iv. Distressed
Il s'agit ici d'investissement dans des sociétés en
difficulté. Les difficultés sont de trois types : exploitation,
aspect légal, équipe de gestion.
Une entreprise qui fait défaut est une entreprise qui
ne peut payer les intérêts de sa dette et ou son principal
à bonne date. Cela est en général dû soit à
une mauvaise structure de capital, soit à un événement
extérieur (par exemple crise d'approvisionnement qui fait diminuer les
ventes). C'est à ce moment que la société cherche à
trouver un arrangement avec ses créditeurs.
Les titres considérés ici sont des titres ayant
une notation très faible, en général autour de CCC.
Investir dans ce type de titres nécessite une connaissance des
modalités de faillite ainsi qu'une bonne analyse fondamentale et de
crédit.
Le but est pour le gérant de trouver une entreprise de
bonne qualité mais dont la structure de capital est mauvaise. En
général, le gérant accepte de reprendre la dette à
un taux d'intérêt amoindri mais avec en échange des options
d'achat d'actions. Il fait donc le pari qu'avec des frais financiers moindres
et une réorganisation, l'entreprise retrouvera une santé
financière et que les actions / options d'achat auront tendance à
prendre de la valeur sur le moyen - long terme. Le gérant peut
intervenir plus ou moins tôt dans le processus et peut prendre plus ou
moins part dans le processus.
Il existe deux manières d'investir dans le distressed : de
manière absolue ou de manière relative.
Dans le premier cas, une analyse fondamentale permet au
gérant de définir si la valeur de marché d'un titre est
inférieure à sa valeur intrinsèque. L'idée est de
prendre position en attendant que la restructuration - renégociation
s'effectue et qu'à l'issue du processus, le titre retrouve sa valeur
fondamentale.
Dans le deuxième cas, l'investissement relatif
s'effectue de la manière suivante ; lors d'une restructuration, il
arrive que les prix des différents produits financiers ne soient pas
tous affectés de la même manière. Certains ont tendance
à « bouger » plus que d'autres. Il en résulte un «
mispricing » momentané à partir duquel le gérant peut
faire des arbitrages profitables. En effet, une action peut avoir tendance
à diminuer tellement lors d'un downgrade qu'elle devient relativement
bon marché par rapport à l'obligation (et vice-versa). Dans ce
cas, le gérant est long le titre qu'il juge sousévalué par
rapport à l'autre, et short le titre qu'il juge surévalué
par rapport à l'autre. Cela s'appelle de l'arbitrage de structure de
capital. Par exemple, si le cours d'un titre chute après une mauvaise
nouvelle, et reprend petit à petit de la valeur, mais que sur le
marché obligataire le titre reste stable après avoir chuté
aussi, cela signifie que le marché actions suppose une plus grande
probabilité de redressement suite à la crise que le marché
obligataire (sur la même compagnie). Le gérant peut alors jouer le
resserrement des prix des titres actions et obligations, en prenant les
positions suivantes : achat d'une obligation, et couverture de cette position
par la vente à découvert de l'action.
Cette stratégie, comme event driven, est basée
sur des évènements, ce qui la rend moins corrélée
aux marchés que l'investissement « long » classique.
Cependant, ce genre d'investissement dans des sociétés en
difficulté est extrêmement peu liquide et il est difficile de
prévoir le temps que prendra une restructuration.
La stratégie distressed offre sur 5 ans un rendement
annuel moyen supérieur aux indices classiques. Comme pour event driven,
cette stratégie est partiellement décorrélée des
marchés, avec une corrélation plus importante au marché
High Yield (0,67), ce qui est évident dans la mesure ou les obligations
HY font partie des investissements des gérants de distressed.
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