Memoire Online - Fondamentaux du taux de change réel et mésalignements du franc CFA dans l'UEMOA

Mes proches amis et étudiants de la première promotion des masters en économie de l'université de Lomé.

Toute la Faculté des Sciences Economiques et de Gestion pour la qualité de la formation et pour l'engagement de tout le corps professoral.

REMERCIEMENTS

Nous tenons à adresser nos vifs remerciements et notre profonde gratitude à tous ceux qui nous ont soutenus durant notre formation et dans la réalisation de ce mémoire, en l'occurrence :

Le Professeur Aimé Tchabouré GOGUE, Responsable des masters recherche, qui malgré ses nombreuses préoccupations, a bien accepté diriger ce mémoire. Ses conseils et soutiens, à caractères académique et paternel, nous ont été de grand apport tout au long de notre formation.

Le Docteur Nourredine Anani MENSAH, Premier Vice Doyen de la Faculté des Sciences Economiques et de Gestion de l'Université de Lomé, pour son attachement à l'aboutissement cette formation dont nous sommes la première promotion.

Le Professeur Ega Akoété AGBODJI, Chef du département d'économie et Responsable du Master Professionnel, pour ses conseils et ses appuis multiformes à la réussite de notre formation.

Les Docteurs Koffi SODOKIN, Akilou AMADOU, Kodjo EVLO et Mawuli COUCHORO, pour leur appui multiforme durant notre formation.

Les institutions internationales, qui ont bien accepté contribuer à notre formation. Nous voulons citer particulièrement l'Organisation Mondiale de Commerce (OMC) dont l'intervention dans notre formation est d'une importance capitale.

Les Doctorants en Sciences économiques de la FaSEG pour leurs apports constructifs pour l'amélioration de ce mémoire.

Nous tenons aussi à témoigner toute notre gratitude à l'ensemble du corps enseignant et administratif de la Faculté des Sciences Economiques et de Gestion (FaSEG) de l'Université de Lomé.

SOMMAIRE

SIGLES ET ABREVIATIONS

LISTES DES TABLEAUX ET DES GRAPHIQUES

Liste des graphiques

RESUME

Identifier les fondamentaux du taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA et déterminer les degrés de son mésalignement sont les objectifs de ce mémoire. Pour y parvenir, nous avons utilisé les données en panel sur une période de 1984 à 2010. Les résultats obtenus à l'aide de la méthode des Pooled Mean Group montrent que l'investissement, les dépenses gouvernementales, l'ouverture commerciale et la balance commerciale influencent significativement le taux de change réel du franc CFA à long terme dans l'UEMOA. S'agissant de la relation de court terme, les résultats montrent que seules la productivité et la balance commerciale sont les fondamentaux qui influencent significativement le taux de change réel du franc CFA. La vérification de l'hypothèse de surévaluation de la valeur du franc CFA montre que le degré de mésalignement du taux de change réel du franc CFA est de 8,32% en 2009, ce qui confirme cette hypothèse. Il est important de souligner que ces distorsions du taux de change constatées sont d'ordre macroéconomique étant données que l'approche utilisée dans ce travail est celle macroéconomique, ce qui dénote une mauvaise coordination des politiques macroéconomiques visant le maintien du taux de change à son niveau d'équilibre étant entendu le régime de change dans l'UEMOA.

Introduction

Je trouve qu'il est difficile d'imaginer un monde dans lequel il ne serait pas important d'estimer les mésalignements du taux de change.

1. Contexte et problématique

Le concept du taux de change réel a été et reste au centre de nombre de préoccupations en économie internationale. La politique de gestion du taux de change a longtemps joué un rôle fondamental dans les pays en développement en général et dans les pays de la zone franc en particulier.

Ce rôle a été accentué surtout dans l'élaboration des politiques d'ajustement structurels et de stabilisation du cadre macroéconomique. Selon la Banque Mondiale (1993), une gestion judicieuse du taux de change réel (en évitant une surévaluation accentuée du taux de change réel par rapport à son niveau d'équilibre) conduirait à des réformes (stabilisation économique et ajustement structurel) plus efficientes et relativement moins coûteuses dans le court et le moyen terme, ainsi qu'à une croissance soutenue orientée vers le futur.

Les débats récents sur les ajustements structurels de la stabilisation macroéconomique ont accentué le rôle crucial que joue le taux de change dans la promotion des exportations et dans la conduite vers les sentiers optimaux de la production et de l'emploi. Il est alors évident que maintenir la valeur de sa monnaie à un niveau approprié devient un objectif fondamental puisque, une surévaluation occasionnerait la perte de la compétitivité de l'économie vis-à-vis du reste du monde.

Les pays africains de la zone franc, de par leur histoire, ont hérité d'un régime de change fixe depuis leur passé colonial. Ainsi ces pays ont vu leur monnaie s'arrimer au franc français (FF) qui était la monnaie de leur métropole.

En effet, en 1948, 1 FF équivalait à 50 franc CFA^1(*) ; en 1994, cette parité fixe fut modifiée et 1 FF valait 100 F CFA, soit une dévaluation de 100% afin de prendre en compte les déséquilibres interne et externe des pays de la zone franc face à l'impuissance des solutions proposées par les programmes d'ajustements structurels (PAS) des années 1980. La dévaluation de 1994, la seule qu'ont connue les pays africains de la zone franc (PAZF), était considérée comme une mesure importante de renforcement de la compétitivité prix et de l'activité économique. Cependant, les effets attendus de cet ajustement n'ont pas comblé les attentes de redressement économique de ces pays et n'ont pas duré dans le temps. Ainsi, selon une étude menée par Djoufelkit (2006, 2007), le TCR^2(*) de l'UEMOA s'est apprécié de 13,4% entre 1994 et 2004 (pour l'ensemble de la zone franc CFA, son appréciation est de 12,7%) par rapport à son niveau post dévaluation de 1994. De 2005 à 2006, il s'est déprécié de -0,2% pour l'UEMOA (-0,6% pour la zone Franc CFA). Au total, entre 1994 et 2006, la zone UEMOA a enregistré une appréciation du TCR correspondant ainsi à une perte de compétitivité de l'ordre de 22% (21% pour la zone franc CFA). Pour Kiema, Nubukpo et Sanou (2011), les gains de compétitivités acquis lors de cette dévaluation de 1994 se sont complètement résorbés dans les années 2002 - 2003.

Depuis le 1^er janvier 1999, le FF devint l'euro et la nouvelle parité devient 1 euro contre 655,957 franc CFA. Ainsi, avec l'avènement de l'Euro, en janvier 1999, le franc CFA est désormais arrimé à l'euro. La valeur du franc CFA sur les marchés internationaux dépend de celle de l'Euro. L'évidence de la fixité du franc CFA est que les PAZF n'ont pas le contrôle de leur politique de change et sont vulnérables ainsi aux fluctuations des cours mondiaux^3(*). Ce qui rend le niveau des recettes d'exportation des PAZF tributaire de celui des fluctuations des monnaies internationales. Dans cette logique l'on pourrait croire que les récurrentes phases de distorsion du taux de change réel dans l'UEMOA sont en partie imputables aux fluctuations de l'Euro face au Dollar et vice versa.

En 2002, le franc CFA s'apprécie de nouveau par référence à l'euro qui s'est apprécié de plus 30% par rapport au dollar américain. Mieux encore, entre 2000 et 2010, le dollar a en effet perdu 43% de sa valeur contre l'euro, et donc contre le franc CFA, ce qui met une pression à la hausse du franc CFA. Coudert et al. (2010) soulignent ainsi que la monnaie d'ancrage n'est pas neutre : leurs estimations du taux de change d'équilibre pour ces économies montrent que le franc CFA tend à être surévalué dans les périodes durant lesquelles l'euro est fort.

De surcroît, la crise financière récente a vu l'euro s'apprécier de façon considérable et par ricochet une appréciation du franc CFA. Ainsi, en considérant la structure du commerce des pays de l'UEMOA^4(*) qui est essentiellement basée sur l'exportation des produits de base dont les cours subissent de fortes fluctuations, une monnaie forte serait alors considérée comme une taxe à l'exportation, ce qui rend moins compétitifs les PAZF.

Graphique1 : Evolution du taux de change réel effectif dans les pays de l'UEMOA

Le graphique retrace l'évolution des taux de change réels des pays de l'UEMOA et montre une tendance haussière après la dévaluation de 1994. Il est à remarquer que même si le degré d'appréciation des taux de change diffère selon les pays, on peut cependant supposer de façon globale que le taux de change réel dans l'UEMOA s'est apprécié depuis 1994.

Dans les pays de la zone franc et notamment dans les pays de l'UEMOA, ce phénomène de surévaluation se pose avec d'autant plus d'acuité que les secteurs d'exportation sont souvent vitaux en raison de l'étroitesse de leur marché intérieur, de la faible diversification de leur production et de la faiblesse de leur capital humain et de leur potentiel technologique. Il apparaît donc que, pour ces pays, la croissance dépend en grande partie des secteurs d'exportation qui constituent la principale source de devises étrangères, le principal pourvoyeur des recettes publiques, et constituent les principaux secteurs attractifs des IDE (Elbadawi et al. [1999]). Aussi, face aux difficultés actuelles de la zone, le débat sur un éventuel réajustement de la valeur du franc CFA refait surface et est bidirectionnel. Pour certains l'ancrage à l'euro comme une source potentielle de surévaluation et un frein au développement économique. Pour d'autres, les effets d'une nouvelle dévaluation sont cependant incertains dans la mesure où elle ne permettrait pas de faire face aux difficultés structurelles^5(*) de la zone.

Au-delà de toutes ces considérations, les pays de l'UEMOA, ayant perdu l'instrument de politique monétaire du fait du régime de change fixe relativement au triangle d'incompatibilité de Mundell^6(*), n'ont à leur disposition que l'instrument de la politique budgétaire. Cette politique budgétaire souffre d'inefficacité face aux énormes enjeux de croissance, de développement et de réduction de la pauvreté. Il en ressort que les pays de l'UEMOA n'ont pas un véritable instrument de politique économique pouvant permettre de sortir de cette trappe de difficultés économiques, lesquelles difficultés sont renforcées par une monnaie qui tend à s'apprécier même si la politique de change est sujette à réflexion vu l'évolution de l'environnement économique mondial et surtout la mauvaise santé de la monnaie d'arrimage du franc CFA.
Par ailleurs, la crise de la dette dans la zone euro depuis 2011 fait ressurgir la question de la dévaluation du franc CFA. Les débats récents sur une imminente dévaluation ou non créent bien évidemment un état d'alerte pour les agents économiques. Dans ces conditions, de fortes spéculations peuvent voir le jour. Ainsi, des agents économiques cherchent dès lors à échanger le franc CFA contre des devises étrangères notamment l'euro. Pour détendre l'atmosphère et faire revenir la confiance aux opérateurs, la commission de l'UEMOA a, en Décembre 2011, rassuré par un communiqué qu'aucune dévaluation n'est à l'ordre du jour et qu'il s'agit d'une pure spéculation.

Cependant, en faisant abstraction de ces débats autour de la dévaluation, une analyse plus approfondie de la situation du franc CFA doit susciter un regain d'intérêt. En effet, si depuis la dévaluation de 1994, c'est la crise de la dette dans la zone euro qui vient fomenter une fois encore cette cruciale controverse de la dévaluation, il est alors judicieux de s'interroger sur les fondamentaux du taux de change réel du franc CFA. En effet, cette controverse peut se justifier par des effets éventuels d'une dévaluation sur le cadre macroéconomique et le cadre social des pays de la zone franc et ceci à cause de la fragilité de ces économies et de surcroît à cause de leur incapacité à satisfaire tant soit peu une part importante de leur demande de consommation intérieure.

L'intérêt de la présente étude intitulée « fondamentaux du taux de change réel et mésalignement du franc CFA dans l'UEMOA » repose indubitablement sur la recherche d'une réponse à la problématique d'une nécessité de dévaluation ou non.

Répondre à cette problématique, revient à poser un certain nombre d'interrogations à savoir :

ü Quels sont alors les fondamentaux du taux de change réel d'équilibre du franc CFA dans l'UEMOA ?

ü Dix - sept ans après la dévaluation de 1994, le franc CFA nécessite - t - il un nouveau changement de sa valeur par rapport à l'euro ?

2. Objectifs de la recherche

2.1. Objectif général

Il s'agit d'identifier les fondamentaux économiques qui expliquent le comportement du taux de change réel d'équilibre (TCRE) dans l'UEMOA de 1984 à 2010.

2.2. Objectifs spécifiques

(i) Estimer la relation de long terme entre le taux de change réel d'équilibre du franc CFA dans l'UEMOA et ses fondamentaux.

Pour répondre aux questions fondamentales posées et atteindre les objectifs fixés, notre document de recherche sera présenté en trois chapitres. Le premier, présente la politique de change dans l'UEMOA, le deuxième aborde la théorie du taux de change ; et le troisième porte sur l'analyse économétrique de la relation entre le taux de change réel du franc CFA et ses fondamentaux puis expose les résultats et interprétations suivis des implications de politique économique.

Chapitre 1 : Politique de change dans l'UEMOA

Ce premier chapitre permet d'abord de présenter l'historique du franc depuis son instauration, ensuite, d'expliquer et d'analyser le mécanisme de fonctionnement de la politique de change dans l'UEMOA, dont la Banque Centrale des Etats de l'Afrique de l'Ouest (BCEAO) en a la charge. En fin, un accent particulier sur l'avènement de la dévaluation de 1994.

I. Historique du franc CFA

Il avait pour objectif de restaurer l'autorité monétaire française dans ces territoires qui ont été isolés de la métropole durant la seconde guerre mondiale, et qui ont souffert de la raréfaction des échanges, et ont dû parfois créer des émissions locales appuyées sur d'autres devises que le franc français (par exemple le dollar US), voire accepter des émissions fantaisistes par les troupes armées, ou accepter la monnaie des occupants, comme ce fut le cas pour les protectorats et territoires français en Asie, alors que ces territoires, et les institutions financières locales publiques et privées, doivent gérer leurs dettes extérieures à la fin du conflit mondial ?

La règle du jeu monétaire est simple : dans tous les pays membres circuleront désormais des billets de nom et des graphismes différents mais de valeur respective fixe. Un franc CFA ou comoriens vaudra donc partout et toujours 2 centimes français. Les initiales CFA signifiaient à cette époque « Communauté Financière Africaine » pour les sept États de l'Ouest et la « Coopération Financière de l'Afrique Centrale » pour les six autres pays. Le franc CFA jouit de la « libre convertibilité » rendant l'échange constamment possible à ce cours entre toutes les monnaies.

