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L'analyse des effets de la stabilité macroéconomique sur la structure du porte feuille et la subtitution des actif financiers en république démocratique du congo de 2000 à  2003 cas du btr, devise et monnaie nationale


par Joseph Mbaya Tau
Université de Kinshasa - Licence en sciences économique 2006
Dans la categorie: Economie et Finance
   
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CHAPITRE PREMIER : CADRE CONCEPTUEL

Dans ce chapitre nous allons parler des concepts de base. Au cours desquels, nous allons tenter de donner à chaque concept que nous allons utiliser, une définition au sens de notre travail.

Nous traiterons d'abord du patrimoine d'un agent économique. En suite, du portefeuille. En troisième lieu nous parlerons des différentes variables retenues dans ce travail et de la structure du portefeuille d'un agent économique an quatrième lieu.

Il sera également question dans ce chapitre, de parler des concepts de la stabilité macroéconomique : qui est la situation économique qui a caractérisée notre environnement macroéconomique pendant le periode choisie pour notre étude, nous parlerons aussi de la politique monétaire, de l'inflation et déflation, de la gestion du portefeuille et enfin du Produits financiers et titres négociables sur les marchés financiers.

I, I, Le patrimoine d'un agent économique

Le patrimoine d'un agent économique est la valeur des l'actifs correspondant au revenu que cet agent économique touchera sa vie durant.

A chaque moment de sa vie, l'agent économique freedmanien a une certaine idée de ce que sera son revenu moyen de long période ou revenu permanent. Il est donc capable en utilisant un taux d'intérêt représentatif du rendement moyen de son patrimoine, d'appréhender la valeur de sa richesse totale.

L'approche néo-quantitative applique la théorie générale de choix à la monnaie, mais d'une autre façon. En effet, l'équilibre monétaire y est obtenu pour une modification dans la répartition du patrimoine de l'agent incluant tous les biens, c'est-à-dire comprenant les biens de capital physique, financier et monétaire. La monnaie est donc envisagée comme un bien du patrimoine.

Ainsi, comme tous les biens de capital, la monnaie est demandée pour le service qu'elle rend du fait de sa liquidité, comparé aux services rendus par les autres biens. Son montant est fonction de la structure désirée de patrimoine de l'agent et est soumis à sa contrainte de richesse. L'analyse de la monnaie dans l'optique Keynésienne est dominée par l'effet de substitution avec les autres actifs financier.

1.1.1 Les différents éléments du patrimoine d'un agent

économique

Le patrimoine d'un agent économique est un ensemble des valeurs économiques que possède cet individu pendant un periode donné. La valeur économique dépend de différents facteurs. En premier lieu, un objet doit avoir une utilité. Il doit satisfaire, ou être susceptible de satisfaire, un besoin humain. Le patrimoine peut être ainsi élargi par la découverte de l'utilité de certains biens, comme ce fut le cas du pétrole au XIXe siècle. En second lieu, les biens économiques doivent présenter un caractère de rareté.

Ainsi, l'air que nous respirons n'a normalement pas de valeur économique alors que l'air conditionné, parce qu'il est plus rare, en a une. Les biens économiques doivent également être cessibles, c'est-à-dire qu'ils doivent avoir une valeur économique susceptible d'être évaluée. Dans la mesure où à l'heure actuelle, la seule unité de valeur de référence commune est la monnaie, la valeur des biens sera exprimée en terme monétaire.

De ce fait, les compétences qui peuvent être valorisées pourraient aussi appartenir au patrimoine humain. Ainsi le patrimoine d'un agent économique est comme nous l'avons déjà dit, un ensemble d'actifs parmi lesquels nous citons : Le actifs réels et les actifs non physique (les actifs financiers et les actifs monétaires).

1.2. Le portefeuille d'un agent économique

Tout comme le patrimoine d'un agent économique est l'ensemble de toute la richesse de celui-ci, c'est-à-dire tous les actifs tant physiques, financiers que monétaires tel que déjà dit ci haut, le portefeuille d'un agent économique est en quelque sorte un sous ensemble du patrimoine qui n'est composé que des actifs financiers et monétaires de l'agent économique.

Dans l'optique Keynésienne, une partie des encaisses désirées pour le motif de transaction dépend du revenu. Une autre partie dite de spéculation est le résultat d'un arbitrage entre les encaisses et les actifs financiers. Dans cet esprit, la monnaie est appréhendée dans le cadre de la théorie du revenu. C'est une analyse de flux. D'autre part le phénomène essentiel est la substitution éventuelle entre la monnaie et les autres actifs financiers. Ainsi la monnaie est-elle considérée comme un actif qui possède la propriété essentielle d'être plus liquide et dont le prix et le coût alternatif naisse du manque à gagner du placement des encaisses sur le marché financier. Le problème du montant désiré est résolu en appliquant les règles de détermination de la répartition d'un portefeuille entre divers actifs financier. 3

3 E. ALPHANDERY, Cours d'analyse macroéconomique, économica, Paris, 1976, p.208

1.2.1. Quelques types d'actifs du portefeuille

Un actif est un élément du patrimoine d'un agent économique. Par actif monétaire ou financier on entend un bien du patrimoine qui n'a pas la forme de bien physique. Les actifs financiers et monétaires sont des créances et des dettes négociables ou non négociables. Il est à noter que les divers types d'actifs constituent le portefeuille qui en lui-même est un sous ensemble du patrimoine. Dans le cadre de notre étude, nous avons emprunté la classification des actifs présentée par E.ALPHANDERY. 4

a) Le moyen de paiements internationaux

Il s'agit essentiellement de l'or et des devises qui sont des moyens de règlement utilisables à l'extérieur. Les devises sont des actifs pour les agents intérieurs qui, les possèdent en portefeuille, et un engagement des agents étrangers qui vont opérer leur éventuelle transformation en monnaie nationale.

b) La monnaie

Il s'agit des encaisses détenues sous forme fiduciaire lorsqu'elles sont en billets de banque et sous forme scripturale lorsqu'elles sont des dépôts à vue dans les banques.

c) Les dépôts non monétaires

Il s'agit des dépôts non transférables à vue sous forme de comptes sur livrets et de comptes à terme auprès du système bancaire, du crédit agricole, des caisses d'épargnes et des autres organismes financiers ainsi que des bons sur formules non négociables.

d) Les Bons négociables

Ce sont des bons du trésor en compte courant et des bons à

moyenterme.

