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L'impact de la structure financière des entreprises marocaines sur leurs performances

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par Faouzi GUEMMI
Université Mohammed 1er - Licence des Etudes Fondamentales en Sciences Economiques et de Gestion 2007
  

sommaire suivant

TABLE DES MATIERES

INTRODUCTION GENERALE ......................................................................... 9

PREMIERE PARTIE

ETUDE DES DIFFERENTES STRUCTURES FINANCIERES DES ENTREPRISES MAROCAINES

INTRODUCTION .......................................................................................... 13

Chapitre 1. Les déterminants de la structure financière des entreprises

Marocaines ................................................................................................... 15

Section 1. Les théories de la structure financière ........................................ 15

1. La position traditionnelle ................................................................................ 15

1.1. L'approche du bénéfice net ..................................................................... 16

1.2. L'approche du bénéfice net d'exploitation .................................................. 16

2. La position de neutralité ................................................................................ 17

3. La théorie de l'agence à la finance d'entreprises ................................................ 20

4. La théorie du gouvernement des entreprises ..................................................... 21

5. La théorie des signaux .................................................................................. 22

6. La théorie basée sur la spécificité des actifs financiers ....................................... 23

7. L'approche basée sur des critères comportementaux .......................................... 23

8. L'approche basée sur l'évaluation des options ................................................... 24

9. Autres déterminants de la structure financière ................................................... 25

9.1. La taille ................................................................................................ 25

9.2. La croissance ....................................................................................... 25

9.3. La spécialisation .................................................................................... 26

9.4. Le secteur d'activité ................................................................................ 26

9.5. L'environnement de l'entreprise et les normes bancaires ................................ 26

Section 2. Les sources de financement .................................................... 28

1. Le crédit interentreprises ............................................................................... 29

2. Le capital risque .......................................................................................... 30

3. Le marché financier ...................................................................................... 31

4. L'entreprise et les conditions bancaires de financement ....................................... 32

5. Tableau comparatif des différents moyens de financement ................................... 34

Conclusion du chapitre 1 .................................................................................. 36

Chapitre 2. La situation financière des entreprises marocaines ........... 37

Section 1. Questions de fonds propres ........................................................ 37 

1. La faiblesse des fonds propres ....................................................................... 37

2. Des entreprises rentables mais endettées ......................................................... 38 

Section 2. Diagnostic de la situation financière des entreprises au Maroc ... 39 

1. Structures des ressources financières des entreprises au Maroc ........................... 39 

2. L'analyse sectorielle de la structure financière des entreprises cotées ..................... 40

3. La prédominance du crédit bancaire à court terme .............................................. 41

Section 3. Les contraintes de financement .................................................. 42

1. Aperçu sur les contraintes globales de financement ............................................. 42

2. Comportement d'endettement des entreprises marocaines ................................... 43

3. Facteurs expliquant le refus d'accord d'un prêt ................................................... 44

Conclusion du chapitre 2 ........................................................................... 46

CONCLUSION DE LA PREMIERE PARTIE ................................................... 47

DEUXIEME PARTIE

- LES TECHNIQUES D'ANALYSE FINANCIERE

- DIAGNOSTICS ET CONSTATS DE LA SITUATION FINANCIERE DES ENTREPRISES MAROCAINES

INTRODUCTION ........................................................................................... 51

Chapitre 1. Les techniques de l'analyse financière ............................... 52

Section 1. La fonction financière ................................................................... 53

1. Les acteurs de la fonction financière ................................................................  54

2. Les bases de l'analyse financière ..................................................................... 56

3. L'analyse financière repose sur les piliers suivants ............................................... 57 

3.1. Connaître les arcanes de l'entreprise ......................................................... 57

3.2. Inventorier les éléments économiques généraux et sectoriels ........................ 58

3.3. Se projeter dans le futur .......................................................................... 58

3.4. Valoriser tout cela, à la sortie de l'alambic, en résultat de tous les scénarios d'évolution qui auront été ainsi distillés, pour essayer de déterminer .................. 58

3.5. Evaluer, si l'analyse est faîte à fin d'accorder un crédit,  la capacité de remboursement de l'entreprise lors des échéances prévues ............................. 59

Section 2. Le bilan, source de toute analyse financière. ............................... 59

1. Portait schématisé du bilan ............................................................................. 59 

2. Le schéma-type d'une structure financière équilibrée ........................................... 61 

Chapitre 2. Les types d'analyses financières ........................................ 62

Section 1. Les analyses fondées sur le bilan ................................................ 62

1. Equilibre financier et Fond de roulement net global .............................................. 62 

1.1. L'équilibre financier ............................................................................... 62

1.2. Le fonds de roulement net global (FRNG) .................................................. 63

1.3 . Définition de la trésorerie nette ................................................................ 64

1.4. Les ratios de bilan ................................................................................. 66

1.4.1. Les ratios de rentabilité ................................................................ 66

1.4.2. Les ratios de sécurité .................................................................. 68

1.4.2.1 . La présentation du bilan en pourcentage ................................ 69

1.4.2.2 . Le ratio de fonds de roulement ............................................. 70

1.4.2.3 . Les ratios d'endettement ..................................................... 71

1.4.3. Les ratios de solvabilité ............................................................... 72

1.4.4. La méthode des ratios appliquée au bilan ....................................... 77

1.4.4.1. Principe de la méthode .................. .................................... 77

1.4.4.2. Application de la méthode ................................................... 79

2. Tableau de financement ................................................................................. 81

2.1. L'élaboration du tableau de financement .................................................... 81

2.2. La présentation fonctionnelle du tableau de financement .................................. 82

2.2.1. Le tableau de la synthèse des masses du bilan .................................. 82

2.2.2. Le tableau des emplois et ressources (TER) ..................................... 83

2.2.3. Contenu des Emplois et Ressources durables de l'exercice ................. 83

Section 2. Les analyses fondées sur les comptes de gestion ...................... 85

1. Etat des soldes de gestion : E.S.G ................................................................... 85

1.1. Signalisation des différents soldes de gestion .............................................. 86

a. Marge brute ou commerciale .................................................................. 86

b. La production ..................................................................................... 86

c. La valeur ajoutée ................................................................................. 87

d. Excédent brut d'exploitation ................................................................... 87

e. Résultat d'exploitation ........................................................................... 88

f. Résultat financier ................................................................................. 88

g. Résultat courant .................................................................................. 89

h. Résultat non courant ............................................................................ 89

i. Résultat net ......................................................................................... 89

1.1.1 . Présentation de l'état des soldes de gestion (E.S.G) ........................... 89

1.1.2. Le concept de la Capacité d'autofinancement (CAF) ........................... 91 

2. Les retraitements du compte de produits et de charges (C.P.C) ............................. 92 

2.1. Le crédit bail ......................................................................................... 93 

2.2. Les charges de personnel ....................................................................... 93  

2.3. Les charges de sous-traitance ................................................................... 93 

2.4. Les subventions d'exploitation ................................................................... 93 

Chapitre 3. Diagnostics et constats de la situation financière des entreprises marocaines .......................................................... 95

1. Constats ...................................................................................................... 95

2. Les traits généraux du système de financement marocain ...................................... 97

2.1. Principales caractéristiques du système financier marocain ............................ 97

2.2. Aperçu général sur la structure financière des entreprises marocaines .............. 98

Conclusion du chapitre 5 .................................................................................... 99

CONCLUSION DE LA DEUXIEME PARTIE .................................................. 100

CONCLUSION GENERALE ......................................................................... 102

REFERENCES BIBLIOGRAPHIQUES .......................................................... 106

INTRODUCTION GENERALE

Les entreprises marocaines sont confrontées à deux grands types de problèmes. Le premier se situe au niveau du choix entre les différentes sources de financement à savoir : l'autofinancement, l'endettement et l'augmentation du capital. Le second, se situe au niveau du choix de la meilleure combinaison entre fonds propres et endettement.

Les modes de financement des entreprises marocaines ont connu une profonde évolution. A coté des instruments traditionnels permettant de procurer des crédits ou de renforcer les fonds propres des entreprises, plusieurs nouveaux instruments originaux et complexes ont fait leurs apparitions dans la plupart des pays en voie de développement. Face à cette situation, les entreprises cherchent à déterminer la meilleure stratégie de financement. L'entreprise devrait-elle réinvestir la majeure partie de ses bénéfices ou les verser en dividendes ; en cas de besoins de fonds supplémentaires, devrait-elle émettre d'autres actions ou emprunter ?

