laquelle le promoteur s'engage. Ce `portage' fixant d'avance la valeur des actions à rétrocéder et la durée de cette rétrocession se dissocie ainsi de tout lien avec la performance de l'entreprise et avec la valeur réelle de l'action sur le marché à la date de sortie qui pourrait être plus élevé que celle initiale comme elle pourrait être plus basse. Cette pratique implique la SICAR dans le bien (pas le meilleur) mais jamais pour le pire. Par conséquent la totalité des SICAR adoptant cette pratique ont une approche très passive Hands-off dans le suivi de leurs projets. Au sein de toutes les SICAR bancaires, seul la SPPI (la plus ancienne de Tunisie) est agréée par la Banque Européenne d'Investissement, et récemment la SICAR-Invest de la BNA.

Les SICAR bancaires sont aussi frileuses des projets à caractère technologique considéré généralement à haut risque. D'ailleurs lors de l'apparition de la loi des finances 2001, et son article 23 relatif à l'investissement de 30% des fonds des SICAR qui devrait être partagé entre ZDR et projets de la Nouvelle Technologie, la quasi-totalité des SICAR des banques continuent à soutenir les investissements dans les ZDR plutôt que ceux à vocation technologique s'ils se présentent.

Elles sont au nombre de 6, et ne sont pas dépendantes d'une seule institution financière ce qui leur donnent plus de la liberté de développer leurs propres stratégies régionales, industrielle technologique ou autres. Elles subissent toutefois le chantage des banques, qui pour l'accord d'un complément de financement exigent souvent la participation de leurs SICAR dans le capital du projet proposé, ce qui pourrait marginaliser le rôle et parfois même exclure la SICAR régionale du projet qu'elle a longuement travaillé et soumis à la banque.

Contrairement aux SICAR bancaires, et malgré cette contrainte, la survie des SICAR régionales dépend de leurs approches actives de sensibilisation et d'identification des projets. Elles sont celles qui travaillent le plus pour le développement régional de par leurs champs d'intervention qui est dominé par les ZDR, et relativement plus que les SICAR susmentionnées pour la technologie (à des degrés différents bien sûr).

Elles sont au nombre de 11 et travaillent quasi-exclusivement la stratégie de leur groupe, (dont COTIF du groupe CARTE) essentiellement pour le financement du programme de mise à niveau des projets du groupe et de leur extension à travers l'augmentation du capital. Ces groupes ont généralement des alliances avec des banques de la place, et n'ont pas généralement de barrières à compléter le financement de leurs projets. L'objectif de leur création est assez souvent d'ordre fiscal. Le financement de la technologie n'est pas généralement leur priorité, surtout s'il s'agit d'un projet extérieur au groupe. COTIF agréé par la BEI se distingue dans ce groupe parce qu'elle participe dans des projets hors de son groupe et relativement ouverte à la valeur ajoutée et à la technologie.

Elles sont au nombre de 5, toutes fondées par le Groupe Tunisie Leasing. Elles pratiquent plutôt le capital-développement vu qu'elles ont choisi de travailler essentiellement pour l'extension des entreprises existantes. Ses clients sont essentiellement les grandes entreprises de la place qui veulent se développer davantage.

Quatre éléments font distinguer les SICAR financières indépendantes du reste des SICAR de Tunisie:

§ Par la nature de ses actionnaires qui est très différente de celle du reste des SICAR de la place avec des institutions étrangères telles que BEI, FMO, SFI, SIPAREX, quelques banques locales, Tunisie-Leasing, et de nombreux Investisseurs Individuels.

§ Cette diversité d'investisseurs au sein du conseil l'a encouragé à adopter une approche de participation en tant qu'investisseur réel caractérisé par une sortie libre en fonction de la valeur réelle de l'action au moment de la sortie et ce conformément aux pratiques de la profession à l'étranger en France particulièrement. Par conséquent Tuninvest est impliqué dans le projet pour le meilleur comme pour le pire.

§ Cette implication dans le risque du projet, lui impose une implication et un engagement dans la gestion des projets, avec une équipe bien rodée, formée de cadres des meilleurs sur la place, chacun bénéficiant d'un bon programme de formation sur les pratiques françaises de gestion et de suivi des projets et d'ingénierie financière de sociétés à capital risque.

§ Son capital étant ouvert au publique, Tuninvest est la seule SICAR de Tunisie coté en bourse. Tuninvest intervient surtout dans les entreprises à très haute valeur ajoutée commerciale (Meliha, baguette & baguette...) et en second lieu industrielle et technologique (Médis, pour la fabrication de médicaments stériles). De toutes les SICAR opérationnelles de la Tunisie, Tuninvest est la première SICAR de Tunisie à créer en Janvier 2002 à travers le Groupe Tunisie-Leasing, une SICAR spécialisée dans les Nouvelles Technologies, appelée Tuninvest-Innovation.

La Banque Européenne d'Investissement `BEI' est pratiquement le seul organisme étranger pourvoyeur de fonds pour le soutien des PME à travers les Sociétés d'Investissements à Capital Risque en Tunisie.

La première opération «capital risque BEI» a été conclue avec la BDET en 1988 sous la forme de prêts participatifs. Depuis cette date, ce mode de financement a évolué aussi bien sur le plan quantitatif que qualitatif pour tenir compte des nouveaux besoins de financement découlant essentiellement du Programme National de Mise à Niveau et mettre à profit la variété des produits financiers qu'offre actuellement le marché financier.

Sur le plan quantitatif, les enveloppes réservées ont doublé: passant de 19 MD au cours de la période 1992-1996 à 38 MD pour la période 1997-1999. Le nombre d'intermédiaires financiers par le biais desquels la BEI intervient a considérablement augmenté. Il est actuellement au nombre de 14 dont 7 SICAR.

Sur le plan qualitatif, les conditions d'intervention du Capital Risque BEI sont les mêmes que les autres financements BEI, à savoir une rémunération sur la base des dividendes et un remboursement à long terme. Sa participation 50/50 aux capitaux des projets sélectionnés, joue un rôle important dans le maintien d'un bon équilibre entre la liquidité des capitaux des SICAR, et une participation active dans le financement des PME. De même le champ d'intervention du capital risque BEI, couvre désormais en plus du secteur productif, celui des services.

Enfin et en vue de promouvoir la création de joint-venture Tuniso-Européenne, la BEI finance les entreprises tunisiennes à travers les SICAR conventionnées. Elle met aussi à la disposition du partenaire européen un financement sous forme de capital risque, à travers lequel elle peut financer jusqu'à 50% de sa prise de participation.

4.3.3 Les domaines d'interventions des SICAR en Tunisie

L'article 21 de la loi n° 95-87 définit l'objet principal des Sociétés d'Investissement à Capital Risque, en la participation au renforcement des fonds propres des entreprises:

§ Ainsi que des entreprises qui réalisent des investissements permettant de promouvoir la technologie ou sa maîtrise ainsi que l'innovation dans tous les secteurs.

L'acceptation du capital risque est dans le cas tunisien très large : des domaines d'intervention cités par la loi le sont à titre indicatif et non limitatif (notamment). L'innovation ou l'apport technologique qui constituait la principale raison de développement du concept de capital-risque aux Etats-Unis n'est qu'un des secteurs promus par cette loi en Tunisie, mais qui a été appuyé par la loi des finances 2001 du 25 Décembre 2000, comme préalablement mentionné.

Il n'est pas fait non plus explicitement référence à un stade d'intervention donné au cours de la vie de l'entreprise: amorçage, création, développement, croissance, reprise/transmission etc....

4.3 Observations sur le capital risque en Tunisie

Les observations suivantes concernant l'environnement, la pratique du capital-risque et la réglementation.

4.3.1 L'environnement

Deux types de « pression » influencent l'activité du capital-risque à l'heure actuelle, et dans les années à venir : il convient bien entendu de les prendre en compte.

4.3.1.1 Les pressions culturelles

Elles sont connues : l'attachement du dirigeant à son entreprise et sa forte réticence au processus de cession : ses difficultés à accepter un « partage du pouvoir » avec un partenaire extérieur, ce qui est l'essence même de la pratique du capital-risque. Les prises de participation majoritaires sont donc très rares et peu acceptées.