4 E. ALPHANDERY, Op.cit., p107

e) Les obligations

Parmi les diverses possibilités de lever des fonds qui sont offertes aux entreprises, il y a l'émission des titres d'emprunt appelés obligation

Une obligation est un titre représentatif d'une créance. C'est donc une dette. En effet, quand un investisseur achète une obligation, il prête en réalité une somme d'argent à l'émetteur de l'obligation et celui-ci contracte une dette. Par conséquent, l'émetteur de l'obligation est emprunteur ou débiteur et l'investisseur est prêteur c'est-à-dire créancier.

Le cours de l'obligation correspond à la valeur d'une obligation, laquelle valeur l'investisseur prête à l'émetteur. Et, comme dans la plupart des prêts, lorsque l'on achète une obligation, l'obligataire verse au créancier des intérêts pendant toute la durée du prêt. Ensuite, aux échéances fixées, l'emprunteur rembourse le prêt.

Dans le cas d'une obligation, la valeur globale du capital emprunté est appelée principal. La durée d'un prêt s'appelle son échéance Et les intérêts du prêt payés par l'emprunteur s'appellent le coupon. Les obligations sont aussi connues sous le nom de titres à revenu fixe ; car, elles rapportent un revenu régulier au créancier, qui correspond au taux d'intérêt du prêt. Les obligations sont appelées titres à revenu fixe pour une autre raison. A la différence des actions où la rentabilité n'est pas garantie, une entreprise qui émet une obligation s'engage à rembourser le principal plus les intérêts.

Le montant des intérêts payés et la fréquence de paiement des intérêts sont précisés dans les termes spécifiques du contrat d'emprunt.

f) Actions et autres titres de participation

Les actions sont des titres de propriété de l'entreprise. Elles donnent droit à une part des bénéfices de l'entreprise distribuée sous forme des dividendes. L'action n'est évidement pas remboursable, mais elle est négociable.

1.2.2. Classification des actifs selon ALPHANDERY 5

Les différents actifs du portefeuille se classent selon trois variables qui sont : la liquidité, le rendement et le risque. C'est-à-dire que les agents économiques préfèrent détenir leur portefeuille dans un actif quelconque, selon l'intérêt qu'il accorde à chacun de ces variables :

a) La liquidité

La liquidité est la propriété d'un actif d'être transformable à plus ou moins bref délai en monnaie sans perte de valeur. Ainsi la monnaie est l'actif le plus liquide. Suivant ce critère, ALPHANDERY a rangé les actifs selon le degré de liquidité décroissante de la façon suivante : les moyens de paiement internationaux : il s'agit essentiellement de l'or et des devises qui sont des moyens de paiement utilisés à l'extérieur ; la monnaie : ce sont des encaisses détenues sous forme fiduciaire lorsqu'elles sont en billet de banque et sous forme scripturale lorsqu'elles sont en dépôt en vue dans les banques ; dépôt non monétaire ; etc.

b) Le rendement

Le rendement escompte d'un titre est toujours incertain. Car deux phénomène principaux accroissent l'incertitude du gain attendu : d'abord si l'actif est un titre négociable sur un marché (action ou obligation par exemple), le prix de ce titre varie : ce qui modifie le rendement véritable du titre. De plus, la dépréciation monétaire fait que l'on ne sait jamais avec exactitude quel sera son rendement réel.

5E. ALPHANDERY, Op.cit., p106

c) Le risque

Par risque d'un actif on entend la modification éventuelle du gain. Celui-ci peut être mesuré par exemple par l'écart type de la loi de variable aléatoire gain (e ).ainsi supposons deux actifs qui ont pour un individu une même espérance de gain de 5% ; mais l'écart type est de 1% pour le premier et de 2% pour le deuxième ; le premier est préféré au second. Car toute chose égale par ailleurs, un actif est d'autant plus désiré que sa sécurité soit grande. 6

Toute chose restant égale par ailleurs, Ces trois variables sont les facteurs économiques qui guident les préférences des agents économiques par rapport à la détention de leurs richesses dans tel ou tel autre actif.

1.3. Les différentes variables de l'étude

Tel que déjà dit plus haut, nous n'allons dans le cadre de ce travail prendre en compte que trois actifs dont : la circulation fiduciaire hors banque, les devises, et le billet de trésorerie.

1.3.1 Le billet de trésorerie

En général, les Billets de Trésorerie, sont des titres de créance négociable émis par les entreprises ayant accès au marché monétaire. Ce sont des titres à court terme, au porteur, émis par une entreprise autre qu'un établissement de crédit, pour se procurer des capitaux.

Le BTR peut être émis à taux fixe ou avoir un coupon indexé sur une référence variable. Lorsqu'il est émis à taux fixe les intérêts peuvent être payés à la fin (post comptés) ou payés d'avance (IPA).

Un billet de trésorerie est un crédit interentreprises, c'est-à-dire que les entreprises (généralement les plus grandes) qui sont en phase de besoin de trésorerie, vont émettre elles-mêmes des billets de trésorerie qui vont être achetés par d'autres entreprises ayant des facilités de trésorerie.

Toutes les entreprises ne peuvent pas émettre des billets de trésorerie. Elles doivent satisfaire à des conditions de notation financière très précises

6 E. ALPHANDERY, Op.cit.,1976, p.107-108

établies par des organismes indépendants. Les notations sont destinées à certifier la santé financière et la solvabilité de l'entreprise émettrice.

1.3.2 Les dépôts en devises dans le système bancaire

L'univers économique congolais a longtemps été caractérisé par l'instabilité des prix et du taux de change, érodant le pouvoir d'achat des encaisses des agents en monnaie nationale. Cette situation a favorisé la recrudescence de l'usage important des devises comme moyen de protection et comme substitut de la monnaie nationale. Fait qui a accru la dollarisation de l'économie.

La dollarisation s'analyse comme l'utilisation intensive des devises étrangères, particulièrement de la devise dans l'espace économique doté pourtant d'une monnaie nationale. Ces devises servent à la fois d'unité de compte, de réserve de valeur et de moyen d'échange.