Ces nouveaux modes de financement peuvent procurer aux entreprises de nouvelles sources de financement et en leur offrant un meilleur financement du fonds de roulement et une meilleure couverture des risques.

Les réformes économiques, juridiques et financières adoptées par le Maroc ont pour objectif de doter l'ensemble des acteurs économiques et financiers d'un environnement moderne, libéral, transparent, opportun et permettant une insertion dans le processus de mondialisation de l'économie.

Dans un environnement marqué par l'ouverture de l'économie marocaine à la compétition internationale, l'amélioration des performances des entreprises aussi bien sur les plans technique et organisationnel que sur le plan financier est inéluctable. Dans ce cadre, le marché boursier est à même de constituer une source de financement complémentaire sinon une alternative permettant aux entreprises de répondre à leurs besoins financiers, de s'insérer dans un processus de développement et de modernisation et partant de faire face à la concurrence internationale.

Les défaillances d'entreprises qui affectent plus particulièrement les PME (qui représentent 90% du tissu économique marocain) sont en constante croissance. Il se pose donc le problème crucial de la détection de ces défaillances. Jusqu'à maintenant, les seuls outils restent ceux de l'analyse financière qui ne considèrent que les conséquences et non les causes des dysfonctionnements, d'où une valeur prédictive trop limitée dans le temps. Les résultats financiers de l'entreprise sont la conséquence de la mise en oeuvre d'une stratégie, qui implique principalement le chef d'entreprise et les responsables financiers dans leurs comportements.

La finance d'entreprise apparaît comme une discipline dont l'objet d'étude s'étend à l'ensemble des problèmes financiers de l'entreprise. Elle inclut l'étude des techniques qui permettent d'apprécier la situation financière d'une entreprise (analyse financière), elle détermine les méthodes permettant de prendre des décisions financières (gestion financière), enfin, elle suppose un effort de réflexion sur l'ensemble des aspects des études théoriques et pratiques de la finance d'entreprise.

Ce mémoire se propose de suivre une démarche à trois niveaux :

- L'étude des différents types et déterminants de structures financières des entreprises marocaines ;

- L'étude des techniques d'analyse d'agrégats permettant de se familiariser avec les problèmes financiers de l'entreprise, de les analyser afin d'arriver à un diagnostique financier, c'est-à-dire l'appréciation de la santé financière (bonne ou mauvaise) de l'entreprise. Cette analyse constitue la base de la finance d'entreprise ;

- Finance et développement des entreprises marocaines (propositions pour un renforcement de leurs structures financières et l'amélioration de leurs performances).

PREMIERE PARTIE

ETUDE DES DIFFERENTES STRUCTURES FINANCIERES DES ENTREPRISES MAROCAINES

INTRODUCTION

L'objectif d'un gestionnaire financier est de déterminer la structure financière optimale qui permet de minimiser le coût du capital et ainsi de maximiser la valeur de l'entreprise. Cette préoccupation a été analysée par plusieurs approches théoriques.

En réalité, ce n'est qu'à partir de la fin des années 50 et précisément avec l'apparition en 1959 de l'article de Modigliani et Miller que l'étude de la structure financière des entreprises a pris de l'importance.

Les études consacrées à la structure financière ont beaucoup évolué depuis les travaux de Modigliani et Miller, en effet, de nouvelles théories ont été développées à partir des années 70 pour remettre en cause l'analyse de la théorie néoclassique et s'adapter à la réalité des entreprises. Ce courant de pensée a contribué à l'enrichissement de la théorie financière en intégrant de nouvelles hypothèses et de nouveaux modèles. La prise en compte de l'imperfection des marchés, des coûts d'agence, de l'asymétrie d'information et la considération d'autres facteurs liés ou non à l'activité de l'entreprise constituent un éclairage qui a son importance pour comprendre les déterminants du choix de la structure financière. La problématique de financement des entreprises au Maroc nécessite une analyse pouvant contribuer à l'élaboration d'une stratégie de financement adaptée aux exigences du contexte économique marocain.

Au Maroc, depuis l'adoption du plan d'ajustement structurel en 1983, l'Etat a entrepris des efforts importants pour adapter l'économie marocaine à l'économie mondiale (libéralisation progressive du commerce extérieur, adhésion à l'OMC, accord d'association de libre échange avec l'Union Européenne, la reforme du droit des affaires, la réforme bancaire, la nouvelle loi sur les sociétés anonymes, le nouveau code de travail).

La transformation du paysage financier marocain a alors une nouvelle actualité aux interrogations sur l'existence d'une structure optimale de financement des entreprises et sur les déterminants du choix d'une structure financière.

Le faible taux d'autofinancement des entreprises marocaines leur impose de recourir à des financements externes sous forme de crédits bancaires, du fait de l'étroitesse du marché financier.

Au niveau micro-économique, les travaux récents ont mis l'accent sur l'existence d'asymétrie d'information entre l'entreprise et ses créanciers posant la question de l'existence d'une structure financière optimale.

Les questions centrales sont les suivantes : Existe-t-il une structure financière optimale ? Quels sont les déterminants du choix d'une structure financière ?

Il s'agit d'analyser la structure financière des entreprises marocaines, d'étudier leur comportement financier vis-à-vis de leurs partenaires.

Chapitre 1. Les déterminants de la structure financière des entreprises marocaines

La réflexion sur la structure financière d'une entreprise dans une optique micro-économique nous amène à rechercher un optimum dans le rapport endettement / capitaux propres qui minimise le coût moyen pondéré du capital. Plusieurs études sur la structure financière des entreprises ont été faites depuis Modigliani et Miller (1959), qui considèrent que la structure n'a pas d'impact sur la valeur de l'entreprise, cette neutralité à été fortement critiquée par les traditionalistes qui soutiennent la thèse de l'existence d'une structure financière optimale c'est-à-dire que la valeur d'une entreprise dépend de sa structure financière. Pour maximiser la valeur d'une entreprise, il faudra minimiser le coût moyen des ressources investies. Becker et Wurgler (de 1968 à 1998). Montrent que les entreprises peu endettées ont été celles qui ont procédé à des augmentations de capital quand leur valorisation relative (mesurée par le rapport valeur des capitaux propres / montant comptable des capitaux propres) était généreuse et vice-versa.

Section 1. Les théories de la structure financière

1. La position traditionnelle 

Cette position soutient la thèse de l'existence d'une structure financière optimale (minimiser le coût moyen des ressources pour maximiser la valeur d'une entreprise).

D. Durant procède à l'évaluation des entreprises de deux façons, il s'est basé sur quatre hypothèses.

- Le risque d'exploitation est constant quel que soit le projet d'investissement ;

- Les actionnaires anticipent le même bénéfice ;

- Le rapport entre les capitaux empruntés et les capitaux propres peut être modifié à tout instant ;

- Il n'existe ni impôts ni frais de transactions.

1.1. L'approche du bénéfice net (NI)1(*)

Il n'existe de structure optimale que si le financement des entreprises est intégralement assuré par la source la moins onéreuse. Le niveau d'endettement judicieusement choisi qui permet d'obtenir le plus faible coût moyen du capital, est le seul déterminant de la valeur de l'entreprise.

1.2. L'approche du bénéfice net d'exploitation (NOI)2(*)

Elle diffère de la précédente approche de deux éléments :

- Le coût de capitalisation du bénéfice est constant ;

- Le coût de capitalisation des actions coupons attachés varie selon les variations du risque financier associé au degré d'endettement de l'entreprise.

Cette approche aboutit à la conclusion que la valeur de la firme et que le coût global du capital sont indépendants de la structure financière.

2 . La position de neutralité 

La théorie de Modigliani et Miller repose sur le fait que la valeur d'une firme est fondamentalement liée à sa capacité bénéficiaire et donc la structure financière n'a aucune incidence sur la valeur de la firme. Dans un marché parfait M et M ont montré la non-pertinence de la structure financière :

- La structure financière choisie par l'entreprise ne peut pas modifier sa valeur. Peu importe la façon dont cette structure est partagée entre la dette, les capitaux propres et autres titres de créances, la valeur du placement se maintient.