Mais en même temps, plusieurs dirigeants de SICAR ont souligné que des évolutions dans les comportements culturels se font sentir, liées au renouvellement des générations, aux modifications des comportements des plus jeunes et à l'arrivée de nouveaux promoteurs, parfois plus ouverts. Ces modifications comportementales vont faire évoluer progressivement les techniques du capital-risque et la nature des opérations (augmentation des opérations de transmission notamment).

Le marché français du capital-risque a connu ces évolutions il y a une vingtaine d'années (les premières opérations de LBO datent de la période 1985-1990 lorsque est apparu le besoin de transmission pour les dirigeants de PME de l'après guerre).Le marché marocain du capital risque est en train progressivement de les connaître.

4.3.1.2 Les pressions démographiques et économiques

Développer la création d'entreprise est un impératif national. L'ensemble des opérateurs met l'accent sur cet objectif national prioritaire en matière de politique économique.

Le taux de création d'entreprise est jugé aujourd'hui insuffisant en Tunisie. Un effort tout particulier doit être fait dans les prochaines années, le nombre d'étudiants atteignant sur la période 2005-2008 le pic de 550000 : se posera pour eux le problème de l'insertion sur le marché du travail. L'objectif pour le pays est de créer 70000 entreprises en 5 ans.

Plus généralement, l'ensemble des entreprises se prépare à l'ouverture à l'économie internationale avec la mise en place début 2008 de l'accord d'association avec l'Union Européenne. Dans ce contexte, l'accord est général pour renforcer les fonds propres des entreprises et stimuler fortement la création d'entreprise.

4.3.2 La pratique du capital risque

Trois caractéristiques principales sont à mettre en avant concernant la pratique du capital risque en Tunisie.

4.3.2.1 Une pratique trop forte du portage19(*)

La pratique forte du portage a des raisons historiques connues liées au lancement du capital risque il y a une quinzaine d'années dans un contexte notamment culturel forcément réticent. S'il a pu rendre des services, sa pratique dénature trop aujourd'hui le métier de capital-risque tant pour le gestionnaire de fonds que pour le promoteur.

Le gestionnaire ne cherche pas suffisamment les opérations à rentabilité élevée, et ne prend pas suffisamment de risque sur la sortie (recherche de plus-value), il est vrai difficile. Le monitoring se limite souvent à vérifier le bon déroulement de l'échéancier de rachat de la participation dans le cadre de la convention de rétrocession.

Dans ce système, le promoteur ne voit pas bien (ce qui l'arrange plutôt) l'intérêt de «partager le pouvoir » avec le gestionnaire et d'accepter un réel accompagnement. Dans les conditions actuelles, la culture du capital-risque ne peut se diffuser à la chaîne des opérateurs puisqu'il n'y a pas suffisamment de pratique.

Le portage conduit aussi à certaines conséquences négatives. La sélectivité des dossiers est insuffisante : on fait l'analyse du dossier en fonction de la capacité de remboursement et non pas de la plus-value potentielle à la sortie. On peut être parfois amené à faire du mauvais crédit. La technique du portage a conduit dans certains cas à un nombre trop important de dossiers en portefeuille .Comme il n'y a pas de suivi réel et encore moins d'accompagnement, le taux de casse peut s'en ressentir. On en arrive à une situation paradoxale et dangereuse de portefeuilles nombreux avec des équipes de gestion restreintes.

D'une certaine manière, le système « s'auto entretient ».Le promoteur est avantagé par cette pratique : en cas de difficultés, il retarde les remboursements, (aidé par une pratique judiciaire qui penche de son côté) : en cas de bon développement de son entreprise, il rachète sa part en dessous du prix du marché. Le promoteur est aujourd'hui plutôt en position de force puisque' en outre l'offre de portage est large.

Cette pratique qui conduit à une rentabilité des opérations insuffisante va d'une manière croissante pénaliser la levée des ressources par les SICAR, les investisseurs extérieurs se détournant dans ces conditions. Un dirigeant de SICAR a précisé que la BEI n'est pas favorable à participer à des opérations où le prix de sortie est préfixé.

4.3.2.2 Une confusion entre le CR et la création d'entreprise

Toute entreprise en création n'est pas éligible à une opération de capital-risque. Une opération de capital-risque s'applique à une entreprise en perspective de croissance forte, ayant un besoin significatif de fonds propres (en particulier le secteur de l'innovation), et offrant des perspectives de sortie réalistes. Toute entreprise en création ne présente pas ces caractéristiques. Il est donc nécessaire de ne pas faire une confusion entre la création d'entreprise et le capital risque.

Le capital-risque est un acteur parmi d'autres de la création d'entreprise ni plus ni moins. Il existe beaucoup d'autres formes de soutien à la création d'entreprise qui ne sont pas que de nature financière et qui doivent tenir compte de la dimension du projet (souvent de petite taille) et de la culture du créateur qui a la plupart du temps peu de connaissances de gestion (et sera dès lors peu réceptif à l'approche par le capital-risque)

La mission dévolue aux SICAR pour la création d'entreprise est surdimensionnée et ne correspond pas forcément à leur coeur de métier. A partir de la confusion observée, «on » attend trop des SICAR en matière de soutien à la création d'entreprise. On en arrive ainsi à une situation qui si elle perdurait serait préjudiciable à l'ensemble des acteurs et in fine à la création d'entreprise en Tunisie.

La volonté légitime (et parfois encouragée) de participer à l'action générale de la création d'entreprise conduit certaines SICAR à accepter aujourd'hui un nombre important de dossiers en portefeuille, la technique du portage facilitant ceci.

Le fait que tout dossier instruit par le FOPRODI ou le RITI nécessite obligatoirement la participation d'une SICAR est la traduction de cette forme de confusion existante à l'heure actuelle. Le processus actuel handicape plus la création d'entreprise qu'elle ne l'encourage. Les SICAR et les organismes publics ne font pas le même métier et ne suivent pas forcément les mêmes objectifs même s'ils peuvent se rejoindre sur certains dossiers.

4.3.2.3 L'action des Pouvoirs Publics devrait être renforcée

L'expérience du capital-risque dans les pays industrialisés et notamment en France montre que les Pouvoirs Publics ont porté -et continuent de le faire- un fort soutien au capital risque. Ce soutien va au-delà d'avantages fiscaux accordés et peut prendre la forme de participation directe via la création de fonds publics (ou de fonds de fonds) au capital des entreprises ciblées.

Ce soutien public vise trois secteurs prioritaires particulièrement sensibles et risqués dans lesquelles les sociétés de capital-risque privées trouvent souvent une rentabilité insuffisante et ont donc tendance à s'en éloigner. Il s'agit :

§ du capital-risque création et post création visant les toutes premières périodes de vie de l'entreprise (amorçage, 1er tour).

Ces trois secteurs sont tous trois soumis à des difficultés spécifiques qui nécessitent et justifient le soutien des Pouvoirs Publics (en association avec les organismes privés). On n'observe pas dans ces trois secteurs prioritaires une action suffisamment marquée de soutien des Pouvoirs Publics en Tunisie.

C'est le cas du FOPRODI dont l'action devrait être à la fois clarifiée et renforcée. Cet organisme tente de mener conjointement une action de soutien à la création d'entreprise (dans son ensemble) et de fonds public de capital-risque. Cette confusion dans sa mission est certainement un élément d'explication des résultats de son activité jugés par ses dirigeants eux-mêmes comme insatisfaisants.

C'est le cas des SICAR régionales qui ont du mal à remplir leur mission, notamment en raison d'une insuffisance de leurs moyens et ressources. Ceci se traduit par un nombre trop faible de prises de participation.

C'est le cas du secteur de l'innovation. Des responsables de SICAR ont regretté la faiblesse de la politique de soutien à l'innovation en Tunisie. C'est un secteur prioritaire du capital risque dans les pays industrialisés: il est systématiquement aidé par les Pouvoirs Publics.

4.3.3 La réglementation

Après des années de « bons et loyaux services », il est nécessaire de prendre acte aujourd'hui de certaines dispositions dépassées ou incomplètes de la réglementation. Tout particulièrement deux types de dispositions sont aujourd'hui contestables :

- celles relatives à la convention de rétrocession (article 21 et 22 de la loi de 1995) et qui ont inévitablement facilité la pratique du portage.

