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Impact du taux d'interet et du taux de change sur la volatilité des banques tunisiennes


par Zied Zagrouba
faculté des sciences economiques et de gestion de Tunis - Mastere de recherche en finance 2016
  

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II. L'inflation

L'inflation est un phénomène, ou un processus qui se manifeste par des variations aux niveaux des prix de biens et services et d'une baisse généralisée de la valeur de la monnaie. C'est une variable qui est en relation étroite avec le taux d'intérêt et qui joue un rôle paradoxal sur les marchés.

Plusieurs études antérieures mettent en évidence la relation des fluctuations boursières et celle de l'inflation comme (lintner, 1973)qui constate qu'il n'y a pas de corrélation entre les taux de variation annuelle des prix et l'indice du cours boursier.

(fisher, 1930) stipule que le taux nominal de la rentabilité d'un actif financier, tel que les actions, est égal à la somme de l'inflation anticipée et du taux réel de rentabilité de l'action.

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Son raisonnement se base sur le fait que l'inflation pousse les cours boursiers vers la hausse. Mais cette logique est remise en cause car à court terme l'inflation a des effets néfastes sur les entreprises qui n'arrivent pas à ajuster correctement leurs prix et leurs marges par rapport aux différentes situations. Donc, l'inflation aura souvent à court terme un effet négatif sur les cours en bourse.

(FAMA, 1981) montre que la relation empirique entre les taux nominaux de la rentabilité des actions et l'inflation est négative. L'introduction d'une variable économique, telle que le taux de croissance du PIB ou de la production industrielle dans les régressions se traduirait par des résultats conformes à l'identité de Fisher. Ainsi est née l'hypothèse dite proxy de Fama .

III. Le risque de taux de change

Les entreprises sont confrontées au risque de change lorsqu'elles effectuent des opérations commerciales ou financières en devises. Ce risque est lié à la volatilité des devises sur le marché des changes.

Le risque de change peut être défini comme étant le risque d'un décaissement plus élevé ou d'une entrée d'argent moindre dus à l'utilisation d'une monnaie différente de la devise domestique.

« Le risque de change est le risque de perte lié aux fluctuations des cours de monnaie »1, il est supporté par les participants en position de change2. Toute fluctuation défavorable des taux de change risque de se répercuter négativement sur les flux futurs espérés par l'acteur en position.

En fait, la position (donc le risque de change) peut être générée, soit par une activité commerciale (import/export) avec l'étranger, soit par une activité financière en devises, soit en fin par le développement multinational de l'entreprise.

Un aperçu de l'environnement du marché des changes, et plus particulièrement de ses différentes composantes et des régimes qui coordonnent les fluctuations des monnaies entre elles, permet de mieux appréhender le sujet.

Ces fluctuations de monnaies peuvent affecter l'entreprise sur deux niveaux :

- les opérations d'exportation et d'importation comportent généralement des délais de paiement ou de règlement. Pendant ces délais, les fluctuations de change peuvent affecter de

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façon sensible le montant des factures converties en monnaie nationale : ce risque est appelé risque de transaction.

- une variation des taux de change d'une monnaie par rapport à une monnaie étrangère peut affecter la compétitivité des produits, les rendant plus ou moins chers pour les acheteurs étrangers selon que le pays dévalue ou réévalue sa monnaie : ce risque est appelé risque de compétitivité.

Le risque de change est le risque financier que supporte une entreprise suite à l'impact des fluctuations non anticipées des taux de change affectant sa situation financière et économique et comporte deux principaux volets. La première catégorie de risque de change est le risque transactionnel. Il est communément défini comme étant l'effet des variations des taux de change sur les flux monétaires entre le moment où la transaction est engagée et le moment où elle est payée. Ce risque est généralement à court et moyen terme et plus facile à couvrir par des produits financiers adéquats puisque les termes du contrat sont connus à l'avance. La deuxième catégorie plus difficile à couvrir est le risque opérationnel. Ce dernier est l'effet des variations inattendues des taux de change sur les flux associés aux actifs et les passifs non monétaires et affecte donc le prix de vente, les intrants de production ainsi que les concurrents.

Les études antérieures relient généralement 1'exposition au risque de change au niveau des ventes à l'étranger mesuré par le ratio d'exportation et au niveau de la couverture. Dans l'étude de (Jorion, 1991), l'exposition au risque de change a été reliée au niveau des ventes à l'étranger et les résultats obtenus confirment bien l'existence d'une relation significative et positive pour l'ensemble de l'échantillon étudié.

Selon (Mun, 2007)qui a procédé à une investigation au cours de la période 1990 à 2003, il a remarqué que le taux de change élevé augmente la volatilité du marché boursier local, mais il diminue la volatilité des marchés boursiers américains. Les fluctuations élevées des taux de change réduisent la corrélation entre les marchés des Etats unis et les marchés boursiers locaux.

Dans le même contexte, (Adjasi, 2008) a utilisé un modèle GARCH multi varié pour détecter les asymétries dans le mécanisme de transmission de volatilité entre les prix d'achats d'actions et les taux de change pour les pays G7 sur la période de 1979-1999. Leurs résultats obtenus

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ont montré que les variations de taux de change ont eu un impact direct sur l'évolution future des prix d'achat d'actions.

IV. L'impact des variables macroéconomiques sur le rendement boursier

La littérature a montré la relation existante entre le taux d'intérêt, le taux de change et le rendement bancaire. Une quantité considérable d'études de recherche peut démontrer la relation entre le marché boursier et les variables macroéconomiques. Dans les périodes récentes, un certain nombre d'études portent sur la relation dynamique du marché boursier avec le taux de change et le taux d'intérêt.

(Modigliani, 1971) Et (Mishkin, 1977) indiquent que les taux d'intérêt plus bas augmentent le prix des actions qui, à son tour conduit à une augmentation de l'investissement des entreprises. Normalement, un faible taux d'intérêt entraîne des flux de capitaux plus élevés pour le marché boursier dans l'attente d'un taux de rendement plus élevé où un taux d'intérêt élevé encourage davantage l'épargne, les banques et réduit le flux de capitaux vers les marchés boursiers en conséquence. L'étude de (Fama, 1977) révèle la relation inverse entre le rendement des actions ordinaires et les taux des bons du Trésor.

(Mukherjee, 1995) a étudié l'association des cours boursiers à Tokyo Stock Market avec un ensemble de variables macroéconomiques, l'étude suggère une relation positive entre le prix d'achat d'actions et l'offre de monnaie, le cours des actions et la production industrielle, le cours des actions et le taux de change.

En se fondant sur les données les plus récentes couvrant Septembre 2000 à Septembre 2010, l'étude de (Muazu Ibrahim, 2014) s'est focalisé sur les effets des variables macroéconomiques sur les rendements du marché boursier en utilisant l'approche multidimensionnelle de cointégration et le modèle de correction du vecteur d'erreur de Johansen (VECM) où il a présenté des preuves d'une relation à long terme entre les variables macroéconomiques et les rendements des actions. Les résultats de test de causalité de Granger n'ont toutefois pas pu établir la causalité de toutes les directions entre les variables macroéconomiques et les cours boursiers et que la littérature antérieure qui a trouvé la causalité entre la série peut être trompeuse. Les résultats des deux fonctions de réponse aux impulsions et décomposition de la variance montrent que, parmi les variables macroéconomiques, les chocs de l'inflation, la masse monétaire et le taux de change n'expliquent pas une proportion

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importante de l'erreur de la variance des rendements boursiers, mais leurs effets persistent pendant une longue période.

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