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Développement financier et causalité entre épargne et investissement en zone UEMOA (Union Economique et Monétaire Ouest Africaine )

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par Relwendé SAWADOGO
Université Ouaga II Burkina Faso - DEA/ Master macro économie appliquée 2009
  

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INTRODUCTION GENERALE

L'épargne est-elle un préalable à l'investissement ou est-ce le contraire ? La réponse à cette question n'est pas sans conséquence pour la définition d'une politique économique. Ainsi, si l'épargne entraîne la croissance par transformation systématique en investissement, alors la politique économique doit favoriser l'épargne. Mais, si l'investissement est causé par des facteurs autres que l'épargne, et si l'épargne est générée par l'investissement, alors la politique économique doit stimuler directement l'investissement. Ceci est d'autant plus vrai si l'objectif assigné à la politique économique est dicté par la croissance et le plein emploi. Globalement, deux grandes pensées s'affrontent quant à la relation entre épargne et investissement : la pensée (néo)classique et celle keynésienne.

Les modèles de croissance d'inspiration néoclassique postulent un lien étroit entre l'épargne intérieure et l'investissement intérieur. Ils offrent une justification du recours à la politique de stimulation du taux d'épargne ; ce qui stimule des niveaux plus élevés de l'investissement et par suite, la croissance économique. C'est la base de la thèse de la libéralisation financière, à savoir que la suppression des diverses contraintes sur le système financier encouragera l'augmentation de l'épargne intérieure, qui produira davantage d'investissements et, partant, augmenter la croissance. Il en résulte que toute hausse d'épargne génère ex-post une hausse d'investissement d'un méme montant. Pour ces auteurs, l'épargne est véritablement vertueuse car elle est automatiquement investie et constitue un préalable pour l'investissement (Turgot, 1766 ; Smith, 1776 ; Hayek ,1931 ; et Solow, 1956 etc.).

Par contre, dans la pensée keynésienne, l'ajustement se fait ex-post, de l'investissement à l'épargne, par le biais des variations de l'emploi et du revenu (théorie du multiplicateur) ; l'investissement d'équilibre est déterminé indépendamment du montant d'épargne disponible. Une hausse de la propension à épargner ne modifie ni le niveau d'équilibre de l'investissement, ni d'ailleurs celui de l'épargne : elle réduit le niveau de la demande effective, et donc l'emploi et le revenu, jusqu'à ce que le montant de l'épargne soit égale au niveau inchangé d'investissement. Il y a donc une inversion complète : l'épargne ne détermine pas l'investissement mais plutôt l'inverse (Keynes, 1936).

Par ailleurs, l'effet de la libéralisation des mouvements de capitaux sur la relation entre
l'épargne et l'investissement a été soumis à de forts débats. Feldstein et Horioka (1980)
introduisent l'idée selon laquelle la corrélation entre épargne nationale et investissement

intérieur peut servir d'indicateur de mobilité des capitaux. Ils ont montré que les capitaux n'étaient pas mobiles dans les pays de l'Organisation de Coopération et de Développement Economique (OCDE). Malgré l'existence de ces corrélations élevées, d'autres tests de mobilité des capitaux en utilisant des approches différentes ont contesté leurs conclusions dont entre autres, Feldstein et Bacchetta (1990), Baxter et Crucini (1990), Frankel (1990), etc. Les recherches ultérieures ont émis d'autres hypothèses sur la taille du pays, les facteurs démographiques, les politiques de limitation du déficit budgétaire, entre autres, pour expliquer la forte corrélation entre l'épargne et l'investissement domestiques.

En s'intéressant aux facteurs explicatifs de la causalité entre épargne et investissement, Levy (1995) prédit une absence de causalité de l'épargne vers l'investissement dans un contexte de politique budgétaire endogène. Par exemple, lorsque le gouvernement réagit aux variations du solde de la balance des paiements en ajustant ses dépenses en conséquence du gap épargneinvestissement. Greenidge et al. (2004) ont quant à eux, testé l'hypothèse théorique, en stipulant que dans les pays en développement la causalité devrait s'exercer de l'épargne intérieure vers l'investissement intérieur lorsque le niveau de développement financier est élevé.

Quant à l'hétérogénéité de la relation épargne et investissement, Tricoire (2005) a cherché à montrer en quoi le degré d'hétérogénéité de la relation épargne-investissement pourrait éclairer la manière dont la dynamique d'intégration économique se manifeste dans une zone considérée. Il montre que, lorsque le processus d'intégration est en cours et qu'il s'accompagne de la convergence des économies, la relation épargne-investissement peut être alors fortement hétérogène.

Enfin, les défenseurs de la libéralisation financière, cherchant à justifier sa mise en oeuvre, ont abouti à la conclusion selon laquelle le système financier doit être libéralisé pour : i) assurer son bon fonctionnement ; ii) accroître l'épargne financière ; iii) amorcer les investissements productifs et rentables ; iv) pousser l'innovation technologique et v) soutenir la croissance économique. En outre, ces auteurs précisent que le développement des banques et des marchés financiers a un effet positif sur la croissance économique car il permet d'allouer une plus grande quantité d'épargne aux investissements. Ainsi, la relation épargne-investissement a été au centre du débat relatif à la relation finance-croissance économique. Le débat a traditionnellement concerné les questions suivantes : est-ce que le développement du système

financier conduit à une croissance économique plus forte? Et comment le développement financier affecte-t-il la croissance ?

