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La Sous Evaluation des actions introduites en Bourse

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par Aymen Jegham
Institut des Hautes Etudes Commerciales Carthage - Maîtrise en Hautes Etudes Commerciales; Spécialité: Finance 2008
  

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Dédicaces

Je dédie ce travail :

A ma mère pour sa présence et son amour

A mon père pour ses sacrifices et ses encouragements

Tous deux m'ont soutenu et ont fait en sorte que j'ai tout le confort nécessaire pour poursuivre mes études universitaires dans les meilleures conditions, je ne leur serais jamais redevable.

A mon frère Nizar pour ses précieux conseils et son soutien

A la mémoire de mes proches qui ne sont plus de ce monde mais que je porterais toujours dans mon coeur

A tous mes amis pour les bons moments qu'on a passés ensemble

A tous ce qui m'ont soutenu tout au long de ce mémoire

Et surtout Majdi pour sa patience et sa collaboration

Aymen JEGHAM

Table de Matières

INTRODUCTION GENERALE...............................................................8

CHAPITRE I : L'INTRODUCTION EN BOURSE D'UN SIMPLE OBJECTIF A UNE ADMISSION A L'UN DES MARCHES DE LA COTE PERMANENTE.

Section 1 : Les objectifs des intervenants...................................................9

1. Objectifs pour l'initiateur.....................................................................9

2. Objectifs pour l'épargnant..................................................................10

3. Objectifs pour l'intermédiaire..............................................................10

4. Objectifs pour les autorités de tutelle......................................................11

Section 2 : Les modes d'introduction :....................................................11

1. Introduction par cession des titres :........................................................11

a) La procédure ordinaire........................... ..................................11

b) La procédure de mise en vente à prix minimum(OPM)..........................11

c) La procédure de l'offre publique de vente (OPV)................................12

2. Introduction par augmentation du capital ................................................12

Section 3 : les règles et procédures à suivre :.............................................13

1. L'admission au premier et au deuxième marché de la cote permanente..............13

a) Les règles d'admission...............................................................13

b) Le dossier d'admission...............................................................13

c) Le rapport des services de la Bourse...............................................14

d) La décision d'admission.............................................................15

e) La publication de l'avis d'admission...............................................15

2. L'introduction des valeurs sur l'un des marchés de la cote permanente..............15

a) Les délais d'introduction............................................................16

b) Le prospectus d'admission à la cote permanente.................................16

c) L'annonce de l'introduction.........................................................17

3. Les obligations de l'émetteur :............................................................17

a)Obligations spécifiques en matière de droits de sociétés.........................17

b) Les obligations en matière d'information financière.............................18

c) Les obligations en matière de gestion des titres côtés...........................19

d) Commissions d'admission et de séjour............................................19

CHAPITRE II : L'EVALUATION DU COURS DES ACTIONS DES ENTREPRISES NOUVELLEMENT INTRODUITES EN BOURSE :

Section 1 : Les préalables à l'évaluation :................................................20

1 .Etude des motivations des parties.........................................................20

2. Diagnostic de l'entreprise à évaluer.......................................................21

a) Le diagnostic économique...........................................................22

b) Le diagnostic comptable.............................................................22

c) Le diagnostic financier...............................................................22

Section 2 : Les méthodes d'évaluation: ...................................................22

1. Les méthodes patrimoniales ...............................................................23

a) Méthodes basées sur l'Actif Net....................................................23

b) Méthodes basées sur la Valeur Substantielle Brute(VSB) et les capitaux Permanents Nécessaires à l'Exploitation(CPNE)...................................24 

2. Les méthodes actuarielles ...................................................................25

a) Evaluation fondée sur les dividendes...............................................26

b) Evaluation fondée sur la rentabilité................................................29

c) Evaluation fondée sur les flux financiers..........................................30

d) Evaluation fondée sur les cash-flows..............................................31

e) Evaluation fondée sur les Discounted Cash Flow................................32

3. Les méthodes combinatoires basées sur le Goodwill(GW) .............................33

a) Goodwill par la « méthode des praticiens »(ou « méthode indirecte »).......34

b) Goodwill par la « méthode des Anglo-Saxons » »(ou « méthode directe »)..35

c) Goodwill par la « Rente Abrégée » »(ou « méthode directe actualisée »)....36

d)Goodwill par la « méthode de l'UEC»..............................................36

4. Les méthodes boursières :..................................................................37

a) La méthode du PER..................................................................37

b) La valeur de rendement.............................................................38

d) Le délai de recouvrement...........................................................39

CHAPITRE III : LE PHENOMENE DE LA SOUS EVALUATION TOUCHANT LES TITRES NOUVELLEMENT INTRODUITS EN BOURSE :

