Le comportement psychologique de l'investisseur

SECTION 1 : L'EFFICIENCE DES MARCHES FINANCIERS

I. Définition et hypothèses de l'efficience

I.1. Définition :

La théorie des marchés financiers est née au début des années 60 des travaux des pionniers de la finance moderne ; c'est cependant à EUGENE FAMA qu'est attribuée la paternité de la théorie des marchés financiers à cause de ses articles fondateurs de 1965 dans lesquels il postule « qu'un marché financier est dit efficient si et seulement si l'ensemble des informations disponibles concernant chaque actif financier coté sur ce marché, est immédiatement intégré dans le prix de cet actif »^2(*).

Ainsi sur un marché efficient, dès qu'une information concernant un actif existe le prix de cet actif est instantanément modifié pour incorporer cette information.

De ce faite, l'efficience est appréhendée à priori comme l'aptitude du marché à rétablir l'équilibre ; le marché est alors dit efficient si les prix qui s'y forment constituent des signaux fiables permettant aux investisseurs de prendre les bonnes décisions d'allocation des ressources.

Pour cela, il faut que les actions soient correctement évaluées en fonction de l'information disponible au temps t.

La définition de l'efficience a évolué depuis les travaux originels de FAMA, elle est aujourd'hui moins stricte et autorise certaines formes de prédictibilités ; ainsi de l'efficience initiale synonyme de marché au hasard des prix des titres, on a évolué vers une efficience signifiant l'impossibilité d'obtenir un gain substantiel : conformément à la définition de JENSEN (1978) qui postule que «  sont réputés efficients les marchés sur lesquels les prix des actifs cotés intègrent les informations les concernant de telle manière qu'un investisseur ne peut, en achetant ou en vendant cet actif, en tirer un profit supérieur aux coûts de transaction engendrés par cette action »^3(*).

I.2. Les conditions nécessaires à l'efficience des marchés financiers :

L'hypothèse d'efficience des marchés financiers est basée sur l'existence de cinq conditions essentielles permettant de valider cette théorie.

· La rationalité des investisseurs :

Les marchés financiers ne peuvent être efficients que si les agents économiques agissant sur ce marché sont parfaitement rationnels, en d'autres termes les agents économiques doivent agir de manière cohérente par rapport aux informations qu'ils reçoivent.

Ainsi en cas d'anticipation d'un événement susceptible de faire augmenter le cours d'un titre, les investisseurs sont supposés acheter ce titre ou le conserver ; réciproquement un événement négatif doit engendrer de la part des investisseurs une décision de vente.

En tout état de cause, conformément à la théorie économique, les actes effectués par les investisseurs sont entrepris dans le but de maximiser leurs espérances d'utilité en fonction du niveau de risque encouru, les agents économiques sont censés de maximiser le gain qu'ils peuvent réaliser pour un niveau de risque donné ou minimiser le risque qu'ils sont amenés a entreprendre pour un niveau de gain donnée.

· La libre circulation de l'information et la réaction instantanée des investisseurs :

Pour que les marchés financiers soient efficients, il faut que les prix intègrent instantanément l'ensemble des informations disponibles : ce qui nécessite que l'information soit diffusée simultanément auprès de tous les agents économiques.

Ainsi il ne doit pas y avoir de décalage temporel entre le moment où un agent économique reçoit l'information et le moment où un autre agent reçoit la même information.

Les agents économiques doivent pouvoir traiter les informations instantanément et agir sur le marché immédiatement en fonction de cette information obtenue.

· La gratuité de l'information :

Cette condition postule que les agents économiques doivent obtenir les informations sur le marché financier sans supporter de coûts supplémentaires de gestion.

La gratuité de l'information constitue une condition essentielle à l'hypothèse de l'efficience puisqu'elle permet à tout investisseur le suivie des informations financières et facilite l'intégration de ces informations dans les prix des titres.

· Absence des coûts de transactions et d'impôts de bourse :

En cas de présence de coûts de transaction ou d'impôts ; les agents économiques peuvent hésiter à investir ou à désinvestir, de peur que ces coûts annulent leurs gains potentiels réalisables.

L'investisseur n'agira sur le marché que dans la mesure où le gain espéré est supérieur aux coûts de la transaction supportée.