- celles relatives aux conditions d'autorisation du dégrèvement fiscal. La condition d'investir au moins 30% du capital dans les zones régionales est perçue aujourd'hui par certains dirigeants de SICAR comme une contrainte. Cette disposition nuit probablement à l'activité des SICAR régionales qui doivent faire face, surtout sur les meilleurs dossiers, à la forte concurrence des autres SICAR dans leur recherche des participations pour atteindre ce quota.

Cette disposition tire aussi la rentabilité des SICAR (autres que régionales) à la baisse, les dossiers régionaux étant souvent de moins bonne qualité et moins nombreux.

4.4 Les problèmes de l'industrie du Capital Risque en Tunisie20(*)

Les problèmes actuels de l'industrie du capital risque concernent les différentes phases d'investissement: la levée de fonds, la sélection de projets, l'investissement et surtout la sortie.

4.4.1 La phase de levée de fonds

C'est actuellement la phase la moins contraignante pour les SICAR, pour dire, le marché est actuellement sur liquide. Les principaux investisseurs sont bien évidemment les banques. Quant aux institutionnels étrangers, ils ne représentent que 5% des ressources du secteur (presque exclusivement la BEI).

Il faut dire que le cadre fiscal et réglementaire en la matière a largement contribué dans le foisonnement des sociétés d'investissement. La loi fiscale prévoit des avantages aussi bien pour les souscripteurs (dégrèvement fiscal à hauteur de 35% à 100% des revenus) que pour les SICAR elles-mêmes (exonération des dividendes et des plus values). Ce manque à gagner fiscal est estimé à 175MD pour l'Etat (depuis la création des SICAR), soit 0.47% du PIB.

Si cette fiscalité peut sembler attrayante par rapport aux normes internationales pratiquées en la matière, il ne s'agit pas là vraiment d'un avantage spécifique pour nos SICAR, car une entreprise (ou même un particulier) peut obtenir le dégrèvement fiscal à l'occasion de n'importe quel investissement relevant d'un code alors que la SICAR est tenue de faire l'effort supplémentaire d'investir 30% à 50% de son capital dans certaines zones et secteurs spécifiés par la loi .

4.4.2 La phase d'investissement : Un réel coup de frein

Cette seconde phase pose problème à différents niveaux. D'abord, le tassement de l'investissement privé n'arrange pas la situation des SICAR et leur rythme d'investissement. Avec une croissance marginale et une contribution dans le PIB qui stagne aux alentours de 24% depuis 3 ans, l'investissement privé devient un problème de taille pour l'économie nationale. De plus, limitées de manière plus ou moins exhaustive dans leur champ d'action (pour la défiscalisation), les SICAR se retrouvent réellement en pénurie de bons projets et se voient parfois obligées de canaliser leurs fonds vers des investissements peu rentables.

Le second obstacle dans cette étape réside au niveau de l'absence quasi-totale de la culture du `Private Equity', aussi bien au niveau des capital-risqueurs que des entrepreneurs. Car si les premiers ne jouent pas vraiment le jeu de véritables financiers du risque, les promoteurs de leur part sont plutôt enclins au financement bancaire et au maintien d'une structure fermée de leur entreprise `familiale'.

Enfin, une autre contrainte non moins importante réside dans le manque de protection légale des SICAR. Le pacte d'actionnaires n'est pas officiellement reconnu par le législateur tunisien et il n'existe pas de jurisprudence spécifique au métier. Les conventions, contrats, pacte d'actionnaires et autres documents ne sont pas exécutoires de manière efficiente. Ceci constitue une grande défaillance pour les actionnaires minoritaires que sont les capital-risqueurs.

4.4.3 La sortie: une problématique qui décourage l'entrée !

La sortie constitue la préoccupation majeure des capital-risqueurs qui doivent restituer les liquidités aux investisseurs qui leur ont confié des fonds. En Tunisie, le problème de sortie est de loin le problème le plus `handicapant' actuellement pour les SICAR. Cette difficulté vient en grande partie du fait qu'une participation minoritaire est plus difficile à céder qu'une part majoritaire.

Du fait de la pratique du portage, 3 SICAR sur 4 optent pour la rétrocession du capital au promoteur. Ce type de sortie ne représente que 21% des réalisations en Europe et se matérialise généralement par une option de vente du capital-risqueur (put option). Pour ce qui est des sorties plus sophistiquées, la place tunisienne est encore peu familière avec ces techniques et les banques tunisiennes peu enclines à s'engager dans de tels montages. Une seule opération du genre a été réalisée en Tunisie, (par Tuninvest SICAR en 2004).

Quant à la sortie via le marché boursier, elle reste encore marginale sur la place tunisienne. Elle est par contre la sortie de prédilection chez les anglo-saxons permettant de maintenir le management en place et de lever de nouveaux fonds pour les sociétés introduites en bourse. Les cessions se font généralement sur des marchés secondaires ou alternatifs créés à cette fin. C'est en partie à ce besoin que la création du marché alternatif tunisien, semble vouloir répondre.

4.5 Enjeux et défis du capital risque en Tunisie

L'introduction du Capital Risque dans un pays donné s'est toujours fait lentement (25 ans aux Etats Unis et 20 ans en Europe) et a demandé par conséquent une adaptation de l'environnement institutionnel et culturel. Contrairement en Tunisie, bien qu'il soit un instrument relativement récent et qu'on ne saurait faire une appréciation objective de son impact, la cadence avec laquelle nombre de SICAR - surtout celles fondées par des banques et d'institutions financières - se sont créées était plutôt rapide.

Les analystes financiers observent cet engouement avec prudence, et craignent qu'il ne cache un objectif non avoué à savoir l'avantage du dégrèvement fiscal qui pourrait conduire à la création de SICAR ne maîtrisant pas suffisamment ni les principes ni les techniques du capital risque. En effet, Il paraît pour nombres d'observateurs que le secteur s'écarte aujourd'hui de sa vocation originelle et risque de devenir un sous produit de l'activité bancaire. Par exemple, la quasi totalité des SICAR bancaires et une grande majorité d'autres SICAR exigent le `portage' dans leur intervention (participation sous forme assimilée à du crédit, durée de participation et taux des plus values étant fixé d'avance). Quelques unes continuent d'exiger des garanties réelles des promoteurs en contrepartie de leur participation.

Le capital risque a un rôle crucial à jouer dans l'optique du développement économique, de par son implication dans toutes les phases de création et de développement de l'entreprise, commençant par l'identification et le soutien des créneaux considérés à très haute valeur ajoutée et d'une importance majeure pour l'économie, jusqu'à la maturité des entreprises et leur éventuelle introduction à la bourse locale et pourquoi pas aux bourses internationales, ou leur acquisition par des entreprises multinationales.

Nous rappelons, que le capital risque est une nouvelle culture, et son introduction dans un pays donné requiert au niveau de tous les intervenants de nouveaux réflexes et de nouvelles règles du jeu, qui devraient être pro-risque, et pro-innovation.

Du côté du promoteur, le capital risque exige une bonne créativité, et une bonne agressivité sur le plan identification de l'idée innovatrice qui pourrait contribuer à apporter un plus à la compétitivité technologique et économique de son pays. Ici le rôle de l'élite Tunisienne, aussi bien en Tunisie qu'à l'étranger, chercheurs, ingénieurs, et enseignants est vital pour fonder une nouvelle génération d'entrepreneurs innovateurs, pour créer un noyau de projets à haute valeur ajoutée et combler un vide technologique chronique au pays.

L'imposition aux SICAR d'investir 30% de leurs ressources dans les ZDR et/ou les nouvelles technologies particulièrement, ne pourrait être réussie dans son aspect technologique qu'en collaboration avec cette élite. Par ailleurs le capital risque exige du promoteur plus de transparence et un esprit de partenariat qui conduit à associer la SICAR dès le départ dans les différentes phases de développement et gestion du projet.

Du coté des banques, dont les exigences des garanties réelles constituent un facteur handicapant pour les promoteurs, les experts du domaine suggérait d'aller progressivement et outre l'intervention du Fonds National de Garantie vers un système d'assurance-crédit qui sécuriserait davantage les banques essentiellement quand il s'agit de leurs concours à de nouveaux promoteurs ou à des projets initiés dans les Nouvelles Technologies.