Cette « libre convertibilité » devient une arme à double tranchant, car imprimer du franc CFA équivaut à créer du franc français. La Banque de France aura donc pour tâche de surveiller au plus près les politiques monétaires des trois banques centrales africaines et comorienne. Cette prééminence passe par l'engagement de la Banque de France de fournir en cas de besoin des devises aux trois banques centrales si celles-ci épuisent leurs réserves ; en fait elle s'engage à combler les trous. Pour mieux exercer son contrôle, la Banque de France fait centraliser les réserves de change auprès du Trésor français qui détient donc un « compte d'opération » au nom de chacune des banques centrales. Ces comptes pouvant être débiteurs ou créditeurs, ils génèrent des mouvements d'intérêts.

Pendant longtemps, les soldes ont toujours été à peu près équilibrés, aujourd'hui ce compte est largement excédentaire, le système ne coûtait pas beaucoup de devises à la France, d'autant plus qu'elle n'intervenait qu'en dernier recours. Les banques centrales devaient d'abord inciter les pays endettés de la zone à négocier en priorité des délais de paiements supplémentaires à leurs créanciers étrangers avant de demander de bénéficier de la couverture du parapluie monétaire français.

En 1958, le franc CFA devient « franc de la Communauté Française d'Afrique ».

Avec les indépendances, les divergences idéologiques ont poussé des pays comme le Mali et le Madagascar à quitter cette union avant que le Mali n'y revienne en 1984 suite à des difficultés financières. Cette expérience, finalement, servit à renforcer la cohésion des pays membres, ceux-ci ayant vu que la liberté monétaire pouvait surtout être la « liberté de faire faillite ».

Un autre débat, tournait autour des conséquences des fluctuations du franc français, car la valeur du franc CFA dépendait longtemps des impératifs des relations économiques et financières entre la France et l'Allemagne plutôt que de la réalité et des besoins des pays membres de la zone franc. Quand le franc français était dévalué, toutes les autres grandes monnaies devenaient plus chères, leurs produits plus onéreux et leurs dettes en dollars toujours plus importantes. Par contre, les exportations des pays de la zone franc devenaient plus compétitives, mais comme ces exportations ne concernaient en général que des produits agricoles de base (banane, café, coton, bois...) dont la demande n'est pas élastique, l'avantage s'avérait relativement faible, excepté pour la France qui voyait ses produits industriels acquérir un avantage concurrentiel dans la zone franc, d'où la notion de chasse gardée. La Guinée équatoriale et la Guinée-Bissau ont respectivement intégré le système en 1985 et en 1997. Soulignons qu'en septembre 1993, la « libre convertibilité » fut abolie.

ü Instauration du nouveau franc français (FF) : 27 décembre 1958, 1 F CFA = 0,02 FF,

L'instauration du franc CFA comme monnaie des colonies françaises d'Afrique par la France a subit nombre d'événements dont la dernière en date est le passage du franc français à l'euro et donc un arrimage du franc CFA à l'euro.

Nonobstant cette historicité de l'arrimage du franc CFA au franc français, il convient de mettre un accent sur les fondements de la politique de change dans l'UEMOA.

II. La politique de fixité du taux de change dans l'UEMOA

La zone franc CFA se compose de trois zones dont l'UEMOA, la CEMAC et les Comores. Ces trois zones possèdent des banques centrales. Le franc CFA est une organisation financière et monétaire, sous la tutelle de la France, qui s'appuie sur des institutions africaines, la BCEAO pour l'UEMOA ; la BCEAC pour la CEMAC et la Banque Centrale des Comores (BCC) pour les Comores. Le franc CFA repose sur quatre grands principes :

ü Fixité de la parité franc CFA/FF (maintenant, il s'agit du franc CFA/ Euro) ;

ü Libre circulation des capitaux entre la France et les pays africains de la zone Franc (PAZF).

A ces quatre principes s'ajoute le contrôle des flux de devise, la liberté de transfert des signes monétaires, l'adoption d'une réglementation commune de change. Remarquons que le strict contrôle des flux de devises (entrants et sortants) permet de surveiller leurs incidences sur l'inflation et sur le mouvement global des capitaux. Notons que, la liberté de transfert des signes monétaires était à l'origine de la création de la zone Franc. A ce jour, ce principe a été abrogé car les banques centrales n'acceptent plus que la monnaie de la Banque de France et non celles émises par les autres banques centrales soeurs. Cette suppression de convertibilité, fut instaurer au lendemain des fuites de capitaux observées au sein des zones monétaires et cette mesure empêche la spéculation.

Quant au principe de libre convertibilité du franc CFA et la libre circulation des capitaux, il est à noter qu'il s'applique aux PAZF et à la France puis inversement. Toutefois, il ne concerne pas les échanges entre les trois zones CFA. Ce principe facilite les investissements français en Afrique, le rapatriement des capitaux, la fuite des capitaux de l'Afrique vers la France et l'importation par la France des matières premières. Dans ce schéma, l'idée selon laquelle le franc CFA, entrave l'intensification des échanges intra - zone ne peut être réfutée [Koulibaly, (2008)]. A ces principes cardinaux, s'ajoute la participation française aux instances de direction des banques centrales.

La politique de change dans l'UEMOA émane de l'accord de coopération monétaire entre la France et les pays de l'UEMOA^7(*) signé à Dakar le 4 Décembre 1973. Cet accord fixe le cadre général de la coopération économique et financière entre la France et les pays de l'UEMOA. Les caractéristiques principales de cette union monétaire sont les suivantes :

ü Les avances de la BCEAO aux Trésors nationaux sont limitées à 20% des recettes fiscales de la dernière année ;

ü Les réserves en devises étrangères sont centralisées par la BCEAO; chaque pays est tenu de céder à celle-ci jusqu'à 65%de ses devises étrangères ;

ü Les réserves de change de la BCEAO sont déposées dans un compte d'opération ouvert auprès du Trésor français ;

ü Le Trésor français s'engage à mettre à la disposition de la BCEAO les quantités de devises dont elle aurait besoin en cas de difficulté.

Une fois les caractéristiques de la politique de change ressorties, quels sont alors ses mécanismes de fonctionnement ?

1.1.2. Mécanismes de fonctionnement de la politique de change

La politique de change de l'UEMOA est axée sur les principes issus des accords entre la France et les PAZF tels que décrit plus haut. Cependant, pour les objectifs de cette étude, nous allons nous focaliser sur deux principes de fonctionnement du franc CFA. Il s'agit du principe de la centralisation des réserves de change via compte d'opération et la parité fixe entre le franc CFA / l'euro, qui constituent en fait les deux principes touchant à la gestion de la politique de change de l'UEMOA.

Soulignons que depuis 2005, ce taux a été revu à la baisse. Désormais, 50% des réserves de change doivent être stockées sur le compte d'opération en France en non 65%. Cette décision d'abaissement a été prise le 23 juillet 2004 à Dakar lors de la réunion entre les deux parties.

La centralisation des réserves de change est la disposition du cadre institutionnel qui a le plus d'incidence sur les opérations de change. Les Etats de l'UEMOA s'engagent à réunir 50% de leurs réserves de change dans le compte d'opération de la BCEAO auprès du Trésor français. Les résidents sont tenus de domicilier auprès des intermédiaires agréés, les mouvements de capitaux ainsi que les opérations d'importation et d'exportation des biens et cela par l'intermédiaire des institutions financières. Chaque Banque Centrale possède un compte d'opération au Trésor français et doit déposer une partie de ses réserves de monnaie. Ces comptes d'opération sont rémunérés. Les réserves de change mises en commun sur le compte d'opérations peuvent être utilisées pour financer le déficit temporaire de certains membres. Que vise alors concrètement l'instauration du compte d'opération ?

L'objectif de l'institution du compte d'opération dans les clauses du franc CFA est de permettre aux PAZF de pouvoir financer sans gêne leurs besoins d'importation des biens et services. Etant donné la domiciliation de leur Compte d'Opération dans le Trésor français, la France s'engage sans limitation à mettre à la disposition des PAZF des devises nécessaires pour le financement de leur besoin d'importation.

Le mécanisme de fonctionnement du franc CFA est sujet à de vives critiques dans la littérature abordant le choix des régimes de change spécifique aux PED. A la lumière des nouveaux enjeux de l'économie internationale, Koulibaly (2008), remet en cause certains dispositifs du fonctionnement du franc CFA. En effet, d'après le mécanisme de fonctionnement du compte d'opération, les fonds, placés sur des «comptes d'opérations» génèrent des intérêts à chaque fois que leur montant est supérieur aux besoins d'importation des pays africains concernés. La France rémunère les Banques Centrales en intérêt, après avoir effectués des placements privés.

Le paradoxe, relevé est que la part d'intérêt versée aux Banques Centrales est comptabilisée dans la rubrique Aide Publique au Développement. En outre, les effets provoqués par le mécanisme de fonctionnement du franc CFA sont asymétriques. Les pays les plus dépensiers de la zone Franc peuvent utiliser les réserves de change des pays qui ont une gestion plus prudente. En outre, selon D'Almeida^8(*) (1997), la facilité d'obtention des devises nécessaires pour leur besoin d'importation par les PAZF, amène ces pays à ne pas développer les secteurs productifs pouvant générer des gains de devises.

L'avènement de l'Euro en janvier 1999 a changé la monnaie d'arrimage du franc CFA. Ainsi, le franc CFA est désormais arrimé à l'euro. La valeur du franc CFA sur les marchés internationaux dépend de celle de l'Euro. L'évidence de la fixité du CFA est que les PAZF n'ont pas le contrôle de leur politique de change et sont vulnérables ainsi aux fluctuations des cours mondiaux. Ce qui rend le niveau des recettes d'exportation des PAZF tributaire de celui des fluctuations des monnaies internationales. Dans cette logique l'on pourrait croire que les récurrentes phases de distorsion du TCR de l'UEMOA sont en partie imputables aux fluctuations de l'Euro face au Dollar et vice versa. Ainsi, l'on ne pourrait réfuter les critiques apportées aux mécanismes de fonctionnement du franc CFA. De ce fait, des voix s'élèvent tant en milieu politique qu'académique pour remettre en cause ce mécanisme et préconiser un nouveau rapport entre le franc CFA et l'Euro [Koulibaly (2008), Ondo Ossa A, (2002)]. En effet, au regard de l'arrimage du franc CFA à l'Euro, il est inconcevable de transiter par le Trésor Français via compte d'opération [Bamba, (1997)]. Par ailleurs, les pays de la zone franc CFA notamment l'UEMOA ne pouvant plus intervenir directement sur le marché international, sont alors vulnérables au risque de change. De tout ce qui précède, quel type de régime de change sera adapté à la nature des économies de la zone franc?

A cet égard, l'option d'une parité fixe semble inopportune. Dans une perspective, de prospection d'un régime de change approprié au PAZF ; et à la lumière des enseignements issus du choix d'un régime de change, un consensuel semble être acquis au sein des économistes de la zone. A cet effet, le régime optimal pour les pays africains au sud du Sahara en général et les PAZF en particulier, qui permettra l'atteinte des objectifs de politique économique fixés compte tenu des contraintes spécifiques à chaque pays membre, est le régime de la zone cible [Ondo Ossa, (2002) ; Koulibaly, (2005)]. Ce régime de la zone cible consiste en la mise en place d'une bande de fluctuation des cours de change autour d'un taux pivot préalablement annoncé ; en général le taux de change d'équilibre fondamental (TCEF) de moyen terme ; à l'intérieur de laquelle les taux de change sont libres de varier (Mihigot ,2004). Les principaux avantages d'une telle option se résument sur trois axes : sa capacité à minimiser la variance du taux de change ; à garantir la soutenabilité de la balance des opérations courantes ; la possibilité de minimiser la volatilité de la production et de maximiser le bien-être.

Cependant, quel que soit le régime de change pratiqué au sein d'une union économique, la politique monétaire influe sur l'activité économique à travers divers canaux de transmission. Parmi ces canaux nous avons l'effet de la politique monétaire sur le TCR qui touche en fait les relations économiques entre l'économie considérée et le reste du monde.

1.2. Canaux de transmission de la politique monétaire de la BCEAO sur le TCR

Dans un régime de change fixe, l'autorité monétaire est contrainte par le fait qu'elle doit défendre la valeur de sa monnaie. Il s'agit bien de la contrainte de la balance des paiements.

La zone cible permet d'éviter la volatilité excessive du taux de change. Elle prévient les dépréciations concurrentielles. Les autorités monétaires peuvent pratiquer une politique monétaire discrétionnaire en fonction des événements. Notons que la zone cible offre aux autorités monétaires un degré de liberté plus large notamment en termes d'ajustement instantané à l'intérieur des marges.

La littérature économique distingue divers canaux de transmission de la politique monétaire sur l'économie. Il s'agit notamment des canaux du taux d'intérêt, des prix d'autres actifs, du cours des actions, du prix de l'immobilier, du crédit et du taux de change réel. Pour les besoins de cette recherche, nous nous penchons ici, sur le canal par lequel la politique monétaire affecte le TCR.

En effet, compte tenu de l'internationalisation croissante de l'économie américaine et du passage aux taux de change flexibles, la littérature économique abordant les relations économiques internationales s'est davantage intéressée à la transmission de la politique monétaire à travers l'influence des taux de change sur les exportations nettes. Ce canal fait également intervenir les effets du taux d'intérêt car la baisse des taux d'intérêt réels nationaux réduit l'attrait des dépôts nationaux en dollars par rapport aux dépôts libellés en monnaies étrangères. Ce qui entraîne une chute de la valeur des dépôts en dollars par rapport aux dépôts en devises, c'est-à-dire une dépréciation du dollar.

La dépréciation de la monnaie nationale abaisse le prix des biens nationaux par rapport aux biens étrangers, ce qui se traduit par une augmentation des exportations nettes et donc de la production globale. Ainsi, le TCR a une influence sur la production d'une économie via son impact sur les exportations nettes.

Cette influence doit faire l'objet d'une attention particulière pour les PAZF à cause notamment de la structure de leur commerce extérieur basée essentiellement sur les produits primaires à l'exportation et les produits manufacturiers à l'importation, ce qui est de nature à mettre une pression à la hausse sur le taux de change et en conséquence dommageable pour ces économies très extraverties avec une monnaie forte.