L'absence de coût de transactions et d'impôt constitue de ce fait une condition primordiale de l'efficience puisqu'elle permet aux investisseurs d'agir librement sur le marché financier.

· L'atomicité des investisseurs et la liquidité :

La théorie des marchés efficients implique l'existence d'une totale liquidité et d'une complète atomicité des investisseurs.

Aucun investisseur ne doit pouvoir être en mesure d'influencer le marché par sa simple intention de vendre ou d'acheter une masse importante de titres.

Seul le contenu informationnel de l'acte d'un gros investisseur peut faire varier les cours des titres et en aucun cas le prix de l'actif ne doit varier pour des problèmes de liquidité.

II. Les différentes formes d'efficience

FAMA définit les formes de l'efficience des marchés financiers en fonction de l'ancienneté des informations que les prix des actifs sont censés intégrer.

Il postule que les informations concernant les actifs financiers peuvent être divisé en trois catégories :

- La première catégorie comprend les informations déjà connues et publiées. Ces informations ont été intégrées par les opérateurs dans les cours passés des actifs financiers.

- La deuxième catégorie incluse les informations présentées à l'instant même où celles ci sont rendues publiques.

- La troisième catégorie renferme les informations non encore publiées mais détenues par des personnes privilégiées du fait de leur fonction au sein de l'entreprise.

D'après FAMA la définition des trois formes de l'efficience est sous jacente aux différents types d'intégration des informations dans les cours des titres.

II.1. La forme forte :

La forme forte de la théorie de l'efficience suppose qu'il n'est pas possible de tirer partie des informations non publiques concernant un actif financier pour prévoir l'évolution future du prix de cet actif.

En d'autre terme la forme forte de la théorie de l'efficience postule que la connaissance d'informations confidentielles susceptibles d'affecter la valeur d'un actif financier lorsqu'elles sont dévoilées par un investisseur, ne permet pas à ce dernier de réaliser un gain réel sur le marché financier.

Selon la forme forte de la théorie de l'efficience ; dès lors que les personnes disposant d'informations privilégiées effectuent des opérations et dans la mesure où le marché est transparent, ces opérations sont visibles et repérables par les autres opérateurs. Elles agissent comme un signal informant l'ensemble qu'un événement particulier est attendu.

II.2. La forme semi-forte :

La forme semi-forte de la théorie de l'efficience postule que l'ensemble des informations disponibles concernant un actif financier est intégré dans le prix de ce titre à l'instant même où ces informations sont rendues publiques.

Il n'existe de ce fait aucun décalage temporel entre le moment où l'information est dévoilée et le moment où celle-ci est intégrée dans les cours.

Sur un marché efficient au sens de la forme semi-forte le prix de chaque titre coté correspond à sa valeur réelle ; il n'y a aucun décalage entre la valeur d'un actif et son cours de cotation puisque toutes les informations sont intégrées dans les cours.

La forme semi-forte de la théorie de l'efficience des marchés financiers implique une réaction absolument immédiate des investisseurs. Il n'y a pas possibilité d'arbitrage dans la mesure où toute nouvelle information est instantanément incluse dans les cours, aucun investisseur n'a la possibilité de profiter de cette nouvelle information pour réaliser un profit substantiel.

En tout état de cause, les cours contiennent non seulement les informations objectives concernant les titres mais également les anticipations moyennes des investisseurs dès l'instant où celles-ci se forment.

II.3. La forme faible :

La forme faible de la théorie d'efficience stipule que le prix actuel d'un actif financier est totalement indépendant de l'ensemble des informations, concernant ce titre, publié dans le passé.

On ne peut pas, d'après la forme faible de la théorie de l'efficience, utiliser l'ensemble des informations passées d'un actif financier pour déterminer de façon certaine son prix actuel ou l'évolution future de son cours.

Les investisseurs sous réserve qu'ils soient à la fois informés et rationnels, sont supposés avoir déjà analysé l'ensemble des informations diffusées dans le passé et les avoir répercuter dans les cours des titres respectifs.

Le prix à la date t de chaque actif financier est de ce fait totalement indépendant du prix du même actif à la t-1 ou aux autres dates précédentes.

* ² P. GILLET « Efficience des marchés financiers » ; ECONOMICA ; 1999 ; p:11

* ³ P. GILLET; idem 1