Du côté des investisseurs, les praticiens s'accordent sur le fait que c'est un métier difficile parce qu'il exige de leur part un rôle actif de prospection, un savoir-faire poussé des créneaux ciblés, un traitement des plus diligent des dossiers sélectionnés, et un engagement vis à vis de l'entreprise dans toutes ses phases de développement.

L'exemple américain prouve la viabilité de cette attitude qui est tout aussi justifiée pour le cas tunisien surtout chez les entreprises en phase de démarrage qui au delà de l'apport en capital requièrent une aide à la gestion et des conseils assez cruciaux dans l'élaboration de leur stratégie de développement et de la survis de leurs projets.

En épilogue, les défis que rencontre le secteur du capital risque en Tunisie se résument dans les points suivants :

§ L'absence de Fonds d'Amorçage ou de Business Angels pour le lancement des projets technologiques dans leurs premiers stades ;

§ Un soutien bancaire des moins évidents, qui entrave l'activité des SICAR non filiales de banques particulièrement,

§ Une attitude de Risk-free envers le projet et de credit-man envers le promoteur de la part de la majorité des SICAR de la place particulièrement celles filiales de banques ;

§ Des perspectives de sortie à la bourse ou par acquisition de groupe industriel des plus difficiles mais avec l'établissement en 2007 du marché financier alternatif ce problème sera partiellement non handicapant ;

§ Un déficit accru de promoteurs dans les nouvelles technologies, et un manque d'expertise dans l'évaluation, la validation et même le suivi des projets technologiques ;

La figure suivante illustre bien l'écosystème du secteur de capital Risque en Tunisie. Les acteurs ou variables en vert représente la réalité du secteur en Tunisie, alors que les acteurs et variables en rouge représentent ce qui doit être présent pour l'amélioration de l'environnement socio-économique du secteur susceptible de développer cette industrie afin qu'elle joue son rôle dans l'économie.

Deuxième Partie
Prospective :
Capital Risque en Tunisie en 2020

Chapitre 5
Analyse des variables :
La méthode MICMAC21(*)

5.1 Présentation de la méthodologie

Suite à un atelier de travail, on recense les différentes variables qui peuvent y avoir des influences sur l'objet de l'étude, une hiérarchisation des variables selon leurs degré de dépendances et d'influences est à opérer en utilisant la matrice des variables proposée par Monsieur Godet^22(*), pour ce faire, on analyse, en premier lieu, les effets directs des variables. Les variables seront enfin classées en quatre catégories :

- Variables d'entrées : fortement motrices et peu dépendantes : Ce sont celles qui feront évoluer le système et sur la base desquelles nous allons construire les scénarios et la réflexion stratégique.

- Variables exclues : peu motrices et peu dépendantes : Elles font figure d'invariants dans le système et elles sont déconnectées du système, elles se développent d'une manière autonome. Celles ci seront aussi utiles pour l'élaboration des scénarios.

- Variables relais: à la fois fortement motrices et fortement dépendantes : Elles ne joueront pas de rôle dans la construction des scénarios mais elles pourront aider à la réflexion stratégique.

La matrice d'impacts croisés mis au point par Michel Godet et le LIPSOR (http://www.cnam.fr/lipsor ) permet de faire les calculs et dresser un tableau et faire un deuxième classement des variables selon les catégories susmentionnées selon les niveaux de dépendances et influences directes et indirects.

La comparaison des deux classements des variables , c'est à dire le classement qui tient compte des effets indirectes avec le précédent qui ne prenait en compte que les impacts directs permet de dégager les mouvements des variables , ainsi, certaines variables qui sont peu motrice dans le classement par impacts directs deviennent très motrices si l'on prend en compte les effets indirects et inversement d'autres variables deviennent moins motrices .Ceci étant, l'expérience montre que pour de nombreuses variables le classement indirect ne diffère pas du classement direct. On peut alors retenir les mieux classées et rejeter celles qui sont dans tous les cas secondaires.

5.2 Identification des macro-variables

En optant pour le système identifié lors de la délimitation de la problématique, on identifie les variables influençant le système compte tenu de l'étude du système. Les travaux de concertation et de débat au sein des ateliers d'experts ont abouti à la délimitation des variables suivantes :

5.4 Résultats de l'étude

Vue la particularité de ce système, il était impératif d'étudier les macro-variables composant cette industrie et se limiter à 10 macro-variables. L'analyse structurelle à l'aide du logiciel MICMAC est jointe en annexe B.

Chapitre 6
Déroulement des travaux prospectifs
Et conception des scénarii

6.1 Conception des scénarii

6.1.1 Présentation de la méthodologie

La prospection des scénarii pour l'avenir du capital risque en Tunisie a été menée par concertation en ateliers de travail regroupant des fonctionnaires du Ministère du développement et de la coopération internationale et du Ministère des finances et quelques conversations téléphoniques avec des responsables de Sociétés d'Investissement de Capital Risque en tant que travail pratique. La plupart des cadres participant aux ateliers de travail occupent des emplois en relation avec le système financier tunisien.

Pour mener cette exploration, trois étapes, avec un atelier de travail pour chaque étape, ont été suivies:

1. Identification de principales caractéristiques et aspects du fonctionnement du capital risque en Tunisie qui vont connaître un changement à l'avenir. Cette étape du travail a été l'occasion de faire un échange au cours de l'atelier pour se faire une idée commune des principales mutations en cours. L'étape a permis de déduire de ces discussions quelles sont les groupes de variables dont l'état à l'avenir va façonner celui de l'industrie du capital risque.

2. Appréciation des relations de dépendance et d'influence entre ces domaines de changement. Cette étape a permis, à l'aide d'une analyse des impacts croisés entre les variables identifiées au cours de l'étape précédente, les interactions possibles entre les domaines de changements du capital risque. C'est une étape qui a permis de classer les variables et d'avoir une idée sur les compatibilités entre les différents variables.

3. Elaboration des scénarios pour le capital risque en Tunisie à l'orée 2020. Au cours de cette étape, Nous avons traité chaque variable à part et avons émis des hypothèses d'évolution possibles sur ces éléments pris un à un. Nous avons ensuite assemblé les hypothèses à raison d'une par variable en un groupe cohérent en tenant compte de la compatibilité des unes avec les autres. Il a été recherché surtout de reproduire des situations contrastées entre les scénarios, une situation plus ou moins tendancielle et deux autres situations l'une d'amélioration et l'autre de refonte approfondie.

Une fois l'analyse de la résilience terminée, il a été procédé à une étude de l'influence et de la dépendance de chaque variable par rapport à chacune autre et ce dans l'intention de mieux saisir les articulations compatibles des différents éléments étudiés en vue de la construction des scénarios.

La discussion en atelier de travail suivant la méthode d'analyse des impacts croisés a permis d'avoir trois catégories de variables pour ce cas :

1. Les variables influentes sans être dépendantes des autres variables du système retenu. Ce sont la Politique de soutien à l'innovation, le Cadre réglementaire. Ce sont ces deux variables qui vont avoir une influence sur le reste des variables alors qu'elles vont être déterminées par des éléments externes à ce qui a été retenu pour cet exercice.

2. les variables qui sont peu d'influence et qui sont plus dépendantes que les autres. Il s'agit de les Ressources Humaines, la culture du capital risque et le poids des SICAR.

3. Les variables qui sont à la fois dépendantes et influente dans ce système. Il s'agit du tissu entrepreneurial innovateur, le Marché financier alternatif, les Investissements Directs Etrangers et la situation économique. Ce sont des variables qui subissent l'influence des autres, en particulier la Politique de soutien à l'innovation, le Cadre réglementaire. Ce sont aussi des variables qui vont influencer les autres, en particulier les Ressources Humaines, la culture du capital risque et le poids des SICAR.