Longtemps dans la littérature spécialisée, les termes dollarisation et substitution monétaire ont été considérés comme étant des synonymes. la dollarisation peut résulter soit des besoins de substitution des devises en monnaie nationale relativement stable mais quantitativement insuffisante.

Pour appréhender le comportement des agents économiques relatif la demande des devises, nous avons considéré les dépôts en devises des agents dans le système bancaire.

1.3.3. La circulation fiduciaire hors banque

Dans une économie où la monnaie remplit la fonction d'instrument d'échange, la circulation fiduciaire est déterminante pour le bon fonctionnement de ces échanges mais aussi pour le potentiel de croissance d'une économie. En outre, dans les pays ayant connus des expériences d'instabilité macroéconomique durable, les préférences des agents portent plus sur la monnaie fiduciaire que sur la monnaie scripturale.

1.3.4. Le taux de change

Le taux de change est défini comme le prix de la monnaie étrangère exprimé en monnaie nationale, ou encore comme le prix de la monnaie nationale exprimé en monnaie étrangère (devise). La première façon de définir le taux de change est appelé la cotation à l'incertain, tandisque la deuxième façon est appelée la cotation au certain.

Selon le professeur TSHIUNZA MBIYE, le taux de change est la valeur d'une monnaie par rapport à une est une seule monnaie (devise). 7

Pour LIPSEY et STEINER, le taux de change correspond au prix auquel sont effectué les achats et les ventes des monnaies et titres étrangers. Il est égal au montant d'une certaine monnaie qu'il faut payer pour obtenir une unité d'une autre monnaie. 8

En claire, le taux de change peut être comme le prix de devise.

1.3.5. Le taux d'intérêt

Le taux d'intérêt est une variable financière très importante en analyse macroéconomique. C'est la variable d'ajustement sur les marchés des capitaux à court moyen et long terme.

Les taux d'intérêts peuvent se classer jusqu'à cinq groupes. Dans le premier, il s'agit du taux que l'autorité monétaire applique à ses prêts ou au quel il escompte les effets escomptables des banques créatrices de monnaie dénommé taux d'escompte ou taux d'escompte officiel ; Le deuxième groupe comprend un ou plusieurs taux représentatifs du marché monétaire à court terme c'est-à-dire le taux auquel les emprunts à court terme s'effectuent entre les institutions financières. Ces taux sont normalement dénommés taux du marché monétaire et taux du bon de trésor ; etc.

7 TSHUINZA MBIYE, Question spéciale de théorie monétaire, Note de cours, L2 EMI, FASEC-UNIKIN, 99- 2000

8

LIPSEY et STEINER, Analyse économique, ed. Cujos, Paris, 1995, p.246

Le taux d'intérêt d'un prêt ou d'un emprunt est le pourcentage, calculé selon des conventions prédéfinies, et qui mesure sur une période donnée, le rendement du capital ou le coût pour l'emprunteur. Le taux d'intérêt est en principe un revenu monétaire des titres

Dans le cade de notre travail, nous avons retenu parmi la grille des taux offerts par le système bancaire, le taux du billet de trésorerie. En effet, ce choix est motivé par la nature de notre travail, dans lequel nous examinons notamment la préférence des agents pour les actifs autres que la monnaie et les devises. Cette analyse des effets de variation du taux du billet de trésorerie sur la demande de ce titre de placement permet également de montrer les possibilités de développement des marchés des titres en République Démocratique du Congo dans un contexte der substituabilité des actifs.

financiers il est considéré dans notre travail comme étant le prix de billet de trésorerie, mieux, la variable qui joue un rôle important dans le choix à la détention des titres. C'est à dire que, comme la quantité demandée d'un bien diminue à la suite de l'augmentation de son prix dans les conditions normales, le profit des titres à revenu fixe baisse à la suite d'une baisse du taux d'intérêt réel. Et qui par conséquent, démotive les agents économiquement à détenir leur portefeuille en titres à revenu fixe.

1.3.6. Le taux d'inflation

Le taux d'inflation, désigne généralement le pourcentage d'augmentation de l'indice des prix à la consommation. Le taux d'inflation qui mesure la hausse ou baisse du coût de la vie, est donc l'évolution de la valeur de la monnaie exprimée en terme de quantité des biens et services que peut acquérir une unité monétaire.

Le taux d'inflation est considéré dans notre travail comme étant le coût de la détention de la monnaie. C'est-à-dire que, comme la quantité demandée d'un bien diminue à la suite de l'augmentation de son prix dans les conditions normales, la demande de la monnaie aussi devrait diminuer à la suite de l'augmentation du taux d'inflation.

1.4. La structure du portefeuille d'un agent économique

Du latin struere, le concept de structure désigne l'importance de chaque élément dans la construction d'un ensemble complexe et bien définie. Il s'agit en fait des proportions dans lesquelles, chaque partie est représentée dans la composition un système donné.

Dans le cadre de notre travail, la structure du portefeuille sera circonscrite dans les proportion dans lesquelles se sont représentés nos trois actifs retenus, notamment, la souscription des billet de trésorerie, les devises et enfin la circulation fiduciaire hors banque, dans la richesses des agents économiques.

1.5 La stabilité macroéconomique

La stabilité macroéconomique est une situation économique, caractérisée par une interruption spontanée ou voulue d'un mouvement de hausse ou de baisse des variables économiques, principalement celle du niveau général des prix arrêté à un niveau déterminé et du taux d'intérêt nominal.

Si les physiciens se conviennent que la stabilité est une situation que subit un corps, au cours de laquelle aucune force ne s'exerce sur lui de manière à modifier son état, les économistes par contre prennent le soin d'établir une démarcation nette entre la stabilité et la constance ou encore entre la stabilité et la stationnarité

En effet, en économie, la stabilité d'une variable désigne que les valeurs que prend la variable fluctuent dans un intervalle donné, bien défini, souhaitable et relativement contrôlable.

