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Capital investissement; logique, technique et pratique

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par Mohamed Amin MEHAL
Ecole Superieure de Banque - DSEB 2006
  

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Chapitre 2

Le montage financier et juridique.

Une fois la phase d'étude achevée, l'entreprise arrivée à ce stade aura séduit le capital
investisseur. Commencera alors une phase purement technique qui consiste en le montage

financier et juridique de l'opération de financement.

La phase de montage financier et juridique est très technique mais elle n'est pas pour autant

machinale, le capital investisseur devra choisir les outils financiers de son intervention et préparer les documents juridiques régissant ses droits, obligations et relations avec l'entrepreneur, éléments que nous avons l'intention de développer respectivement dans la première puis deuxième section de ce chapitre.

Section 1 : le montage financier :

Le montage financier consiste essentiellement en le choix des instruments financiers de participation dans le capital des entreprises financées.

Les opérations de financement par capital investissement s'effectuent généralement par apport en fonds propres donc par augmentation de capital souvent accompagnée par d'autres opérations entrant dans le cadre du droit des société et doivent être proposées par l'Assemblée Générale Extraordinaire des actionnaires (AGE).

La participation de la société de capital investissement en pourcentage dans le capital de la société financée déterminera, même si elle est par définition minoritaire, sa position décisionnelle et son pouvoir d'opposition dans l'AGE:

- Entre 1 et 33,33 %, il s'agit d'une petit minorité qui lui confère un simple droit de vote.

- Entre 33,33 % et 49 %, la société de capital investissement pourra s'opposer à un éventuel changement dans les statuts ou encore à une augmentation de capital. La société détient alors une « minorité de blocage ».

- Entre 49 % et 66,66 %, la société a le possibilité de détenir la majorité des postes d'administrateurs, et détient par conséquent la majorité dans l'Assemblée Générale Ordinaire. La société peut dans ce cas gérer l'entreprise, décider de l'approbation des comptes ou encore de la distribution de dividendes. Elle ne peut cependant pas modifier les statuts cas il existe dans le capital de la société une minorité de blocage.

- 66,67 % des droits de vote et plus, la société de capital investissement détient la grande majorité et se retrouve libre dans ces prises de décision quand à la gestion et l'organisation de l'entreprise.

Au début de notre mémoire nous avons affirmé que les prises de participation des capitalinvestisseurs étaient minoritaires, ceci reste vrais sauf dans des cas exceptionnels.

En optant pour l'une des diverses valeurs mobilières, les intervenants dans l'opération cherchent à réaliser trois principaux objectifs :

La modulation du risque d'investissement et de la proportion de fonds qu'il procure à l'entrepreneur.

L'aménagement des droits d'information et des droits politiques, financiers et patrimoniaux des entrepreneurs d'une part et des investisseurs d'autre part.

La sanction de non respect, par la société cible, des prévisions contenues dans le business plan.

Nous présenterons dans ce qui suit les divers instruments financiers susceptibles d'intéresser

le capital investisseur dans sa prise de participation et nous aborderons par conséquent :
- Les instruments offrant un accès immédiat au capital de la société cible ;

- Les instruments offrant à terme un accès au capital de la société cible ;

- Les instruments offrant un cadre spécifique de la rémunération des dirigeants ou des

créanciers ;

- Autres instruments.

I. Les instruments offrant un accès immédiat au capital de la société cible :

La particularité de cette catégorie d'instruments de prise de participation est qu'ils confèrent immédiatement à leurs détenteurs une fraction du capital social de l'entreprise financée. En plus, la variété des droits y afférents permet aux intervenants dans l'opération de capital investissement de moduler, dans certaines limites, l'aspect essentiel de leur partenariat : le rapport, pour chacune des parties, entre sa quote-part et dans le capital de la société d'une part et ses droits financiers et politiques d'autre part

L'étude dans le détail de la nature de ces titres montre une importante disparité quand aux
droits, en particulier politiques, qu'ils confèrent, d' où la nécessité de les classifier. Les droits
politiques qu'ils offrent à l'investisseur se voient renforcés, normaux, diminués ou inexistants.

1. Les titres confèrent des droits politiques normaux ou renforcés :

Les droits politiques normaux sont généralement attachés à des actions ordinaires, tandis que les droits politiques renforcés sont liés à des actions de priorité ou à des actions à droit de vote double.

