Chapitre 6 : les contrats sur les indices
boursiers :
Il n'existe que deux façons d'intervenir sur un indice
boursier : l'achat direct de valeurs de l'indice et le contrat à
terme.
I - Achat direct de l'Indice:
De loin la solution la plus difficile. Elle consiste à
acquérir chacune des valeurs composant l'indice, soit plusieurs dizaines
de valeurs. Et, de plus, il convient de les acheter dans des proportions qui
correspondent à leur poids relatif dans l'indice. Ainsi, avec un indice
pondéré des capitalisations boursières, il faudra, par
exemple, placer le dixième du portefeuille en valeur A si cette
société compte pour le dixième de la capitalisation totale
de l'indice.
Impossible, sauf à disposer de sommes
considérables et d'une patience toute épreuve !
Reste encore l'achat d'une sélection de valeurs
représentatives de l'indice. En somme un indice de l'indice. Il
s'avère en fait qu'un `panier' de quelques actions peut très bien
réagir parallèlement à l'indice. L'ensemble a un bon
coefficient de corrélation avec l'indice. Cependant, pour continuer
à être corrélées, ce valeurs doivent elles encore ne
pas changer de « statut boursier ». Aucun
événement important ne doit modifier la nature ou
l'évolution de la société et d son cours de bourse.
Ces considérations mettent en évidence la quasi
impossibilité d'intervenir sur l'ensemble des valeurs de l'indice. Et ce
développement ne prenait en compte qu'une stratégie d'achat de
l'indice. Que faudrait penser de la vente de l'indice ?
Un problème dont la solution est simple. Les contrats
à terme sur indices.
II- Les Contrats à terme sur Indices:
Les boursiers anglo-saxons l'avaient bien compris. Un indice
boursier n'est pas un jeu pour spéculateurs en mal d'idées et de
sensations. C'est un instrument financier tout à fait nécessaire
à une gestion rationnelle de portefeuilles. Et, facteur primordial de sa
réussite, son utilisation est asse simple.
A ce niveau la, les contrats sur l'indice ne cesse pas a se
développer dans les années @, ce contrat est un engagement future
(à terme) sur un indice boursier.
a) Intérêt de l'opération sur
Future :
D'abord, l'indice est la plus pure expression d'un
marché. Acheter ou vendre l'indice revient à acheter ou vendre un
marché. La négociation de futures, un marché comme un
autre, répond à trois besoins essentiels:
l'investissement, la spéculation et
la couverture.
Reflet fidèle du marché, le future offre aux
investisseurs la chance de profiter des performances d'une place
financière sans disposer de la moindre information sur les valeurs de
cette Bourse. Plus de risque valeur ! Incomparablement simple et efficace,
l'achat du future offre une parfaite définition du couple risque -
performance: celui du marché.
En somme, le marché des contrats sur indice fait
avancer d'un grand pas la gestion de portefeuille. Ce sera l'ouverture
facilitée à l'investissement des étrangers sur une place.
Désormais, ils devraient jouer le marché par biais des contrats.
De la sorte, ce ne seront plus quelques valeurs isolées mais l'ensemble
de la cote qui progressera. L'achat de futures aura en effet tendance à
gonfler son cours, d'où une incitation aux arbitrages: l'achat de
l'indice «physique» et sa hausse.
En outre, c'est la certitude de réaliser une
performance au moins égale à celle du marché. De prime
abord peu attirante, celle possibilité est exceptionnelle !
Moins d'un gestionnaire sur quatre dépasse l'indice sur
un an (pour un portefeuille comprenant exclusivement des actions). Sur cinq ans
(en performance cumulée) seul un sur cinquante a battu l'indice aux
Etats Unis. Une provocation ! Que faut-il penser des recherches
coûteuses précédent sélection des
«meilleures» valeurs de la cote ?
Surprenants, voire gênants, les chiffres sont
là ! il n'est pourtant pas question balayer la gestion classique.
Elle dispose d'atouts pour sa défense. D'une part, elle s'affine et
pourrait finir par prouver son efficacité. D'autre part, le future
repose sur un indice, et indice sur des valeurs. Si ces valeurs
n'étaient plus étudiées que deviendraient l'indice, et ses
contrats?
Le Future doit alors être considéré comme
un instrument financier supplémentaire pour la gestion. Et, même
si tous les gestionnaires venaient à suivre l'indice, ils ne seraient
pas encore au bout de leur peine. Qui les empêcherait en effet de donner
une plus grande valeur ajoutée ?
Ils peuvent dépasser l'indice en utilisant des
méthodes particulières ou d'autres instruments tels que les
options négociables. Place aux options mais, complexité du
produit oblige, quelques notions mathématiques vont entrer dans la
danse !
b) Définition :
*L'indice sous-jacent :
Avant de procéder à la cotation de contrats sur
indice encore faut-il déterminer l'indice support de engagement. Cet
indice est appelé « indice sous-jacent ».
