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Modélisation en risques de crédit : dérivés de crédit et calibration de modèles structurels

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par Mohamed Naji JELLALI
Université de Sfax-Tunisie - MASTÈRE 2011
  

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Chapitre2

Outils et concepts de base pour

modéliser le risque de crédit

Lobjectif de ce chapitre est de présenter quelques outils et concepts qui peuvent servir de base à la modélisation du risque de crédit ; il est plus spécifiquement orienté vers la valorisation des produits dont la valeur dépend du risque de crédit auquel il est exposé. Les modèles et techniques présentes peuvent néanmoins être utilises aussi bien pour la mesure que

pour l'évaluation du risque de crédit ( autrement dit, ces techniques servent aussi bien sous la probabilité historique que sous une probabilité risque-neutre).

Les avancées théoriques autour de la modélisation du risque de crédit est l'un des facteurs qui ont rendu possible l'essor d'un marché des produits dérivés de crédit.

Le développement du marché des produits dérivés de crédit, qui a atteint cette année un encours total d'environ 2300 milliards de dollars, a révolutionné en retour la gestion du risque de crédit ainsi que l'ingénierie financière qui lui est liée. Les gestionnaires de portefeuille et les investisseurs disposent désormais d'instruments financiers permettant le transfert efficace du risque de crédit.

D'après Alan Greenspan, la diffusion (et donc la mutualisation) des risques que génère ce marché des produits dérivés de crédit augmenterait la résistance de l'économie mondiale aux chocs systémiques comme l'aurait prouvé son bon comportement face aux récentes faillites d'Enron et de WorldCom.

Dans ce chapitre introductif et après avoir rappeler quels sont les principaux risques auxquels sont confrontés les institutions financières, nous expliquons quels sont les enjeux de la modélisation du risque de crédit. Nous présentons alors, brièvement, les deux grandes classes de modèles du risque de crédit : les modèles structurels et les modèles à forme réduite.

2.1 Zoologie des risques

On distingue traditionnellement quatre grands types de risques financiers [1] :

1. Le risque de marché

Le risque de marché peut se définir comme le risque de perte lié aux variations des conditions de marché (prix, taux, taux de change, volatilités, etc...)

2. Le risque de crédit

Le risque de crédit est définir comme le risque de perte lié à l'évolution de la qualité de la signature d'un émetteur. On peut distinguer deux types de risque de crédit: le risque de contrepartie et le risque de référence. Pour un émetteur donné, ce risque peut se matérialiser sous la forme :

-- du changement de sa note (upgrade ou downgrade) telle celle émise par les grandes agences de

notations Moody's et Standard & Poor's,

-- d'une variation de son spread de crédit,

-- d'un événement de crédit (credit event) tel le défaut de paiement ou la restructuration

de sa dette.

Ces trois risques sont, bien évidemment, corrélés. Une augmentation brutale du niveau du spread émetteur augmente la probabilité d'un événement de crédit. De la même manière, un changement de notation influe fortement sur la probabilité du défaut d'un émetteur. Lorsque A entre en relation avec une contrepartie B via un instrument financier, il peut être soumis au risque que B soit dans l'impossibilité d'honorer ses engagements.

Par exemple, si A est en possession d'une obligation émise par B, il court le risque qu'à maturité B ne puisse lui rembourser le capital investi. On parle dans ce cas de risque de contrepartie unilatéral puisque B n'est pas soumis au risque de crédit de A.

Si A et B sont les deux contreparties d'un swap, ils sont tout deux soumis au risque de contrepartie : on parle alors de risque de contrepartie bilatéral.

Supposons maintenant que la qualité de la signature des contreparties A et B soit de qualité infinie (de sorte que le risque de contrepartie bilatéral soit nul). Les parties A et B peuvent entrer dans un contrat qui fait intervenir le risque de crédit d'une troisième contrepartie C( un credit swap dont le payoff dépend de l'occurrence d'un événement de crédit est un exemple de tel contrat).

Le risque de crédit associé à C est appelé risque de référence. Nous verrons que le but des produits dérivés de crédit est le transfert de ce risque de référence.

La distinction entre ces risques n'est pas toujours aisée : le risque de crédit lié à la variation des spread de crédit default swap peut être considéré comme un risque de marché. Les portefeuilles de produits dérivés OTC sont, bien évidemment, soumis aux risques de marché mais ils sont aussi exposés au risque de contrepartie.

3. Le risque de liquidité.

Il s'agit, pour une entreprise, du risque de ne pas pouvoir mobiliser à un instant donné assez de liquidités pour pouvoir faire face à ses engagements.

4. Le risque opérationnel.

Dans cette catégorie sont regroupés, par exemple, les risques de fraude, d'erreurs des opérateurs, de pannes des systèmes, etc...

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