- Les investissements sont capables de substituer un endettement personnel à un endettement de l'entreprise et de reproduire ainsi toute structure financière que la firme pourrait vouloir atteindre. Par conséquent, les changements dans la structure financière sont une chose sans valeur selon M et M dans un marché parfait.

L'argumentation de M et M de l'indépendance de la politique de l'emprunt s'appuie sur la loi de conservation de la valeur :

VA (A+B) = VA (A) + VA (B) 3(*) - 4(*)

La valeur d'un actif est conservée intacte indépendamment de la façon dont on subdivise cet actif. D'où l'utilité de la proposition I : c'est le côté gauche du bilan -les actifs réels- qui détermine la valeur d'une entreprise et non les proportions des titres d'emprunts et de capitaux qu'elle a émis. Cette loi a une portée générale, elle s'applique à la décision suivante : doit-on émettre des actions privilégiées, des actions ordinaires ou une combinaison de ces deux titres ? Une fois la valeur totale est déterminée, les actionnaires n'ont pas à se soucier de la façon dont la découpe a été faite.

Dans le même ordre d'idées, le choix de l'emprunt (long terme contre court terme, garantie contre non garantie, prioritaire contre subordonnée et convertible contre non convertible, n'aura aucun effet sur la valeur de l'entreprise. La réunion des actifs puis leur division n'affectent pas les valeurs tant que ces deux opérations ne modifieront pas le choix d'un investisseur.

En 1962, M et M présentaient une extension à leurs propositions initiales et tenaient compte de l'impôt qui touche les résultats des entreprises. Ils ont été très proches de la réalité lorsqu'ils introduisent dans leur modèle révisé la variable fiscale. On peut tirer deux idées de leur analyse :

- L'utilisation de l'endettement se traduit, une fois la fiscalité prise en compte, par une augmentation de la valeur de l'entreprise. Cet avantage provient du fait que le système fiscal traite plus favorablement les revenus de la dette que ceux des actions.

- Le coût moyen des ressources est également affecté par cet avantage : réduction du coût du capital qui provient du fait que l'entreprise économise ses ressources.

L'endettement peut donc augmenter la valeur d'une entreprise et diminuer le coût de ses ressources à travers la fiscalité. La dette est privilégiée par le fisc, puisque les intérêts sont déductibles du bénéfice imposable. Selon le principe de l'additivité de la valeur, la valeur d'une entreprise endettée est supérieure à celle entièrement financée par fonds propres.

Les théories classiques5(*) et l'approche de M et M qui traitent de la structure financière ne permettent pas de bien saisir et expliquer le comportement des entreprises au niveau du choix du financement tel qu'il est observé réellement, ni de comprendre et d'appréhender les nouveaux modes de financement de plus en plus complexes qui ne cessent de se développer et qui peuvent répondre à de nouvelles préoccupations des entreprises.

La théorie financière néoclassique traditionnelle a été critiquée par un certain nombre d'auteurs6(*). D'une conception de la firme en tant que firme, on passe avec ces auteurs à une conception de la firme en tant qu'institution et organisation, conception qui analyse la firme dans sa complexité.

Une autre analyse effectuée par MOMI inclut la présence de l'impôt sur les résultats et nous permet de déduire que :

- Le financement par emprunts est toujours préféré à celui des capitaux propres ;

- La valeur d'une firme est d'autant plus grande qu'elle est endettée ;

- La stratégie optimale consiste à s'endetter le plus possible, tant que les prêteurs acceptent de lui fournir des fonds à des taux sans risques.

L'apport du modèle de MOMI sur l'évolution de la pensée financière en matière de structure est incontestable.

3. La théorie de l'agence à la finance d'entreprises 

En 1977 ROSS7(*) affirme que la relation d'agence apparaît entre deux individus ou plus, lorsque l'un l'agent ou mandataire agit comme représentant pour le compte du second désigné comme le principal ou mandant.

En 1976 Jensen et Meckling étaient très précis en mentionnant que la relation d'agence est « un contrat par lequel une ou plusieurs personnes, principal ou mandant, engage une autre personne, l'agent ou mandataire, pour accomplir des services en son nom, service qui implique la délégation du pouvoir de décision au profit de l'agent ». L'entreprise se caractérise donc par des relations d'agence entre les détenteurs de capitaux, les créanciers et les dirigeants.

Les dirigeants d'entreprises et les actionnaires ont les mêmes objectifs selon le contrat qui les unit, mais en terme d'utilité personnelle ils s'opposent, car les dirigeants cherchent à maximiser leurs fonctions d'utilité et de ce fait il n'agissent pas dans l'intérêt des actionnaires qui aspirent à la maximisation de leur richesse. Nous constatons que les intérêts des différents acteurs sont divergents, ainsi le principal va devoir mettre en place des systèmes d'incitation et de surveillance à l'encontre de l'agent, ce qui va générer des coûts d'agences (coûts de surveillance, de justifications et coûts résiduels qui représentent des coûts d'opportunités, tels que l'abandon par le mandant du contrôle des actions prises par le mandataire.

Cette divergence dans les comportements génère des tentions et des conflits. L'élimination ou au moins la réduction de ces conflits est une solution bénéfique pour les actionnaires, elle leur permet de maximiser leur richesse et de limiter les prélèvements pécuniaires des dirigeants. Toute politique de recours à l'endettement entraîne une augmentation du risque de faillite qui peut conduire à la perte d'emploi des dirigeants, ce qui les oblige à être plus performants. Concernant l'intérêt des dirigeants non actionnaires de l'entreprise, ceux-ci vont tenter d'éviter de s'endetter pour ne pas accroître les contraintes (paiement des frais financiers, remboursement des l'emprunts) et donc, leur tendance naturelle serait d'accumuler les liquidités beaucoup plus qu'investir. Les actionnaires pousseront à l'endettement de la société, car celui-ci a un pouvoir d'incitation à la performance.

4. La théorie du gouvernement des entreprises 

En 1976 Gérard Charreaux8(*) se pose la question : faut-il contrôler les dirigeants ?

Ce débat ancien est principalement associé à la confrontation entre actionnaires et dirigeants. La question du gouvernement des entreprises recouvre l'ensemble des mécanismes qui gouvernent les décisions des dirigeants et définissent leur espace. Le dirigeant joue un rôle principal dans les décisions déterminant la création et la répartition de la valeur.

Le système du gouvernement représente l'ensemble des dispositifs censés contraindre les dirigeants afin d'éviter qu'ils prennent des décisions contraires aux intérêts des actionnaires. Ce système est efficace s'il permet de maximiser la création de la valeur, il devient trop sévère lorsqu'il entraîne des coûts directs associés à la mise en oeuvre et au fonctionnement des mécanismes de contrôle et des coûts indirects liés aux manoeuvres effectuées par les dirigeants pour échapper aux contraintes disciplinaires et aux distorsions induites dans les décisions stratégiques et financières ; ces derniers peuvent se manifester par exemple par l'abandon de certains types d'investissements rentables en raison des contrôles rigides auxquels ils sont soumis.

5. La théorie des signaux

« La théorie des signaux se base sur l'hypothèse d'asymétrie d'information qui fait que les différents acteurs ou agents économiques concernés par l'entreprise ne disposent pas de la même information, celle-ci est supposée imparfaite et asymétrique de sorte que les agents bien ou mieux informés vont envoyer des signaux aux agents mal ou moins informés pour leur indiquer les caractéristiques de l'entreprise ».9(*)

Les dirigeants, considérés comme étant les mieux informés sur la situation de l'entreprise devraient communiquer leurs anticipations sur le devenir de l'entreprise, ils devraient également signaler les caractéristiques de leurs politiques financières. L'une des modalités de signalisation la plus pertinente provient lorsque les dirigeants de l'entreprise détiennent des actions de leurs sociétés en cas de perspectives favorables mais, ils les dessaisissent dans le cas contraire. La participation des dirigeants dans le capital de l'entreprise est un excellent signal pour les investisseurs et le reste du marché.