Les contrats portent sur des indices
sélectionnés pour leur simplicité et leur
représentativité du marché. De la sorte, le nombre de
valeurs composant l'indice est relativement réduit. Ce qui facilite la
tâche aux arbitragistes. Aux Etats -Unis, il s'agit par exemple du fameux
contrat sur l'indice Standard and Poor's 500 négocié à
Chicago. Un indice qui totalise 500 valeurs. En France [indice sous jacent du
système OMF (OMF 50) compte 50 valeurs alors que celui de la
Société des Bourses Françaises (CAC 40) en comprend 40.
Remarque:
Aux Bats Unis il existe des contrats sur indices
sectoriels. Le principe de base est identique: au lieu de ramener le
raisonnement à un marché il suffit de l'appliquer à un
simple secteur de la cote.
*Le contrat sur Indice :
Il porte sur l'indice sous-jacent précédemment
évoqué. Toutefois il ne met pas réellement en jeu les
valeurs qui composent l'indice, Il s'agit d'une prise d'engagement sur un prix
de l'indice, à payer (pour l'acheteur) ou à recevoir (pour le
vendeur). Le règlement définitif est remis à une date
donnée, l'échéance.
Très simple ! Prenons l'exemple de l'acheteur du
contrat à terme sur indice:
Jour I - Monsieur X achète un contrat sur l'indice I au
niveau de 100 points. Il s'engage à acheter l'indice à ce prix le
jour de l'échéance.
Echéance:
2 hypothèses :
|
I « indice »est à 120 points, soit 20
points de plus que le jour d'achat.
Monsieur X encaissera la différence de 20 points.
|
I est à 80 points. soit 20 points de moins que le jour
d'achat.
Monsieur X doit verser la différence de 20 points.
|
Pour le vendeur de contrat, c'est exactement l'inverse:
Jour 1 - Monsieur Y vend le contrat. Pour
l'échéance, il s'engage à vendre l'indice à 100
points.
Echéance: 2 hypothèses :
|
I vaut 120 points.
Monsieur Y versera 20 points, le montant de sa perte.
|
I vaut 80 points.
Monsieur Y, encaissera son profit de 20 points, soit un gagne
|
c) Standardisation :
En soi, conclure un contrat sur un indice boursier n'est pas
révolutionnaire. Il est possible de s'engager sur n'importe quel bien
à un prix fixé pour une date donnée. Mais un marché
n'existe qu'à la condition d'échanges continuels en
quantité suffisante. Les intervenants doivent alors parier le même
langage. Les contrats sur indice sont standardisés. C'est-à-dire
que le contenu des contrats est fixé une fois pour toutes.
*Le prix de l'engagement:
Les `Futures» sont cotés en points d'indice, Ils
reflètent la valeur de l'indice sous-jacent (celui qui est
calculé en temps réel) en fonction de la date
d'échéance.
La valeur du point d'indice est établie par les
autorités. Ce point coûte N Euro, Dollars, Livres,
Le « Future » pourrait être
coté directement en valeur exprimée en monnaie. Toutefois, la
cotation en points facilite la lecture et la comparaison entre prix du
«future» et niveau de l'indice.
Exemple:
L'indice I base 100 à fin 1987 est égal à
133 points au moment l'engagement.
Le « future » cote 135 points.
Le point vaut 1000 francs.
- L'achat ou la vente du contrat porte sur un montant total de
135 000 francs
(I35x 1000).
*L'échéance :
Sur les marchés de `Futures» les
échéances sont définies. Le plus souvent il existe trois
ou quatre échéances. Elles peuvent être mensuelles,
trimestrielles ou plus longues encore.
L'observation statistique a démontré que les
échéances les plus courtes font l'objet d'échanges plus
fournis et sont par conséquent beaucoup plus liquides.
Le système d'ouverture d'une nouvelle
échéance est adaptable selon les marchés.
d) Négociabilité :
Elle est le fruit de la standardisation. Tous les contrats
traités étant identiques, leur échange ne présente
aucun obstacle. A la différence des contrats de gré à
gré il est possible d'acheter ou de vendre un contrat sur le
marché.
L'acheteur peut revendre et le vendeur peut racheter avant
l'échéance:
La raison d'être du marché !
L'expérience acquise sur les autres marchés a mis en
évidence, chiffres à l'appui, que les contrats arrivent rarement
à échéance. Les opérateurs liquident alors leurs
positions avant cette date. Il est d'ailleurs conseillé de mettre
à profit cette négociabilité qui permet à la
gestion portefeuille d'être très mobile.