II. Avantages et inconvénients de la politique de change dans l'UEMOA

2.1. Avantages de la politique d'arrimage du franc CFA à l'euro

L'utilisation du franc CFA présente plusieurs avantages dont le premier couramment cité est le contrôle de l'inflation. En théorie, puisque la conduite d'une politique d'ancrage nominal contraint les autorités monétaires d'un pays à piloter leur politique monétaire de telle sorte que la variable nominale qui sert d'ancre (par exemple le taux d'inflation ou le taux de croissance monétaire), reste à l'intérieur d'une marge très étroite. Cela empêche le niveau général des prix d'augmenter ou de baisser aléatoirement, assurant ainsi la stabilité monétaire. Les planches à billets étant sous contrôle de la Banque de France, aucun pays de la zone franc n'est en mesure de créer de la monnaie au-delà de ses stricts besoins, ce qui favorise une inflation très basse du même ordre que celle de la zone euro, à comparer avec les taux nettement supérieurs de leurs proches voisins.

Le franc CFA confère aux pays qui l'ont adopté, grâce à son lien fort avec l' Euro, une crédibilité internationale que n'ont pas de nombreux autres pays. Par contre, l'euro étant une devise extrêmement forte, les pays de la zone franc CFA souffrent de leur monnaie trop surévaluée tout le contraire de ce qui se passait avant lorsque le franc français connaissait de nombreuses dévaluations.

Pa railleurs, le franc CFA en fonctionnant comme un pot commun de devises, la zone permet un équilibre global des réserves monétaires. Cependant, si ce sont toujours les mêmes pays qui sont créditeurs, la tentation peut s'avérer forte, pour ces pays, de quitter le système. Devenus crédibles par leur appartenance à la zone franc, certains pays comme le Gabon et le Cameroun ont su amorcer une diversification de leurs échanges et fortifier leur économie.

L'arrimage du franc CFA à l'Euro devrait entraîner l'intensification des échanges entre les deux zones. Cet arrimage offrirait pour les européens de nouvelles opportunités d'investissement et de commerce dans la zone dans la mesure où il réduit le risque de change. Quant à la zone franc, elle se trouverait donc adossée à un marché de plus 290 millions de personnes.

En théorie, la convertibilité externe devait favoriser la mobilité des capitaux et les échanges commerciaux des pays membres. Le franc CFA serait détenu pour bénéficier de sa prime de convertibilité.

Toutefois, comme tout régime de change a ses avantages et inconvénients, la politique d'arrimage du franc CFA à l'euro regorge un certain nombre de désavantages.

2.2. Les inconvénients de l'utilisation du franc CFA

En termes de dépendance monétaire et politique, aucune décision de la CEMAC, de l'UEMOA et de leurs banques centrales ne peuvent être prise sans l'accord de la Banque de France. Ce qui, dans une large mesure contraint ces pays à une extraversion de toutes leurs décisions monétaires. De surcroît, cette extraversion peut ignorer les problèmes endogènes des pays de la zone franc conduire à des politiques pro cycliques. Si l'arme monétaire n'est plus sous contrôle des pays de la zone franc, la politique budgétaire sera-t-elle à même de faire face aux différents et nombreux défis de développement de la zone ?

La maîtrise de la création monétaire a comme corollaire l'obligation de maîtriser la dépense publique. Le Trésor français consent des avances mais, en aucun cas, elles ne peuvent dépasser 20 % des recettes budgétaires du pays. Tout dérapage se traduit immédiatement par des fins de mois difficiles pour la trésorerie du pays en question ; les retards dans le paiement des factures de l'État et dans le versement des salaires des fonctionnaires constituent ainsi un indicateur de solvabilité des pays de la zone franc.

Notons que lorsque ces pays sont privés de trésorerie, ils ont la possibilité de s'endetter à l'extérieur de la zone franc, auprès d'autres bailleurs de fonds comme entre autres l' agence française de développement.

Entretenant des relations de coopération étroites avec les banques centrales de la zone franc, la Banque de France participe, avec ces banques africaines, au fonctionnement des institutions communes de la zone. Cette coopération permet à ces pays aux économies fragiles et aux systèmes politiques assez souvent instables de bénéficier d'une monnaie stable. Cependant, le lien entre les cours du franc CFA et l'euro ne permet pas aux pays africains de faire varier le cours de leur monnaie en fonction des aspects économiques censés l'influer. Ils subissent donc les aléas économiques de la zone euro et de sa monnaie sans pouvoir intervenir. Ces aléas sont toutefois amortis par le mécanisme du compte d'opérations qui permet de faire varier la quantité de monnaie en circulation dans la zone en fonction de l'appréciation (ou la dépréciation) de l'ancre monétaire.

Avec un euro fort, les pays de la zone franc sont handicapés pour exporter leurs produits vers d'autres destinations que l'Europe mais peuvent importer à moindre coût les biens d'équipement hors zone. En effet, lorsque l'euro s'apprécie, la quantité de monnaie par rapport au DTS augmente et les Banques centrales créditent le compte d'opérations auprès du Trésor français, diminuant ainsi leurs réserves et pénalisant le mécanisme de crédit. Ce mécanisme permet de contrer l'effet inflationniste de l'euro fort. A contrario, dans le cas où l'euro se déprécie, c'est le trésor français qui débite ce compte pour créditer les banques centrales, ouvrant plus fort le robinet du crédit (augmentation de la quantité de monnaie).

La poursuite d'une politique de taux de change peut retarder et/ou réduire l'ajustement dans le cas de chocs durables. Le franc CFA n'a pas permis, du moins jusqu'à présent, de mettre en oeuvre des investissements nécessaire pour amorcer un changement de spécialisation internationale et de structure industrielle. Le franc CFA et ses mécanismes sont opposés à un environnement institutionnel propice pour l'investissement productif. En théorie, un pays qui subit régulièrement la détérioration des termes de l'échange peut utiliser le taux de change comme instrument d'ajustement. C'est le cas des pays de la zone franc CFA qui tirent en grande partie leur revenu de quelques produits (matières premières). Le taux de change fixe n'a pas permis aux pays membres de la zone franc de maintenir un taux d'inflation et des performances escomptées par rapport à leurs voisins (Devarajan et Rodrik (1991)).

Par ailleurs, les pays de la zone franc restent exposés aux conséquences des fluctuations du taux de change entre l'euro et le dollar. La remontée de l'euro par rapport au dollar depuis 2004, explique en partie les difficultés que rencontrent les économies des pays membres.

III. Analyse de l'avènement de la dévaluation de 1994

Les pays de la zone franc, après les difficultés des années 1980 couplées de l'échec des programmes d'ajustements structurels, ont eu du mal à retrouver une meilleure santé économique au début des années 1990. Ces difficultés économiques ont été aggravées par la surévaluation de leur monnaie. Cette surévaluation du franc CFA fut dommageable à ces économies notamment à cause de leur caractère extraverti par référence à la structure des exportations, lesquelles exportations sont peu diversifiées. Dans ces conditions, l'ajustement de la parité du franc CFA par rapport à la monnaie d'ancrage est considérée comme la solution la plus indiquée pouvant permettre aux pays de la zone franc de recouvrer une meilleure performance macroéconomique afin de mieux faire face aux différents défis sociaux et économiques voire transversaux. Comment mesurer alors le niveau d'ajustement de la parité ?

3.1. Mesure d'ajustement de la parité

La décision de dévaluation du franc CFA de 1994 a été précédée de longues et nombreuses interrogations qui s'inscrivent dans la logique de la complexe opération de dévaluation d'une monnaie. Cette complexité, dans la zone franc est liée à l'existence d'une monnaie unique à plusieurs pays.

La problématique de l'ajustement de la parité dans les pays de la zone franc (ou en zone monétaire) réside dans la pertinence des réponses à trois questionnement régulièrement soulevés dont les problèmes psychologiques, techniques et les ceux liés aux résultats attendus de l'opération de dévaluation.

3.1.1. Problèmes psychologiques

La décision de dévaluation crée une situation de psychose dans les pays concernés. Les manipulations monétaires sont autrefois considérées comme un abus de pouvoir et ont été mal perçues par le public. Le public associe ces manipulations à une banqueroute de l'Etat. Dans les sociétés anciennes, lorsque les signes monétaires étaient autrefois constitués par des pièces d'or ou d'argent d'un poids donné, les princes utilisaient la dévaluation pour faire face aux difficultés d'ordre économique, notamment pour renflouer leur trésor. Par quel mécanisme ? En effet, ils réduisent le contenu des pièces en métal précieux pour en faire plusieurs et pouvaient ainsi accroitre artificiellement leurs ressources et se procurer les mêmes biens avec moins d'or ou d'argent.

L'histoire économique montre comment en raison de son coût social et de son impact psychologique, les gouvernements n'ont souvent recours à la dévaluation que seulement lorsqu'aucune alternative n'est possible.

Nonobstant, les problèmes psychologiques, le problème de la dévaluation est d'autant plus grave lorsque la monnaie en cause est commune à plusieurs pays comme c'est le cas des pays de l'UMOA ou de la CEMAC. En effet, certes ces pays sont en union économique ou en coopération monétaire mais ils ne forment pas forcément une entité politique homogène et, ayant par conséquent chacun ses propres préoccupations d'ordre économique, social et politique. De surcroît, les pays de la zone franc n'ont pas à connaitre avant janvier 1994 une dévaluation proprement dite depuis 1946.

3.1.2. Problèmes d'ordre technique liés à la détermination du niveau de surévaluation

Si dévaluer une monnaie reste une décision des gouvernements et des autorités monétaires, l'un des problèmes qui se posent est véritablement le choix de l'indicateur approprié pouvant permettre de mesurer le niveau réel de surévaluation de la monnaie au niveau global, le degré de surévaluation dans chaque pays et les modalités de dévaluation.

Le calcul de l'évolution de l'indice de taux de change effectif réel comme mesure de la compétitivité globale de l'économie. Cet indice est exprimé comme étant la valeur mesurée en monnaie étrangère d'une unité de monnaie locale. Ainsi, une hausse de cet indice se traduit par une appréciation de la monnaie de la zone et donc une perte de compétitivité ; une baisse conduit à un gain de compétitivité. En effet, en 1993, les calculs indiquent par rapport à la situation de 1985, une surévaluation et donc une perte de compétitivité pour les différents pays comme l'indique le tableau suivant :

D'autres indicateurs ont été également utilises parmi lesquels on peut citer le taux de change effectif réel corrige par l'évolution des termes de l'échange, le taux de change d'équilibre, le taux légal des droits et taxes à l'importation qui fournit une indication sur l'ampleur des besoins de protection des industries locales, et les élasticités de balance des paiements.

La Banque Mondiale (1993) a effectue des calculs à l'aide de la méthode des élasticités et on a :

Soulignons néanmoins que toutes ces techniques présentent chacune des limites dont il faut prendre en compte en utilisant plusieurs techniques afin de pouvoir confronter les résultats et tirer la meilleure conclusion possible.

Mis à part les problèmes d'ordre psychologique et du choix d'indicateur approprie, un autre problème non moins important est celui du choix du taux de dévaluation pour l'union monétaire.

3.2. Choix d'un taux de dévaluation

Un des problèmes techniques est le choix d'un taux de dévaluation nominal approprie, lequel est fonction des objectifs de dépréciation réelle du taux de change et des autres objectifs de politique économique que les décideurs recherchent. Notons tout de même que ce choix est également fonction du régime de change (fixité ou flexibilité) et de l'objectif assigne au taux de change, celui de favoriser surtout la compétitivité externe de l'économie ou de constituer un point d'ancrage efficace pour la stabilité monétaire.

En effet, une forte dévaluation est nécessaire pour maintenir la fixité de la parité ; une dévaluation moins forte est acceptable dans un régime de change fixe mais ajustable. Ainsi donc, la première option implique une dévaluation substantielle opérée une seule fois et ce fut le cas de la dévaluation de 1994 où le franc CFA a été dévalué de 100%. Dans cette situation, le système d'ancrage traditionnel avec le franc français est conservé et on maintient le statu quo en termes de discipline monétaire. Dans cette logique, les ajustements aux chocs externes reposeront uniquement sur des mesures d'ajustements internes dont la politique fiscale et la politique commerciale. Il convient alors de souligner un inconvénient de cette option, elle n'offre aucune autre alternative que le recours aux mesures internes si la dévaluation n'a pas réussi ou si le taux s'avérait insuffisant.

L'option du régime de change fixe mais ajustable permet un étalement dans le temps de l'effort de l'ajustement et rend celui-ci plus supportable et permet à l'économie de faire face aux chocs externes. Dans cette option, on peut cependant souligner un inconvénient, celui de la perte de discipline en termes de politique monétaire et de politique budgétaire, éventuellement si des dispositions ne sont pas prises. Pour l'UMOA, ces risques sont quasiment réduits car les textes constitutifs, le Traité, les statuts et l'accord de coopérations constituent somme toute des gardes fous aux dérapages.

Notons que si différentes options de dévaluation se présentaient aux décideurs dans la zone franc, la première fut utilisée en Janvier 1994. Cependant, cette option peut être remise en cause aujourd'hui d'autant plus que les résultats escomptés n'ont été guerre atteints. La problématique d'une future dévaluation du franc CFA reste d'actualité dans l'UEMOA et dans toute la zone franc dix ans après une première véritable dévaluation.

De tout ce qui précède, il convient de souligner que le choix de la politique de change pour une zone monétaire doit se faire avec minutie pour éviter des distorsions structurelles du aux de change réel. Pour mieux cerner les différents concepts qui entourent la politique de change, il est non moins important d'appréhender la théorie sur le taux de change et son mésalignement, ce qui fait l'objet du chapitre suivant.

Chapitre 2: Théorie du taux de change et de son mésalignement

Ce chapitre est consacré d'abord à la définition et à la mesure du concept du taux de change réel, un indicateur clef dans les relations commerciales entre nations, et ensuite sur le concept de mésalignement qui capte les distorsions du taux de change réel d'une monnaie par rapport aux autres devises.