1.6 La politique monétaire

D'après Jacques et Colette NEME, « la politique monétaire est l'ensemble des moyens d'action exercés par le pouvoir public ou par l'autorité monétaire dans le domaine monétaire et de crédit en vue d'orienter l'économie à court et moyen terme. »9

9 Cité par BOLALUETE, Cours de politique monétaire, L2 UNIKIN, p.18

La politique monétaire est une étape intermédiaire pour la réalisation de la politique économique générale, dont les objectifs sont la croissance économique, le plein emploi, la stabilité des prix, et l'équilibre extérieur. Cependant, elle possède sa spécificité et ses points d'action privilégiés ; c'est ce qu'on appelle les objectifs intermédiaires notamment la masse monétaire, le taux d'intérêt, le taux de change, le crédit intérieur, etc.

1.7 Inflation et déflation

L'inflation est une augmentation ample et soutenue du niveau général des prix, mesurée par un indice du coût de différents biens et services. Une augmentation répétée des prix érode le pouvoir d'achat de la monnaie et des autres actifs financiers à revenu fixe, provoquant ainsi de graves distorsions et incertitudes économiques. La déflation est le phénomène inverse de l'inflation ; elle se traduit par une baisse continue du niveau des prix.

Inflation et déflation ont pour effet respectif la diminution ou l'augmentation du pouvoir d'achat de la monnaie en biens et services.

1.8 La gestion du portefeuille

On appelle théorie de la gestion du portefeuille les théories de la demande de monnaie qui mettent en avant le rôle de celle-ci en tant que réserve de valeur. Dans ce cadre, la monnaie est l'une des composantes du portefeuille d'actifs financiers. A ce titre et c'est ce qu'il faut bien comprendre, elle offre une combinaison de risque et de rendements qui la différencie des autres actifs financiers. En pratique elle assure un rendement nominal garanti au contraire des actions et obligations dont le cours peuvent augmenter et diminuer. C'est pour cette raison que certains économistes suggèrent que les ménages décident de placer leurs richesses dans leur portefeuille optimal. 10

La monnaie est tout moyen d'échange accepté à grande échelle en paiement de biens ou de services et en règlement de dettes. La monnaie sert aussi d'étalon de valeur pour mesurer le prix relatif de divers biens et services. Le nombre d'unités de monnaie nécessaires à l'achat d'une marchandise en constitue le prix. Enfin, la monnaie constitue un instrument de réserve de valeur : elle peut être stockée, épargnée, pour être utilisée à une date ultérieure à son acquisition. Mais l'unité monétaire choisie pour mesurer la valeur n'est pas nécessairement, en tout ou partie, un moyen d'échange utilisé à grande échelle. Par exemple, lors de la conquête

10 G N. MANKIW, Macroéconomie,3e ed, De boeck,Paris, p.586

de l'Amérique du Nord, la livre sterling anglaise servait d'étalon de valeur alors que l'un des moyens d'échange importants était la devise espagnole.

1.9 Produits financiers et titres négociables sur les marchés financiers

Ce sont des valeurs mobilières émises par des personnes morales publiques ou privées ; ces valeurs servent d'instruments d'échange entre les épargnants et les demandeurs de fonds.

Durant une très longue période, seuls deux types de valeurs mobilières ont été utilisés par les investisseurs : l'action, titre de propriété sur une fraction du capital de l'entreprise qui l'a émise, et l'obligation, titre représentatif d'une fraction d'un prêt à intérêt consenti à une société lors de l'émission d'un emprunt (l'obligation est un titre de créance). Ces deux valeurs mobilières demeurent les plus importantes pour les marchés financiers. Mais elles ne sont plus les seules aujourd'hui.

De nouveaux produits sont apparus depuis le début des années 1980 avec la création d'organismes de gestion collective des fonds et avec l'apparition d'innovations financières développées à partir des actions et des obligations.

Il convient de rappeler que les choix patrimoniaux des agents économiques en matière de portefeuille, obéissent aux principes de base qui guident les choix économiques généraux, tel que présenté par la théorie microéconomique.

Dans ce cadre, les actifs financiers peuvent se comporter comme étant des biens substituables, complémentaires ou indépendants selon les préférences de chaque agent économique sur les trois facteurs cités ci avant (la liquidité, le rendement et le risque).

C'est ce qui fera l'objet du deuxième chapitre.

Chapitre : 2
Cadre théorique de l'analyse du portefeuille d'un agent
économique

Dans ce chapitre qui aura deux grands points, il sera question dans son premier point, de parler de la vue empirique du phénomène, et de l'analyse théorique du phénomène à la deuxième section.

2.1. Vue empirique du phénomène 2.1.1 La demande de monnaie

a) l'approche keynésienne

En proposant une nouvelle formulation de la demande d'encaisses par rapport aux classiques, Keynes a distingué trois motifs de détention de la monnaie, dont le motif de transaction, le motif de précaution et enfin le motif de spéculations.

Par rapport au motif de transaction, il est bien évident que plus la quantité des transactions est importante, plus les encaisses désirées pour le motif de transaction sont élevées.

Quant aux encaisses de précaution qui ont pour fondement la prévention des dépenses futures imprévues, son volume dépend uniquement du niveau habituel des dépenses.

Mais pour ce qui est des encaisses de spéculation, il s'agit là, du plus nouveau motif de la demande d'encaisses et Keynes prétend que les agents économiques peuvent détenir des encaisses en plus de celles qu'ils désirent pour les motifs de transaction et de précaution. Keynes les appelle des encaisses de spéculation et justifie leur existence de la façon suivante.

Lorsque le taux d'intérêt sur le marché financier est très bas, les agents économiques s'attendent en général à ce que celui-ci s'élève. Or si ce taux croit, cela engendre une perte en capital pour les détenteurs des titres, qui peuvent plus que compasser le taux de rendement du titre de sorte que la détention de titres peut provoquer une perte et non un gain.

C'est pourquoi Keynes estimait qu'à ce taux d'intérêt, certains agents économiques pouvaient préférer détenir des encaisses plutôt que des titres parce qu'ils ne gagnent rien et ils ne perdent rien non plus.

D'ailleurs lorsque le taux d'intérêt sur le marché financier augmente, on peut atteindre un taux à partir duquel les titres deviennent suffisamment rentables pour que les agents économiques transforment leurs encaisses oisives en titres. Donc plus le taux d'intérêt est élevé, plus les encaisses de spéculation détenues par l'ensemble des agents sont faibles.