Partant de l'évidence que l'endettement accroît le risque de faillite, tout changement dans la politique financière de l'entreprise induit automatiquement des modifications dans la perception de la firme par le marché. En effet, le lancement d'un nouvel emprunt exige de l'entreprise de signaler au marché ses véritables perspectives c'est-à-dire si elle est capable de générer suffisamment de cash pour faire face aussi bien à ses charges d'intérêts que ses engagements. En cas de perspectives favorables la firme est attrayante et peut obtenir l'emprunt, dans le cas contraire elle ne peut l'obtenir.

6. La théorie basée sur la spécificité des actifs financiers 

D'après cette approche, le choix de financement dépend de l'actif financier. O. Wiliamson (1988)10(*) considère le degré de spécificité K de l'actif financier et par conséquent son caractère plus ou moins déplorable, comme critère déterminant, il s'intéresse principalement aux garanties offertes par les actifs financiers, en cas de faillite, pour mener son analyse.

Le raisonnement de Wiliamson permet de justifier le choix des dettes pour le financement de certains actifs et le choix des fonds propres pour d'autres, ainsi, si l'actif a un caractère redéployable marqué, l'endettement est préférable en raison des facilités de liquidation qui en résultent pour les créanciers en cas de difficultés.

7. L'approche basée sur des critères comportementaux 

D'après G. Van Loye11(*) « L'analyse par le comportement repose sur le besoin des intervenants (dirigeants, actionnaires, créanciers) de surveiller leur pouvoir et d'éliminer les atteintes qui pourraient lui être faite, le choix d'une structure financière est en partie contraint, pour la PME, la recherche d'un financement bute sur les préférences révélées des décideurs ».

Cette approche discerne deux attributs différents :

- Le premier permet à l'entreprise de disposer de capitaux nécessaires à la satisfaction de ses besoins, en ce sens, le financement employé est neutre.

- Le second permet de gérer la structure du pouvoir au sein de l'entreprise, en effet, les financements peuvent être assimilés à des outils de contrôle.

8. L'approche basée sur l'évaluation des options

F. Black et M. Scholes12(*), initiateurs de ce courant, considèrent les capitaux propres comme une opération d'achat dont disposent les actionnaires sur les actifs de la firme, l'actionnaire-dirigeant peut prendre pour option le rachat de son entreprise aux prêteurs, l'échéance de la dette, pour un montant égal au remboursement qu'il doit effectuer, s'il ne peut effectuer ce remboursement, les prêteurs sont en droit de liquider les actifs pour se dédommager.

La théorie des options constitue une innovation financière, c'est un contrat qui procure le droit à son acquéreur d'acheter ou de ventre pendant une période déterminée, à un prix d'un actif également déterminé.

On peut distinguer quatre types d'opérations sur les options :

- L'achat d'une option d'achat ;

- La vente d'une option d'achat ;

- L'achat d'une option de vente ;

- La vente d'une option de vente.

Prêter à une entreprise revient pour un créancier à investir dans l'actif sans risques et avoir vendu une option de vente à l'actionnaire à un prix égal au montant de la dette à rembourser.

9. Autres déterminants de la structure financière 

9.1. La taille 

Les grandes entreprises ont plus de facilités pour se procurer des ressources financières, le pouvoir de négociation avec les institutions financières et les conditions d'accès au marché des capitaux ne sont pas les même pour les petites et les grandes entreprises. Les petites entreprises sont soumises à des contraintes de financement plus nombreuses que celles assumées par leurs homologues de grande taille. Le faible pouvoir de négociation avec les intermédiaires financiers rend le coût de la dette bancaire plus élevé pour les firmes de petite taille. Les petites firmes ont intérêt à recourir en premier lieu au financement interne disponible : capacité d'autofinancement et les prêts des associés ensuite, elles se tourneraient vers leurs fournisseurs pour obtenir des crédits commerciaux, en dernier lieu, elles auraient recours à l'emprunt auprès des banques.

Les firmes de tailles moyennes disposent d'un meilleur pouvoir de négociation vis-à-vis des banques.13(*)

9.2. La croissance 

Meyers14(*) note que les coûts d'agence liés au sous-investissement sont atténués si les firmes en croissance convertissent les dettes à long terme en dettes à coût terme. Le coût associé au sous-investissement apparaît plus élevé pour les entreprises en croissance qui sont plus flexibles dans leurs choix des investissements.

9.3. La spécialisation 

Titman (1988)15(*) présente un modèle dans lequel la décision de liquidation est corrélée au statut de faillite, donc, les coûts supportés par les différents partenaires de la firme dépend de sa structure financière, ces coûts seront d'autant plus élevés que ces partenaires produisent des produits uniques ou spécialisés à l'entreprise en liquidation, ainsi, la spécialisation serait négativement liée à l'endettement.

9.4. Le secteur d'activité

Titman suggère que les entreprises dont la production nécessite des services et des pièces de rechange spécifiques devraient trouver les coûts de liquidation assez élevés, ainsi, on devrait s'attendre à se que les firmes de fabrication de machines et d'équipements utilisent moins de dettes pour financer leurs investissements.

9.5. L'environnement de l'entreprise et les normes bancaires 

L'environnement économique et financier influence la politique d'endettement de la firme. En effet, la capacité des banques à octroyer des crédits à l'économie, l'engagement de l'Etat, sont des facteurs qui touchent le marché de l'offre des crédits et donc la politique d'endettement de l'ensemble des entreprises.

L'Etat peut augmenter ou réduire la masse des crédits accordés à l'économie par une politique expansionniste ou restrictive. La volonté de l'Etat d'encourager certains secteurs ou régions peut influencer le ratio d'endettement des entreprises concernées.

Les raisons qui pourraient traduire un niveau d'endettement spécifique aux entreprises d'un pays sont multiples (différences fiscales, usages bancaires propres à chaque pays et d'une manière générale l'environnement économique).

Conclusion

Sur la base des théories citées, on peut déduire plusieurs éléments qui peuvent expliquer le choix de la structure financière ou encore le comportement d'endettement des firmes.

L'endettement procure à l'entreprise des avantages qui sont : la déductibilité des charges d'intérêts et l'amélioration de la rentabilité des capitaux propres. Par contre, ces incitations sont limitées par l'existence du risque financier, du risque de faillite et de la perte de l'autonomie financière. Les fonds propres et externes sont nécessaires pour le financement car ils ont des effets sur le plan micro-économique, ils renforcent l'autonomie financière, améliorent la rentabilité et augmentent la capacité d'endettement, donc, ils insistent à l'investissement.

Section 2. Les sources de financement

Le fait de mettre tous ses oeufs dans le même panier ne sera jamais considéré comme une bonne stratégie d'entreprise. Diversifier les sources de financement permettra à l'entreprise d'accéder à différents types de services, adaptés à ses besoins spécifiques. Le dirigeant d'entreprise doit toujours conserver à l'esprit que les banquiers ne se perçoivent pas nécessairement comme une source unique de financement.

Que l'entreprise opte pour un prêt bancaire, une subvention ou qu'elle fasse appel à un incubateur d'entreprises ou même aux proches, chacune de ces sources d'aide comporte des exigences particulières.

Voici un aperçu sur les sources d'aide typiques :

Investissement personnel : les sources de fonds propres du ou des propriétaires de l'entreprise constituent la mise initiale dans l'affaire, puis les bénéfices réinvestis s'il y a lieu. Cette participation est la preuve d'un engagement à long terme envers le projet.

Argent des proches : il s'agit d'argent prêté par le conjoint, les parents, d'autres membres de la famille ou des amis. Les banquiers considèrent ce mode de financement comme du capital patient, c'est-à-dire de l'argent qui sera remboursé plus tard au fur et à mesure que les profits de l'entreprise augmenteront. Ce mode de financement est utilisé par la plus part des PME.

Si l'entrepreneur songe à emprunter de l'argent à ses proches, il doit retenir ce qui suit :

- Qu'ils peuvent rarement fournir beaucoup d'argent ;

- Qu'ils peuvent vouloir détenir une participation dans son entreprise, ce qui n'est pas conseillé ;

- Qu'une relation d'affaires avec des membres de la famille ou des amis ne doit jamais être prise à la légère.

1. Le crédit interentreprises

Le besoin en fonds de roulement d'exploitation est la résultante des capitaux immobilisés en stocks et en comptes clients, et des capitaux disponibles en comptes fournisseurs. Les études montent que les stocks de produits finis, comparés à l'activité, sont d'autant plus lourds que la taille des entreprises, est plus grande, ainsi, la rotation des stocks est plus lente dans les grandes entreprises. La durée moyenne pour les grandes entreprises des créances clients est de 70 jours, contre 90 jours pour les PME.