I. Revue théorique

1.1. Taux de change réel : concepts et mesure

1.1.1. Définition du concept

Le taux de change réel (TCR) est un concept théorique pour lequel il existe deux grandes définitions :

ü la première émane de la théorie de la parité de pouvoir d'achat (PPA) et la seconde, de la théorie du commerce international (Edwards, 1988, 1989) ; Hinkle et Montiel, 1999). La première définit le TCR externe d'un pays donné comme son taux de change nominal (nombre d'unités de monnaies étrangères pour une unité de monnaie nationale) corrigé du différentiel entre son niveau de prix et celui des autres pays (rapport des indices des prix, exprimés dans une monnaie commune, à l'étranger et dans le pays). Le TCR externe mesure ainsi le prix relatif d'un même panier de biens, localement et à l'étranger ; il s'apparente à un indicateur de compétitivité externe. Une augmentation relative de l'indice des prix dans le pays concerné correspond à une appréciation du TCR externe.

ü La seconde définition est issue de la théorie de l'économie dépendante de Salter-Swan et s'applique aux petits pays "preneurs de prix (price takers)", cas de nombreux pays en développement. Elle définit le TCR, dit interne, comme le rapport au sein d'un même pays des prix domestiques des biens échangeables et des biens non échangeables internationalement. Ce prix relatif est un indicateur de compétitivité interne, à savoir des incitations internes qu'a une économie à produire des biens échangeables plutôt que des biens non échangeables (sous la loi du prix unique, la compétitivité interne implique également et automatiquement la compétitivité externe). Une augmentation du prix relatif des biens échangeables correspond à une dépréciation du TCR interne. Quelle que soit la définition utilisée, le TCR est un indicateur réel et non pas monétaire.

1.1.2. Le taux de change d'équilibre : une approche macroéconomique

Il existe en général deux principales théories du taux de change réel d'équilibre : la première approche repose sur un modèle d'équilibre général inter temporel à deux secteurs ; elle définit le taux de change réel d'équilibre comme le prix relatif des biens échangeables par rapport aux biens non échangeables. D'un point de vue théorique, elle est la plus achevée mais est cependant complexe à mettre en oeuvre empiriquement^9(*). La seconde approche, que nous utiliserons dans le cadre de notre travail est plus macroéconomique et définit le taux de change comme un indicateur de compétitivité ; son niveau d'équilibre permet d'atteindre l'équilibre externe tout en étant compatible avec l'équilibre interne. Le calcul empirique dans ce cas est plus aisé et s'appuie sur les mécanismes les plus robustes inscrits dans les modèles macro économétriques.

La notion de taux de change réel d'équilibre est définie par Edwards (1989) et est relative à certains agrégats (flux internationaux de capitaux, termes de l'échange, politique commerciale, niveau et composition de la dépense publique, progrès de productivité, etc..). Le taux de change réel d'équilibre est ainsi déterminé uniquement par ses fondamentaux. En revanche, le taux de change réel courant répond également à court et moyen termes aux variations de politiques macroéconomiques. Lorsque le taux de change réel courant dévie sensiblement de son sentier d'équilibre, on parle de mésalignement (sous ou surévaluation) du taux de change réel. Un tel mésalignement peut être engendré par des politiques macro-économiques (politique monétaire/budgétaire et de change) inadéquates, menant le plus souvent à une surévaluation du taux de change réel et, ce faisant, à une perte de compétitivité-prix.

1.1.3. Taux de Change Réel (TCR) comme une mesure de compétitivité

Dans la pratique, l'approche structurelle du taux change réel, en terme de prix relatif des biens échangeables par rapport aux biens non échangeables, ne coïncide pas avec la notion de taux de change réel généralement retenue par les praticiens. Ceux-ci s'inscrivent davantage dans la tradition de la modélisation empirique néo-keynésienne. Ils s'intéressent donc au taux de change réel, non pas en raison de sa capacité à décrire les incitations à allouer les ressources entre le secteur des biens échangeables et celui des biens non échangeables, mais parce qu'il constitue un indicateur de la compétitivité globale d'un pays et conditionne de ce fait son "équilibre extérieur". Ainsi, on s'intéresse le plus souvent au taux de change réel, parce qu'il constitue un indicateur de la compétitivité d'un pays, qui conditionne l'orientation de la demande vers la production domestique ou étrangère, et non parce qu'il rend compte de l'allocation des capacités de production domestiques entre biens échangeables et biens non échangeables. La variable d'intérêt est donc simplement le rapport usuel d'un indice global de prix étranger à un indice domestique comparable, exprimés tous deux dans une monnaie commune :

Où E représente le taux de change nominal, P* le prix des biens échangeables et P celui des biens non échangeables.

Les deux notions de change réel (macroéconomique et équilibre général) sont ainsi fondamentalement différentes. Elles peuvent être reliées l'une à l'autre, mais pas de manière univoque. Plus précisément, si á représente la part des biens non échangeables dans le panier de biens domestiques, le prix domestique s'écrit :

De façon analogue, si â représente la part des biens non échangeables dans le panier des biens étrangers, on peut écrire :

En faisant l'hypothèse de la loi du prix unique vérifiée pour tous les biens échangeables, la relation devient :

A partir de ces deux relations, on peut écrire le taux de change réel en termes de rapport des indices de prix étrangers et domestiques :

Il apparait donc que, même dans le cas où l'hypothèse de la loi du prix unique est vérifiée pour les biens échangeables, les deux taux de change n'entretiennent une relation simple qu'à la condition que le prix relatif des biens échangeables vis à vis des biens non échangeables étrangers reste constant. Dans ce cas, le rapport des indices de prix domestiques et étrangers est proportionnel (en logarithme) au taux de change réel évalué comme le prix relatif des biens échangeables. En toute rigueur, le taux de change réel étranger (TCR*) n'a pas de raison de rester constant.

L'hypothèse de petit pays permet néanmoins de considérer que le taux de change réel étranger est exogène, si bien qu'en variant les deux taux de change réel évoluent parallèlement. En pratique, les comportements de marge des exportateurs et la différenciation des produits dans un contexte de concurrence imparfaite sont à l'origine d'écarts à la loi du prix unique pour les biens échangeables.

1.2. Concept de mésalignement

(i) Le mésalignement d'origine macroéconomique se réalise lorsque le taux de change réel observé s'écarte de sa valeur d'équilibre ceci dû aux incohérences entre les politiques macroéconomiques et le système officiel du taux de change nominal.

(ii) Le mésalignement structurel, se réalise lorsque les variations des valeurs soutenables de long terme des fondamentaux du taux de change réel d'équilibre ne sont pas transformées en variation du taux de change réel observé dans le court terme. Une détérioration externe des termes de l'échange d'un pays par exemple aura un effet sur le taux de change réel car un prix relatif élevé des échangeables conditionnerait le maintien de l'économie à l'équilibre. A moins qu'il n'y ait un ajustement du taux de change réel observé pour refléter cette variation du taux de change réel d'équilibre, le taux de change réel sera donc dit "structurellement désaligné" ceci à cause du choc sur les termes de l'échange.

Une question assez importante par rapport au mésalignement structurel est de savoir si les variations des fondamentaux du taux de change réel d'équilibre sont perçues comme étant temporaires ou permanents ; les changements temporaires de ces fondamentaux, telle par exemple une détérioration temporaire des termes de l'échange pourrait parfois significativement éloigner le taux de change réel de son niveau d'équilibre (Edwards 1986). Ces déséquilibres de court terme peuvent le plus souvent se résorber à l'aide des politiques assez spécifiques tels l'accumulation des réserves internationales ou encore l'utilisation de certaines facilités compensatoires du Fond Monétaire International par exemple. Evidemment, le problème principal à ce niveau réside dans la reconnaissance même de l'essence temporaire de ces chocs.

Les distorsions de long terme du taux de change ou encore mésalignement peuvent, contrairement à la volatilité, être à l'origine de perturbations de l'économie beaucoup plus importantes. En effet, étant donné que le taux de change est un prix relatif, de longues déviations de celui-ci par rapport à une tendance d'équilibre altèrent les signaux des marchés, modifient les prix relatifs internes et induisent des coûts d'ajustement importants, qui pourraient être évités pour des valeurs du taux de change proches de l'équilibre. Dans le cas d'un pays donné, les coûts de distorsions durables de son change sont assez faciles à repérer: chômage accru en cas de surévaluation et, au contraire, inflation en cas de sous-évaluation. Ceci étant, de tels effets premiers ont tendance à se compenser entre pays, en ce sens que plus de chômage pour un pays se traduit par moins de chômage pour un autre. Il existe pourtant certains coûts résultant des distorsions des changes qui perturbent les économies d'une manière plus fondamentale, c'est-à-dire qui provoquent des biais durables dans les comportements et la production, et induisent d'importants coûts d'ajustement. Williamson (1985) distingue donc six coûts de ce genre, dont la plupart sont susceptibles d'intervenir alternativement. Il s'agit des couts liés aux fortes perturbations de la structure optimale de la consommation, aux ajustements pour rétablir l'équilibre, à l'inflation, au chômage, au déficit de la balance commerciale et ceux liés à la réallocation des ressources.

Les distorsions du change peuvent entraîner de fortes variations de la consommation interne. En effet, la consommation anormalement élevée pendant une période de surévaluation aboutit à des déficits de la balance commerciale ; la dévaluation nécessaire en rétablissement de l'équilibre, produit une contraction brusque de la consommation qui est généralement mal acceptée, conformément à la théorie du "cycle de vie". Il y aurait ainsi alternance de phases d'expansion et d'austérité, ce qui induit des perturbations dans la structure optimale de la consommation. Elles entraînent des coûts d'ajustement considérables. Une surévaluation ou sous-évaluation provoque le changement des prix relatifs entre les produits du secteur exposé et ceux du secteur abrité, ce qui à son tour produit une réallocation de ressources entre ces deux secteurs. Cette réallocation génère un processus d'ajustement long et coûteux en termes de capital productif, mais encore plus en termes de reconversion de la main-d'oeuvre, d'où le chômage, qui résulte de la lenteur des ajustements rendus nécessaires par les distorsions. Quand une surévaluation excessive provoque la restructuration de secteurs industriels entiers, comme ce fut le cas des Etats - Unis au début des années quatre-vingt, le chômage est une voie inévitable pour une grande partie de la main d'oeuvre concernée, même dans ce pays où la mobilité est élevée.

Les distorsions de chômage entraînent aussi des difficultés d'ajustement de la capacité productive. En effet, dans un environnement incertain, les firmes n'ont pas d'éléments qui leur permettent de juger du caractère temporaire ou non de la distorsion et par conséquent de prendre les décisions adéquates concernant l'investissement et la capacité productive optimale. Une monnaie surévaluée va pousser les firmes à abandonner les activités qui ne sont plus rentables ce qui, à partir d'un certain seuil, provoquera au niveau national la disparition de larges secteurs d'activité, (une désindustrialisation) secteurs qui ne bénéficiaient pas d'avantages comparatifs forts. Tel fût le cas des Etats-Unis et du Royaume-Uni au début des années quatre-vingt. Du côté des prix, on observe qu'une alternance de sur- et sous-évaluation provoque un rythme d'inflation supérieur, toutes choses égales par ailleurs, à celui obtenu à taux de change réel constant. Il est observé empiriquement (Goldstein, 1980) que, pour des raisons de comportement des salaires réels, une dépréciation fait monter les coûts salariaux beaucoup plus qu'une appréciation les aurait fait baisser, ce qui implique dans ce cas une accélération du rythme d'inflation.

Enfin, les mésalignements peuvent entraîner des pressions protectionnistes. La surévaluation tend en effet à générer de fortes pressions protectionnistes qui, ce qui est plus grave, ont tendance à se maintenir même après le retour à une situation plus équilibrée.

1.3. Les différentes approches du calcul du taux de change réel d'équilibre (TCRE)

La littérature sur le calcul du TCRE offre plusieurs approches parmi lesquelles les traditionnelles théories de la Parité non Couverte du Taux d'intérêt(UIP) et de la Parité du Pouvoir d'Achat (PPA) et les approches récentes telles que l'approche FEER (Fundamentals Equilibrium Exchange Rate, l'approche UIEB (Underlying Internal - External Balance) et l'approche BEER (Behavoral Equilibrium Exchange Rate).

Les analyses du mouvement du TCR ont commencé avec les théories PPA et UIP. Cependant l'approche UIP est plus informative sur les variations du TCR mais pas sur le niveau du TCR. Cette approche n'a pas eu du succès quant à la prédiction des mouvements du TCR, ceci en partie dû au fait que l'estimation par l'approche UIP ne prend pas en compte les changements éventuels dans l'équation du TCR (Roudet, Saxegard et Tsangarides (2007). L'approche de la théorie du PPA prédit que les niveaux des prix s'égalisent lorsqu'ils sont évalués dans les mêmes monnaies. Cette approche suggère que le TCRE serait constant et égal à l'unité. Cependant les travaux empiriques, ayant testé la théorie de la PPA, n'ont pas confirmé cette théorie (Rogoff, 1996 et MacDonald, 2000).

Cette situation conduit à la nécessité de proposition d'une nouvelle approche. Ainsi, pour expliquer la persistance des chocs sur le TCR, il est possible de combiner les deux approches (UIP et PPA) et estimer la relation de cointégration entre les prix relatifs et le différentiel des taux d'intérêt nominaux et le taux de change nominal (Johansen et Juselius, 1992). Cette combinaison est reconnue comme l'approche CHEER (Capital Enhanced Equilibrium Exchange Rate), laquelle approche a produit une vitesse de convergence des estimations plus rapide que celle des autres modèles PPA.

Une autre approche populaire utilisée pour estimer le TCRE est celle qui met en relief l'équilibre interne et externe. Il s'agit de l'approche UIEB (Underlying Internal-External Balance) également reconnue comme l'approche de l'équilibre macroéconomique (Edwards 1989). Cette approche définit le TCRE comme le taux qui satisfait simultanément l'équilibre interne et externe. Pour que l'équilibre simultané se réalise, il faut que l'offre anticipée soit égale à la demande agrégée (la somme de la demande domestique et du solde commercial), avec un TCRE qui joue le rôle du prix relatif, le prix qui devrait s'ajuster pour assurer l'équilibre entre l'offre et la demande.

Les variantes les plus utilisées de l'approche UIEB sont l'approche FEER de Edwards (1989), Williamson (1994) et Wren-Lewis (1992) ; l'approche DEER (Desired Equilibrium Exchange) et l'approche NATREX (Natural Real Exchange Rate) de Stein (1994).