1.1. Les actions ordinaires

L'action est une fraction du capital de l'entreprise et l'actionnaire a un statut de copropriétaire de celle-ci, elles constituent l'outil de base du métier de capital investissement et peuvent être classées, en fonction des moyens de souscription utilisés, en deux principales catégories :

 

Les actions en numéraire :

 

Les actions en numéraire sont libérées en espèce ou par compensation de créance ou résultant d'une incorporation de réserves ou de primes d'émission. Il arrive qu'elles soient libérées à une valeur de la moitié de leurs valeurs nominale d'émission81.

81 P BATTINI, capital risque ; mode d'emploi, Ed d'Organisation, Paris, 1998, p127.

La libération du surplus intervient en une ou plusieurs fois sur décision du conseil d'administration ou du directoire, selon le cas, dans un délai qui ne peut excéder cinq ans à compter de la date d'immatriculation de la société au registre de commerce82.

 

Les actions d'apport :

 

Ce sont des actions attribuées contre des actifs autres que des liquidités (fonds de commerce, immeubles, licence..).

Ces apports en nature, intégralement libérés à la souscription83, doivent être évalués par un commissaire aux apports. Elles sont principalement utilisées dans le cas d'apport fais par des associés. Elles peuvent aussi rémunérer l'apport d'un créateur de société qui y contribue par l'apport d'un prototype, contrat ou brevet dans le cas d'une création d'entreprise.

Les actions ordinaires confèrent à leurs détenteurs un certains nombres de droits dont les principaux :

Les droits politique :

Le détenteur d'actions ordinaires a le droit d'assister et de voter lors des assemblées générales qu'elles soient ordinaires ou exceptionnelles.

Si les statuts de la société en font expressément mention, le détenteur d'actions ordinaires depuis une durée de plus de deux ans, peuvent bénéficier d'un droit de vote double.

L'actionnaire a le droit de se présenter aux fonctions d'administrateur ou de membre du directoire ou du conseil de surveillance84, ainsi que le droit d'ester en justice la société ou ses dirigeants pour réparation de préjudice subi.

Le droit à l'information :

Ce droit touche tous les actionnaires sans exception et oblige toutes les sociétés à mettre un certain nombre de documents (bilans annuels, liste des administrateurs) à la disposition des actionnaires

Les droits financiers :

Le droit financier de l'actionnaire prend la forme de droit aux bénéfices distribuables, d'un droit de souscription préférentiel, d'un droit d'attribution et d'un droit au boni de liquidation.

> Le droit aux dividendes :

L'actionnaire a droit au bénéfice que génère l'entreprise dont il détient une partie du capital, au prorata de sa part à ce dernier. Toutefois, des actions à dividendes majorés ont été développées pour encourager les actionnaires qui détiennent des actions depuis plus de deux ans.

Il faut néanmoins souligner que la décision de distribuer des dividendes relève de l'assemblée générale ordinaire.

82 Article 596 du code de commerce algérien, 2eme édition, Berti édition, Alger, 2000.

83 Ibid.

84 La Société Par Action est administrée par un conseil d'administration élu par l'assemblée générale constitutive ou par l'assemblée générale ordinaire. Il arrive toute fois que la SPA soit dirigée par un directoire qui exerce ses fonctions sous le contrôle d'un conseil de surveillance. Un tel changement peut intervenir au cours de l'exercice suite à une décision de l'assemblée générale exceptionnelle.

> Le droit préférentiel de souscription :

Dans un souci majeur de préserver l'équilibre des pouvoirs en cas de modification affectant le capital social, les actionnaires d'une société par action jouissent d'un droit de souscription préférentiel et proportionnel au montant nominal des actions détenues, dans le cadre d'une éventuelle augmentation de capital décidée par la société.

> Le droit d'attribution :

Ce droit permet à l'actionnaire de bénéficier, au prorata des titres de capital détenus, d'une attribution gratuite d'une nouvelles actions suite à une augmentation de capital par incorporation de réserves.

> Le droit au boni de liquidation :

L'action est une fraction du capital, ce qui confère aux actionnaires un droit sur l'ensemble des actifs de la société, en cas de liquidation, diminués des dettes.

Les droits patrimoniaux :

La liberté dont jouit l'actionnaire de monnayer ses actions en les cédant peut être restreinte par une clause d'agrément85 ou une clause de préemption86.