6.1.2 Configuration des macro-variables

Variables	*Configuration 1*	*Configuration 2*	*Configuration 3*
1-Tissu entrepreneurial innovateur	- Se développe à un rythme élevé - Internalisation des entreprises - Alliances régionales	- Les investisseurs à la recherche de rendements élevés - La connaissance devient le facteur clé - Silicon Valley Maghrébin	- L'utilisation des NTIC se développe d'un rythme élevé - Crise de confiance dans les nouvelles technologies.
2-Marché financier alternatif	- Un développement considérable - Une hausse de liquidité - Meilleure perspectives pour les sociétés de capital risque	- Marché financier régional - Joint venture entre les places financière maghrébines - Attention particulière des investisseurs fortunés du Golf au Maghreb	- Prolifération de nouvelles alternatives de financement - L'attractivité de l'ensemble de l'industrie de capital risque pourrait baisser.
3-Ressources Humaines	- Un climat positif pour l'éducation, - Développement des compétences des capital risqueurs - Capital risque comme spécialité dans le système éducatif		Un système éducatif négligeant la R&D Absence quasi-totale des compétences en capital risque
4-Cadre réglementaire	- Cadre réglementaire incitatif - Politique fiscale attrayante	Régionalisation des réglementations Politique fiscale Maghreb commune au niveau du CR	Une réglementation contraignante pour le secteur de capital risque Une politique fiscale moins attrayante
5-Globalisation et Mondialisation	La déréglementation des marchés de capitaux offre de nouvelles opportunités. Opportunités pour les sociétés de capital risque Les entreprises se mondialisent et ont besoin de financement pour leurs activités internationales.	La déréglementation des marchés entraine une concurrence acharnée des firmes étrangères Stagnation des PME et situation critique des nouvelles créations	Protectionnisme et des subventions nationales rend l'économie moins attrayant pour les investissements.
6-Investissement Direct Etranger	- Investissement des fonds souverains du golf dans les SCR régionales - Marché régional de capital risque		- IDE négligeant les secteurs innovants - Fuite des capitaux Manque d'incitations au IE
7-Situation économique	Croissance économique: - La création des start-ups carburants de croissance en hausse continue - Besoin de financement - Volonté d'investir dans des fonds de capital-risque va augmenter.	- Régionalisation des marchés de la région - Marché financier régional en expansion	Ralentissement économique: - Les investisseurs préfèrent les investissements à rendements stables que ceux à rendements élevés. - CR non attractif
8-Politique de soutien à l'innovation	- Politique attrayante pour l'innovation - Les entreprises misent de plus en plus sur la R&D	Politique de soutien à l'innovation et la R&D stérile	Politique négligeant l'innovation et la R&D dans le processus de développement
9- Culture du capital Risque	- Diffusion de la culture du CR. - Disposer d'une cellule de veille - Spécialisation - Corporate venture en expansion		- Absence de la culture du CR - Domination de la pratique de portage - Multi-spécialisation
10- Poids des SICAR	Rôle plus accrue des SICAR dans l'économie Contribution en hausse des SICAR dans le financement des PME		Rôle non significatif des SICAR dans l'économie

6.2 Les scénarii

En plus de nos attentes pour l'avenir de l'industrie, nous avons élaboré trois scénarios pour les dix prochaines années. Pour chaque scénario, nous montrons comment la demande de capital de risque pourrait être effectuée et la façon dont les différents types de sociétés de capital-risque peut réagir aux changements dans leur environnement.

6.2.1 Scenario I « Vers le Renouveau »

Variables	*Configuration 1*	*Configuration 2*	*Configuration 3*
1- Tissu entrepreneurial innovateur	- Se développe à un rythme élevé - Internalisation des entreprises - Alliances régionales	- Les investisseurs à la recherche de rendements élevés - La connaissance devient le facteur clé - Silicon Valley Maghrébin	- L'utilisation des NTIC se développe d'un rythme élevé - Crise de confiance dans les nouvelles technologies.
2 - Marché financier alternatif	- Un développement considérable - Une hausse de liquidité - Meilleure perspectives pour les sociétés de capital risque	- Marché financier régional - Joint venture entre les places financière maghrébines - Attention particulière des investisseurs fortunés du Golf au Maghreb	- Prolifération de nouvelles alternatives de financement - L'attractivité de l'ensemble de l'industrie de capital risque pourrait baisser.
3-Ressources Humaines	- Un climat positif pour l'éducation, - Développement des compétences des capital risqueurs - Capital risque comme spécialité dans le système éducatif		Un système éducatif négligeant la R&D Absence quasi-totale des compétences en capital risque
4 -Cadre réglementaire	- Régionalisation des réglementations - Politique fiscale Maghreb commune au niveau du CR	- Cadre réglementaire incitatif - Politique fiscale attrayante	Une réglementation contraignante pour le secteur de capital risque Une politique fiscale moins attrayante
5 -Globalisation et Mondialisation	La déréglementation des marchés de capitaux offre de nouvelles opportunités pour les investisseurs Opportunités pour les sociétés de capital risque Les entreprises se mondialisent et ont besoin de financement pour leurs activités internationales.	La déréglementation des marchés entraine une concurrence acharnée des firmes étrangères Stagnation des nouvelles PME et situation critique des nouvelles créations	Protectionnisme et des subventions nationales rend l'économie moins attrayant pour les investissements.
6 -Investissement Direct Etranger	- Investissement des fonds souverains du golf dans les SCR régionales - Marché régional de capital risque	-Contribution de plus en plus grande des Investissements étrangers dans l'investissement en CR	- IDE négligeant les secteurs innovants - Capitaux étrangers vers les pays concurrents - Manque d'incitations au IE
7- Situation économique	Croissance économique: - La création des start-ups carburants de croissance en hausse continue - Besoin de financement - Volonté d'investir dans des fonds de capital-risque va augmenter.	- Régionalisation des marchés de la région - Marché financier régional en expansion	Ralentissement économique: - Les investisseurs préfèrent les investissements à rendements stables que ceux à rendements élevés. - Les investissements dans des fonds de capital perdent leur attractivité
8- Politique de soutien à l'innovation	Politique de soutien à l'innovation et la R&D stérile	- Politique attrayante pour l'innovation - Les entreprises misent de plus en plus sur la R&D	Politique négligeant l'innovation et la R&D dans le processus de développement
9- Culture du capital Risque		- Diffusion de la culture du CR. - Disposer d'une cellule de veille - Spécialisation - Corporate venture en expansion	- Absence de la culture du CR - Domination de la pratique de portage - Multi-spécialisation
10- Poids des SICAR	Rôle plus accrue des SICAR dans l'économie Contribution en hausse des SICAR dans le financement des PME		Rôle non significatif des SICAR dans l'économie

Ce premier scénario repose essentiellement sur la poursuite du développement des technologies de l'information au sens le plus large. La demande des produits technologiques et des e-applications est de plus en plus grande et fournit d'opportunités d'affaires pour une vaste gamme de sociétés innovatrices. La prétendue «nouvelle économie», continue de prospérer, en particulier, les technologies de l'information et de communication et les industries liées.

Le développement des grands acteurs de l'environnement à l'instar des industries de l'innovation et des technologies de l'information est favorable pour le secteur du capital-risque. La croissance globale de l'économie encourage les opérateurs économiques à investir dans la R&D. Et plus de gens sont encouragés à créer leurs propres entreprises dans la R & D ce qui se répercute positivement sur la demande pour le financement par le capital risque.

Avec la demande croissante de capital de risque et le volume croissant de liquidité sur le marché financier à la disposition du secteur, il y aura une augmentation du nombre des Business Angels. Avec cette demande croissante, nous prévoyons non seulement que les entreprises nécessitant plus de capital-risque, mais demandent toujours plus de liquidité même en phase de démarrage.

Le corporate venture^23(*) est très certainement un des mouvements de fonds des prochaines années. La raison essentielle est triple : d'abord les entreprises d'un secteur connaissent bien leur métier, et le suivent souvent de plus en plus près, avec le développement des pratiques de veille tant stratégiques que concurrentielles. Elles sont donc mieux à même d'identifier les bons projets et les bons dossiers. Ensuite, elles ont un réel intérêt stratégique à externaliser leur R&D en finançant des entreprises de croissance- souvent à un coût moindre et avec un risque industriel moins important, tout en encourageant fortement l'innovation.

Enfin, les stratégies de sortie sont beaucoup plus simples et peu soumises à la conjoncture. En effet, l'intérêt de l'entreprise va d'abord être d'intégrer les produits développés par la société financée à sa propre offre de produits. La sortie est naturellement industrielle, et non boursière comme dans le cas d'une entreprise classique.