Au Maroc, le crédit interentreprises est une forme de crédit qui représente une composante majeure du financement à court terme des PME. Le crédit interentreprises influence directement l'endettement à court terme, en effet, les PME ont à nourrir des postes clients souvent très lourds du fait des délais de paiement accordés à leurs clients.

La distribution du crédit clients mobilise une part importante des ressources des entreprises, toutefois, le crédit fournisseurs ne joue pas strictement le même rôle que le crédit bancaire. On constate que le crédit interentreprises se développe lorsque le coût du crédit bancaire augmente.

Certaines entreprises se trouvent obligées de rechercher chez leurs sous-traitants ou fournisseurs des crédits que leurs banques ne pouvaient ou ne voulaient pas leur accorder.

2. Le capital risque

Il faut retenir que ce type de financement ne s'adresse pas à toutes les entreprises. En effet, les investisseurs en capital risque cherchent à investir dans des entreprises de haute technologie et des sociétés très prometteuses, de secteurs comme ceux des technologies de l'information, des communications et de la biotechnologie.

Ces investisseurs prennent également une participation dans les entreprises qu'ils financent afin de les aider à réaliser un projet prometteur mais comportant un plus grand risque. Cela signifie que l'entrepreneur doit céder une partie de son entreprise à un tiers. Ils veulent aussi un bon rendement de l'investissement, qui se concrétise, généralement, lorsque l'entreprise commence à vendre des actions au public.

Les sociétés de capital risque soutiennent des entreprises de pointe qui occupent une position stratégique sur un marché prometteur. Comme la plupart des autres sociétés de capital risque, elles investissent dans des entreprises en démarrage qui présentent un grand potentiel mais préfèrent soutenir les entreprises qui ont besoin d'un financement important pour s'établir sur leur marché.

Ces organismes s'intéressent de préférence aux moyennes entreprises qu'aux petites, car leur professionnalisme leur impose toujours de réaliser une étude poussée sur les entreprises dans lesquelles ils veulent participer.

Les pouvoirs publics devraient susciter une offre de capital risque répondant aux caractéristiques souhaitées par les entreprises marocaines, créer un véritable partenariat du financier avec l'industriel, un vrai partage du risque dans le respect des responsabilités de chacun avec une perspective de profit à long terme et non une recherche de dividendes ou de plus value à court terme. Les capitaux à risque offriront donc une palette complète d'instruments de financement des PME. Le secteur industriel marocain sera le bénéficiaire final de ces fonds, dans la perspective du futur accord de libre échange avec l'UE.

3. Le marché financier

Jusqu'à présent seules les grandes entreprises ont la possibilité d'accéder à ce marché, alors que les PME sont exclues, cette situation s'explique par deux raisons fondamentales :

1. La nature des entreprises marocaines : la majeure partie du tissu économique marocain est dominée par des PME, généralement familiales, mal structurées, de faible capital, le propriétaire partage ou non le pouvoir avec les membres de sa famille. Ce pouvoir de direction et de décision cher aux propriétaires ne leur permet par d'ouvrir leur capital, en outre les patrons ont généralement un niveau d'instruction moyen ce qui influence la gestion de leurs entreprises et leurs performances. Ces entreprises ne cherchent que l'opulence et l'accumulation de l'argent, elles fuient la fiscalité et les flux d'informations sont rarement généralisés entre les gestionnaires de l'entreprise. Ces anomalies qui découlent de la mentalité des dirigeants influencent l'environnement interne et externe des entreprises dont les patrons sont loin de penser au financement à travers la bourse.

2. L'introduction en bourse des valeurs : Elle n'est pas accessible à la majorité des entreprises marocaines, en effet, elle exige deux principales conditions :

- L'entreprise doit réaliser des bénéfices, et distribuer des dividendes pour les trois derniers exercices, or le paiement des impôts et la déclaration des performances internes ne font pas partie de la mentalité des entrepreneurs marocains ; cette situation est en contradiction avec la transparence qu'exige la bourse 16(*).

- Acceptation du cours d'introduction fixé par un comité de bourse.

Le rôle du marché boursier est très faible dans le processus de l'épargne investissement, cette situation s'explique par la réticence des firmes cotées à émettre des actions contre espèces, par la difficulté d'accès des PME à la cotation officielle en bourse, par la volonté de certaines entreprises familiales de rester fermées.

4. L'entreprise et les conditions bancaires de financement

Les banques restent la principale source de financement dans le système financier marocain, et sont les seules institutions capables de réinjecter l'épargne en terme de prêts pour financer les activités des entreprises.

Les PME entretiennent une relation de nécessité qui se traduit par l'obtention de moyens de financement. Cette relation est vitale pour l'entreprise et fait l'objet de plusieurs reproches de part et d'autre.

Un véritable partenariat entre banques et entreprises doit trouver ses fondements dans les garanties offertes aux banquiers et la solvabilité de l'entreprise. Les fonds propres constituent cette garantie, leur renforcement permettra aux banquiers de prendre des risques.

La notion de besoin en capitaux est fondamentalement liée à la vie des entreprises, et donc la réussite d'une création d'entreprise exige au départ des fonds propres importants afin de pouvoir dépasser le cap des premiers mois durant lesquels les recettes sont rares et les dépenses d'équipement importantes.

Les banques avancent q'elles courent des risques très importants car les taux de défaillances et d'insolvabilités des entreprises sont parfois alarmants. Si on ajoute à cela des garanties difficiles à obtenir, on comprend mieux pourquoi les banques redoublent de prudence ou parfois apparaissent réticentes à accorder des crédits.

Le premier contact d'un promoteur avec le banquier lui donne l'impression que celui-ci peut lui accorder un prêt sur présentation du dossier. Quand il découvre que le centre de prise de décisions est imprécis et dilué dans l'engrenage de l'interminable escalade des échelles de la hiérarchie, il se rend à l'amère évidence et se décourage. Très souvent, l'entreprise perçoit la banque comme une puissance irrationnelle, ce qui fait dire à de nombreux chefs d'entreprises que la relation banques / entreprises est vécue de façon traumatisante, cela s'explique par la conscience de l'entreprise que la banque dispose à son égard d'un pouvoir infini.

L'entreprise a toujours besoin du concours financier des banques, de son coté le banquier, dépositaire de ressources dont la réputation est la vigilance et le sérieux sont les caractéristiques, doit fructifier l'argent des déposants et le sien propre. Les risque du banquier résident dans l'insuffisance, la baisse ou la disparition de la rentabilité de l'entreprise. Ainsi, un décalage de trésorerie dû à des délais de paiement non respectés devient une préoccupation majeure aussi bien pour le chef d'entreprise que pour le banquier.

5. Tableau comparatif des différents moyens de financement

L'entreprise a besoin de capitaux pour financer17(*) :

- Ses dépenses de fonctionnement (d'exploitation). Elles sont couvertes soit par les rentrées de caisse (qui proviennent des ventes), soit par les prêts bancaires à court terme (découverts) ;

- ses dépenses d'investissements (acquisitions d'immobilisations) financées par des emprunts à moyen ou long terme.

Économiquement, on peut distinguer :

- L'investissement d'expansion : son objectif est de développer les parts de marché de l'entreprise (ex. : construction d'une nouvelle unité de production).

- L'investissement d'amélioration : son objectif est d'adapter le produit aux besoins de la clientèle (ex. : dans un hôtel, installation de téléphones dans les chambres permettant d'avoir directement l'extérieur).

- L'investissement de renouvellement (ou de remplacement) : son objectif est de changer à l'identique un matériel usagé (progrès technique et obsolescence).

- L'investissement de capacité (ou de productivité) : il correspond à l'achat d'un matériel permettant de réaliser un gain de productivité.

Une autre distinction économique parle d'investissement matériel et d'investissement humain (sous forme d'actions de formation du personnel).

MOYENS DE FINANCEMENT

AVANTAGES

INCONVENIENTS

AUTOFINANCEMENT

Ce sont les fonds que l'entreprise dégage de son exploitation et qu'elle utilise pour financer ses investissements. La capacité d'autofinancement (CAF) correspond au résultat de l'entreprise + dotations aux amortissements de la période nettes de reprises. L'autofinancement est égal à la CAF déduction faite des bénéfices distribués.