1.2. Les actions de priorité :

Appelées aussi actions privilégiées, ces titres de propriété confèrent à leurs détenteurs quelques avantages supplémentaires par rapport à ceux véhiculés par des actions ordinaires. Ces avantages sont de deux types : financiers et non financiers.

Les avantages financiers :

Ces avantages consistent en :

- la possibilité d'avoir un dividende garanti, préciputaire et cumulatif. Ce dividende sera versé avant la distribution des bénéfices et se cumulera d'une année sur l'autre s'il n'a pas été versé au cours de l'année de sa réalisation. Le dividende garantit le calcule par pourcentage du bénéfice réalisé, à un taux désigné à l'avance. Il peut aussi être fixé arbitrairement, au préalable, sous conditions de réalisation de bénéfices.

- La possibilité de profiter de boni de liquidation avant les souscripteurs d'actions ordinaires.

Les avantages non financiers :

Ces sont ceux qui intéressent les sociétés de capital investissement qui attendent le plus souvent :

85 Les clauses d'agrément ont pour objet d'interdire l'adhésion dans la société d'un actionnaire indésirable. Elle consiste à soumettre à l'agrément d'un organe social (l'assemblée, le conseil d'administration...) le nouvel arrivant.

86 La clause de préemption fait obligation à l'associer qui désire coter ses actions, d'en proposer prioritairement l'achat aux profits des autres associés ou certains d'entre eux ou encore à des bénéficiaires désignés.

Les droits à des informations très cordialement détaillées concernant l'activité, le budget, les prévisions des niveaux de trésorerie...

» Le droit de pouvoir nommer un ou deux administrateurs ;

» Le droit de choisir le président du conseil d'administration ;

» Un droit de veto sur certaines opérations financières.

Les actions de priorité ainsi que les modalités de détermination de leurs dividendes sont inscrites dans les statuts de la société. Quand à leur émission, elle suppose l'établissement de rapport d'un commissaire aux comptes pour informer les actionnaires ordinaires des avantages y afférents afin de prendre compte de leur participation éventuelle.

2. Les titres conférents des droits diminués ou inexistants :

Nous avons bien spécifié au début de cette section que touts les titres ne conféraient pas tous les même droits, en particuliers politiques, c'est le cas par exemple des actions à dividendes prioritaires sans droit de vote ou encore des certificats d'investissement.

2.1. Les actions à dividendes prioritaires sans droit de vote (ADP):

Les actions à dividendes prioritaires sans droit de vote donnent à leurs détenteurs, ayant renoncé à leurs droits de vote, le privilège de percevoir, avant tous les autres actionnaires, leurs dividendes le plus souvent majorés.

Même si leur coût est relativement important, ce type de titres reste très prisé par les sociétés en recherche de financement, car il lui permet de se procurer des fonds propres tout en gardant une autonomie parfaite dans la gestion.

Par contre, cette classe ne suscite guère l'intérêt des sociétés de capital investissement dans leurs opérations de prise de participation. En effet, ces sociétés ont rarement recours à cette formule car non seulement elle les prive de leur droit de vote mais il s'avère très difficile de vendre ces titre lors de la sortie et notamment lorsque s'agit de société à caractère industriel..

2.1. Les certificats d'investissement :

Le certificat d'investissement est un produit hybride de l'action et de l'obligation, il confère des droits pécuniaires, notamment le droit aux dividendes, mais sont dépourvus du droit de vote qui est matérialisé par un certificat de droit de vote, qui sera confié aux autres actionnaires.

Il est possible de rattacher le droit de vote au certificat, qui se transforme dés lors en actions. Cette formule intermédiaire est souvent décidée lorsque des problèmes de répartition des droits de vote ne trouvent pas de solution.

Les certificats d'investissement et les certificats de droits de vote sont émis en nombre égal87. Ils sont créés par l'assemblée générale de la société sur rapport du conseil d'administration ou du conseil de surveillance et sur celui du commissaire aux comptes dans une proportion qui ne saurait excédée le quart du capital social88.

87 Article 715 bis 64 du code de commerce algérien, 2eme édition, Berti Edition, Alger 2002.

88 Article 715 bis 66 du code de commerce algérien, 2eme édition, Berti Edition, Alger 2002.

II. Les instruments offrant à terme accès au capital de la société :

L'innovation financière permet aux entreprises d'émettre des titres caractérisés par leur souplesse d'aménagement, qui par conversion, échange, remboursement ou présentation d'un bon peuvent donner, à terme, un accès au capital social de l'entreprise.