Enfin, une méthode traitant des horizons temporels courts est l'approche BEER associée à Clark et MacDonald (1999). Ces approches BEER consistent à des techniques de modélisation qui captent les mouvements du TCR dans le temps et pas seulement les mouvements des niveaux d'équilibre de court ou long terme. Cette approche est largement empiriquement utilisée avec des variables d'obédience à représenter les fondamentaux de long terme au même titre que l'approche FEER.

Comme Driver et Westaway (2004) le soulignent, il n'y a pas qu'une seule définition du TCRE. Le choix de l'approche dépend du sujet d'intérêt et en particulier de l'horizon temporel considéré. De surcroît, en plus des questions méthodologiques (la définition et la mesure du TCRE), le choix entre les différentes approches doit être motivé par le sujet d'intérêt. Les approches à utiliser doivent différer selon les dynamiques et la période d'étude considérées.

II. Evidence des travaux empiriques sur les fondamentaux du taux de change

Les récents développements sur le taux de change réel d'équilibre ont redonné un regain d'intérêt à l'estimation du taux de change réel d'équilibre dans les communautés économiques régionales.

Abdih et Tsangarides (2006) ont examiné le comportement des TCRE conjointement la CEMAC et dans l'UEMOA. Pour ce faire ils utilisent l'approche FEER (Fundamentals Equilibrium Exchange Rate) et ils aboutissent à la conclusion que les fondamentaux dont les termes de l'échange, les dépenses gouvernementales, la productivité et l'investissement expliquent dans bien de cas les fluctuations du TCRE et qu'à la fin de l'année 2005, les deux TCRE tendaient vers celui de l'équilibre de long terme. Bien que la modélisation du TCRE à l'échelle régionale soit importante notamment à cause du faite que la parité est déterminée pour toute la communauté, ces auteurs concluent que la valeur le TCRE régionale ne donne pas d'information sur le comportement des TCRE à l'échelle nationale. Le TCRE régional masque la tendance de celui des pays pris individuellement. A titre d'exemple, pour certains pays de l'union, le mésalignement observé peut être corrigé par des ajustements macroéconomiques tandis que pour d'autres, cela nécessite des reformes structurelles leur permettant de recouvrer la compétitivité de leurs secteurs d'exportation.

Rondet, Saxegard et G. Tsangarides (2007) ont essayé de déterminer le TCRE du franc CFA dans l'UEMOA et quantifier son impact sur la compétitivité. Pour y parvenir, ils ont utilisé l'approche de Edwards (1989) et une modélisation pays par pays puis en panel. Ils aboutissent la conclusion que dans nombre de cas, le comportement du TCRE dans l'UEMOA est expliqué par les fluctuations des fondamentaux tels que le les termes de l'échange (TDE), les dépenses gouvernementales, l'investissement et la productivité. Par ailleurs l'estimation par le modèle à équation unique donne des résultats différents selon les pays de l'UEMOA.

Chudik et Mongardini (2007) ont estimé le TCRE pour les pays africains sub-sahariens à revenu faible. Pour y parvenir, ils ont adopté une méthodologie à deux étapes. Ils utilisent le modèle à équation unique et une technique d'estimation en panel en considérant que les pays ont la même spécificité. Les résultats montrent que les estimations avec le modèle à équation unique sont moins fiables que celles en panel. Les estimations en panel donnent des résultats statistiquement significatifs pour les pays importateurs de pétrole.

Baffes, Elbadawi et O'connel (1999) se basant sur les travaux de Edwards (1989), Devarajan, Lewis et Robinson (1993), Montiel (1997), Elbadawi et Soto (1994,1995) sur la détermination de TCR par le modèle à équation unique, ont estimé le TCR et le degré de mésalignement des pays comme la Cote d'Ivoire et le Burkina Faso. A cet effet, ils adoptent une méthodologie en trois volets. Une estimation de la relation de long terme, une estimation des paramètres du modèle et le calcul de degré de mésalignement. Ils aboutissent à la conclusion selon laquelle la décision de dévaluer dépend des fondamentaux, du degré de mésalignements du TCR et de la vitesse les mécanismes d'ajustement interne et externe semblent restaurer l'équilibre macroéconomique.

Iossifov et Loukoianova (2007) ont essayé de déterminer les facteurs qui expliquent le taux de change d'équilibre au Ghana. Pour ce faire, ils ont utilisé un modèle vectoriel à correction d'erreur (VECM). Les résultats montrent que les mouvements à long terme du taux de change réel sont expliqués par le taux de croissance du pib réel, le différentiel du taux d'intérêt, les prix réels mondiaux des matières premières exportées. Ces résultats montrent également que lorsque le TCR se dévie de sa trajectoire d'équilibre, il y revient entre 2 et 3 ans.

Zafar (2005) a évalué l'impact de l'appréciation de l'euro sur le franc CFA et les économies des deux zones dont la CEMAC et l'UEMOA. Pour y parvenir il utilise la théorie PPA sur les données en panel avec le modèle à équation unique. Il aboutit aux conclusions selon lesquelles le FCFA s'est apprécié de 8% dans l'UEMOA contre 7% dans la CEMAC. Ces appréciations sont dues notamment à l'appréciation de l'euro par rapport au dollar américain et au maintien de la politique monétaire dans les deux zones.^10(*)

MacDonald et Ricci (2003) préoccupés par les dépréciations successives des années 1999 et 2002, ont de essayé d'identifier les déterminants du TCRE de l'Afrique du Sud et estimé le temps que met un choc sur le TCR pour se dissiper. Ils utilisent l'approche à équation unique avec la cointégration de Johansen. Les résultats montrent que le TCRE en Afrique du Sud peut être expliqué par le différentiel du taux d'intérêt, le PIB par tête, les prix réels mondiaux des premières, le solde budgétaire et les investissements nets étrangers. Aussi ces résultats montrent que lorsque le TCR subit un choc, il met plus de deux ans pour retrouver son sentier d'équilibre.

Benassy-Quéré, Lahréché-Révil et Mignon (2007) ont utilisé une méthodologie des données en panel pour estimer les mésalignements des taux de change réel effectif bilatéral et multilatéral des monnaies des pays du G20. Comme résultats, ils trouvent que les devises de cinq pays d'Asie sont fortement sous évaluées au début de l'année 2006. Ces résultats montrent également qu'un manque d'ajustement du taux de change dans les pays d'Asie a un impact limité sur les autres mésalignements contre le dollar américain et de surcroit les mésalignements bilatéraux entre les Etats Unis et les autre pays dépendent principalement des mésalignements du taux de change de l'ensemble des pays.

Drine et Rault (2005) ont utilisé les développements récents de l'économétrie des panels non stationnaires afin d'examiner les principaux déterminants de long terme du taux de change réel. Ils considèrent un échantillon de 45 pays en développement, décomposé en trois groupes selon le critère géographique : l'Afrique, l'Amérique Latine et l'Asie. Les investigations confirment que disposer d'une référence pour juger du degré de distorsion du taux de change réel, n'est pas aussi simple que le laisse penser le concept de PPA. Le taux de change réel est bien au centre d'une dynamique économique et sa valeur dépend des spécificités économiques de chaque pays. Autrement dit, nous ne disposons pas d'une norme fixe et générale mais, pour chaque économie, la trajectoire du taux de change réel est fonction de son niveau de développement, de sa conduite en matière de politique économique et de sa position sur le marché international.

Louchi (2009) a estimé le taux de change d'équilibre de onze (11) pays Sud Méditerranéens entre 1980 et 2008. Pour y parvenir, il utilise l'approche BEER pour identifier le comportement du taux de change réel d'équilibre et la méthodologie de cointégration en panel des données non stationnaires pour estimer la relation de long terme entre le taux de change effectif réel et ses fondamentaux. Les résultats indiquent qu'une augmentation du revenu par habitant, des dépenses du gouvernement, des termes de l'échange et de la position extérieure nette a tendance à apprécier le taux de change d'équilibre de long terme des pays considérés, alors qu'une augmentation du degré d'ouverture tend à le déprécier.

Couharde, Coulibaly et Damette (2011) ont estimé le mésalignement des monnaies des pays de la zone CFA et analysé les modalités de convergence de leurs taux de change effectifs réels vers leur niveau d'équilibre entre 1985 et 2007. Pour y parvenir, ils estiment la relation de long terme entre les taux de change effectifs réels et leurs fondamentaux économiques grâce à la méthodologie de cointégration en panel en utilisant les doubles moindres carrées ordinaires développés par Kao et Chiang (2000) et Mark et Sul (2003). Pour prendre en compte les phénomènes de non linéarités dans le processus de convergence des taux de change effectifs réels, ils utilisent un modèle à correction d'erreur à transition lisse en panel. Comme résultats, ils trouvent que l'appréciation des taux de change réels des pays de la zone CFA à partir des années 2000 ne s'est pas traduite par une surévaluation réelle de leurs monnaies en 2007. Cependant, certains pays subissent des surévaluations importantes, ce qui traduit une forte hétérogénéité et l'absence d'un processus de convergence au sein de la zone CFA. Ils montrent enfin que le processus de convergence vers les fondamentaux est caractérisé par des non linéarités selon que les pays se trouvent dans des régimes de sous ou de surévaluation.

Kiema, Nubukpo et Sanou (2011), pour leur part, ont évalué l'impact de la dévaluation du Franc CFA sur la balance commerciale et la production dans les pays de l'UEMOA. Pour y parvenir, ils calculent les désalignements du taux de change réel du franc CFA grâce à l'estimation de la relation entre ce dernier et ses fondamentaux. Ils utilisent à cet effet les techniques économétriques du FMOLS (Full Modified Ordinary Least Square) et du PMG (Pooled Mean Group). Les résultats montrent que le gain de compétitivité créé par la dévaluation de 1994 a été résorbé dans les années 2002-2003 et qu'actuellement le TCRE de la zone est globalement surévalué avec des degrés différents en fonction de la technique d'estimation utilisée (1 à 9%).

De ces études empiriques et théoriques, il ressort que plusieurs approches méthodologiques permettent d'estimer les fondamentaux de taux de change réel. Il s'agit de l'approche BEER qui, pour sa part, capte les mouvements du taux de change réel ; l'approche UIEB qui permet de prendre en compte à la fois l'équilibre interne et externe du taux de change réel ; l'approche CHEER permet de capter la vitesse de convergence du taux de change en cas de déséquilibre et enfin l'approche FEER qui, de son côté, permet d'identifier les variables macroéconomiques qui influencent la valeur du taux de change.

Du point de vue technique d'estimation, il est à souligner l'utilisation des séries temporelles et des données en panel. Identifier la relation de long terme entre le taux de change réel et ses fondamentaux, conduit à l'utilisation d'un modèle à correction d'erreur. Ainsi donc, lorsqu'il s'agit des données en panel, le modèle à correction d'erreur se traduit par une des techniques dont Pooled Mean Group développée par Pesaran, Shin et Smith (1999). L'estimation par la technique de Pooled Mean Group permet en effet d'avoir aussi bien la relation de long terme que la relation de court terme, elle permet de corriger les problèmes d'endogénéité du modèle et de prendre en compte l'hétérogénéité - pays.

Malgré tous ces travaux empiriques effectués, il n'en demeure pas moins que ce sujet reste d'actualité à cause des profonds changements qu'a connus l'économie mondiale. La crise financières de 2008, la forte appréciation de l'euro et la crise postélectorale en Côte d'Ivoire sont des facteurs importants de nature à impacter sur le TCRE du franc CFA et ses fondamentaux dans l'UEMOA.

De tout ce qui précède, il convient de poser deux hypothèses de recherche pour nous amener à atteindre l'objectif principal de cette recherche. Ainsi, les deux hypothèses sont formulées comme suit :

Hypothèse 1 : Les comportements du TCRE du franc CFA dans l'UEMOA s'expliquent par ses fondamentaux.

Pour vérifier les deux hypothèses de notre recherche, nous allons utiliser l'approche théorique de Edwards (1989), Fundamentals Equilibrium Exchange Rate (FEER), qui permet d'identifier les variables qui influencent la valeur du taux de change réel du franc CFA et capter ses déviations par rapport à son niveau d'équilibre. Ainsi, le chapitre suivant sera consacré à l'analyse économétrique de la relation entre taux de change réel et ses fondamentaux et au calcul des degrés de mésalignement du franc CFA dans l'UEMOA.

Chapitre 3 : Evaluation empirique du taux de change réel d'équilibre et son mésalignement dans l'UEMOA.

Ce deuxième chapitre porte essentiellement dans un premier temps sur la description de l'approche théorique, le modèle économétrique à estimer, les variables du modèle, les techniques d'estimation de la relation entre le taux de change réel et ses fondamentaux, et la détermination des degrés du mésalignement du franc CFA dans l'UEMOA. Dans un second temps, les résultats des estimations et leurs interprétations seront présentés accompagnés des implications en matière de politique économique.

I. Modèle

1.1. Spécification du modèle FEER (Fundamentals Equilibrium Exchange Rate)

L'approche FEER est bien reconnue pour le calcul des taux de change réel d'équilibre. Nous suivons Edwards (1989) dans la définition du TCRE, lequel résulte de la réalisation simultanée de l'équilibre interne et de l'externe de l'économie.

Soit une petite économie ouverte avec trois types de biens : un bien exportable, un bien importable et un bien non échangeable. L'économie produit les biens exportables et les biens non échangeables et consomme les biens non échangeables et les biens importables.

L'économie est en changes flexibles et le taux de change nominal est noté E. Cette hypothèse peut paraître à première vue étonnante, d'autant plus que les pays de notre échantillon sont en change fixe. Cependant, nous raisonnons ici dans une optique de long terme et estimons par ailleurs dans la partie économétrique une relation de long terme. Bien sûr, le taux de change peut être fixe à court et moyen terme, mais à long terme pour maintenir la parité les pays doivent disposer d'une quantité suffisante de devises, ce qui n'est pas le cas pour la majorité des pays en développement dont ceux de notre échantillon. Comme le taux de change nominal finira à terme par s'ajuster, nous supposons ici d'emblée qu'il est flexible.

Soit

le prix intérieur des biens exportables et des biens non échangeables respectivement. Le prix mondial des biens exportables est normalisé à un

et le prix intérieur des biens exportablesest défini par :

Soit

respectivement le prix relatif intérieur des biens importables et des biens exportables par rapport aux biens non échangeables :

Nous supposons que l'économie adopte une restriction tarifaire sur les importations telle que :

La production totale des deux biens de l'économie considérée sera définie par :

Avec

respectivement les consommations intérieures des biens importés et des biens non échangeables.