· Indépendance financière ;

· Absence d'intérêts bancaires.

· L'autofinancement ne suffit pas souvent pour financer l'ensemble des investissements ;

· Diminution des revenus versés aux associés (découragement).

EMPRUNT ACCORDE PAR UN ORGANISME FINANCIER

(emprunt indivis)

· Rapidité et simplicité ;

· Financement important en valeur ;

· Intérêts bancaires fiscalement déductibles. (Les intérêts apparaissent dans le compte de résultat en charges financières).

· Coût des intérêts ;

· L'autonomie financière de l'entreprise diminue (le capital emprunté apparaît au passif du bilan dans le poste Dettes).

EMPRUNT OBLIGATAIRE

Des titres financiers (appelés obligations) sont émis sur le marché et proposés à des souscripteurs. Chaque titre représente une créance sur l'entreprise et est rémunéré par un revenu fixe appelé intérêt.

· Financement important en valeur ;

· Intérêts déductibles fiscalement.

· Coût des intérêts ;

· L'autonomie financière de l'entreprise diminue ;

· Moyen de financement limité aux sociétés anonymes ;

· Formalités importantes.

CREDIT-BAIL

(LEASING)

Il s'agit d'une location avec option d'achat à terme

· Renouvellement plus facile du matériel ;

· Déductibilité fiscale des loyers (les redevances de crédit-bail apparaissent en charges d'exploitation dans le compte de résultat) ;

· Autonomie financière préservée.

· Coût élevé ;

· Moyen de financement limité à certains biens.

Conclusion du chapitre 1

Les entreprises marocaines ne disposent pas encore de véritables alternatives au financement bancaire, ce qui ne permet pas un véritable arbitrage entre les différentes sources de financement.

L'handicap des entreprises marocaines est encore bien réel et sa résorption aurait des effets positifs sur l'économie ; la structure financière des entreprises marocaines étant mise en évidence, ils en ressort l'ampleur du financement bancaire et de la relation banques / entreprises, comme facteur déterminant dans la prospérité des entreprises.

Comparativement à d'autres pays, les entreprises au Maroc sont moins importantes en performances, leur croissance interne est entravée par les difficultés de financement, plus particulièrement par l'insuffisance des fonds propres.

Chapitre 2. La situation financière des entreprises marocaines

Section 1. Questions de fonds propres 

Les entreprises marocaines souffrent d'une fragilité structurelle liée à l'insuffisance de fonds propres. Le niveau de ceux-ci conditionne le financement des investissements, la résistance à la mauvaise conjoncture et l'accès aux crédits. L'absence ou l'insuffisance des fonds propres est synonyme de difficultés financières.

1. La faiblesse des fonds propres 

La majeure partie des entreprises qui forment le tissu productif marocain sont sous capitalisées (les capitaux propres ne représentent qu'une part minime de leurs ressources financières). Le problème des fonds propres se pose pour les entreprises marocaines au niveau des engagements bancaires. En effet, les banquiers estiment que peu d'entreprises ont un ratio endettement / fonds propres inférieure à 5 (ratio qui mesure la dépendance financière extérieure ; plus ce ratio est élevé, plus faible est l'endettement total et donc meilleure est la possibilité de recours à des crédits extérieurs) ; chose que les banques estiment comme étant le minimum pour qu'une structure de capital soit saine.

En résumé on peut retenir d'après les estimations des banquiers, que les PME ont un taux de capitaux propres plus faible que les grandes entreprises et notamment les sociétés anonymes, et que leurs ressources propres sont l'objet de fluctuations conjecturelles.

2. Des entreprises rentables mais endettées 

Sur le plan national, les principaux indicateurs économiques et financiers, au terme des onze premiers mois, confirment le renforcement de la croissance qui était prévue en 2006 avec un taux dépassant 7,6%. Derrière cette croissance, une demande interne particulièrement dynamique.18(*)

L'évolution du financement du système productif s'est caractérisée par des transformations profondes, le financement par fonds propres s'est progressivement tari au profit des emprunts. Ainsi, la croissance est de plus en plus financée par des capitaux d'emprunt. Cela n'inquiète personne tant que les progrès de l'économie est la croissance couvraient le poids de la dette et dégageaient des ressources pour y faire face. Cette tendance risque de changer avec un ralentissement de la croissance, l'accélération de l'inflation, la hausse des charges financières et la réduction des durées des prêts.

L'insuffisance des fonds propres n'est pas spécifique aux entreprises marocaines puisque leurs consoeurs françaises connaissent le même problème (d'après l'association française des banques).

Pour remédier à ce phénomène, trois facteurs principaux peuvent jouer un rôle positif dans l'évolution des entreprises marocaines : l'amélioration de leur rentabilité, de leur autonomie financière et la poursuite de la baisse du coût des crédits.19(*)

Section 2. Diagnostic de la situation financière des entreprises au Maroc 

Ce diagnostic va porter sur une comparaison entre différents types d'entreprises.

1. Structures des ressources financières des entreprises au Maroc 

En moyenne, les entreprises marocaines sont financées par leurs capitaux propres à hauteur de 60%, les petites entreprises bénéficient d'un montant de crédit beaucoup plus faible que les grandes et les moyenne. Les apports en comptes courants d'associés représentent prêt de 12% des ressources, les apports en crédits des banques commerciales représentent également 12%. Les grandes entreprises diversifient plus leur financement qui représente environs 50% de leurs capitaux engagés.20(*) Les crédits des banques représentent 15% du financement des grandes entreprises. Le taux d'endettement bancaire des PME est nettement plus faible que celui des grandes entreprises, celles-ci bénéficient en outre de découverts bancaires, de crédits fournisseurs et de crédits bail, ce qui ressort du tableau suivant :

STRUCTURE FINANCIERE DES ENTREPRSES

Taille

Capitaux propres

Comptes courant d'associés

Crédits de banques commerciales

Découvert bancaire

Crédit fournisseurs

Crédit bail

Autre emprunts

Petite

71,36 %

11,49 %

6,42 %

7,01 %

3,03 %

0,89 %

0,23 %

Moyenne

71,10 %

5,72 %

14,56 %

7,27 %

4,70 %

0,76 %

0,48 %

Grande

51,83 %

16,36 %

14,60 %

9,34 %

9,83 %

2,20 %

9,83 %

Total

62,62 %

12,29 %

10,07 %

8,07 %

6,34 %

1,39 %

4,15 %

Source : CERAB21(*)

D'après ces données, les grandes entreprises sont toujours plus avantagées que les autres.

2. L'analyse sectorielle de la structure financière des entreprises cotées 

Les résultats d'une étude de l'évolution des capitaux propres effectuées par le CERAB d'après une enquête sur les facteurs explicatifs du choix de la structure financière des entreprises marocaines, font ressortir les informations suivantes :

· L'appréciation des capitaux propres peut être saisie à travers le ratio « capitaux propres / total des ressources » qui donne une idée sur l'importance de ce moyen de financement ainsi que sur la possibilité de procéder à une comparaison interentreprises.

· Prés de la moitié des entreprises ont le ratio « capitaux propres / total des ressources » en augmentation continue.

· La proportion des capitaux propres dans le total des ressources dépasse 50% chez la moitié des entreprises marocaines, cette autonomie financière leur permet d'agir dans une grande liberté dans leur politique de financement.

· L'analyse sectorielle de ce ratio a donné les résultats suivants :

ü Le secteur de l'énergie et des mines souffre d'un manque de fonds propres.

ü Les sociétés du secteur de l'industrie de transformation suivent des politiques de financement orientées vers les fonds propres.

ü Pour le secteur du commerce, la part des capitaux propres dans le total des ressources s'élève à 50% en moyenne.

ü Les sociétés du secteur des transports, hébergement et restauration semblent avoir une structure de capitaux propres plus solide que les autres secteurs, la proportion des capitaux propres est en augmentation grandissante.

· La part des capitaux propres de la plupart des sociétés cotées à la bourse de Casablanca demeure un moyen de financement privilégié.

