Introduction générale
La réflexion académique relative au choix et aux
déterminants de la structure financière d'une entreprise
connaît historiquement plusieurs approches.
L'approche classique qui se base sur le concept comptable
d'effet de levier financier. Elle postule l'existence d'un point neutre de
rentabilité de l'entreprise, qui permet de définir d'une part
l'endettement comme un avantage croissant pour l'actionnaire (effet de levier
financier positif) et l'autre part l'endettement présente un
désavantage croissant pour l'actionnaire.
L'approche néo-classique naît de l'article
fondamental de Modigliani et Miller (1958). Ils ont confirmé à
priori l'absence de toute corrélation entre la valeur de l'entreprise et
sa structure financière. Dans une seconde étape avec
l'introduction de l'impôt sur les sociétés, la valeur de
l'entreprise devient une fonction croissante de son niveau d'endettement
(Modigliani et Miller (1963)). Miller (1977) élargit le cadre
défini par Modigliani et Miller (1958-1963) en intégrant les
impôts sur les revenus des personnes physiques. Dans un tel contexte,
où on tient compte à la fois de la fiscalité corporative
et personnelle, Miller a soutenu l'idée que la valeur de la firme est
indépendante de sa structure financière. Pour cette
dernière il n'existe pas de structure optimale de capital.
Enfin, une troisième approche, connue aujourd'hui sous
le nom de "théorie moderne de la firme" naît au milieu des
années '70, a été proposé pour relâcher des
hypothèses de modèle de Modigliani et Miller. Les principaux
courants qui apparaissent à ce stade dans la
littérature scientifique et qui envisagent explicitement la
problématique du choix d'une structure financière sont, d'une
part deux qui semblent en concurrence ; la théorie de trade off et
la théorie de pecking order et d'autre part une troisième
théorie suggère de prendre en compte les insuffisances de ces
deux précédentes : la théorie de market timing.
L'objectif de ce mémoire consiste à
étudier les variables qui expliquent la structure du capital et ses
corrélations avec l'endettement dans le cadre de la théorie de
trade off, la théorie de pecking order et la théorie de market
timing.
En effet, la prise en compte de la fiscalité et des
coûts de faillite suggère l'existence d'un ratio optimal de dette
(Target Ratio). Ce courant théorique est connu sous le nom de la
théorie de compromis ou « The Static Trade-off Theory » (STT).
Donc d'un coté, la théorie de l'endettement optimale (STOT) a mis
en balance les avantages fiscaux et incitatifs de la dette avec les
coûts de faillite et les conflits entre les actionnaires et les
créanciers. De l'autre, la différence fondamentale entre
l'autofinancement et le financement externe a été
soulignée par les approches du financement hiérarchique.
Le deuxième cadre théorique qui a
contribué à expliquer le comportement financier des firmes se
manifeste dans la théorie du financement hiérarchique ou «
Pecking-Order- Theory » (POT). Ce courant de recherche, initié par
Myers et Majluf 1984, consiste à établir un classement entre les
financements. Par exemple, privilégier l'autofinancement, mettre en
second rang l'endettement et choisir en dernier ressort l'émission
d'actions. L'hypothèse de base qui guide le raisonnement financier de
cette théorie est celle de l'asymétrie informationnelle.
Selon la théorie de Market Timing, les firmes
émettent des actions lorsque les cours sont élevés et les
racheter lorsque les cours sont en baisse. Par Market Timing, il faut entendre
la technique d'arbitrage par laquelle un investisseur souscrit et
rachète ou convertit systématiquement des parts ou actions d'un
même organisme de placement collectif dans un court laps de temps en
exploitant les décalages horaires et/ou les imperfections ou
déficiences du système de détermination de la valeur nette
d'inventaire de l'organisme de placement collectif.
Ce mémoire comporte quatre grands chapitres. Le premier
présentera les fondements de la théorie de trade off. Nous les
aborderons à partir d'une littérature théorique et d'une
littérature empirique. Le deuxième chapitre sera consacré
à la théorie de pecking order, la base de la littérature
théorique est détaillée dans la première section.
Dans la deuxième section, plusieurs travaux viendront conforter ou
enrichir la conception de l'ordre hiérarchique des sources de
financement. Dans le troisième chapitre, nous allons commencer par
développer la littérature théorique de la théorie
de market timing et nous terminerons par exposer la partie empirique de cette
théorie.
La confrontation entre les théories citées dans
les trois chapitres fera l'objet du quatrième chapitre. Nous
présenterons dans la première section une comparaison selon leurs
définitions théoriques, la deuxième section sera une
comparaison selon les facteurs explicatifs de l'endettement de chaque
théorie.
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