;

étant les dérivés de premier ordre par rapport aux élasticités.

Nous définissons ensuite le taux de change réel comme le prix relatif des biens échangeables par rapport aux biens non échangeables :

Nous supposons que le capital est parfaitement mobile à long terme et notons par A, les actifs étrangers. Les agents détiennent une partie de leur richesse sous forme d'actifs étrangers dont le rendement est r^*. Le compte courant du pays est la somme du rendement net des actifs étrangers détenus et du solde de la balance commerciale exprimée en monnaie étrangère, définie comme la différence entre les exportations et la consommation des importables, soit :

A court et à moyen terme l'économie peut s'écarter de l'équilibre, définie par

, et le stock d'actifs dans l'économie peut varier. Le compte courant est dit soutenable lorsque le déficit du compte courant, somme du solde de compte courant et des flux des capitaux est nulle, soit :

D'autre part, l'équilibre interne est réalisé lorsque le marché intérieur des biens non échangeables est en équilibre, soit :

Le taux de change d'équilibre est définit comme étant le prix relatif qui assure à la fois l'équilibre interne et l'équilibre externe. A partir des relations (9) et (10), on peut définir le TCRE,

en fonction de

, A, KI et

soit :

Le niveau d'équilibre du taux de change réel est donc fonction des termes de l'échange, de la politique commerciale, du taux d'intérêt étranger, des flux de capitaux étrangers, et des dépenses publiques. Les variables de l'équation (19) constituent les fondamentaux du taux de change réel d'équilibre de longue période. Une augmentation des de'penses publiques en biens non e'changeables entraîne une appréciation du taux de change réel, soit une détérioration de la position compétitive du pays. Une libéralisation commerciale conduit à une dépréciation réelle de la monnaie domestique, nécessaire à une amélioration de la position compétitive du pays. Une amélioration de la balance courante est associée à long terme à une appréciation du taux de change réel. L'effet des termes de l'échange est incertain. D'un côté, l'augmentation des termes de l'échange se traduit par une hausse du revenu national et donc des dépenses, ce qui conduit à une appréciation réelle. De l'autre, cette augmentation va générer un effet de substitution qui entraîne une dépréciation réelle. Elbadawi et Soto (1995) ont étudié 7 pays en développement et trouvent que pour trois d'entre eux, l'amélioration des termes de l'échange entraîne une appréciation du taux de change réel, alors que pour les quatre autres, elle entraîne une dépréciation. Feyzioglu (1997) trouve pour la Finlande, qu'une amélioration des termes de l'échange se traduit par une appréciation du taux de change réel.

Partant du cadre théorique, la relation de long terme à tester entre le taux de change réel et ses fondamentaux s'écrit :

où TCRE est de taux de change réel effectif, FUND est le vecteur des différents fondamentaux,

est un vecteur des termes constant du modèle,

un vecteur de paramètres à estimer et

est un vecteur de perturbations du modèle ; avec

v LOUV : le logarithme de l'ouverture commerciale, définie comme le rapport de la somme des exportations et des importations sur le PIB.

v DEVAL : c'est une variable muette qui prend la valeur 0 avant 1994 et 1 après la dévaluation.

v CRISEPOL : il s'agit également d'une variable muette pour capter les effets de la crise socio politique qu'a connue la Côte d'Ivoire. Ainsi cette variable prend la valeur 0 avant 1999 et 1 après 1999.

Partant du modèle économétrique, il convient de montrer comment les fondamentaux affectent le comportement du taux de change effectif réel. Ainsi :

v Termes de l'échange des biens (TDE) : les TDE affectent le taux de change réel d'équilibre à travers l'effet richesse. Un choc positif sur les TDE induit une augmentation de la demande domestique, ainsi une hausse du prix relatif des biens non échangeables, ce qui conduit à l'appréciation du TCRE. Alternativement, en partant sous l'angle de l'équilibre interne - externe, une hausse du TDE conduit à une augmentation des salaires réels dans le secteur de l'exportation et de l'excédent commercial. En vue de restaurer l'équilibre externe, le TCRE doit s'apprécier. Pour ce faire, le signe attendu est positif (+). Cependant, il est noté que si l'effet substitution advient grâce à l'augmentation du revenu national qui permettra d'alimenter la demande nationale par une production domestique, le taux de change se déprécie dans ce cas. En définitif, le signe attendu est relativement ambigu.

v Part des dépenses publiques dans le PIB (GOUV) : vue la difficulté à distinguer dans la consommation gouvernementale, celle qui est attribuable aux biens échangeables de celle en direction des biens non échangeables, nous utiliserons comme Proxy de la consommation publique en biens non échangeables la part dans le produit intérieur brut de la dépense gouvernementale ; Ceci se comprend assez aisément dans la mesure où la dépense gouvernementale est constituée d'une forte proportion en biens non échangeables tandis que les investissements eux contiennent une forte part de biens importés. L'on notera donc GOUV la part dans le produit intérieur brut de la dépense gouvernementale. Cette variable de comportement du gouvernement a un impact important sur le taux de change d'équilibre. Son signe est ambigu car l'impact des dépenses gouvernementales dépend de l'importance relative des biens changeables et des biens non échangeables dans l'économie. Ainsi, si les dépenses du gouvernement augmentent dans le secteur des non échangeables, ceci aura un effet positif sur le taux de change réel en augmentant le prix des biens non échangeables et la variable GOUV aura un signe positif. Si par contre la proportion des dépenses gouvernementales diminue malgré le fait d'un accroissement des dépenses gouvernementales, ceci conduira évidemment à déprécier le taux de change réel.

v Degré de protection ou de restrictions commerciales (OUV): une réduction des barrières commerciales conduit à prévoir une augmentation des échanges notamment des importations. Ainsi, une demande pour les importations conduit à un déséquilibre interne - externe, lequel requiert une dépréciation pour corriger le déséquilibre. Pour cela, le signe attendu pour cette variable est négatif. Pour capter les restrictions commerciales, nous allons utiliser un proxy qui est OPEN (ouverture commercial).

v Productivité (PROD) : elle capte l'effet Balassa - Samuelson. Une augmentation de la productivité, dans le secteur des biens échangeables au détriment des biens non échangeables, dans un pays par rapport au reste du monde fait accroitre les salaires relatifs. Cette hausse des salaires occasionne une augmentation des prix relatifs des biens non échangeables par rapport aux biens échangeables et fait apprécier le TCRE. Le signe attendu est donc positif.

v Investissement (INV) : Edwards (1989) suggère que la prise e compte de l'investissement dans la théorie de détermination du TCRE résulte des effets d'offre, offre qui dépend de l'intensité relative des différents facteurs. Ainsi, le signe attendu est à priori ambigu. Cependant, pour un pays en développement dont les investissements permettent d'importer les biens, on peut bien évidemment assister à une dépréciation du TCR et donc le signe attendu peut être négatif.

v DEVAL : la dévaluation est un ajustement en baisse de la valeur de la monnaie, il s'agit d'une variable muette qui prend la valeur 0 avant 1994 et 1 après. Le signe attendu est négatif.

1.3. Les données sur les variables

Les données sur les variables portent sur 7^11(*) pays de l'UEMOA et couvrent la période de 1984 à 2010 et il s'agit des données secondaires issues essentiellement de la base de données de la Banque Mondiale (World Development Indicators 2011), des statistiques financières Internationales (SFI 2010) du Fond Monétaire International (FMI) et du Penn World Table 7.1.

II. Techniques d'estimation économétrique

2.1. Test de racine unitaire en panel

Comme souligné dans les travaux de OKEY (2009), le traditionnel test de racine unitaire de Dickey-Fuller Augmenté (ADF) souffre d'un problème de faible pouvoir de rejet de l'hypothèse nulle de stationnarité des séries, surtout pour les données de courte période. Ainsi la littérature récente montre que les tests de stationnarité sur panel sont plus puissants que ceux basés sur les séries temporelles individuelles Al-Iriani (2006). Parmi les tests récemment développé, nous avons, le test de racine unitaire LLC de Levin et al (2002) ; IPS de Im et al (2003), Hardi (2000), et Beitung (2000). Narayan et Smyth (2009) ont utilisé le test Breitung (2000) car ce test est généralement plus robuste que n'importe quel test de la première génération des tests de racine unitaire en panel.

Aspergis et Payne (2009) utilisent le test de IPS qui est d'ailleurs plus général et plus populaire et basé sur le principe du test de ADF. Notons que le test de racine unitaire en panel de Breitung(2000) et Levine et al. (2002) suppose une racine unitaire autorégressive homogène (sous l'hypothèse alternative, le coefficient autorégressif est le même pour tous les individus pour le test LLC), alors que Im et al (2003) suppose une racine unitaire hétérogène (l'hypothèse alternative autorise la présence d'un sous-ensemble d'individus de taille N1 dont la variable d'intérêt suit un processus stationnaire. Les tests de racine unitaire de Im, Pesaran et Shin (2003) prennent donc en compte l'hétérogénéité (Hurlin et Mignon 2005).

La statistique T-bar spécifiée par Im et al (2003) est la moyenne des statistiques individuelles ADF.

, statistiques ADF des séries individuelles du panel, les simulations de Monte-Carlo montrent que T-bar est distribuée normalement.

2.2. Test de cointégration en panel

Le concept de cointégration peur être définie comme un co-mouvement systématique à long terme entre deux ou plusieurs variables économiques Yoo (2006). Les tests de Granger (1981) et Johansen (1988), sont indiqués pour les séries temporelles et ne traitent pas les données de panel. Plusieurs tests sont élaborés dans le cadre des panels dont les tests d'absence de cointégration sur données de panel proposés par Pedroni (1995, 1997,1999, 2004), Kao (1999) et Bai et Ng (2001) sont des tests résiduels analogues aux tests proposés par Engle et Granger (1987) dans le cadre des séries temporelles.

Larsson et alii (2001) et Groen et Kleibergen (2003), se sont inspirés des travaux de Johansen (1991, 1995) afin de proposer des tests basés sur le rapport de vraisemblance dans un système où a priori le nombre de relations de cointégration n'est pas connu.

En outre, Pedroni (1995, 1997) a proposé divers tests de cointégration en deux étapes visant à appréhender l'hypothèse nulle d'absence de cointégration intra-individuelle à la fois pour des panels homogènes et hétérogènes en présence d'un seul régresseur dans les relations de cointégration.

Pedroni (1999, 2004) propose une extension au cas où les relations de cointégration comprennent plus de deux variables et il développe à cet effet sept (7) tests basés sur l'estimation du résidu du modèle de long terme. Les tests de Pedroni prennent en compte l'hétérogénéité par le biais de paramètres qui peuvent différer entre les individus. Ainsi, sous l'hypothèse alternative, il existe une relation de cointégration pour chaque individu, et les paramètres de cette relation de cointégration ne sont pas nécessairement les mêmes pour chacun des individus du panel (Hurlin et Mignon, 2007). Par ailleurs, Kao (1999) a également proposé des tests de l'hypothèse nulle d'absence de cointégration : test de type Dickey-Fuller et test de type Dickey-Fuller Augmenté.

Contrairement aux tests de Pedroni, Kao considère le cas particulier où les vecteurs de cointégration sont supposés homogènes entre les individus. En d'autres termes, ces tests ne permettent pas de tenir compte de l'hétérogénéité sous l'hypothèse alternative et ne sont par ailleurs valables que pour un système bivarié (i.e. lorsqu'un seul régresseur est présent dans la relation de cointégration). Enfin, McCoskey et Kao (1998) ont proposé un test de l'hypothèse nulle de cointégration dans des panels hétérogènes. Il s'agit d'un test résiduel du multiplicateur de Lagrange que l'on peut rapprocher du test de Shin (1994) élaboré dans le cas des séries temporelles.

En effet, dans le cadre de notre travail, nous allons utiliser la méthodologie proposée par Kao (1999) à cause notamment de la taille de notre échantillon, le test de Kao nous permettra d'avoir des résultats robustes car cette méthodologie est plus adaptée aux échantillons de taille faible.

2.3. Techniques d'estimation de la relation de long terme

2.3.1. Estimation par le Group Mean Panel Fully Modified OLS (GM-FMOLS)

Le point de départ à l'utilisation de la méthodologie GM-FMOLS est l'équation statique suivante :

est la variable dépendante (taux de change réel d'équilibre),

est un vecteur des K fondamentaux,

et le paramètre qui capte la spécificité-pays.

Cette méthodologie correspond à l'approche de Engel-Granger pour laquelle l'estimation par pays peut se faire par les MCO lorsqu'il existe une relation de cointégration entre la variable dépendante et ses fondamentaux. Pour les panels non stationnaires, cependant, Pedroni (2000) démontre que les estimateurs MCO sont asymptotiquement biaisés.

La technique GM-FMOLS en panel proposée par Pedroni (1996,2000) résout ce problème dans le sens où elle permet l'utilisation des vecteurs de cointégration hétérogènes. Pour Maeso-Fernadez, Osbat et Schartz (2004), l'estimateur FMOLS prend en compte la présence du terme constant et la possible existence de corrélation entre le terme d'erreur et les différences des régresseurs. Les ajustements sont faits à cet effet sur la variable dépendante et les paramètres de long terme obtenus par estimation de l'équation ajustée. Dans le cas des panels, les coefficients de long terme issusde la technique GM-FMOLS sont obtenus par la moyenne en groupe des estimateurs par rapport à la taille de l'échantillon (N).

où

est un vecteur de regresseurs ajustés par la covariance entre le terme d'erreur et le vecteur

est l'ajustement dû à la présence du terme constant. Le terme entre les crochets est l'estimateur par pays des fondamentaux issu de la méthode FMOLS.

Les avantages de cette méthodologie résident dans la résolution des problèmes d'endogénéité et de différentes formes de variables omises et de mesure d'erreurs. Cette technique permet également la prise en compte de l'hétérogénéité des paramètres de long terme entre les pays, au quel cas les paramètres estimées sont interprétés comme les valeurs moyenne du vecteur de cointégration. Ainsi, l'utilisation de l'approche GM-FMOLS permet de tester formellement l'existence d'une relation de cointégration.