Keynes estime que le taux d'intérêt limité à partir duquel chaque agent économique estime les titres rentables et effectue la transformation monnaie- titre, est différent selon l'attitude en face du risque et la prévision du futur.

Ce qui fait que la courbe de préférence pour la liquidité a une forme décroissante continue représentée comme suit lorsqu'on agrège les comportements des tous les agents économiques

.

 

r=taux d'intérêt

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

O

 
 
 

L= préférence pour la liquidité

Interprétation du graphique

Au regard de la lecture du graphique ci-dessus nous remarquons que la demande de liquidité est une fonction inverse du taux d'intérêt .c'est à dire que quand le taux d'intérêt augmente, la demande de liquidité diminue bien entendu au profit de titres.

b) Demande d'actifs selon Friedman

Milton Friedman a apporté une contribution majeure à la théorie des choix des actifs par les agents économiques, notamment par l'élargissement du panier d'actifs. L'analyse du portefeuille a été intégrée dans un cadre plus globalisant, c'est-à-dire celui du patrimoine.

Selon M. Friedman, la monnaie est un actif de patrimoine comme les actifs réels et financiers. La demande de l'actif monnaie est faite en fonction de la rentabilité comparée de tous les autres actifs du patrimoine.

Ce raisonnement tient aussi pour les autres catégories d'actifs du patrimoine. Vu sous cet aspect, la monnaie se présente comme un substitut des autres biens de patrimoine.

c) L'approche de TOBIN et de BAUMOL

Le modèle de BAUMOL et DE TOBIN analyse les coûts et avantages de la détention de monnaie. L'avantage en est l'aisance : la détention de monnaie évite de devoir se rendre à la banque chaque fois que l'on veut procéder à un achat. Le coût associé à cette commodité est l'intérêt auquel on renonce en gardant ses richesses par devers soi au lieu de le déposer sur un compte d'épargne.

Ce qui fait voir que comme la monnaie est un bien concurrent des autres actifs du portefeuille.

2.1.2 Conséquence de l'inflation sur la structure du portefeuille

Les effets spécifiques de L'inflation commencent par accroître les bénéfices commerciaux, car les salaires et les autres coûts augmentent moins vite que les prix, ce qui permet plus d'investissements et de plus gros paiements de dividendes et d'intérêts. De plus, les dépenses personnelles augmentent parfois grâce à une anticipation des augmentations futures et, dans l'immobilier, l'espoir de voir monter les prix peut également attirer des acheteurs.

cher. Enfin, les dépenses publiques augmentent parce que de nombreux programmes sont, officiellement ou non, indexés sur l'inflation pour maintenir la valeur réelle des services publics et des transferts de ressources. L'État peut également anticiper le paiement de budgets plus importants avec les recettes fiscales provenant de revenus gonflés par l'inflation.

Néanmoins, malgré tous ces avantages temporaires, l'inflation finit par dérégler les activités économiques normales, surtout si son rythme varie. Les taux d'intérêt tiennent généralement compte du rythme d'inflation anticipé qui alourdit les coûts de production, décourage la consommation et fait baisser la valeur des actions et des obligations.

La hausse des taux des prêts hypothécaires et l'envolée des prix de l'immobilier découragent la construction. L'inflation érode le pouvoir d'achat réel des revenus et des actifs financiers, ce qui réduit la consommation, surtout si les consommateurs ne peuvent pas ou ne veulent pas utiliser leur épargne ou accroître leurs dettes personnelles. L'investissement souffre du déclin général de l'activité économique et les profits sont limités dans la mesure où les employés demandent à ce que l'inflation qui frappe leurs revenus soit compensée par des mécanismes automatiques de hausse des salaires.

La plupart des matières premières et des coûts d'exploitation réagissent très rapidement aux signaux inflationnistes. Des prix plus élevés finissent par nuire aux exportations, provoquant des déficits dans le commerce extérieur et entraînant des problèmes de taux de change. L'inflation est un élément essentiel dans les booms et récessions des cycles économiques, qui provoquent des distorsions indésirables dans les prix et l'emploi, ainsi qu'une incertitude généralisée quant aux performances futures de l'économie.

Les effets de l'inflation sur chaque individu dépendent de nombreux facteurs. Les catégories de population dont les revenus sont relativement fixes, particulièrement dans les catégories de bas revenus, souffrent de l'inflation, alors que celles dont le revenu est plus flexible ou négociable peuvent le maintenir, voire l'accroître. Ceux qui dépendent d'avoirs à valeur nominale fixe, tels que comptes d'épargne, pensions, assurances ou titres de créance à long terme, souffrent de l'érosion de la richesse réelle.

En revanche, ceux dont les avoirs ont une valeur fluctuante, comme les biens immobiliers, les objets d'art, les matières premières et les biens permanents, peuvent maintenir ou accroître la valeur de leur patrimoine. Les salariés du secteur privé luttent pour introduire des indexations sur le coût de la vie dans

leurs contrats de travail. Les emprunteurs bénéficient de l'inflation alors que les prêteurs en souffrent, car les prêts hypothécaires, personnels et commerciaux ainsi que les emprunts d'État sont remboursés avec de l'argent déprécié et les taux d'intérêt parviennent rarement à rattraper les taux d'inflation. Une « psychologie inflationniste » finit par inspirer toutes les décisions économiques, publiques ou privées.

2.1.3. La substitution monnaie, devises ou titres

La substitution da la monnaie par ses substituts proches, notamment la monnaie étrangère (dans une économie instable et de surcroît dollarisée), et les titres, est généralement présente en période de forte inflation et faible en periode de stabilité.

En période de forte inflation, suite à la démission de la monnaie nationale face à sa fonction de réserve de valeur, la substitution consiste en un phénomène de remplacement de la monnaie nationale par les devises, principalement dans son rôle de réserve de valeur mais pratiquement aussi, dans ces fonctions traditionnelles dont : d'intermédiaire d'échange, l'unité des comptes.

En période de stabilité, elle consiste au remplacement de la monnaie par les titres, pour répondre au besoin des agents économiques de réaliser des profits, à la suite de la demande de monnaie pour motif de spéculation.