En outre, cette enquête a analysé la situation financière des entreprises par l'appréciation des dettes à long et moyen terme ; en fait, la principale caractéristique du passif des sociétés enquêtées réside dans la faiblesse du ratio « dettes à long et moyen terme / total des ressources ». Pour les dettes à court terme, essentiellement composées des crédits fournisseurs, des crédits bancaires, elles représentent une bonne partie des ressources totales.

Il apparaît donc que la politique financière des grandes entreprises semble orientée beaucoup plus vers le financement à court et moyen terme que celui à long terme. La dominance des dettes à court terme dans la structure financière des grandes entreprises se justifie principalement par les avances importantes des fournisseurs, les facilités de caisse et les découverts bancaires.

3. La prédominance du crédit bancaire à court terme 

Indépendamment de leurs tailles, les entreprises marocaines ont pour principales sources de financement des emprunts contractés auprès du système bancaire national. Pour les PME les ressources bancaires revêtent une signification très importante du fait qu'elles disposent d'une gamme de possibilités de financement moins large, et que leurs taux de capitaux propres sont souvent faibles, en conséquence, leurs résultats sont très sensibles aux variations des taux d'intérêts (leur rentabilité est gravement altérée en période de taux d'intérêts fortement élevés).

La sous capitalisation des PME et l'emploi abusif des dettes à court terme, au détriment d'emprunts plus longs entraînent une augmentation du coût de financement. En effet le coût de financement à court terme et plus important que celui à long terme, compte tenu des garanties sous-jacentes à chacun des deux modes de financement. Ces différents éléments font ressortir la fragilité de la structure financière des entreprises qui ont recours au crédit à court terme pour le financement de besoins importants.

Section 3. Les contraintes de financement

Nous allons aborder les principales contraintes des entreprises, les conditions de réalisation ou les raisons de non réalisation d'un emprunt.

1. Aperçu sur les contraintes globales de financement

Une enquête menée par le CERAB sur les contraintes de financement concernant un échantillon de 370 entreprises (dont 176 micro entreprises, 65 petites, 58 moyennes et 71 grandes) donne un aperçu sur les contraintes globales de financement résumées par le tableau suivant :

CONTRAINTES DE FINANCEMENT

(Par 1 : Obstacle, 3 : obstacle modéré, 5 : obstacle trop sévère)22(*)

Contraintes

Moyenne23(*)

Observations

Niveaux des taux d'intérêts

3,98

167

Garantie trop élevée

3,69

162

Paperasse de réglementation

3,26

163

Contrat avec les responsables

1,93

159

Lettre de crédit

2,02

149

Transfère financier et chèque

1,98

156

Manque de crédit des fournisseurs

2,02

156

Paiement supplémentaire

1,93

153

Manque de financement

2,09

159

Autre

1,68

25

Source : CERAB

Les entreprises ont cité trois catégories d'obstacles parmi les plus importants. Il s'agit en premier lieu de la charge du taux d'intérêt trop élevée, des garanties trop importantes demandées aux entreprises et de la réglementation excessive exigée pour obtenir des crédits.

Malgré la hausse du taux d'intérêt, les entreprises ont recours au financement bancaire par manque d'alternatives.

2. Comportement d'endettement des entreprises marocaines

Il ressort également d'une enquête du CERAB que durant les 15 dernières années :

- 55 % des entreprises ont reçu un financement de la part des banques ;

- 60% ont contracté des emprunts à long terme d'une durée supérieure à 6 ans ;

- 19% ont effectué des emprunts à court terme pour une durée moyenne de 20 mois ;

- 24% ont eu recours à des découverts bancaires ;

- 10% ont eu recours à d'autres formes d'emprunts.

- Pour 45% des entreprises, les banques ont exigé des garanties dont les valeurs sont estimées à deux fois celles des prêts24(*).

3. Facteurs expliquant le refus d'accord d'un prêt

Chaque établissement bancaire adopte une stratégie axée sur la prudence et la recherche de sécurité ; le tableau suivant tiré d'une enquête du CERAB, montre les raisons de refus d'un prêt par les banques durant les 15 dernières années :

Facteurs expliquant le refus d'accord d'un prêt

 

Pas de demande

Plan non satisfaisant

Manque de garanties

Autres

Total

Tailles

 
 
 
 
 

Petite

66,7

4,2

12,5

16,7

100

Moyenne

64,7

23,5

-

11,8

100

Grande

66,7

3,3

10

20

100

Secteurs

 
 
 
 
 

Transformation

62,5

7,5

15

15

100

BTP

50

50

-

-

100

Services

61,1

5,6

-

33,3

100

Commerce

100

-

-

-

100

Total

66,2%

8,5%

8,5%

16,9%

100%

Source : CERAB

On remarque que beaucoup d'entreprises hésitent de poser leurs demandes de prêt à cause du manque de garanties, et que l'accès au crédit reste difficile.

Conclusion du chapitre 2

Les entreprises marocaines souffrent de difficultés structurelles en matière de financement, que ce soit au niveau de leurs capitalisation, souvent insuffisante, ou de l'accès au financement bancaire, lui-même résultat direct ou indirect de la sous capitalisation initiale, mais aussi de la qualité des projets financiers.

On observe que la nouvelle régulation du crédit est encore dans une phase transitoire et ne donne pas tous les effets attendus du fait qu'elle ne s'est pas accompagnée d'une adaptation suffisante du système financier en vue de maîtriser le coût de financement des entreprises.

CONCLUSION DE LA PREMIERE PARTIE

L'analyse Tant théorique qu'empirique montre que le problème de financement des entreprises marocaines est extrêmement complexe et qu'il est difficile d'édicter des règles générales de la dette. Le choix d'un mode de financement particulier dépend d'un grand nombre de facteurs qui doivent être pris en considération au moment de la décision.

Dans un contexte marqué par l'ouverture de l'économie marocaine sur le marché extérieur, le marché boursier est censé constituer une source de financement complémentaire, voir une alternative, permettant aux entreprises un meilleur ancrage dans la mondialisation.

Une enquête effectuée par Mustapha BENMAHANE montre que les entreprises marocaines sont mal informées des avantages que procure la bourse, tandis que certaines parmi elles ne connaissent même pas les conditions d'introduction en bourse (47% des entreprises d'un échantillon constitué de 76 entreprises enquêtées). 43% des entreprises ignorent également l'existence du nouveau marché créé en septembre 200025(*). Ce déficit d'informations, associé aux conditions d'inscription à la cote, procédures et coûts d'introduction justifient sans nul doute le manque de papier qui caractérise la place casablancaise. Mais cette situation n'est pas imputable uniquement aux autorités. Il s'avère en effet que 60% des entreprises questionnées restent réticentes à l'ouverture du capital de l'entreprise à des tiers et / ou craignent le partage du contrôle. L'examen des différents comportements des entreprises en matière de financement a montré la dépendance des entreprises au système bancaire. Il s'agit donc d'une spécificité d'une économie d'endettement.

A cet égard, nous constatons que les reformes financières n'ont pas révolutionné les pratiques financières des entreprises marocaines. Ces dernières ne tirent pas profit des opportunités de financement rendues possibles par le nouvel environnement financier et demeurent tributaires de la finance intermèdiée.

Certains facteurs extérieurs à l'entreprise continuent à entraver le développement des activités financières du type capital-risque :

- Absence de motivations réelles des banques à répondre à ces besoins ;

- Faible développement d'un environnement financier adapté ;

- Faible rentabilité des financements aux PME au regard des risques encourus et des coûts de transaction.

Il existe d'autres éléments internes à l'entreprise qui viennent renforcer cette situation. Il s'agit, en particulier, des questions d'organisation interne propres aux entreprises marocaines :

- Manque d'ouverture aux tiers ;

- Résistance à la transparence ;

- Organisation très centralisée autour du chef d'entreprise.

En outre on peut observer que la nouvelle régulation du crédit est encore dans une phase transitoire et ne donne pas tous les effets attendus, cela tient en fait qu'elle ne s'est pas accompagnée d'une adaptation suffisante du système financier en vue de maîtriser le coût de financement des entreprises et qu'elle s'applique dans un contexte réel encore déséquilibré.

