I.3. Coût d'agence :
L'introduction de l'hypothèse des conflits
d'intérêts a permis d'élargir le champ d'analyse de la
théorie du compromis en montrant que la détermination du
ratio d'endettement devrait tenir compte d'autres variables telles que le
rôle disciplinaire de la dette et les problèmes de substitutions
d'actifs et de sous-investissements.
I.3.1.Sources de conflits d'intérêts
entre les actionnaires et les créanciers :
· Variation de niveau des risques :
Les créanciers acceptent d'accorder un prêt
à une entreprise sur la base d'un niveau de risques bien
déterminés. Selon Jensen et Meckling (1976), les actionnaires et
les dirigeants peuvent, une fois le financement est obtenu, modifient le niveau
de risque de leur projet. Les actionnaires essayent d'accroître leur
richesse et diminuent la valeur de l'obligation, il donc transfert de la
richesse de créanciers aux actionnaires.
· La politique de sous-investissement optimal :
Myers (1977), met en évidence une deuxième forme
de conflit entre les actionnaires et les créanciers financiers
concernant le sous investissement dans des opportunités futures. Il
s'est inspiré de l'idée qu'une firme est la somme de deux
actifs : les actifs existants et les options sur les opportunités
d'investissement futur. Myers constate ainsi que les dirigeants d'une firme
endettée peuvent rejeter certains projets profitables rentables lorsque
ceux-ci ne profitent qu'aux créanciers.
Dans son modèle, Myers montre que l'existence de
l'endettement peut réduire la valeur du marché de la firme en
réduisant les incitations des dirigeants à entreprendre des
projets ayant une valeur actuelle nette positive et souligne aussi que les
firmes ayant des opportunités de croissance élevées ne
devraient avoir aucun endettement et que la valeur de la firme est maximale
lorsque aucune dette n'est émise. Mais, toutefois Myers rappelle les
coûts d'agence associés au financement par actions
développé par Jensen et Meckling et concluent que le recours
à l'endettement n'est pas aussi mauvais.
· La substitution de l'actif :
Dans le cadre des conflits entre les actionnaires et les
créanciers, Jensen et Meckling (1976) ont démontré que le
problème de sous-investissement et moins grave lorsque la firme
détient une part importante d'immobilisations corporelles dans ses
actifs, ces derniers représentent des garanties pour les
créanciers.
La substitution de l'actif a été proposée
par Diamand (1989). Cette notion se traduit par le fait que les actifs à
forte variance sont substitués par des actifs de plus faible variance.
Il est évident que les créanciers se basent sur un certain niveau
de risque pour décider d'octroyer un crédit ainsi pour
déterminer le coût de la dette. Dans la mesure où les
dirigeants agissent de la manière opportuniste, en disposant d'une
grande autonomie de gestion, peuvent une fois le financement obtenu, changer la
politique d'investissement et opter pour les projets plus risqués
susceptibles d'accroître d'une façon significative la richesse des
actionnaires.
Ce comportement opportuniste des dirigeants a amené les
créanciers à étudier l'historique de la firme. Ces
informations permettent de connaître la capacité de l'entreprise
à honorer son engagement et à mesurer son degré de
solvabilité tout au long de son activité.
Les créanciers ont besoin d'une garantie pour
décider d'octroyer un crédit, la garantie est approuvée
par la somme des immobilisations corporelles et stocks divisés par le
total des actifs. Des études récentes comme celles de Rajan et
Zingales 1995, Kremp et al 1999, Hovakimian et al. 2001, Frank et Goyal,
trouvent des relations positives et significatives entre les garanties et le
niveau d'endettement. En revanche, les résultats de Titman et Wessels
1988 ne permettent pas de conclure.
· La distribution des dividendes :
D'après Easterbrook (1984), la distribution des
dividendes permet de délimiter les conflits d'agence entre les
actionnaires et les dirigeants, mais elle peut être aussi source des
conflits entre actionnaires et créanciers. Easterbrook (1984), montre
que les actionnaires peuvent transfère la richesse des créanciers
par le choix d'une politique qui augmente le risque de l'entreprise. Un tel
transfert se fait par l'émission des dettes et par la suite utiliser les
produits d'émission pour verser les dividendes.
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