La substitution monétaire se caractérise ainsi par une désaffectation à l'égard de la monnaie nationale au profit de la devise étrangère en période d'inflation élevée et variable et au profit des titres porteurs d'intérêt, en période de stabilité. La substitution de monnaie aboutit à la marginalisation de la monnaie nationale dont l'importance relative dans les transactions intérieures se réduit inexorablement.

En définitive, la détérioration de la situation économique et financière sur le fond d'inflation aigue qui accroît le coût de la détention de la monnaie nationale constitue la cause déterminant de la substitution monétaire.

Par ailleurs, il est à signaler que deux monnaies sont substituables si l'augmentation du taux d'inflation dans un pays, se traduit par le renchérissement du coût de détention de la monnaie nationale et la perte de sa valeur, entraînant ainsi une augmentation de la demande de la monnaie étrangère et vice-versa.

En d'autre terme, à la suite de l'augmentation du coût de détention de la monnaie nationale, les agents économiques s'en débarrassent progressivement et le remplacent par les devises. Il est aussi à noter que les monnaies constituent des substituts parfaits.

Signalons également que la monnaie se substitue aux titres si l'intérêt de détention des titres est plus grand que celui de détention de la monnaie, sur base de la raison de la demande de la monnaie pour motif de spéculation.

2.2. Substituabilité des actifs : Analyse théorique 2.2.1. Théories de base

Il sera ici question de développer les théories économiques de base se rapportant sur l'aspect microéconomique et macroéconomiques des différents concepts de base de ce travail. Pour ce faire nous commencerons d'abord à parler des théories microéconomiques dans sa première sous section et en suite des théories macroéconomiques dans la deuxième.

2.2.1.1. L'approche microéconomique

Dans cette sous-section qui sera consacrée aux théories

microéconomiques, nous traiterons de la théorie sur le prix et la quantité demandée d'un bien, de la théorie sur la préférence, la théorie sur la substituabilité et complémentarité entre deux biens et enfin nous parlerons de la théorie sur l'élasticité.

a. Le choix rationnel

Dans leur processus de choix et eu égard à la multiplicité des besoins face à la rareté des ressources qui caractérisent l'univers économique, les agents économiques ont toujours poursuivi un objectif ultime, à savoir l'optimisation de leur satisfaction et notamment la maximisation de la rentabilité des capitaux placés.

Face à cet objectif « de la maximisation ou de la satisfaction, les agents économiques sont appelés à régler leurs comportements en effectuant des allocations efficaces et efficientes des leurs ressources.

Poursuivant cet objectif, les agents économiques se voient dans l'obligation d'opérer continuellement le choix entre l'une ou l'autre des possibilités concurrentes à leur portée.

Toute chose restant égale par ailleurs, un agent économique porte son choix sur un actif quelconque plutôt que sur un autre, pour autant que cet actif i lui procure une satisfaction supérieure.

Parallèlement à un consommateur rationnel qui porte son choix de consommation sur un bien ou un producteur sur une procédée de production, au dépend d'un autre qui n'est pas économiquement intéressante pour lui, les agents économiques aussi préfèrent détenir leurs richesses dans des actifs de portefeuille (financier ou monétaire) qui offrent un avantage comparatif par rapport aux autres.

b. Le prix et la quantité demandée d'un bien

La variation du prix d'un bien entraîne deux type d'effets : il y a, d'une part, une modification du taux auquel vous pouvez échanger un bien contre un autre et, d'autre part une variation du pouvoir d'achat total que présente votre revenu.

Si par exemple le prix d'un bien x diminue, vous devez renoncer à une moindre quantité de bien y pour acheter du bien x la variation du bien x a donc modifiée le taux auquel le marché vous permet de substituer du bien y au bien x . Le terme d'échange entre les deux biens que le marché offre au consommateur a été modifié.

Parallèlement, si le prix du bien x diminue, vous pouvez acheter davantage de ce bien x pour un même revenu. Car le pouvoir d'achat que celui-ci représente a donc augmenté. Bien que vous disposiez de même nombre de dollars, vous pouvez acheter une quantité supérieure.

c. les préférences des agents économiques

Les biens économiques sont de deux sortes : ceux qui ont une utilité directe (les biens de consommation en général) et ceux qui procure un service productif (les biens d'investissements) ou un rendement pécuniaire (les titres). Chaque bien est demandé en fonction de cette utilité directe ou de ce service

appréciable en termes monétaires il est substituable à d'autres biens et son prix relatif
fait partie de l'ensemble des prix. Tous les marchés des biens sont interdépendants. ( 11)

Un bien est préféré à l'autre, si pour un même besoin, éprouvé par un consommateur, il procure une utilité comparativement supérieure. Ils sont alors appelés biens substituables.

La théorie économique renseigne que ; toute chose restant égale par ailleurs, la quantité demandée d'un bien baisse quand son prix augmente, et ce bien devient économiquement moins intéressant par conséquent, comparativement à l'autre bien qui lui est substituable.

d. La substituabilité entre deux biens

Deux biens sont des substituts s'ils peuvent tous les deux satisfaire le même besoin ; ils sont complémentaires s'ils sont consommés ensembles pour satisfaire un besoin défini. Ce sont des définitions imprécises mais l'expérience quotidienne peut nous suggérer quelques exemples valables. Le café et le thé sont plus souvent des substituts tan dis que le café et le sucre sont des compléments.

Une définition plus rigoureuse de substitution et de complémentarité peut être fournie par l'équation de SLUTSKY selon la quelle q1 et q2 sont des substituts si l'effet de substitution D21 est positif ils sont complémentaires s'il est négatif.

e. L'élasticité de la demande d'un bien

En économie, le concept d'élasticité est celui permettant de mesurer le degré de sensibilité d'une variable en fonction des variations d'une autre variable. Ce terme a été inventé par Alfred Marshall et est utilisé principalement pour mesurer l'élasticité de la demande par rapport aux prix, au revenu, et l'élasticité croisée de deux biens.

L'élasticité de la demande par rapport aux prix permet de savoir si une variation du prix entraîne une variation inverse de la demande plus ou moins importante. On considère en effet qu'en situation normale (toute chose restante égale par ailleurs), une hausse de prix entraîne une diminution de la demande.