Section 1 : Les éléments justifiant la sous évaluation.................................41

1. Ecart de cours à l'introduction..............................................................41

2. Intensité de la demande.....................................................................41

Section 2 : Les théories explicatives de la sous évaluation.............................42

1."Leland and pyle's model" (1976)..........................................................42

2. La théorie de détention des informations de "Beneviste and spindt's model"........42

3. La théorie des perspectives de "Loughran et Ritter" (2003)...........................43

4. L'hypothèse de la corruption par "Loughran et Ritter" (2003)........................43

5. La sélection défavorable et "Rock's model" relatif à la malédiction des gagnants (1980).......................................................................................43

Section 3 : Analyse et identification de la sous évaluation.............................43

1. Modèle "MAR" : Mean Adjusted Return.................................................44

2. Modèle "MRT" : Market Adjusted return ................................................44

3. Modèle "RAR" : Risk Adjusted Return ..................................................45

Section 4 : Les éléments susceptibles de générer la sous évaluation.................45

1. Les variables liées aux sociétés et aux titres..............................................46

a) Taille des sociétés.....................................................................46

b) Secteur d'activité......................................................................46

c) Nombre des actions émises..........................................................46

d) Cours de l'offre du titre...............................................................46

2. Les variables liées à la bourse..............................................................46

a) Conjoncture boursière................................................................46

b) Lieu de cotation.......................................................................46

c) Procédure d'introduction.............................................................46

CHAPITRE IV : VALIDATION EMPIRIQUE DU PHENOMENE DE LA SOUS EVALUATION

Section1 : Echantiollonage et collecte des données.....................................48

1. Critères d'échantillonnage..................................................................48

2. Les Données collectées.....................................................................48

3. Présentation des sociétés de l'échantillon.................................................49

4. Identification des variables..................................................................49

Section2 : Modèle économétrique à estimer..............................................50

Section 3 : Les hypothèses à tester.........................................................50

Section 4 : Méthodologie et résultats......................................................51

1. Traitement des données de l'échantillon...................................................51

2. L'estimation du modèle.....................................................................53

3. Interprétation des Résultats.................................................................54

CONCLUSION.................................................................................55

CONCLUSION GENERALE...............................................................56

BIBLIOGRAPHIE.............................................................................57

ANNEXES.......................................................................................59

INTRODUCTION GENERALE

Avec son adhésion à l'organisation Mondiale de Commerce (OMC) et la conclusion de l'accord de partenariat avec l'Union européenne, la Tunisie, a définitivement, choisi l'ouverture de son économie sur l'extérieur et son intégration dans l'économie mondiale.

Sur ce plan pratique, ce choix exige de l'entreprise tunisienne, désormais soumise à une concurrence accrue, une maitrise des coûts et de la qualité à même de lui permettre de s'adapter à son nouvel environnement. A cet égard la Bourse constitue pour l'entreprise la meilleure voie pour réaliser ses objectifs et profiter de multiples avantages.

Les multiples réformes accomplies sur le marché financier durant ces dernières années ont encouragé les sociétés à s'introduire en Bourse. Parmi ces réformes on peut citer :

· Les incitations fiscales pour les nouvelles sociétés introduites ;

· La nouvelle organisation des marchés de la Bourse ;

· Les nouvelles règles d'admission et les nouvelles procédures d'introduction ;

· L'institution et la création de nouveaux produits financiers.

Toutes ces réformes viennent pour instaurer un équilibre structurel du marché financier. En effet, l'augmentation du nombre de sociétés cotées en Bourse vient accroître le niveau de l'offre des titres et permet ainsi de combler l'insuffisance de liquidité, laquelle insuffisance constitue un handicap majeur au développement du marché financier.

Face à ces avantages, des considérations d'ordre technique s'imposent aux initiateurs de l'opération. Ainsi, l'évaluation de l'action à introduire constitue pour eux le problème majeur, puisqu'il existe un phénomène de la sous évaluation qui touche les actions nouvellement introduits en bourse.

C'est, en fait, la question qu'on s'est posé dans ce présent mémoire à savoir : "Observe-t-on toujours une sous évaluation des actions nouvellement introduites en bourse?" et si c'est le cas, quel sont les éléments prédictifs?"

L'objectif de ce travail est d'étudier les travaux préalables et les conditions d'admission en bourse (Chapitre 1), les méthodes d'évaluation des titres nouvellement introduits en bourse (chapitre 2), le phénomène de la sous évaluation des actions nouvellement introduites en bourse (chapitre 3) et la validation empirique des éléments prédictifs du phénomène de la sous évaluation (chapitre 4).

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