DEUXIEME PARTIE

- LES TECHNIQUES D'ANALYSE FINANCIERE

- DIAGNOSTICS ET CONSTATS DE LA SITUATION FINANCIERE DES ENTREPRISES MAROCAINES

INTRODUCTION

Les mécanismes financiers sont indissociables des relations d'échanges qui existent entre les différents agents économiques. On ne peut donc analyser la vie financière des entreprises sans les situer dans l'environnement économique, social et financier auquel elles appartiennent.

On aborde souvent les problèmes financiers au travers des documents comptables. Or, la technique comptable est une technique d'enregistrement et d'analyse dont l'objet principal est le calcul du bénéfice d'une période et l'inventaire permanent de la situation patrimoniale de l'entreprise. Il est difficile de dissocier les aspects juridiques, fiscaux, comptables et financiers de la vie de l'entreprise. Le recours aux documents comptables et en particulier au bilan, le compte de charges et de produits et le tableau de financement s'explique aisément. Ces documents constituent la principale source d'informations financières concernant une entreprise. Encore faut-il savoir comment lire, résumer et interpréter ces données et aussi comment les comparer pour des sociétés différentes. C'est l'objet de l'analyse financière.

Chapitre 1. Les techniques de l'analyse financière

L'analyse financière a pour objectifs de diagnostiquer la situation financière de l'entreprise et d'apprécier sa rentabilité pressente et future. Elle vise surtout la politique financière de l'entreprise : choix des investissements et des moyens de financement, gestion de la trésorerie, relations avec les bailleurs de fonds, etc... l'objectif est de répondre à une double préoccupation : l'une émanant du gestionnaire qui cherche la rentabilité et la performance, l'autre, émane des propriétaires de l'entreprise qui cherchent un bon rendement de leurs investissements.

D'autre part, le but est de juger la santé financière de l'entreprise par les divers partenaires économiques et financiers de celle-ci (les banquiers avant l'octroi d'un crédit ou les fournisseurs avant d'entrer en affaires avec l'entreprise).

En outre, l'analyse financière cherche à mesurer l'équilibre financier entre les ressources et les emplois (stables ou cycliques). Par exemple, les ressources stables doivent financer les emplois stables (immobilisations) et dégager un excédent de fonds de roulement pour financer totalement ou en partie les besoins cycliques. Enfin, l'analyse financière permet l'appréciation du niveau de liquidité dans l'entreprise à travers la trésorerie. Dans toutes ces démarches elle est fortement liée à la comptabilité générale.

Section 1. La fonction financière26(*) 

Trois conceptions possibles du domaine de la finance d'entreprise pourraient être à priori retenues :

Conception n° 1: sont censées appartenir au domaine de la finance d'entreprise toutes les opérations de celle-ci se traduisant par des mouvements de fonds.

Conception n° 2 : sont censées appartenir au domaine de la finance d'entreprise toutes les tâches liées à l'obtention de capitaux dont l'entreprise peut avoir besoin pour financer ses activités.

Conception n° 3 : sont censées appartenir au domaine de la finance d'entreprise toutes les tâches liées d'une part à la levée des capitaux nécessaires au maintien et à l'expansion de l'activité de l'entreprise, et d'autre part, au contrôle de la conformité de l'usage de ces fonds avec ses objectifs affichés.

Dès l'abord la première conception doit être rejetée, puisque rares sont les opérations qui ne se traduisent pas directement ou indirectement par un mouvement de fonds. A l'inverse, la seconde conception nous paraît correspondre à une conception « minimaliste » des fonctions des dirigeants financiers : l'adopter conduirait à dégager ceux-ci de toute responsabilité en matière d'allocation des ressources de la firme. Leur rôle serait uniquement de se procurer au moindre coût la masse des capitaux exigés par la mise en oeuvre des décisions prises à un niveau hiérarchique plus élevé.

C'est à la troisième conception que correspond l'approche "moderne" de la fonction financière : cette dernière consiste, selon Ezra Solomon27(*) à apporter des réponses aux questions suivantes :

Quel volume total de fonds devrait être investi dans l'affaire ? A quel rythme ce volume de fonds devrait-il croître ?

Quels types d'actifs devrait posséder l'entreprise ? Ou encore quelle devrait être la composition de l'actif de son bilan ?

Quelles sources de financement devraient être retenues ? Ou encore quelle devrait être la composition du passif de son bilan ?

Trois questions correspondant à trois problèmes devant, selon Solomon, être résolus simultanément.

1. Les acteurs de la fonction financière 

Le schéma suivant nous montre les différentes relations qui existent entre l'entreprise et les différents acteurs de la fonction financière :

LES ACTEURS DE LA FONCTION FINANCIERE28(*)

Audit (interne)

- Respect des procédures

- Prévention du risque

Services Financiers

Equilibre et Sécurité

Financière

 

 

 

 

ENTREPRISE

  Marge

Contribution

Respect du Budget

Optimisation des moyens

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Services Comptables

 

-   Respect des règles,

comptables, Fiscales.

Contrôle de Gestion

 

- Organisation du système

d'information pour les différents responsables.

 

Commissaires aux Comptes

Contrôle de l'organisation et de la sincérité des comptes

* 1 Net Income

* 2 Net operating Income

* 3 La valeur actualisée des actifs A et B est égale à la valeur actualisée de l'actif A plus la valeur actualisée de l'actif B.

* 4 Cf. Mustapha Benmahane, thèse de Doctorat, « Les entreprises marocaines face aux nouveaux modes de financement » Université Mohamed V juillet 2005.

* 5 Il s'agit en l'occurrence des théories du bénéfice net et du bénéfice net d'exploitation.

* 6 Il s'agit des auteurs suivants : Simon, Gyert, March, Liesbenstein et Chandler.

* 7 ROSS « The determination of financial structure » the bell journal of economics, 1977.

* 8 J. MARIE PINEL, « évolution dans l'application des principes du gouvernement d'entreprise », analyse financière septembre 1997.

* 9 BREALY et MYERS, « principes de gestion financière des entreprises », Grain Hill, 1997.

* 10 O. WILLIAMSON, « corporate finance and corporate gouvernance », journal of finance, 1988, in «les structures de financement des entreprises en Europe», Revue économique internationale n°66, 1996.

* 11 G. VAN LOYE, « Organisation du pouvoir et financement des PME », Direction et gestion des entreprises, 1991.

* 12 F. BLACK et M. SCHOLES « the pricing of option and corporate liabilities », journal of économy, 1973. In «endettement, capitaux propres et théories des options».

* 13 BELLEANTE et LEVRATTO, « Finance des PME : quels champs pour quels enjeux ? », revue internationale PME 1995.

* 14 Op cite p : 15.

* 15 TITMAN « the effect of capital structure on a firm's liquidation decision », journal of financial, in revue économique international N°66. Op. Cite p : 27.

* 16 La Loi de 1973 a abandonné cette disposition en lui substituant la nécessité de certifier les comptes annuels des trois derniers exercices.

* 17 http://perso.orange.fr/ar.ba/moyenfin.htm

* 18 Note mensuelle conjoncture novembre 2006.

* 19 ALAOUI ; T. MARTIGNON, « les nouveaux déterminants du financement des PME françaises » ; revue d'économie financière, 2000.

* 20 Othman JOUMADI, « univers des entreprises privées au Maroc », pour le compte du Centre d'Etude et de Recherche sur le Développement International (CERDI), 1998.

* 21 Centre d'Etudes et de Recherches de Aziz BELLAL.

* 22 1, 2, 5 : indiquant les réponses faites par les entreprises dans le questionnaire pour la question des contraintes.

* 23 Par exemple 3,98 indique que en moyenne des réponses des 167 entreprises observées, le niveau élevé du taux d'intérêt est considéré comme un obstacle plus que modéré.

* 24 Le taux moyen des intérêts bancaires varie de 11,5 à 12%, alors que le taux moyen d'intérêt des autres types d'emprunts et inférieur à 6%.

* 25 Ce nouveau marché représente le troisième compartiment du marché boursier, créé pour répondre aux besoins financiers des entreprises principalement les PME/PMI et vise des entreprises oeuvrant dans des nouvelles technologies.

* 26 Alain GALESNE Introduction à la Fonction Financière d'entreprise.

* 27 E. Solomon The Theory of Financial Management, New York Columbia University Press 1963, pp8-9.

* 28 http://jeanjacques.brotschi.free.fr/FONCTION_FINANCIERE.htm

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