Les anomalies des nouvelles introductions en bourse: Cas du nouveau marché français

Section 2 Sous-évaluation et Performance de long terme des IPOs du nouveau marché français

A) Données et méthodologies

Dans ce qui suit on se propose d'étudier l'existence ou non d'une performance boursière anormale des nouvelles introductions en bourse réalisées sur le nouveau marché français sur la période 1999-2000.

Le choix de cette période, est motivé par l'existence d'une bulle Internet caractérisée par un recours d'un grand nombre d'entreprises du secteur des nouvelles technologies (logiciels, Internet, services informatiques...) au marché financier pour financer leurs futurs projets. Cette bulle telle est identifiée par Ritter (2003) est associée à une faible performance de long terme des IPOs qui y sont réalisés.

Sur ces deux années, sur le marché américain, 803 IPOs ont pu collecter 129.6 milliard de dollars. Les banques introductrices sont rémunérées pour un total de frais d'introduction de 8 milliards de dollars. Ces entreprises ont un total de manque à gagner de 65.6 milliard de dollars soit 50 % du total des capitaux levés. Ainsi les nouvelles entreprises introduites en bourse sur cette période payent effectivement 57 cents comme frais d'introduction et renoncent le produit d'introduction pour chaque dollar collecté.

Le degré de la sous-évaluation est très important de telle sorte que 23 % des IPOs réalisent 100 % ou plus de taux de rendement initial (72 % et 56 %, en moyenne, respectivement en 1999 et 2000). En plus sur 323 IPOs "technologiques" réalisés sur 1999-2000 seules 12 sont échangés à un cours inférieur à leur prix d'introduction et seulement 4 au dessus de premier cours de clôture. (Source Ritter et Welch (2002) et Ghon Rhee (2002)).

On se propose alors de vérifier l'existence de ce même phénomène dans le cadre du nouveau marché français. Le choix de ce compartiment français est justifié, d'une part, par des motifs de comparaison avec principalement les études américaines et de montrer, d'autre part, si la performance boursière anormale s'étendait également aux petites entreprises (en terme de taille comparées aux autres entreprises du reste du marché) de fort potentiel de croissance future.

a) Données :

Les données relatives à l'historique des cours d'ouverture, de clôture, cours plus haut, cours plus bas et volume échangé, les indices sectoriels et les indices du nouveau marché (NM), MIDCAC et CAC40^1(*) des entreprises du nouveau marché français sont fournies par le Cd-rom contenant ces données sur l'ensemble de la cote sur une période de 13 ans de 1991-2004, obtenue auprès de la société ABC BOURSE^2(*).

Quant au données relatives à la taille (mesurée par le nombre total d'actions multiplié par le cours d'action), le ratio B/M (définit comme le rapport entre la valeur comptable de la fin d'année des capitaux propres et la valeur de marché de celle-ci), le prix d'introduction et premier cours côtés, sont obtenus par diverses sources : Le centre de documentation et d'information au public au près de l'autorité de marché financier, le site www.cob.fr qui publie les prospectus d'introduction des entreprises de l'ensemble de la cote, et des documents de références donnant l'évolution de la valeur comptable des capitaux propres une année avant la date d'introduction jusqu'à l'année 2004 ou l'année de dé liste ainsi que d'autres informations financières et comptables par société, et enfin les sites www.euronext.fr et www.fininfo.com.

L'étude de la performance boursière porte sur un total de 61 IPOs réalisés sur le nouveau marché français entre 1999 (23) et 2000 (38).