En ce qui concerne la première question, il y a une abondante littérature pour répondre à la causalité entre finance et croissance. D'un côté, les défenseurs du développement financier (Levine, 1993 ; Loayza et Beck, 1999) qui soutiennent que la causalité s'exerce de la finance vers la croissance économique et de l'autre côté, on a ceux qui pensent que le développement financier résulte de la croissance (Robinson, 1952 ; Stiglitz, 1991) et donc la causalité va de la croissance vers la finance.

Concernant la deuxième question, on a également une littérature riche aussi bien sur le plan théorique qu'empirique. Les défenseurs de la libéralisation financière (Schumpeter, 1911 ; Gurley et Shaw, 1955 ; Gershenkron, 1962 ; Goldsmith, 1969; Mackinnon, 1973 et Shaw, 1973) soutiennent que le développement du système financier est une condition sine qua non de la croissance économique. Ils suggèrent la libéralisation du système financier pour réaliser une meilleure allocation de l'épargne, une diversification efficace des risques et une meilleure évaluation des projets d'investissement. Ces avantages sont autant de fonctions remplies par un système financier développé qui peuvent expliquer cette influence positive sur la croissance1.

Les partisans de la théorie keynésienne et postkeynésienne mettent en doute la capacité du marché financier dans les pays en développement à mobiliser l'épargne nécessaire pour la transformer en investissements productifs du fait des instabilités fréquentes des marchés financiers. Selon ces derniers, le financement de l'investissement doit être indépendant de la contrainte de l'épargne et les banques doivent rendre le financement de l'investissement par création monétaire.

La causalité entre épargne et investissement a été aussi au coeur des débats des programmes d'ajustement préconisés par les institutions de Breton Woods. En effet, si la causalité s'exécute dans le sens épargne-investissement, dans ce cas l'augmentation du taux d'investissement exige une hausse de l'épargne intérieure. Cela peut justifier le recours à la politique budgétaire restrictive afin de réduire la consommation publique et privée pour encourager l'épargne par des allègements fiscaux et autres incitations. En revanche, si c'est l'investissement qui est le moteur, alors le problème est de savoir comment les entreprises

1 Cité par Ebeke (2006)

peuvent augmenter leurs dépenses d'investissement. Dans ce cas les politiques économiques devraient être orientées vers l'accroissement du niveau et de l'efficacité de l'investissement.

Sous l'impulsion des bailleurs de fonds (Banque Mondiale, FMI...), plusieurs pays africains ont entrepris des programmes d'ajustement structurel ; lesquels comprennent un volet sur la réforme du système financier. Cette réforme financière avait pour objectif de relancer l'épargne, l'investissement et la consommation. Cependant, malgré toutes ces réformes financières, l'Afrique subsaharienne a un niveau de développement financier faible et les taux d'épargne les plus bas du monde en développement. Selon les estimations de la Banque Mondiale (2008), l'épargne intérieure brute de la région se situait en moyenne en 2005 à 18% du produit intérieur brut (PIB) contre 26% en Asie du Sud et environ 43% en Asie orientale et dans les pays du pacifique. Ce faible taux d'épargne de la région n'est pas compatible avec les besoins d'investissement de 25% du PIB nécessaire pour atteindre les objectifs du Millénaire pour le Développement (OMD).

Concernant les pays de la zone franc, la zone CEMAC2 présente le taux d'épargne le plus élevé. Mais cela n'a pas entraîné un accroissement de l'investissement domestique. Le taux d'épargne est passé de 37% en 2000 à 44% en 2005 alors que l'investissement a chuté passant de 21% à 18% au cours de la même période WDI (2008). La zone UEMOA3 quant à elle se caractérise par une dégradation de l'épargne et l'investissement domestique: le taux d'épargne moyen est passé de 8% en 2000 à 5% en 2005. Quant à l'investissement intérieur; il passe de 21% en 2000 à 17% en 2005. Les taux d'épargne et d'investissement varient d'un pays à l'autre : la Côte d'Ivoire et le Sénégal présentent les taux d'épargne les plus élevés de l'Union (respectivement 20% et 10% en 2006). Ces deux pays disposent plus de structures financières dans l'Union. A titre d'exemple, ils détenaient 38 banques sur 99 banques qu'avait l'UEMOA en 2009. Cette hétérogénéité des taux d'épargne et d'investissement semble être due à l'hétérogénéité des structures financières en particulier et au développement économique en général, lesquelles sont des facteurs réducteurs de la mobilité intra-zone de l'épargne financière. Les détenteurs de capitaux, éprouvant ainsi une aversion au risque, rechigneraient à diriger leur épargne dans des pays dont les structures économiques et financières sont rudimentaires. En outre, les écarts d'inflation entre pays membres viendraient diminuer

2 CEMAC : Communauté Economique et Monétaire de l'Afrique Centrale regroupe le Cameroun, le Congo, le Gabon, la Guinée équatoriale, république Centrafricaine et le Tchad.