Il est probable cependant que l'on se dirige vers une plus grande spécialisation des fonds, en passant du multi-spécialiste au spécialisé. Les nouvelles technologies vont essaimer davantage et les Silicon Valley seront multipliées dans le monde. Disposer d'une vraie pratique de veille deviendra un avantage concurrentiel décisif pour ce métier. Le nez et "la vista", qui ont toujours été des facteurs clés de succès dans ce métier, ne suffisent plus. Au-delà d'une plus grande spécialisation et d'une plus grande technicité des équipes, il faudra très certainement que la profession repense et industrialise ses pratiques de veille.

Un bon « capital risqueur » doit avoir au moins dix ans de métier. En effet, ce n'est qu'au bout de dix ans de pratique qu'un professionnel maîtrise l'ensemble des éléments de la chaîne : de la levée de fonds à la gestion de la sortie. Ce genre de profil reste donc extrêmement rare en Tunisie. Une des perspectives fortes du métier va donc être d'accroître rapidement sa courbe d'expérience.

6.2.2 Scenario II « Naissance d'un marché régional »

Variables	*Configuration 1*	*Configuration 2*	*Configuration 3*
1- Tissu entrepreneurial innovateur	- Se développe à un rythme élevé - Internalisation des entreprises - Alliances régionales	- Les investisseurs à la recherche de rendements élevés - La connaissance devient le facteur clé - Silicon Valley Maghrébin	- L'utilisation des NTIC se développe d'un rythme élevé - Crise de confiance dans les nouvelles technologies.
2 - Marché financier alternatif	- Un développement considérable - Une hausse de liquidité - Meilleure perspectives pour les sociétés de capital risque	- Marché financier régional - Joint venture entre les places financière maghrébines - Attention particulière des investisseurs fortunés du Golf au Maghreb	- Prolifération de nouvelles alternatives de financement - L'attractivité de l'ensemble de l'industrie de capital risque pourrait baisser.
3-Ressources Humaines	- Un climat positif pour l'éducation, - Développement des compétences des capital risqueurs - Capital risque comme spécialité dans le système éducatif		Un système éducatif négligeant la R&D Absence quasi-totale des compétences en capital risque
4 -Cadre réglementaire	- Régionalisation des réglementations - Politique fiscale Maghreb commune au niveau du CR	- Cadre réglementaire incitatif - Politique fiscale attrayante	Une réglementation contraignante pour le secteur de capital risque Une politique fiscale moins attrayante
5 -Globalisation et Mondialisation	La déréglementation des marchés de capitaux offre de nouvelles opportunités pour les investisseurs Opportunités pour les sociétés de capital risque Les entreprises se mondialisent et ont besoin de financement pour leurs activités internationales.	La déréglementation des marchés entraine une concurrence acharnée des firmes étrangères Stagnation des nouvelles PME et situation critique des nouvelles créations	Protectionnisme et des subventions nationales rend l'économie moins attrayant pour les investissements.
6 -Investissement Direct Etranger	- Investissement des fonds souverains du golf dans les SCR régionales - Marché régional de capital risque	-Contribution de plus en plus grande des Investissements étrangers dans l'investissement en CR	- IDE négligeant les secteurs innovants - Capitaux étrangers vers les pays concurrents - Manque d'incitations au IE
7- Situation économique	Croissance économique: - La création des start-ups carburants de croissance en hausse continue - Besoin de financement - Volonté d'investir dans des fonds de capital-risque va augmenter.	- Régionalisation des marchés de capitaux de la région - Marché financier régional en expansion	Ralentissement économique: - Les investisseurs préfèrent les investissements à rendements stables que ceux à rendements élevés. - Les investissements dans des fonds de capital perdent leur attractivité
8- Politique de soutien à l'innovation	Politique de soutien à l'innovation et la R&D stérile	- Politique attrayante pour l'innovation - Les entreprises misent de plus en plus sur la R&D	Politique négligeant l'innovation et la R&D dans le processus de développement
9- Culture du capital Risque	Joint venture entre les sociétés de capital risque de la région	- Diffusion de la culture du CR. - Disposer d'une cellule de veille - Spécialisation - Corporate venture en expansion	- Absence de la culture du CR - Domination de la pratique de portage - Multi-spécialisation
10- Poids des SICAR	Rôle plus accrue des SICAR dans l'économie Contribution en hausse des SICAR dans le financement des PME		Rôle non significatif des SICAR dans l'économie

La naissance d'un marché régional du capital risque est un constat qui découle des évolutions récentes du secteur dans la région. Au Maghreb cette régionalisation est illustrée par des exemples comme MarocInvest, société de gestion marocaine succursale de Tuninvest Finance Group.

D'autres exemples illustrent cette tendance qui implique acteurs locaux et globaux : la joint venture entre Attijari Invest (Attijariwafa Bank) au Maroc et Emerging capital Partners (succursale de l'American EMP Africa) a donné naissance au Moroccan Instrustrcture Fund (2007, 105 millions de $ USD) pour investir dans les infrastructures et d'autres secteurs comme les télécommunications.

Le capital risque contribue à la mise en place de relations entre acteurs de différents milieux et géographies : gestionnaires de fonds, entrepreneurs, managers et investisseurs des deux rives de la méditerranée.

Une régionalisation des marchés de capitaux de la région offre plus d'opportunités pour les entrepreneurs et les sociétés de capital risque. Les gouvernements de la région du Maghreb sont favorables pour une politique de soutien à l'innovation commune et une politique fiscale attrayante pour tout les pays de la région du Maghreb on parle alors d'un marché financier maghrébin et un capital risque Maghrébin.

Les entreprises sont de plus en plus impliqués dans la Recherche & Développement et augmentent leurs dépenses en R&D et un jumelage entre Entreprise et centres universitaires de R&D offrent plus d'opportunités d'investissement.

La déréglementation des marchés de capitaux offre de nouvelles opportunités pour les investisseurs et par conséquent des opportunités réelles pour les sociétés de capital risque puisque les entreprises se mondialisent et ont besoin de financement pour leurs activités internationales.

Les investisseurs à la recherche de rendements élevés et la connaissance devient le facteur clé du succès des investissements fructueux et on assiste à l'émergence du Silicon Valley Maghrébin à l'instar de leur homologue en Inde, en Chine, en Irlande et évidemment celui des Etats-Unis le success story du capital risque dans le monde.

6.2.3 Scenario III « Capital Risque en Tunisie : Statu quo »

Variables	*Configuration 1*	*Configuration 2*	*Configuration 3*
1- Tissu entrepreneurial innovateur	- Se développe à un rythme élevé - Internalisation des entreprises - Alliances régionales	- Les investisseurs à la recherche de rendements élevés - La connaissance devient le facteur clé - Silicon Valley Maghrébin	- L'utilisation des NTIC se développe d'un rythme moins élevé - Crise de confiance dans les nouvelles technologies.
2 - Marché financier alternatif	- Un développement considérable - Une hausse de liquidité - Meilleure perspectives pour les sociétés de capital risque	- Marché financier régional - Joint venture entre les places financière maghrébines - Attention particulière des investisseurs fortunés du Golf au Maghreb	- Prolifération de nouvelles alternatives de financement - L'attractivité de l'ensemble de l'industrie de capital risque pourrait baisser.
3-Ressources Humaines	- Un climat positif pour l'éducation, - Développement des compétences des capital risqueurs - Capital risque comme spécialité dans le système éducatif	Un système éducatif négligeant la R&D Absence quasi-totale des compétences en capital risque
4 -Cadre réglementaire	- Régionalisation des réglementations - Politique fiscale Maghreb commune au niveau du CR	- Cadre réglementaire incitatif - Politique fiscale attrayante	Une réglementation contraignante pour le secteur de capital risque Une politique fiscale moins attrayante
5 -Globalisation et Mondialisation	La déréglementation des marchés de capitaux offre de nouvelles opportunités pour les investisseurs Opportunités pour les sociétés de capital risque Les entreprises se mondialisent et ont besoin de financement pour leurs activités internationales.	La déréglementation des marchés entraine une concurrence acharnée des firmes étrangères Stagnation des nouvelles PME et situation critique des nouvelles créations	Protectionnisme et des subventions nationales rend l'économie moins attrayant pour les investissements.
6 -Investissement Direct Etranger	- Investissement des fonds souverains du golf dans les SCR régionales - Marché régional de capital risque	-Contribution de plus en plus grande des Investissements étrangers dans l'investissement en CR	- IDE négligeant les secteurs innovants - Capitaux étrangers vers les pays concurrents - Manque d'incitations au IE
7- Situation économique	Croissance économique: - La création des start-ups carburants de croissance en hausse continue - Besoin de financement - Volonté d'investir dans des fonds de capital-risque va augmenter.	- Régionalisation des marchés de capitaux de la région - Marché financier régional en expansion	Ralentissement économique: - Les investisseurs préfèrent les investissements à rendements stables que ceux à rendements élevés. - Les investissements dans des fonds de capital perdent leur attractivité
8- Politique de soutien à l'innovation	Politique de soutien à l'innovation et la R&D stérile	- Politique attrayante pour l'innovation - Les entreprises misent de plus en plus sur la R&D	Politique négligeant l'innovation et la R&D dans le processus de développement
9- Culture du capital Risque	Joint venture entre les sociétés de capital risque de la région	- Diffusion de la culture du CR. - Disposer d'une cellule de veille - Spécialisation - Corporate venture en expansion	- Absence de la culture du CR - Domination de la pratique de portage - Multi-spécialisation
10- Poids des SICAR	Rôle plus accrue des SICAR dans l'économie Contribution en hausse des SICAR dans le financement des PME	Rôle non significatif des SICAR dans l'économie