2.3.2. Estimation par le Pooled-Mean Group (PMG)

L'estimation par le PMG proposée par Pesaran, Shin et Smith (1999) contraint les coefficients de long terme à être identique à celle du modèle à correction d'erreur mais les coefficients de long terme peuvent différer des variances des erreurs. Cet estimateur est construit sous l'hypothèse d'une hétérogénéité des coefficients de court terme et une homogénéité des coefficients de pente de long terme (Pesaran et al. 1999). Les conditions initiales sont traitées comme fixes ou aléatoires et les coefficients de long terme sont une combinaison non-linéaire des coefficients de court terme.

Le fondement du Pooled-Mean Group fait appel à l'estimation du modèle ARDL (autoregressive distributed lag) d'ordre (pi, qi).

Où

est la variable dépendante,

le vecteurs des variables explicatives,

est coefficient qui capte la spécificité-pays,

représentent les coefficients de la dynamique de court terme relatifs à chaque pays et

est le terme d'erreur du modèle.

Les coefficients de long terme sont supposés identiques à tous les pays. Ainsi, si

est significativement négatif, on peut alors conclure qu'il existe une relation de long terme entre la variable indépendante et les variables explicatives.

L'approche PMG est essentiellement une version de la procédure en panel du modèle ARDL et consiste à l'estimation du modèle ARDL par le maximum de vraisemblance, lequel peut être réécrit comme un modèle à correction d'erreur (ECM). L'estimation de ce modèle évoque simultanément les dimensions intra et inter. Pesaran, Shin et Smith(1999) n'ont pas proposé un test formel de cointégration mais ont dérivé des propriétés asymptotiques tant pour l'estimation des régresseurs des séries stationnaires que non stationnaires.

Contrairement à l'estimateur GM-FMOLS qui est un estimateur modifié des MCO, l'estimateur du Pooled Mean Group (PMG) est un estimateur de maximum de vraisemblance. En principe, l'estimateur FMOLS demande peu d'hypothèses et tend à être plus robuste (Fernandez, Osbat et Schnatz, 2004). En particulier, Pedroni (2000) trouve les estimateurs GM-FMOLS ont souvent des propriétés puissantes pour des petits panels dont la taille de l'échantillon (T) est supérieure au nombre d'individus (N). Pedroni note également que lorsque le vecteur de cointégration est homogène, la performance de l'estimation par le MG-FMOLS est meilleure que celle de l'estimateur Intra pour les petits échantillons. A cause du fait que l'estimation par PMG impose une homogénéité à long terme, il peut aussi produire des estimateurs inconsistants si éventuellement l'hypothèse d'homogénéité est violée. Cependant, si le vecteur de cointégration de long terme est homogène à travers les différents individus, l'estimation par PMG est relativement efficiente par rapport à celle du GM-FMOLS.

2.4. Mésalignements du taux de réel d'équilibre

Il est important de souligner que pour les besoins de notre recherche, les calculs des distorsions du franc CFA dans l'UEMOA seront faits de façon agrégée même si l'on pouvait constater une hétérogénéité quant à aux niveaux de mésalignement dans les différents pays.

Ainsi, la détermination du degré de mésalignement nécessite la construction des variables non observées. La construction de ces variables non observées impliquent une décomposition des fondamentaux en composantes permanentes et en composantes transitoires. En particulier, le taux de change réel estimé est défini comme la valeur du TCRE, laquelle est la valeur issue de l'estimation de la relation de long terme. Dans la littérature, la construction de la valeur d'équilibre se fait grâce à l'extraction de la composante permanente pour chaque déterminant du TCRE et, à cet effet, dans ce travail, nous utilisons le filtre HP (Hodrick-Prescott, 1997) pour décomposer les fondamentaux afin d'estimer les mésalignements du TCRE du FCFA dans l'UEMOA.

Décomposition en composantes permanente et transitoire par le filtre Hodrick - Prescott (HP) (1997)

La présence de cointégration suppose que la variable dépendante peut être induite par un petit nombre de tendances communes ou de composantes permanentes. Ainsi, la composante permanente notée

est considérée comme la valeur d'équilibre tandis que la composante transitoire,

, mesure les fluctuations transitoire.

La construction de la composante permanente des séries temporelles en utilisant le filtre HP est devenue très usuelle notamment dans l'analyse des cycles d'affaire. Ainsi, cette composante s'obtient en résolvant l programme de minimisation suivant :

où

est une constante choisie de façon arbitraire qui indique l'évolution de la composante permanente. Ainsi,

implique que la série est uniquement une composante permanente. Réciproquement, lorsque

croît considérablement, la composante permanente devient une tendance linéaire. Dans notre travail, étant donné que nous avons des données annuelles,

Nonobstant, la description de notre approche méthodologique et les variables de notre modèle à estimer, il convient de présenter les résultats empiriques auxquels cette recherche a aboutis. Selon les cas, nous avons utilisé deux logiciels économétriques dont Eviews 7 et Stata 11, ce qui nous a permis d'avoir des résultats qui sont l'objet de la section suivante.

III. Résultats et interprétations

3.1. Etude de la stationnarité en panel des séries

Les différentes séries de notre modèle sont soumises aux différents tests de racine unitaire en panel dont les résultats se présentent dans le tableau ci-après.

Source : auteur à partir des résultats des tests de racine unitaire en panel sous Eviews 7.

Globalement, toutes les variables sont stationnaires après une différenciation sauf la variable LPROD qui est stationnaire à niveau. Concrètement, mise à part LPROD qui est intégrée à l'ordre 0, I(0), toutes les autres sont intégrées à l'ordre 1 donc I(1). On peut alors de ce fait soupçonner une relation de cointégration entre les différentes variables.

3.2. Test de cointégration en panel

Compte tenu de la taille de notre échantillon, parmi les différents tests de cointégration pour les données en panel, c'est celui de Kao (1999) qui est retenu pour tester la relation de cointégration le taux de change réel effectif et ses fondamentaux. Rappelons que le test de Kao part de l'hypothèse nulle d'absence de cointégration.

Ainsi, les résultats montrent que la probabilité associée au T-statistic est de 0,00 ; cela permet de rejeter l'hypothèse nulle d'absence de cointégration. Nous pouvons de ce fait dire qu'il existe une relation de cointégration entre le taux de change réel effectif et ses fondamentaux dont la productivité, l'ouverture commerciale, l'investissement, les termes de l'échange et la balance commerciale.

3.3. Estimation de la relation entre le taux de change réel effectif et ses fondamentaux

Pour estimer la relation entre le taux de change réel effectif et ses fondamentaux, nous avons utilisé une technique du modèle à correction d'erreur en panel, grâce à la méthode de Pooled Mean Group développé par Pesaran, Shin et Smith (1999), sous Stata 11.

Les résultats de l'estimation se présentent en deux phases à savoir les déterminants à long terme et ceux à court terme du taux de change réel du franc CFA dans la zone UEMAO. Par ailleurs l'estimation de la relation de long terme permettra enfin de calculer les mésalignements du taux de change réel effectif du franc CFA.

3.3.1. Relation de long terme entre le taux de change réel du franc CFA et ses fondamentaux dans l'UEMOA

Les résultats de l'estimation du modèle ARDL par la technique des Pooled Mean Group se présentent comme suit dans le tableau ci - après.

L'investissement explique positivement et significativement^12(*) le taux de change réel du CFA dans l'UEMOA. En effet, une augmentation de l'investissement de 1% conduit à l'appréciation du taux de change de 0,97%. Ce résultat cadre avec la théorie et nous pouvons dire que les investissements dans l'UEMOA permettent d'acquérir les biens d'équipements qui à leur tour contribueront à augmenter la capacité de production destinée à l'exportation dans le long terme.

Les dépenses gouvernementales pour leur part, font déprécier significativement le taux de change réel du franc CFA. Ainsi, une hausse des dépenses gouvernementales de 1 % entraîne une réduction de la valeur du taux de change de 0,77%. Le signe du coefficient des dépenses gouvernementales se justifie bien évidemment par le fait que ces dépenses sont souvent destinées à l'achat des biens et services importés. Cette opération d'importation consiste à une offre du CFA, ce qui fait réduire la valeur de la monnaie. Théoriquement, ce résultat est observé dans les pays en développement contrairement aux pays développés où le signe attendu est positif car les dépenses gouvernementales sont supposées permettre l'acquisition des biens d'équipement pour satisfaire la demande intérieure et l'exportation du surplus dégagé par la production intérieure.

Contrairement aux dépenses gouvernementales, les termes de l'échange, pris dans cette recherche en troc net, ont un effet positif et non significatif sur le taux de change réel du Franc CFA dans la zone. En effet, une augmentation des termes de l'échange de 1%, fait hausser le taux de change de 1,09%. Ce résultat tient à une évidence théorique car une hausse des prix des biens exportées, toute chose étant égale par ailleurs, augmente la demande de la monnaie locale, ici le CFA, et donc une augmentation de la valeur du taux de change.

Comme dans le cas de l'effet négatif des dépenses gouvernementales, la balance commerciale dans pays de l'UEMOA exerce une pression à la hausse sur la valeur du taux de change. Ainsi, une hausse de 1% de la valeur de la balance commerciale fait augmenter la valeur du taux de change de 0,21%. Cela s'explique par le fait que les balances commerciales des pays de l'UEMOA, à l'exception de la Côte d'Ivoire, sont structurellement déficitaires. Concrètement ces pays exportent moins qu'ils n'importent les biens et services. Cependant, si l'effet est positif, cela voudrait simplement signifier que les importations en biens d'équipements pourraient renforcer le tissu industriel et faire augmenter les exportations, ce qui fera apprécier le taux de change réel à long terme.

L'ouverture commerciale exerce une pression positive et significative sur le taux de change réel du franc CFA. Une augmentation de 1% du degré d'ouverture commerciale fait apprécier le taux de change réel de 0,77%. Cet effet est contraire aux prescriptions de la théorie économique. En effet, l'ouverture commerciale devrait permettre une réduction des barrières commerciales et favoriser les importations, qui, à leur tour permettront de faire déprécier le taux de change. Cependant, l'effet positif peut se justifier par le fait que l'ouverture commerciale pourrait conduire à l'importation des biens d'équipements, qui, à long terme vont faire promouvoir les exportations et exercer une pression à la hausse sur le taux de change réel effectif du franc CFA.

Les variables muettes dont la dévaluation et la crise politique qu'a connue la Côte d'Ivoire exercent tous deux un effet positif sur le taux de change réel du franc CFA dans la zone.

Le modèle à correction d'erreur en panel tout comme en séries temporelles fait ressortir non seulement la relation de long terme mais aussi la relation de court terme.

3.3.2. Relation de court terme entre le taux de change réel du franc CFA et ses fondamentaux dans l'UEMOA

A la différence de la relation de long terme, l'estimation de la relation de court montrent les effets ci-après des différentes variables du modèle estimé.

Les résultats de l'estimation montrent que seule la productivité a un effet significatif sur le taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA. En effet, la productivité affecte positivement le taux de change, ce qui est conforme à la théorie économique. Ainsi, une amélioration de la productivité de 1% entraîne une appréciation du taux de change réel de 0,26%. Concrètement, ce résultat voudrait signifier qu'une amélioration de la productivité dans les pays de l'UEMOA par rapport à leurs partenaires commerciaux conduit à une réduction de prix des biens échangeables. Ainsi, à cause de cette baisse de prix, ces biens auront un avantage comparatif par rapport au reste du monde et donc on assistera à un accroissement des exportations et in fine une appréciation de taux de change réel. Ce résultat est conforme aux travaux de Couharde, Coulibaly et Damette (2011) dont les résultats montrent également un effet positif à hauteur de 0,30%.

La balance commerciale, contrairement à son effet positif à long terme, à court terme, elle exerce un effet négatif et significatif sur le taux de change réel effectif. Etant donné les déficits chroniques de la balance commerciale observés dans les pays de l'UEMOA^13(*), à court terme, l'effet des importations sur le taux de change remporte et donc la balance commerciale fait déprécier le taux de change réel. Ainsi, une augmentation de 1% de la balance commerciale fait déprécier le taux de change réel effectif de 0,21%.

3.4. Mésalignements du franc CFA dans l'UEMOA

Pour estimer le mésalignement du taux de change réel du franc CFA, nous allons dans un premier temps ressortir l'équation de long terme du taux de change estimé pour retracer les trajectoires du taux de change actuel et de taux de change d'équilibre, et dans un second temps, calculer les degrés de mésalignements du franc CFA.

3.4.1. Trajectoires du taux de change actuel et du taux de change d'équilibre

L'équation du taux de change réel estimé par la technique du Pooled Mean Group se présente sous la forme suivante :

Après le calcul du taux de change réel estimé, nous passons à la décomposition HP sous Eviews7. Cette décomposition permet d'avoir la série sur le niveau d'équilibre du taux de change réel que nous allons comparer avec la série sur le niveau actuel du taux de change réel.

Graphique 3 : Evolution du taux de change réel actuel Vs taux de change d'équilibre

Ce graphique montre les mouvements de déséquilibre entre le taux de taux de change actuel et le taux de change d'équilibre. Ainsi, parlera - t- on de mésalignement lorsque le taux de change actuel dévie de la trajectoire d'équilibre. Remarquons que si la dévaluation de 1994 avait ramené le taux de change en dessous de sa trajectoire d'équilibre, il est à noter que le graphique nous renseigne sur une surévaluation du franc CFA depuis des années 2001 jusqu'à présent.si nous admettons que le taux de change réel du franc CFA s'apprécie de nouveau, il est alors non moins important de mesurer les mésalignements du franc CFA, lesquels mésalignements captent les degrés de déséquilibre par rapport au chantier d'équilibre du taux de change réel effectif du CFA dans l'UEMOA.

3.4.2. Degrés de mésalignements du franc CFA dans l'UEMOA

Les degrés de mésalignements ou de déséquilibres sont calculés comme la variation en pourcentage du niveau de taux de change actuel par rapport au niveau du taux de change d'équilibre.

Tableau 6: Degrés de mésalignement du taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA

Source : calcul de l'auteur à partir des résultats de l'estimation de la relation de long terme

Ce tableau retrace les différents degrés de mésalignements du taux de change réel effectif du franc CFA de 1984 à 2009. Ainsi, les valeurs en dessous de la ligne d'équilibre, c'est-à-dire les valeurs négatives indiquent qu'il s'agit d'une sous-évaluation et les valeurs au-dessus de la ligne 0 constituent une surévaluation du taux de change réel. En effet, on peut aisément constater que les effets de la dévaluation de 1994 semblent s'atténuer depuis les années 2001 et le franc CFA est aujourd'hui surévalué. Cette surévaluation s'estime à 8,32% en 2009 contre 10,16% en 1993, l'année juste avant la dévaluation de 11 Janvier 1994.