La répartition par secteur d'activité et par année est donnée par les tableaux suivants :

Tableau 1 Descriptif des données ^3(*)

1999		2000	Total
Nombre initial d'IPOs Banques d'affaires Transfert Dé List Manque de données comptables et/ou boursières	32 1 2 1 5	44 2 1 2 1	76 3 3 3 6
Total d'IPOs inclus	23	38	61
Age* moyenne	9,72	7,45	8,26

* Mesuré par la différence entre l'année d'introduction et l'année de constitution

Tableau 2 Répartition par secteur d'activité des IPOs du nouveau marché

Secteur	1999	2000	Total
Logiciels Services informatiques Internet Publication et édition Equipement de télécommunication Contrôle de l'environnement Services d'appui professionnel Entreprises de diffusion Matériels et équipements informatiques OEFPP* Semi-conducteurs Ingénierie générale Equipements médicaux Agences de média Pharmacie Détaillants consommation courante	5 8 0 0 1 0 1 0 1 0 1 1 2 1 2 0	10 8 8 2 1 1 1 1 1 1 2 1 0 0 0 1	15 16 8 2 2 1 2 1 2 1 3 2 2 1 2 1
Total	23	38	61

* Organismes d'enseignement de formation professionnelles et de placement

Sont exclus de l'échantillon d'étude, les IPOs du secteur des institutions financières présentant des règles de gestion et comptables différentes de celles des entreprises industrielles. Egalement, les opérations de transfert du marché libre au nouveau marché ne sont pas prises en compte vue que les titres concernés étaient déjà côtés avant leur transfert ce qui diminue l'importance de l'information divulguée lors de l'émission dans le processus de découverte de prix.

En plus, à l'instar de l'étude de Ritter (1991), les entreprises qui se délistent^1(*)avant la fin de l'horizon prévue pour la mesure de performance boursière de long terme sont exclues de l'échantillon. Ces entreprises sont au nombre de 2 en 2000 et une seule en 1999^2(*).

La distribution par secteur d'activité des entreprises introduites en bourse sur les années 1999- 2000, montre comme prévue la caractéristique particulière des nouvelles introductions en bourse sur ce compartiment de start-up du secteur des nouvelles technologies, innovants, à un niveau de risque élevé mesuré par l'age moyen des entreprises (8 ans) relativement jeunes, dont 39 % ont un age inférieur ou égale à 5 ans, 38 % ont un age supérieur ou égale à 10 ans et 23 % entre 5 et 10 ans.

La distribution par secteur d'activité des IPOs retenus dans cette étude montre une concentration dans les secteurs innovants et de hautes technologies (Internet, services et équipements informatiques et télécommunication, logiciels...) soit 70 % du total des IPOs. Ces entreprises, de part la particularité de leur environnement technologique, dont elles doivent en anticiper les changements et agir, et de leur age, présentent un niveau de risque relativement élevé.

* ¹ Les indices sectoriels sont des indices de marché décrivant la performance des entreprises appartenant au même secteur.

L'indice CAC40 est égal à la variation moyenne des cours de chaque valeur le composant pondéré par la capitalisation boursière

L'indice MIDCAC est composé d'un échantillon d'environ 100 valeurs moyennes, sélectionnées dans l'ensemble de la cote (Desbarrieres Nelly (2001)).

L'indice NM est supposé décrire la performance de ce compartiment.

* ² Il est à signaler que les cours sont tous en euro et ajustés aux opérations sur capital (distribution de dividendes, Split, augmentation de capital) à partir du premier jour de cotation jusqu'à 27/02/2004.

* ³ La liste complète des entreprises de l'échantillon est reportée en annexe (A).

* ¹ Afin de repérer la date de « délist » de l'entreprise introduite sur le NM on se réfère en même temps à la date à laquelle les cours d'ouverture et de clôture cessent de figurer dans la base de données du Cd-rom de la société ABC BOURSE et au site www.euronext.fr.

* ² La société Cryonetworks sujet d'une offre publique d'échange (OPE) avec la société Cryo et on ne dispose à cette date que de 392 jours de transactions à partir du premier cours côté le 25/09/2000. La société COM6 qui a dé listée avant l'horizon d'étude en 24/07/2002 soit 383 jours de transactions à partir du premier cours côté le 22/09/2000.

Les raisons du délist peuvent être due également à des fusions ou retraits obligatoires.