Exemple:
Le 1er août 1988, Monsieur X achète un
future «sur indice I échéance mars 1989. Ce contrat cote
115,5 points. Le 30octobre 1988 le future» a progressé et vaut
127,5 points. Monsieur X décide de le revendre. Il gagne la
différence entre 127,5, le cours de vente, et 115,5 le cours d'achat;
soit 12 points.
e) La différence entre le cours du Future et
l'Indice :
Lorsque le marché fonctionne normalement il existe une
différence entre le cours coté du future et l'indice sous jacent.
Par exemple, si l'indice I base 100 fin 1987 s'établit à 107, le
«future» aura un cours supérieur à 107, d'autant plus
que l'échéance sera éloignée.
Cette différence n'est pas une prime d'anticipation
tout à fait subjective et variable selon les `humeurs'. Elle est au
contraire objective et liée au taux d'intérêt du placement
sans risque et à la distribution des dividendes des
sociétés comprises dans l'indice.
Explication :
-Cas de l'acheteur de future:
Comme il prend un engagement sur une opération dont ta
réalisation n'est immédiate, il évite le recours à
un financement jusqu'à l'échéance (excepté montant
de la couverture requise pour une opération à terme). Il ne sera
dans l'obligation de payer son achat qu'à l'expiration du contrat.
Ainsi, s'il avait dû régler immédiatement la somme sur
laquelle il est engagé, il aurait eu recours à l'emprunt. Il
réalise (théoriquement) une économie de charge
financière. Le prix du future (son cours) doit refléter ce gain
théorique.
En revanche, un acheteur de future ne perçoit pas de
dividendes, même si son achat porte par transposition sur un indice et
tes valeurs qui le forment. Il s'agit des dividendes qui seront perçus
jusqu'à l'échéance par les détenteurs d'actions
sous-jacentes à l'indice. Il existe un manque à gagner
théorique à se placer sur le «future» par rapport
à l'achat direct de l'indice. Le cours du «futur' doit le
traduire.
Ceci est bien évidemment une simple explication
théorique car, le jour de l'échéance, l'acheteur n'aura
pas à financer le montant total de l'achat. Nous avons vu que seule ta
différence constituant le gain ou la perte est mouvementée. Cela
suppose que l'acheteur ne se livre pas à la spéculation par
l'effet de levier des marchés à terme (voir plus loin). II aborde
le «future» comme un instrument d'investissement pour jouer un
marché: il est censé disposer de la somme nécessaire au
financement total de son achat.
Exemple:
Le 16 juillet l'indice lest au niveau de 120 points.
Le point d'indice vaut 1000 francs.
L'achat de l'indice représente un montant de 120 000
francs.
Le taux sans risque sur 6 mois est de 5%.
Le rendement de l'indice s'entend du rendement moyen
pondéré des valeurs qui le composent. Ce rendement est
supposé uniforme dans le temps. Il e évalué à 3%
annuellement.
En achetant un contrat sur indice échéance
décembre un investisseur:
· économise le coût du financement de
l'indice: l20000x5%=6000francs
· ne perçoit pas les dividendes attachés
aux valeurs de l'indice et perd:
120 000 x 3% X 1/2 (sur 6 mois)= 1 900
La valeur globale de l'engagement doit être égale
à:
120000 + 6000 - 1900 =124100, soit 124,1 (124 100 / 1 000)
exprimé en points d'indices. C'est le cours théorique du contrat
à terme sur l'indice.
Ainsi, placer 120 000 francs au taux sans risque et se porter
acheteur d'un contrat décembre sur l'indice est strictement
équivalent à l'achat direct de l'indice:
1 - Achat direct de l'indice:
Prix de revient: 120 000 francs - 1 900 francs (dividendes
perçus sur6 mois)
= 118 100 francs.
2- Contrat à terme
120000 francs au taux sans risque rapporte 6 000 francs.
Le contrat vaut 124,1 points soit 4,1 points de plus que
l'indice, La perte est alors de 4100 francs (4,1 x 1000).
Le prix de revient total est alors:
120 000- 6000 (d'intérêts perçus) + 4 100
(de perte sur contrat) = 118 100 francs.
Il s'agit exactement du même prix de revient que l'achat
direct. 124,1 est bien le prix qui reflète la
réalité !
Le prix payé sur le marché annule le gain
dû au temps et la perte liée à la non perception de
dividendes.
Notons aussi que le cours du Future se rapproche du cours de
l'indice à la date de l'échéance, ce qui est toute affait
logique.
Cours du contrat à terme en fonction du niveau de
l'indice: contrat échéance 3 mois
Lorsque l'échéance s'approche la
différence entre «future» et indice diminue :
L'intérêt et le dividende (dans le calcul
théorique du Future) se réduisent quand leur période de
référence se raccourcit. Le cours du Future aura tendance
à rejoindre l'indice pour terminer strictement égal le jour de
l'échéance.
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