Cette gamme novatrice de titres, offre aux investisseurs de nouvelles perspectives d'intervention en mettant à leur disposition deux formules : les valeurs simples et les valeurs composites :

1. Les valeurs simples :

Ils se présentent sous formes autonomes et confèrent à leurs détenteurs un accès différé au capital de l'entreprise émettrice.

L'émission de ces titres est autorisée par l'assemblée générale extraordinaire des actionnaires sur rapport du conseil d `administration ou du conseil de surveillance, selon le cas, et sur le rapport du commissaire aux comptes. On trouvera dans cette formule :

Les obligations remboursables en actions (ORA) :

Les Obligations Remboursables en Actions sont, avant tout, des obligations ordinaires caractérisées par une valeur nominale, une durée de vie et un taux d'intérêt. Cependant, à l'inverse des obligations classiques, ces obligations ne sont pas remboursables en espèce mais en actions dont le nombre sera préalablement déterminé dans le contrat d'émission. Cette opération d'échange se réalise à l'échéance finale de l'emprunt (ou à une période fixée au gré de l'émetteur).

Les ORA sont rarement utilisés par le capital investisseur car ils lui imposent un certain nombre de contraintes ;

- ces obligations ne confèrent pas au capital investisseur le droit de choisir mais l'obligation de se faire rembourser en actions, il pourrait, par conséquent, hériter d'une entreprise en crise économique et financière.

- Il ne peut pas intervenir dans la gestion de cette entreprise car ces obligations ne constituent pas des titres de propriété.

Les obligations convertibles en actions (OCA) :

A l'inverse des ORA, les OCA donnent à l'investisseur la possibilité, et non l'obligation, de convertir leurs obligations en actions. Les modalités de conversion sont prédéfinies dans le contrat d'émission : conversion à tout instant, à date unique ou à diverses échéances.

Seules, capables d'émettre des Obligations Convertibles en Actions, les sociétés par actions dont le capital et intégralement libéré, ayant au moins deux année d'existence et qui ont établi deux bilans régulièrement approuvés par les actionnaires, sauf à faire garantir cette émission par un tiers (l'Etat, ou une SPA répondant à ces même conditions89).

89 Article 715 bis 114 et article 715 bis 82 du code de commerce algérien, 2eme Edition, Berti Edition, Alger.

Les capital6investisseurs s'orientent en général vers les OCA pour les raisons suivantes :

»

L'apport de capitaux revêt, plus, un caractère de prêt que d'apport en fonds propres, permettant ainsi de réduire le risque de contrepartie ;

» Augmentation des gains en cas de réussite du projet. Dans ce cas, les dividendes et superdividendes font ressortir une taux de rendement supérieur au taux de rendement de l'obligation ;

» En cas de non-respect des dispositions présentées dans le business plan le capital investisseur dispose d'un outil de sanction.

Le financement par émission d' OCA confère à l'entreprise financée l'avantage de bénéficier d'un prêt à moindre coût et la possibilité de renforcer ces fonds propres en cas de conversion, améliorant ainsi ses indicateurs de gestion.

Les bons autonomes de souscription d'actions (BSA) :

Les bons de souscription d'actions ou encore bons indépendants ou bons secs90, sont des titres négociables91qui donnent à leurs titulaires la faculté de souscrire des actions ou à des certificats d'investissement représentant une quote-part de la société émettrice. Leur prix d'exercice (prix à payer pour acquérir une action nouvelle), leur parité de souscription (nombre d'actions auxquelles donne droit un seul bon) et leur durée d'exercice (durée de vie du bon) sont préalablement fixés lors de l'élaboration du contrat d'émission.

Ce mode de financement est particulièrement intéressant pour le capital investisseur car il lui permet d'accroître son profit en cas de succès du projet sachant que le risque est limité au prix de souscription, en plus ces bons de souscription représentent un moyen de sanction à l'encontre de l'entreprise qui n'honore pas ses engagement qu'elle énonce dans le business plan.

2. Les valeurs composées :

Les BSA peuvent être rattachés à tous types de valeurs mobilières : à des actions, des obligations simples, des obligations convertibles ou à des obligation représentant des dettes subordonnées. Donnant, ainsi, naissance à des valeurs composées :

· des actions à bon de souscription d'actions ;

· des obligations à bons de souscription d'actions ;

· des obligations convertibles à bons de souscription d'actions ;

· des obligations subordonnées convertibles en actions ou remboursables.