Durant les dix années à venir, le nombre d'attaques de « Hackers » augmentera d'une façon considérable. Les « Hackers » seront capables de pénétrer les systèmes internes des entreprises et l'accès des données cryptées les plus sécurisés. Les attaques deviennent plus qu'un simple jeu, en peu de temps, ils provoquent de graves pertes économiques pour les entreprises et les sociétés, en particulier, celles qui opèrent dans les nouvelles technologies de l'information.

En conséquence, les entreprises innovatrices et les utilisateurs privés de l'Internet et des NTIC soucieux de leur sécurité et leur vie privée seront amené à réduire leur demande sur le marché. Comme il n'y aura pas vraiment de la technologie sûre, la "e-économie" perd sa confiance et son attractivité et par conséquent les sociétés de capital risque seront confrontées à de grands problèmes.

Comme nous l'avons montré, les sociétés innovatrices et opérantes dans les NTIC et les sociétés liées sont les plus importants clients des sociétés de capital de risque. Ce sont celles qui sont le plus touchés par l'effondrement de la "e-économie".

Les fonds de capital-risque seront confrontés à d'importantes pertes. Après leur piètre rendement, il est beaucoup plus difficile pour eux d'attirer de nouveaux capitaux. Les investisseurs préféreront clairement à passer aux investissements garantis.

En outre, en période de crise il y a moins de possibilités d'investissement. Dans un marché en déclin, Les investisseurs dans ce secteur chercheront de trouver de nouvelles opportunités d'affaires et donc l'entrée dans d'autres marchés.

La concurrence au sein des autres marchés augmentera. L'offre globale des services financiers se développera par le biais de fusions et acquisitions avec des sociétés de services financiers et de l'activité de consulting. Dans un marché en déclin de leur activité de base il n'ya aucune raison que les fonds de capital-risque devraient fournir des conseils et de consultation Financière et les sociétés de capital-risque se trouvent contraints de repenser leurs stratégies d'investissement. La plupart d'entre eux va changer leurs stratégies et leurs préférences. Certains d'entre eux peuvent décider de quitter le marché. Toutefois, pour certains fonds de capital risque prouveront la nécessité d'accéder à l'innovation et la technologie de pointe mais ces technologies liées à Internet vont devenir obsolète^24(*).

Une politique nationale de soutien à l'innovation stérile devient un handicap majeur pour le développement des nouvelles technologies et leur diffusion dans l'économie qui aura des répercussions néfastes sur le développement de l'industrie du capital risque en Tunisie. De même, la culture actuelle du capital risque en Tunisie reste une condition nécessaire pour le développement du cette industrie en Tunisie qui reste un domaine marginalisé et ne joue aucun rôle significatif dans notre économie. Ainsi, le développement du capital risque en Tunisie demeure aussi tributaire des conditions d'intervention contraignantes. Le plafonnement de la participation des SICAR de manière à ce qu'elles demeurent toujours minoritaires entrave l'épanouissement de l'activité du capital risque. Une telle contrainte est de nature à limiter les ambitions du capital risqueur et à réduire ses interventions.

6.3 Conclusion et Recommandations

En général, nous voyons de bonnes perspectives pour le secteur du capital-risque. Sur la base des prévisions actuelles de croissance, sur le rythme des progrès des nouvelles technologies et sur les prévisions de mondialisation en cours, les opportunités d'investissement dans les startups, les sociétés de R & D, les entreprises qui favorisent le progrès, dans les entreprises qui ont à investir pour maintenir leurs systèmes à jour et d'adopter les technologies les plus récentes seront en hausse continue. Ainsi, dans ce monde plus complexe, une excellente connaissance des systèmes d'information devient vitale pour une société de capital-risque.

L'étude des expériences étrangères, particulièrement celles des Etats-Unis et de la France, et l'analyse du capital risque tunisien, nous permettent de dresser un ensemble de recommandations susceptibles, à notre égard, de promouvoir cette industrie en Tunisie et de favoriser l'aménagement du cadre socioculturel nécessaire à son développement.

Redéfinition du capital risque tunisien. En fait, le concept ne reflète pas la même réalité dans tous les pays industrialisés même si sa fonction principale reste le financement des jeunes PME à fort potentiel de croissance. Cette redéfinition doit tenir compte des particularités du tissu entrepreneurial tunisien, de la culture et des entrepreneurs tunisiens.

Diffuser la pratique et la culture du capital auprès des industriels afin de les inciter à placer leur fonds dans de telles sociétés ce qui permettra de diversifier les ressources des SICAR.

Inciter les institutionnels locaux ou étrangers à s'y engager pour favoriser la révolution industrielle du capital risque^25(*).

Faire participer travailleurs et salariés aux bénéfices ou au capital de leurs entreprises, leur distribuer des titres à l'instar des stocks option^26(*) en leur permettant de bénéficier des gains et des plus values réalisés et ce, pour développer une culture entrepreunarial et à réduire l'aversion au risque.

Intégrer la notion du risque dans les programmes d'enseignement, en repensant l'échec et en le positivant. Dans ce sens « ...nous devons introduire aux jeunes le goût des horizons inconnus. Pratiquement, au niveau de la recherche et de l'enseignement, il s'agit de choisir des domaines qui ne constituent pas des terres trop souvent labourées... »^27(*)

Investir davantage dans le Recherche & Développement. Le relatif sous-développement scientifique et technologique amplifié par l'exode des compétences^28(*) explique en partie la rareté des projets technologiques.

Organiser des programmes de formation qui permettent de renforcer la formation, le recyclage et le perfectionnement des capital risqueurs afin de les professionnaliser et de les doter de plus d'expérience.

Au-delà de ces mesures influençant le dynamisme du capital risque, l'avenir de ce dernier demeurera tributaire d'une part des choix des investissements réalisés par les SICAR, et d'autre part de l'environnement socio-économique, voire culturel dans lequel il est amené à évoluer.