11 M. MOURGUE, La monnaie système financier et théorie monétaire, 3e ed, Paris, Economica, 1993, p379

Si, par exemple, le prix d'un bien augmente de 10 pour cent, deux cas sont possibles : soit la demande diminue de moins de 10, alors la demande est relativement inélastique au prix ; soit elle diminue de plus de 10 pour cent, et elle est alors élastique. Il existe deux cas extrêmes. Une rigidité de la demande, ce qui peut s'expliquer par l'absolue nécessité du bien considéré pour les consommateurs. Une élasticité parfaite, c'est-à-dire qu'une variation même très petite du prix entraîne la disparition de toute demande. Il est alors vraisemblable qu'il existe un bien substituable sur lequel la demande s'est reportée.

La substituabilité de deux biens peut s'analyser plus précisément en calculant l'élasticité croisée, c'est-à-dire la variation de la demande d'un bien X par rapport à celle d'un bien Y. Les biens peuvent alors se révéler indépendants (le changement de prix de Y n'a aucune conséquence sur la quantité de bien X demandée), substituables (une hausse ou une baisse du prix de Y entraîne une augmentation ou une hausse de la demande de bien X ; ce pourrait par exemple être le cas des pâtes et du riz), ou encore complémentaires (une hausse du prix de Y entraîne une baisse de la demande de X. C'est par exemple le cas de l'essence et des automobiles).

De façon générale, la demande d'un bien dépend dans une large mesure du nombre des substituts proche que ce bien possède. Prenons deux biens différents x et y, et supposons que tout le monde considère ces biens comme des substituts proches. Pour que chacun des ces biens soit effectivement acheté, il faut que leurs prix soient identique.

Que deviendrait la demande du bien x si son prix augmente, mais que le prix de l'autre bien y reste inchangé ? Évidemment, elle deviendrait nulle ; la demande du bien x est très élastique car il existe un substitut parfait.

Si un bien a beaucoup des substituts proches, il faut s'attendre à ce que sa courbe de demande soit très sensible à la variation de prix, par contre si un bien ne possède pas des substituts proches, il peut avoir une demande assez inélastique. 12

Dans le domaine de la gestion du portefeuille, on peut selon le même principe étudier la substituabilité des actifs financiers et monétaire, comme par exemple celle des titres par rapport aux l'encaisses. En cas de renchérissement du coût des encaisses. Dans ce cas précis, on parle alors d'élasticité de substitution.

12 Hal R. Varian, Microéconomie, p.286

2.2.1.2 L'approche macroéconomique

Dans cette sous-section qui sera consacrée aux théories macroéconomiques, nous traiterons de motifs de demande d'encaisses, du choix optimal du portefeuille,

a. Les motifs de la demande d'encaisses

La demande de monnaie pour motif de transaction qui représente la détention de la monnaie pour des dépenses futures qui sont connues avec certitude aussi bien du point de vue de la date de ces dépenses que celui de leur volume précis, résulte d'une synchronisation imparfaite des recettes et des dépenses en supposant implicitement une prévision parfait en ce qui concerne leur évolution dans le temps.

La demande de monnaie pour motif de précaution est une détention d'actifs liquides qui vise à pallier l'écart anticipé entre les futures recettes et les dépenses à venir, elle résulte de désire de maintenir une probabilité déterminée de ne pas se trouver à court de fonds. D'ou la nécessité des ces encaisses de précaution en actif liquides pour assurer la certitude d'être solvables à tout moment.

Les motifs personnels qui conduisent à détenir des actifs liquides, motif de transaction et de précaution, préférence pour la liquidité souci d'éviter le risque sont tous familiers qu'il ne pas nécessaire de les discuter en détail. ( 13)

Il ressort de lignes qui précèdent, que la demande de monnaie

pour motifs de transaction et aussi pour motif de précaution, met l'accent beaucoup plus sur la fonction de moyen de paiement que sur celle de réserve de valeur.

Par contre la demande de monnaie pour motif de spéculation qui met avant tout l'accent sur la fonction de réserve de valeur de la monnaie et non sur celle de moyen de paiement, repose sur la prévision imparfaite des prix futurs des actifs. D'ou la nécessité de ces encaisses en actifs pouvant apporter un plus valu.

La demande de monnaie pour motif de transaction et également pour la plus grande partie la demande d'encaisses de précaution, s'analysent à l'aide

13 R S. THORN : Théorie monétaire, Dunod, Paris, p.217

du principe de la minimisation des coûts c'est-à-dire en employant la théorie des stocks ou la détention de monnaie à des fin de transaction et de précaution est considérée comme un stock des moyens de paiement (M1) ou de réserve temporaire de pouvoir d'achat (M1 ou un concept plus élargie de la masse monétaire). En conséquence, le montant optimale de monnaie détenue peut être déterminé de la même façon que le stock optimal des biens.

Par contre la demande de monnaie pour le motif de spéculation résulte du principe de la maximisation de l'utilité, Ou autrement dit, elle s'appuie sur la théorie du portefeuille.

Pendant que l'utilité des encaisses de transactions réside en des économies des coûts de transaction et que celle des encaisses de précaution en la solvabilité, l'utilité des encaisses de spéculation découle de la sécurité de la valeur en capital .cette utilité de la détention de monnaie se réfère à l'évolution future des prix d'actifs ou l'évolution des taux d'intérêt.

Le motif de spéculation correspond selon J. M. Keynes,au désir de profiter d' une connaissance meilleure que celle du marché de ce que réserve l' avenir il fonde une demande spéculative globale de monnaie qui trouve sa justification dans les désaccords des opinions sur le taux d' intérêt futur ou dans les comportements des opérateurs face aux risque,

En ce qui concerne ce que l'on appelle l'approche par la théorie du portefeuille qui explique les encaisses de spéculation, il semble très vraisemblable que ces dernières soient détenues plus sous forme de réserve des valeurs qui rapportent un intérêt que sous forme de monnaie du type M1 qui ne rapporte rien.

Le stock des actifs non physiques détenus dans le patrimoine d'un agent économique se repartit entre la monnaie et les titres si leurs prévisions sur le taux d'intérêt futur divergent.

