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Modélisation en risques de crédit : dérivés de crédit et calibration de modèles structurels

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par Mohamed Naji JELLALI
Université de Sfax-Tunisie - MASTÈRE 2011
  

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1.2 Titres de base et produits dérivés

1.2.1Titres de base

L'activité financière se développe travers un certain nombre d'instruments tels que la circulation de monnaie exprimee dans differentes devises, les operations de prêts et d'emprunts qui sont assorties de paiements d'intérêts dépendant de la maturité des operations, et bien sur des actions émises par les entreprises qui refletent leur capitalisation. Des indices ont été créés (SP500, CAC 40..) afin de permettre aux investisseurs étrangers d'avoir une information rapide sur le niveau économique et le comportement des actions d'un pays.

La très grande variabilité de ces paramètres ou de ces titres a conduit naturellement à une demande de transfert des risques de la part d'un certain nombre d'intervenants, comme les entreprises industrielles,

les compagnies d'assurance Les banques jouent évidemment

Chapitre 1 Présentation des produits dérivés

un rôle fondamental dans cette transformation, notamment en proposant un certain nombre de produits financiers, qui seront appelés produits dérivés. Elles peuvent d'ailleurs utiliser elles-mêmes ces produits dans leur gestion pour compte propre.

Ces produits "d'assurance" existent de fait depuis fort longtemps, puisqu'on a trouvé la description de contrats a terme sur le blé dans des textes de l'Antiquité. Il y avait aussi un marché de contrats à terme sur les métaux très actif à Amsterdam au 18 éme siècle. Mais l'existence de marchés organisés (le premier est créé a Chicago en 1973) organises pour diminuer le risque de contrepartie sur des opérations dénouées dans le futur, contribue à faciliter l'accès par un grand nombre d'intervenants à ce genre de produits. En France, le MATIF et le MONEP ouvrent entre les années 1985-1987.

Nous distinguerons les contrats à terme et les produits optionnels, que nous retrouverons en

fonction de la nature du sous-jacent sur lequel ils sont écrits dans différents marchés :

- Le marché des changes : achat/vente de devises

- le marché des matières premières : métaux, pétrole, denrées agro-alimentaires...

- le marché des actions et des indices boursiers

- le marché des taux d'intérêt

1.2.2 Les contrats à terme

Une opération à terme est une opération au comptant différée dans le temps : l'acheteur et le vendeur se mettent d'accord sur les conditions d'un échange, qui s'effectuera à une date future précisée par le contrat, dite la maturité.

1. Les conditions de l''echange sont définitivement fixées à la date où le contrat est noué, mais l'échange d'argent n'a lieu qu' à maturité. Ces contrats peuvent porter aussi bien sur des tonnes de pétrole, des instruments financiers, ou tout autre bien dont la qualité ou la quantité sont clairement spécifiées.

2. A la date d'échéance, il peut y avoir livraison physique du sous-jacent, contre le paiement de la totalité de la somme prévue dans le contrat. On parle de "physical settlement". Il est aussi possible que les contreparties n'échangent que la différence entre la valeur de marché du titre à l'échéance et le cours garanti. On parle de "cash settlement".

3. Il y a un risque de voir la contrepartie avec laquelle on a noué le contrat ne pas satisfaire à ses obligations. C'est le risque de non-exécution ou de contre-partie. Son élimination a

conduit les marchés financiers à adopter des règles de fonctionnement concernant ces contrats légèrement différentes. On parle alors de contrat futures.

4. Les contrats à terme sont symétriques, c'est à dire qu'à priori chaque contrepartie a autant de chances que l'autre de gagner ou de perdre de l'argent dans le futur.

5. Pour les intervenants, l'intérêt des contrats à terme est de connaitre le cours d'une opération dans le futur. Il s'agit dans ce cas d'une opération de couverture :

6. Toute opération dans le futur peut être mise en place à des fins de spéculation. Un operateur qui anticipe (contre le marché) un certain type de mouvement peut acheter un contrat en espérant réaliser un gain.

7. Comme le souligne Aftalion et Poncet, ces marchés jouent aussi un rôle important en terme de diffusion de l'information. Les prix à terme reflètent en un certain sens

Chapitre 1 Présentation des produits dérivés

les prévisions des participants du marché, même si nous verrons que des arguments d'arbitrage les contraignent de manière importante.

8. Un autre risque est présent en permanence sur les marchés à terme : c'est le risque de liquidité. Un intervenant qui voudrait échanger son contrat à une date antérieure à l'échéance peut ne pas trouver rapidement de contrepartie. Les marchés organisés ont essayé de mettre en place des règles de fonctionnement qui limitent à la fois le risque de contrepartie et de liquidité. Ces risques restent importants dans les marchés de gré à gré.

9. Les produits dérivés permettent aussi de faire le lien entre différents marchés, (taux, change, actions) de telle sorte que l'ensemble des prix disponibles forment un tout cohérent. En effet, des combinaisons de plusieurs opérations sur différents marchés peuvent permettre de gagner de l'argent à coup sûr sans prendre aucun risque : On réalise ce qu'on appelle un arbitrage.La présence de nombreux professionnels très compétents dans les salles de marché aboutit par la loi de l'offre et de la demande à des ajustements de prix qui réduisent ces possibilités d'arbitrage. Nous verrons que cette "loi" des marchés liquides est à la base de la modélisation mathématique que nous présenterons dans les chapitres suivants.

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