Ces instruments permettent à leurs détenteurs d'encaisser de l'argent frais par rapport aux actions et obligations émises et aux actionnaires d'avoir en plus de leurs titres, des bons de s ouscription d'actions avec tous les avantages y afférents.

Dans un souci de gestion, l'entrepreneur peut se prévaloir du droit de préemption étant donné que les BSA sont des valeurs mobilières.

90 90 P. BATTINI, capital risque ; mode d'emploi, op. cit. p. 134.

91 Les SBA sont des valeurs mobilières, l'entrepreneur peut par conséquent se prévaloir d'un droit de préemption afin de garder les tiers hors de l'actionnariat de son entreprise.

Les BSA qu'ils soient autonomes ou rattachés affichent une caractéristique très importante : leur exercice entraîne systématiquement une nouvelle répartition du capital qui pourrait,à la limite, aboutir au changement de la majorité de l'actionnariat.

Tant qu'il existe des valeurs mobilières ou des droits sur action, et compte tenu de l'incertitude quand à leur exercice, la société ne peut ni amortir son capital, ni le réduire et ne peut pas opérer une quelconque modification dans la distribution des bénéfices.

III. Les instruments d'intéressement des dirigeants :

Dans le but de motiver l'équipe managériale de l'entreprise, le capital investisseur a parfois recours à des instruments financiers particuliers.

Afin d'expliciter notre affirmation, nous présentons dans ce qui suit le régime des stock-options et celui des bons de souscription de parts de créateur d'entreprise.

1. Les stock-options :

L'utilisation des stock-options a pour intention première de motiver l'équipe des dirigeants et des salariés en leur offrant, au moyen d'option de souscription ou d'achat d'actions, la possibilité de devenir actionnaires de l'entreprise sous conditions favorables préalablement fixées.

L'octroi gratuit de ces options est édicté par le conseil d'administration ou par le directoire qui décide de faire bénéficier tous les membres du personnel ou un certain nombre d'entre eux de ce régime de faveur, cette décision doit être, comme toute autre opération qui touche au capital social de l'entreprise, approuvée par l'Assemblée Générale Extraordinaire.

Ce système d'intéressement a pour but :

· D'attirer et d'ancrer, en fidélisant les cadres dirigeants de valeur ;

· De compenser les différences de salaires entre les grands entreprises et les PME ;

· De récompenser les dirigeants et les salariés pour les résultat dégagés, les sacrifices et risques supportés.

2. Les bons de souscription de part de créateurs d'entreprise (BSPCE) :

Les bons de souscription de part de créateurs d'entreprise ou encore « bonds de créateurs d'entreprise », ont été créés dans le but de motiver et de dynamiser le créneau de création des petites et moyennes entreprises, en particulier celles innovantes à fort potentiel de croissance.

Ces bons incessibles confèrent à leurs détenteurs le droit de souscrire des titres représentant une quote-part du capital de la société émettrice, à un prix préalablement fixé par l'Assemblée Générale Extraordinaire à la date de leur attribution.

IV. Les autres instruments :

Il existe d'autres instruments financiers qui seraient susceptibles d'intéresser le capital investisseur dans ses opérations de financement même si leurs modes de fonctionnement s'écartent de la logique du métier de capital investissement

Nous pouvons citer :

- Les prêts participatifs : ce sont des prêts dont la rémunération est scindée en une partie fixe est une partie variable qui dépend des résultats dégagés par l'entreprise.

- Les publications participantes : ces sont des obligations qui ont le même schéma que celui des prêts participatifs.

- Les comptes courants des associés : il s'agit d'avance accordée par les actionnaires en complément de leurs apports en capital. Ces apports peuvent être bloqués pour deux ou trois ans et seront obligatoirement rémunérés à un taux librement fixé par le conseil d'administration ou le conseil de surveillance qui gère ces comptes.

Cet instrument est utilisé pour pallier aux besoins financiers ressentis au cours du partenariat sans toucher à la répartition du capital. Toutefois ces avances en compte peuvent être ultérieurement transformées en fonds propres, avec ou sans conditions.

Ces différents instruments ne permettent pas la détention d'une part du capital social et ne constitue pas, par conséquent, l'instrument privilégié dans le métier de capital investissement.

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9Impact, le film from Onalukusu Luambo on Vimeo.