Tout comme le patrimoine d'un agent économique est un ensemble effectif d'éléments que l'on définit en compréhension comme l'ensemble des toutes les richesses que possède un agent économique regroupant : les actifs non financiers, les actifs financiers et monétaire, le portefeuille quant à lui, est un sous ensemble du patrimoine d'un agent économique ayant comme éléments, les actifs financiers et monétaire.

Si le patrimoine d'un agent économique a une structure qui est fonction d' un certain nombre des phénomènes socio-économiques, le portefeuille d' un agent économique aussi a une structure qui s' adapte aux situation économique qui sévit au sein de l'économie.

Si bien que conduit par le souci de maximiser son intérêt, l'agent économique a le choix entre détenir son portefeuille en actifs financiers ou en actif monétaire au regard des variables économiques.

Par ailleurs, détenir son portefeuille sous forme d'actif monétaire est certainement très pratique pour les transactions réelles. Mais cela signifie aussi, ne recevoir aucun revenu sous forme d'intérêt car la monnaie ne rapporte rien.

Par contre détenir toute ses richesses sous forme de titres, implique que l'on reçoit de l'intérêt sur toute sa richesse. Mais aussi qu'il faut en couvrir les peines en terme de coûts liés à la conversion des titres en monnaie pour effectuer des transactions.

Ainsi s'impose comme nous l'avons déjà dit ci avant, l'importance majeure pour les agents économiques de pouvoir faire leur choix non pas sur quel actif détenir l'ensemble de son portefeuille, car Il est donc certain qu'il faut détenir à la fois des titres et la monnaie, mais dans quelle proportion ?

b. Le choix optimal du portefeuille

La décision concernant la composition optimale du portefeuille s'établit sur la base de deux catégories de données, il s'agit d'une part des élément objectifs du choix du portefeuille constitués par le taux d'intérêt de rendement anticipé et le degré du risque du portefeuille qui comme peuvent être obtenus par le calculs des probabilité et d'autre part, des éléments subjectifs représentés par la fonction d'utilité ou par des courbes d'indifférence qui décrivent la propension pour le risque de la part de l'individu concerné. Trois éventualités concernant la propension pour le risque peuvent être envisagées : une neutralité par rapport au risque, une préférence pour le risque et une aversion contre le risque.

Si l'individu n'est pas sensible au risque, il est donc neutre par rapport au risque. Il n'accorde aucune considération à l'ecart-type. Le seul élément de sa fonction d'utilité est alors le taux de rendement anticipé par conséquent, l'individu ne détiendra pas de monnaie à des fins de spéculation.

Un autre comportement extrême par rapport au risque est celui de l'individu qui aime le risque et qui accorde une valeur positive au risque. Par conséquent, l'agent économique choisira le portefeuille le plus riche en risque et en

et en rendement. Ce portefeuille généralement n'inclus pas non plus la monnaie. Ce groupe de joueurs détiennent une grande partie de leur patrimoine, si ce n'est pas la totalité en des actifs qui peuvent entraîner un gain important en valeur de capital et qui sont en même temps liés à une probabilité aussi élevé de perte en valeur de capital.

Par conséquent, les agents économiques qui sont neutres par rapport au risque et ceux qui ont une préférence pour le risque, ne détiennent pas en règle générale, d'encaisses de spéculation parce que ces encaisses servent en général à réduire le danger d'une éventualité perte en valeur de capital.

Les encaisses de spéculation se fondent donc sur un motif de précaution. C'est-à-dire sur le motif d'éviter le plus possible une perte en valeur de capital.

2.2.5. Le choix optimal entre actifs monétaire et financiers"

L'agent économique décide de détenir tous ses actifs sous forme de monnaie ou sous forme de titre sur la base d'une comparaison entre taux d'intérêt courant et taux d'intérêt réel.

La comparaison entre ces deux taux constitue l'élément essentiel qui guide la décision de l'agent économique par rapport au choix optimal de détention de son portefeuille.

Si par exemple le taux d'intérêt courant est inférieur au taux d'intérêt réel, le rendement que l'agent économique espère retirer de la détention d'un titre est négatif. Dans ce cas, le spéculateur est convaincu que le taux d'intérêt courant est trop bas par rapport au taux réel et que de ce fait, le prix des titres est trop élevé. Il s'attend donc à une réduction de ce prix et à une perte en capital, en valeur relative qui est supérieure au taux d'intérêt des titres. Et dans ce cas, il est incité à détenir son portefeuille sous forme monétaire.

Si par contre le taux d'intérêt courant est supérieur au taux d'intérêt réel, le rendement que l'agent espère retirer de la détention d'un titre est positif. De ce fait, le spéculateur peut soit considérer que le taux d'intérêt courant est trop élevé par rapport au taux d'intérêt réel. Dans ce cas, il anticipe un accroissement du prix des obligations. Qui fait que la valeur relative du gain en capital ainsi prévu s'ajoute au taux d'intérêt courant pour déterminer une valeur positive de rendement. Soit il ne peut estimer que le taux d'intérêt courant égale au taux d'intérêt réel, ne

14 www.wikipedia.com

prévoyant donc pas aucune variation des prix des titres, il compte sur un taux de rendement positif uniquement formé par le taux d'intérêt courant.

Soit encore il peut considérer que le taux d'intérêt courant est trop bas par rapport au taux d'intérêt réel, il prévoit donc une perte en capital, mais la valeur relative de celle-ci est inférieure au taux d'intérêt courant. Tout

En outre, Si le taux d'intérêt courant est égal au taux d'intérêt réel, la perte en capital prévue du fait d'un taux d'intérêt courant jugé trop bas, compense le `revenu issu du patrimoine des coupons . De ce fait, le rendement est nul et les agents détiennent indifféremment des titres ou la monnaie.

La stabilité macroéconomique relative obtenue depuis 2001 à travers les différents programmes économiques notamment le PIR et le PEG devrait induire une mutation des préférences des agents en faveur des actifs d'épargne en monnaie nationale plutôt les actifs étrangers. Le chapitre trois consiste en une vérification empirique de cette mutation de structure de comportement de détention d'actifs, principalement en ce qui concerne leur degré de substituabilité.

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