3 UEMOA : Communauté Economique et Monétaire de l'Afrique Centrale regroupe le Bénin, le Burkina Faso, la Côte d'Ivoire, le Mali, le Niger, le Sénégal, le Togo et la Guinée-Bissau.

fortement toute velléité de placements à l'étranger de l'épargne dès lors que ce sont les pays à faible besoin de financement qui sont les moins inflationnistes.

Cette situation fait que l'appartenance à la zone franc est source de contraintes dans la mesure où des taux d'intérêt identiques ou proches s'appliquent à un ensemble de pays dont la situation économique et notamment les taux de croissance et d'inflation, diffèrent parfois. Pour les moins inflationnistes, des taux d'intérêt constituent une lourde charge pour le système bancaire et risquent de ralentir le rythme des investissements (Chouchane-Verdier; 2004). De plus, on note également un accroissement de la liquidité bancaire alors que les banques n'octroient pas pour autant de crédits. Cette situation est due, en fait à l'absence de garantie de la part des emprunteurs, à la faiblesse de ressources stables, au niveau élevé de risque bancaire et au faible niveau de la concurrence bancaire.

Vu le contexte actuel de l'accumulation de la dette et le resserrement consécutif des contraintes financières sur le marché international, les pays de l'UEMOA doivent désormais compter sur leurs ressources internes et la participation des acteurs privés à la création de la richesse nationale. Il est intéressant de montrer à travers le présent travail à quel point l'hétérogénéité financière dont souffrent les pays de l'UEMOA réduit l'effet bénéfique de l'épargne sur l'investissement. La présente étude s'inspire de la démarche adoptée par Greenidge et al. (2004) pour montrer le niveau de développement financier permettant à l'épargne d'être vertueuse dans la zone UEMOA.

La question centrale de recherche qui se dégage de cette problématique4 est la suivante : quelle est la relation entre niveau de développement financier et causalité épargneinvestissement en zone UEMOA? En d'autre terme, quel niveau de développement financier permet à l'épargne de financer l'investissement dans la zone UEMOA ? Il s'agit spécifiquement de répondre aux questions suivantes :

i) quel est le degré de dispersion des niveaux de développement financier dans la zone UEMOA ?

ii) quel est le sens de causalité entre épargne et investissement dans chacun des pays de l'UEMOA ?

iii) quel lien existe-t-il entre niveau de développement financier et causalité épargneinvestissement en zone UEMOA ?

4 Faiblesse des taux d'épargne et d'investissement et l'hétérogénéité des niveaux de développement financier.

Pour répondre à ces interrogations, nous nous sommes fixés comme objectif général d'étudier le lien qui existe entre le niveau de développement financier et la causalité épargneinvestissement en zone UEMOA.

Plus spécifiquement, il s'est agit de :

i) déterminer les degrés de développement financier en zone UEMOA ;

ii) évaluer la causalité entre épargne et investissement dans la zone UEMOA ;

iii) déterminer le lien qui existe entre développement financier et causalité épargneinvestissement dans la zone UEMOA.

La réalisation des objectifs spécifiques se fonde sur les hypothèses suivantes:

H1 : la zone UEMOA est caractérisée par une faible hétérogénéité financière.

H2 : les sens de causalité entre épargne et investissement sont identiques en zone UEMOA.

H3 : il existe un lien entre le développement financier et la causalité épargne-investissement en zone UEMOA.

Sur le plan méthodologique, la vérification de la première hypothèse s'est faite grâce à la construction des indices de développement financier. L'hétérogénéité financière a été cernée à partir de la dérivation d'un indicateur composite obtenu grace à la méthode d'Analyse en Composantes Principales (ACP). Cette méthode permet de combiner plusieurs indicateurs de développement financier pour obtenir un indicateur composite. Concernant la deuxième hypothèse, c'est-à-dire la causalité entre épargne et investissement intérieurs, elle est testée à partir d'un modèle VAR non structurel en intégrant la variable crédit fourni par le système bancaire comme une variable intermittente pouvant influencer la dite causalité. Enfin, la troisième hypothèse est vérifiée par une confrontation des résultats de l'évaluation des niveaux de développement financier et ceux du test de causalité entre épargne et investissement des pays de l'UEMOA.

La présente étude est structurée en trois chapitres. Le premier chapitre présente les fondements théoriques et empiriques de la relation épargne-investissement. Puis, il a été question dans le deuxième chapitre, de montrer les spécificités financières de la zone UEMOA. Enfin, le troisième chapitre, présente et analyse les résultats des estimations économétriques. Les suggestions de recommandation sont exposées dans la conclusion générale, en se fondant sur l'ensemble des résultats obtenus tout au long de notre étude.

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