Dans ces conditions, les exportations des pays de la zone seront forcément pénalisées car elles vont coûter plus chers par rapport aux pays concurrents. Cela conduirait à l'aggravation de la situation économique de ces pays dont les revenus d'exportation constituent une part importante de leurs ressources budgétaires.

Cependant, les questions fondamentales restent de savoir si cette surévaluation mérite un réajustement du franc CFA dans l'UEMOA ? Quels en sont les enjeux pour les économies de la zone ?

Répondre à ces interrogations, revient à faire des analyses en amont et en aval. Par ailleurs, il s'agit, en amont, de voir l'état des réserves de change du franc CFA, auquel cas l'épuisement de ces réserves conduiraient à prétendre à une décision de dévaluation.

En termes d'enjeux, il s'agit de voir si le cadre macroéconomique des pays de l'UEMOA s'y prête.

IV. Implications de politique économique

Selon les résultats de nos estimations, les principaux fondamentaux du taux de change réel effectif à long terme du franc CFA dans l'UEMOA sont l'investissement, la balance commerciale, les dépenses gouvernementales et l'ouverture commerciale.

De ces résultats, il découle que les dépenses gouvernementales financent surtout les importations. Il convient alors de trouver une solution à cette extraversion de nos économies, laquelle solution serait la promotion de la politique d'import substitution. Il s'agit concrètement de renforcer le tissu industriel des économies de l'union pour essayer d'assurer une part importante de la demande intérieure. Cette augmentation de l'offre intérieure va permettre de réduire l'ampleur du chronique déficit de la balance commerciale des pays de l'UEMOA.

Il convient de mettre en place une politique pouvant permettre à nos économies de bénéficier de la libéralisation commerciale. Ceci passe par la promotion des exportations des produits à forte valeur ajoutée afin d'améliorer la position externe des économies et apporter une solution aux problèmes d'instabilité des cours des matières premières dont sont tributaires les pays en développement exportateurs de biens primaires. Comme instrument, il faut une politique fiscale incitative des gouvernements des pays de l'UEMOA pour permettre aux investisseurs de s'implanter et produire. Ceci va améliorer la capacité productive nationale et conduire à une diversification des exportations.

S'il est admis que le taux de change réel effectif du franc CFA dans l'UEMOA est surévalué à hauteur de 8,32% en 2009 selon nos estimations, il revient de mettre en oeuvre une politique pour assurer l'équilibre interne et externe du taux de change réel. L'approche méthodologique dans ce travail étant macroéconomique, il s'en suit que les distorsions du taux de change sont de ce fait d'ordre macroéconomique. Ainsi, pour corriger ces distorsions, il faut une meilleure coordination des politiques macroéconomiques au sein de la zone UEMOA. De ce fait, il est nécessaire de revoir la politique monétaire de la BCEAO et la politique budgétaire des Etats membres à travers les différents critères de convergence de l'UEMOA qui ne sont pas de nature à aider les pays à faire face aux énormes défis économiques.

Par ailleurs, il convient de révéler la question de la politique de change dans l'UEMOA. En effet, compte tenu du caractère extraverti de nos économies, et la tendance à l'appréciation du franc CFA observée depuis les années 2000, il est non moins important de réfléchir sur l'adéquation du régime de change fixe à la nature et au cadre macroéconomique des économies de la zone franc. Mieux encore, la monnaie d'arrimage qui est l'euro est sujet à d'énormes difficultés, ce qui est de nature à faire apprécier par ricochet le franc CFA. Une solution serait que la banque centrale s'approprie la gestion totale des réserves de change dans un premier temps, et ensuite voir s'il faudra un régime de change fixe ou flexible pour les pays de l'UEMOA.

V. Extension de la problématique

Si la problématique essentielle de ce travail de recherche est de se plancher sur une dialectique des économies faibles avec une monnaie forte, à l'issu du traitement de la question fondamentale, il ressort que la valeur actuelle du taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA est surévaluée. Cette distorsion du taux de change est expliquée par ses fondamentaux. Cependant, mis à part les fondamentaux du taux du taux de change réel du franc CFA, il convient de savoir tout en reconnaissant les avantages et inconvénients des différents régimes de change, quel est le régime le plus approprié pour les économies de la zone franc ?

1 Conclusion

La revue de littérature sur l'évaluation empirique de la relation entre le taux de change réel et ses fondamentaux est prolixe. En effet, malgré les différentes approches méthodologiques utilisées pour l'estimation de cette relation, la tendance générale est qu'il existe une relation significative entre le taux de change réel et ses fondamentaux.

Les objectifs de notre travail étant d'identifier les fondamentaux qui expliquent les comportements du taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA et d'estimer les degrés de mésalignements, deux hypothèses ont été posées à cet effet. Le premier affirme que les fondamentaux expliquent effectivement le comportement du taux de change réel du franc CFA et la seconde suppose que le franc CFA est actuellement surévalué.

Au terme de notre travail de recherche, les estimations montrent que le taux de change réel du franc CFA est influencé à l'équilibre par l'investissement, la balance commerciale, l'ouverture commerciale et les dépenses gouvernementales à long terme ; à court terme, seules la productivité et la balance commerciale impactent sur le taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA. Ce premier résultat confirme l'une de nos hypothèses de base selon laquelle, le taux de change réel du franc CFA dans l'UEMOA est expliqué par ses fondamentaux.

La vérification de la deuxième hypothèse, qui est d'ailleurs confirmée, nous a conduits à estimer les mésalignements du taux de change réel de 1984 à 2010. Ce deuxième résultat montre que le niveau actuel du franc CFA est surévalué à hauteur de 8,32%. Ce résultat relance la question d'un nouvel ajustement de la parité entre l'euro et le franc CFA. Comme solution, il s'agira d'examiner la position des réserves de change du franc CFA dans l'UEMOA afin de prendre une décision de dévaluation ou non. Notons cependant que la dévaluation n'est pas une fin en soi, ce qui est fondamental c'est la capacité des économies à réagir après une dévaluation. Les leçons de la dévaluation de 1994 sont encore à l'esprit car les effets attendus n'ont été que de très court terme et les économies de la zone franc CFA replongèrent de nouveau dans leur situation avant 1994. A cet effet, une solution consisterait à renforcer la capacité productive du tissu industriel des pays de l'union pour satisfaire une part importante de la demande domestique, diversifier les exportations pour sortir du joug infernal de la malédiction des matières premières afin d'améliorer la balance commerciale et bénéficier des fruits de la libéralisation commerciale dans un monde sans cesse globalisé.

Au-delà des questions de la dévaluation ou non, il est non moins important de savoir si la monnaie d'héritage coloniale et le régime de change fixe sont propices à la zone franc et pouvant permettre à cette zone de faire face aux défis de développement, de chômage et de réduction de la pauvreté des populations.

Références bibliographiques

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Annexes

Panel unit root test: Summary
Series: D(LBC)
Date: 12/10/11 Time: 10:20
Sample: 1984 2010
Exogenous variables: Individual effects, individual linear trends
User-specified lags: 1
Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernel
Balanced observations for each test


												Cross-
Method			Statistic				Prob.**					sections			Obs
Null: Unit root (assumes common unit root process)
Levin, Lin & Chu t*			-6.17890				0.0000					7			168
Breitung t-stat			-3.82736				0.0001					7			161

Null: Unit root (assumes individual unit root process)
Im, Pesaran and Shin W-stat			-7.10548				0.0000					7			168
ADF - Fisher Chi-square			70.6214				0.0000					7			168
PP - Fisher Chi-square			432.809				0.0000					7			175


** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi
-square distribution. All other tests assume asymptotic normality.
Panel unit root test: Summary
Series: D(LGOUV)
Date: 12/10/11 Time: 10:12
Sample: 1984 2010
Exogenous variables: None
User-specified lags: 1
Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernel
Balanced observations for each test


													Cross-
Method				Statistic					Prob.**				Sections			Obs
Null: Unit root (assumes common unit root process)
Levin, Lin & Chu t*				-11.2131					0.0000				7			168

Null: Unit root (assumes individual unit root process)
ADF - Fisher Chi-square				124.757					0.0000				7			168
PP - Fisher Chi-square				264.459					0.0000				7			175


** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi
-square distribution. All other tests assume asymptotic normality.
Panel unit root test: Summary
Series: D(LINV)
Date: 12/10/11 Time: 10:05
Sample: 1984 2010
Exogenous variables: None
User-specified lags: 1
Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernel
Balanced observations for each test


										Cross-
Method		Statistic				Prob.**				sections				Obs
Null: Unit root (assumes common unit root process)
Levin, Lin & Chu t*		-11.0383				0.0000				7				168

Null: Unit root (assumes individual unit root process)
ADF - Fisher Chi-square		121.700				0.0000				7				168
PP - Fisher Chi-square		276.858				0.0000				7				175


** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi
-square distribution. All other tests assume asymptotic normality.
Panel unit root test: Summary
Series: D(LOUV)
Date: 12/10/11 Time: 09:57
Sample: 1984 2010
Exogenous variables: Individual effects, individual linear trends
User-specified lags: 1
Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernel
Balanced observations for each test


								Cross-
Method	Statistic				Prob.**			sections			Obs
Null: Unit root (assumes common unit root process)
Levin, Lin & Chu t*	-6.78052				0.0000			7			168
Breitung t-stat	-4.48796				0.0000			7			161

Null: Unit root (assumes individual unit root process)
Im, Pesaran and Shin W-stat	-6.60651				0.0000			7			168
ADF - Fisher Chi-square	65.1881				0.0000			7			168
PP - Fisher Chi-square	225.300				0.0000			7			175


** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi
-square distribution. All other tests assume asymptotic normality.
Panel unit root test: Summary
Series: LPROD
Date: 12/10/11 Time: 09:45
Sample: 1984 2010
Exogenous variables: Individual effects, individual linear trends
User-specified lags: 1
Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernel
Balanced observations for each test


								Cross-
Method	Statistic				Prob.**			sections			Obs
Null: Unit root (assumes common unit root process)
Levin, Lin & Chu t*	-4.64167				0.0000			7			175
Breitung t-stat	-7.62524				0.0000			7			168

Null: Unit root (assumes individual unit root process)
Im, Pesaran and Shin W-stat	-3.46625				0.0003			7			175
ADF - Fisher Chi-square	34.9128				0.0015			7			175
PP - Fisher Chi-square	63.8712				0.0000			7			182


** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi
-square distribution. All other tests assume asymptotic normality.
Panel unit root test: Summary
Series: D(LTCRE)
Date: 12/10/11 Time: 09:34
Sample: 1984 2010
Exogenous variables: None
User-specified lags: 1
Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernel
Balanced observations for each test



Method	Statistic				Prob.**			sections			Obs
Null: Unit root (assumes common unit root process)
Levin, Lin & Chu t*	-9.09716				0.0000			7			168

Null: Unit root (assumes individual unit root process)
ADF - Fisher Chi-square	102.907				0.0000			7			168
PP - Fisher Chi-square	166.956				0.0000			7			175


** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi
-square distribution. All other tests assume asymptotic normality. Panel unit root test: Summary Series: D(LTCRE)Date: 12/10/11 Time: 11:44Sample: 1984 2010Exogenous variables: Individual effects, individual linear trendsUser-specified lags: 1Newey-West automatic bandwidth selection and Bartlett kernelBalanced observations for each test Cross-MethodStatisticProb.*sectionsObsNull: Unit root (assumes common unit root process) Levin, Lin & Chu t-4.01081 0.0000 6 144Breitung t-stat-4.57734 0.0000 6 138Null: Unit root (assumes individual unit root process) Im, Pesaran and Shin W-stat -4.93073 0.0000 6 144ADF - Fisher Chi-square 45.3630 0.0000 6 144PP - Fisher Chi-square 103.060 0.0000 6 150** Probabilities for Fisher tests are computed using an asymptotic Chi -square distribution. All other tests assume asymptotic normality.

ANNEXE 3 : Résultats des estimations de la relation entre le taux de change réel et ses fondamentaux à l'aide du logiciel STATA 11

TABLE DES MATIERES

* ¹ CFA : Communauté financière Africaine, monnaie des pays de l'UEMOA contrairement au CFA des pays de la CEMAC (Communauté Economique et Monétaire de l'Afrique Centrale), qui signifie Coopération Financière Africaine.

* ² Cette étude a considéré le taux de change effectif réel qui se définit comme le taux de change nominal corrigé ou

* ³ Il est néanmoins nécessaire de souligner qu'il s'agit en fait d'une parité avec l'euro. L'euro étant flexible, le franc CFA est ainsi indirectement flexible par rapport aux autres devises.

* ⁵ Il s'agit des difficultés relatives à la balance commerciale et de la balance des paiements des pays de l'UEMOA.

* ⁶ Le triangle d'incompatibilité (ou théorème de Mundell) signifie qu'il n'est pas possible d'assurer la compatibilité entre la fixité des changes, l'autonomie des politiques monétaires et la libre circulation internationale des capitaux.

* ⁷ Il s'agit de L'Union Monétaire Ouest Africaine (UMOA) qui est devenue aujourd'hui l'UEMOA.

* ⁹ Cette difficulté est relative au non disponibilité des données sur les prix des biens non échangeables dans les pays en développement.

* ¹⁰ Il s'agit de la politique de ciblage de l'inflation et politique de taux d'intérêt dans l'UEMOA

* ¹¹ Il s'agit du Bénin, du Burkina Faso, de la Côte d'Ivoire, du Mali, du Niger, du Sénégal et du Togo. La Guinée Bissau ne fait pas partie des pays considérés notamment à cause de sa récente entrée dans l'Union (1997).

* ¹² Ici nous retenons la significativité au sens de la probabilité de 5%, si la probabilité est inférieure à 5% alors le coefficient est significatif. Cette significativité est semblable à la significativité en considérant l'écart type ou la Z -statistique.

* ¹³ Ces déficits chroniques concernent les pays de l'UEMOA à l'exception de la Côte d'Ivoire

Fondamentaux du taux de change réel et mésalignements du franc CFA dans l'UEMOA

1 FONDAMENTAUX DU TAUX DE CHANGE REEL ET MESALIGNEMENTS DU FRANC CFA DANS L'UEMOA

DEDICACE