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Netographie

Annexes

Dénomination	Promoteur	Date	Capital	Région & Secteur
Les SICAR des institutions financières
SPPI	BT / APB	9.1.96	12.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Tunisie SICAR	Tunisie Leasing	12.3.96	5.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
COTIF Sicar	Assurance Carte	22.3.96	5.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Amen Développement	Amen Bank	1.8.96	3.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
SIM SICAR	BH	24.10.96	18.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Universelle d'investissement	Universelle Bourse	25.12.96		Toute la Tunisie Tout Secteur
SUD - Sicar	Attijari Bank	3.1.97	30.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Sicar Invest	BNA	15.4.97	10.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Tun Invest	Tunisie Leasing	29.9.97	10.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Tun Invest International Sicar	Tunisie Leasing	27.10.97	10.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Tun Invest International	ltd TL+ IF Etrangère	-	13.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Sicar STB	STB	29.1.98	30.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Maghrébia Financière	Assurance Maghrébia	18.3.98	5.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Global Invest Sicar	UBCI	11.3.99	12.100.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
International Sicar	UIB	22.9.99	5.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Sicar L'Avenir	BIAT	23.3.00	15.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Univers Invest	BTKD	26.06.01	4.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
AT Development	ATB	8.8.01	3.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Tuninvest - Innovation	Tunisie Leasing	S.A	5.500.000	Toute la Tunisie Nouvelles Technologies
Tunis Information Technology Fund	IM Bank	S.A	2.050.000	Toute la Tunisie Tech. Information & Communication
ID Sicar	STB	SA	1.000.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
TSPP Sicar	STUSID	SA	1.600.000	Toute la Tunisie Tout Secteur
Les SICAR régionales
SODINO	STUSID	16.2.96	6.000.000	Nord Ouest Tout secteur
SIDCO	Ex-BDET	12.3.96	4.056.520	Centre - Ouest Tout secteur
SODIS	Banques	22.3.96	5.000.000	Sud de la Tunisie Tout secteur
FRDCM	CPG	31.7.96	4.000.000	Gafsa Tout secteur
SODEK	Gouvernorat Kasserine	8.2.97	1.000.000	Kasserine Tout secteur
SODICAB	SICAB - Banques	16.12.98 15.12.99	4.400.000	Toute la Tunisie - Pour les Nouvelles Technologies Nabeul & Zaghouan - Tout Projet à haute valeur ajoutée
Gabès Invest Sicar	Privé + Banques	4.4.02	2.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
Les SICAR de groupes
Phenicia Sicar	TUNICOM	12.3.96	5.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
Sicar Horizon	Mongi DRISS	8.6.96	1.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
Général Investment Co.	Ali Mabrouk	7.7.96	1.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
Ulysse de Développement et deParticipation	Toufik CHAIBI	8.8.96	10.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
Le Progrès	Rachid NAJJAR	31.12.96	1.600.000	Toute la Tunisie Tout secteur
Parinvest Sicar	Hichem Khatteche	27.4.97	1.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
SIP Sicar	SIMPAR	11.8.97	3.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur
DRTI-Sicar (1)	Ahmed Mansour	12.12.97		Toute la Tunisie Tout secteur
Médinvest Sicar	La Céramique	24.3.98	600.000	Toute la Tunisie Tout secteur
SICAR ECLAIR	Lotfi Abdennadher	25.3.98		Toute la Tunisie Tout secteur
AZIZ SICAR	ELLOUZE Jamel Eddine	13.3.02	2.000.000	Toute la Tunisie Tout secteur

La Matrice d'Influences Directes (MID) décrit les relations d'influences directes entre les variables définissant le système.

Les influences sont notées de 0 à 3, avec la possibilité de signaler des influences potentielles :

La Matrice des Influences Directes Potentielles MIDP représente les influences et dépendances actuelles et potentielles entre variables. Elle complète la matrice MID en tenant également compte des relations envisageables dans le futur.

Ce tableau présente le nombre de 0,1,2,3,4 de la matrice et affiche le taux de remplissage calculé en faisant le rapport entre le nombre de valeurs MID différentes de 0 et le nombre total d'éléments de la matrice.

S'il est démontré que toute matrice doit converger vers une stabilité au bout d'un certain nombre d'itérations (généralement 4 ou 5 pour une matrice de taille 30), il est apparu intéressant de pouvoir suivre l'évolution de cette stabilité au cours des multiplications successives. En l'absence de critères mathématiquement établis, il a été choisi de s'appuyer sur le nombre de permutations (tri à bulles) nécessaires à chaque itération pour classer, en influence et en dépendance, l'ensemble des variables de la matrice MID.

Ce tableau permet de renseigner sur les sommes en ligne et en colonne de la matrice MID

Ce tableau présente le nombre de 0,1,2,3,4 de la matrice MIDP et affiche le taux de remplissage calculé en faisant le rapport entre le nombre de valeurs MID différentes de 0 et le nombre total d'éléments de la matrice.

Ce tableau permet de renseigner sur les sommes en ligne et en colonne de la matrice MIDP

Ce plan est déterminé à partir de la matrice d'influences directes potentielles MIDP.

Ce graphe est déterminé à partir de la matrice d'influences directes potentielles MIDP.

La Matrice des Influences Indirectes (MII) correspond à la Matrice des Influences Directes (MID) élevée en puissance, par itérations successives. A partir de cette matrice un nouveau classement des variables met en valeur les variables les plus importantes du système. En effet, on décèle les variables cachées, grâce à un programme de multiplication matricielle appliquée à un classement indirect. Ce programme permet d'étudier la diffusion des impacts par les chemins et les boucles de rétroaction, et par conséquent de hiérarchiser les variables: par ordre d'influence, en tenant compte du nombre de chemins et de boucles de longueur 1, 2, ...n issus de chaque variable; par ordre de dépendance, en tenant compte du nombre de chemins et de boucles de longueur 1, 2, ... n arrivant sur chaque variable. Le classement devient stable en général à partir d'une multiplication à l'ordre 3, 4 ou 5.

Ce tableau permet de renseigner sur les sommes en ligne et en colonne de la matrice MII

La Matrice des Influences Indirectes Potentielles (MIIP) correspond à la Matrice des Influences Directes Potentielles (MIDP) élevée en puissance, par itérations successives. A partir de cette matrice, un nouveau classement des variables met en valeur les variables potentiellement les plus importantes du système.

Ce tableau permet de renseigner sur les sommes en ligne et en colonne de la matrice MIIP

Ce plan est déterminé à partir de la matrice d'influences indirectes potentielles MIIP.

Ce graphe est déterminé à partir de la matrice d'influences indirectes potentielles MIIP.

* ¹ De Morel B.L ; Les PME britanniques : un nouvel élan, La Lettre Sofaris, N°10- Février 1989

* ² Michel Marchesnay : « notes de lecture sur les petites entreprises » ; Revue d'économie industrielle n°11, 1er trimestre1980 page 144.

* ⁸ Définitions sur le site de l'Association Française des Investisseurs en Capital (AFIC) www.afic.fr

* ⁹ Private equity et capitalisme français, Jérôme Glachant, Jean-Hervé Lorenzi et Philippe Trainar

* ¹⁰ Définition extraite du dictionnaire Dico du Net (http://www.dicodunet.com/annuaire/def-659-capital-risque.htm)

* ¹⁴ L'investissement de Jock Withney dans Minute Maid devait permettre la commercialisation du jus d'orange concentré développé spécialement pour l'approvisionnement des troupes sur le champ de bataille.

* ¹⁶ Les 70 000 dollars investis à la création de Digital Equipement en 1959 par ARD ont une valeur à son introduction en bourse de 37 millions de dollars.

* ¹⁸ Le capital risque et le financement des PME en Tunisie : Réalités et perspectives, Abdessatar ATI et Ibtissem GANNOUN

* ¹⁹ Le portage financier est un achat d'actions d'entreprises avec contrat de revente ultérieur, par exemple à d'autres actionnaires de l'entreprise, leurs assurant ainsi un financement-relais dans l'attente qu'ils puissent en devenir (ou redevenir) propriétaires.

* ²⁰ Ces constatations sont extraites d'une étude faite par le Ministère de l'Industrie et de l'Energie et des PME sur le financement des PME en Tunisie

* ²¹ Pour l'analyse structurelle basée sur la méthode MICMAC, voir l'Annexe B du présent rapport.

* ²² Cours « Techniques de Prospective »Lotfi BOUZAIANE, Université Virtuelle de Tunis, 2007.

* ²³ Corporate Venturing est une pratique d'une grande entreprise, de prendre une position minoritaire dans une petite entreprise dans un domaine connexe.

* ²⁴ On entend par obsolète qu'il n'y a plus de demande à ces technologies et ces produits.

* ²⁵ Pastré O. et Faidi K., Nouvelle économie et pays émergents : un véritable défi, La revue du financier N°129-130, Mars 2001.

* ²⁶ Un stock option est une forme de rémunération versée par une entreprise généralement cotée en bourse. Il s'agit d'une option d'achat (call) dont l'actif sous-jacent est l'action de l'entreprise concernée. Ainsi, ce système permet à des dirigeants et à des employés d'une entreprise d'acheter des actions de celle-ci à une date et un prix fixé à l'avance. Ceci a notamment l'avantage d'inciter les employés à agir pour faire monter le cours de leur entreprise.

Capital risque en Tunisie - prospective 2020