SECTION 2 : LE MODÈLE
ÉCONOMÉTRIQUE À ESTIMER :
Deg_SE = a1 + a2 (Prop_k) + a3
(Rend_M) + a4 LN (D_Souscrip) + Ui
Avec :
· Deg_SE : Degré de la sous
évaluation.
· Prop_k : Proportion du capital introduit
en bourse.
· Rend_M : Rendement de l'indice BVMT.
· D_Souscrip : Délai de souscription
mesuré en jours.
SECTION 3 : HYPOTHÈSES À TESTER :
H1: Les titres nouvellement introduits sont sous
évalués.
La variable à utiliser dans le test de cette
hypothèse est le degré de sous évaluation
(Deg_SE). Si le signe est positif, il existe une sous évaluation, sinon,
il n'existe pas de sous évaluation.
H2: Si l'existence de la sous
évaluation est vérifiée, plus la proportion du capital
à introduire en bourse est importante plus le degré de la sous
évaluation est faible.
La variable à utiliser dans le test de cette
hypothèse est la proportion du capital introduit en bourse
(Prop_k). D'après Habib et ljungqvist (2001),
la proportion à introduire en bourse a un effet sur le degré de
la sous évaluation. Ils ont retrouvé que plus la proportion du
capital à introduire en bourse est importante, plus les souscripteurs
vont le percevoir comme un élément de confiance que cette
entreprise a en bourse afin d'atteindre ses objectifs de croissance.
H3: Plus le rendement du Marché est
important, plus le degré de la sous évaluation est important.
La variable à utiliser dans le test de cette
hypothèse est le Rendement du Marché (Rend_M).
D'après les travaux Alok Pande et Vandianathan (2007)
sur le marché indien, cette variable est utilisée comme une
variable de contrôle du rendement anormal du titre, les premiers jours de
cotation.
H4: Plus le délai de souscription est
important, plus la sous évaluation est importante.
La variable à utiliser dans le test de cette
hypothèse est le logarithme du délai de souscription
(LN (D_Souscrip)). D'après Alok Pande et Vandianathan
(2007), le degré de la sous évaluation est en fonction
du délai de souscription. Si le délai est long, l'entreprise est
vue comme incapable à générer des ordres de souscription
aux plus brefs délais donc il n'y a pas une forte demande pour ses
titres. Ainsi plus les investisseurs vont attendre une période plus
longue avant que leurs titres soient cotés, plus ils vont exiger une
plus value à court terme plus importante.
SECTION 4 : MÉTHODOLOGIE ET RÉSULTATS
:
1. Le traitement des données de l'échantillon
:
Dans ce traitement le prix d'équilibre correspond au
cours boursier à partir duquel l'évolution du cours commence
à suivre l'évolution du Marché : C'est-à-dire avoir
la même tendance. Ce prix d'équilibre correspond au prix
observé au cours du cinquième jour de cotation. Ce qui correspond
au tableau suivant :
La sous évaluation est observée au niveau de
tout les entreprises de l'échantillon sauf trois : ELECTROSTAR, SIMPAR
et STIP. Ainsi la sous évaluation est observée sur 86% de
l'échantillon. Donc H1 est vérifiée, la
sous évaluation touche les titres nouvellement introduits en bourse.
Dans notre échantillon, le degré de la sous
évaluation en moyenne est de 21,5% et varie entre 4,41% (SOTUVER) et
49,47% (KARTHAGO AIRLINES). La proportion du capital mise en vente en bourse
est en moyenne 25,29% et varie entre 10% (SOTUVER et STIP) et 52,5% (SOTUMAG).
Le rendement du Marché au cour du premier mois suivant l'introduction de
chaque entreprise est en moyenne de 0,007% (0,0826% annualisé) et varie
entre -1,13% (STIP) et 1,93% (SIAME). Le délai de souscription est en
moyenne de 7,5 jours et varie entre 5 jours (EL MAZRAA et SOTUVER) et 22 jours
(GIF).
2. L'estimation du modèle :
Deg_SE = a1 + a2 (Prop_k) +
a3 (Rend_M) + a4 LN (D_Souscrip) + Ui
Résultats suivants :
- Variable à expliquer : Degré de la sous
évaluation (Deg_SE).
- Méthode de la régression : Moindre carrés
ordinaires.
- Nombre d'observation : 18.
Tableau 2 : Résultat de la régression
linéaire
Tableau 3 : Les signes des variables
explicatives
3. Interprétation des résultats :
Significativité du Modèle :
· Suite à la régression linéaire du
modèle développé, la probabilité que ce
modèle soit non significatif est de 6,24% qui est très proche de
zéro.
· Le modèle étudié explique à
39,71% le degré de la sous évaluation ceci est dû à
l'existence d'autres variables déterminantes et qui ne figurent pas dans
le modèle.
· Le R² ajusté est de 26,79%, sa faible
valeur est dûe à la faible taille de l'échantillon et
à la hétérogénité des secteurs
d'activité des entreprises étudiées.
Les variables :
· Comme prévu, il y a un impact positif entre le
rendement du marché et le degré de la sous évaluation :
l'hypothèse H3 est vérifiée, il existe un
rendement anormal de ce titre par rapport au rendement global du Marché.
Ainsi les travaux de Alok Pande et Vandianathan
(2007) réalisés sur le marché indien (National
Stock Exchange), sont applicables au marché tunisien. Si le rendement du
marché augmente de 1% le degré de la sous évaluation
augmente de 5,49%, Sauf que cette variable n'est pas significative au seuil de
5% puisque T-Stat = 1,23 < T-table =2,101, ceci est dû au nombre
insuffisant des observations.
· Comme prévu, il y a un impact positif entre le
délai de souscription et le degré de la sous évaluation :
donc l'hypothèse H4 est vérifiée, plus le
délai de souscription est long, plus la sous évaluation est
importante. Ainsi les travaux de Alok Pande et
Vandianathan (2007) réalisés sur le marché indien
(National Stock Exchange) sont applicables au marché tunisien. Si le
délai de souscription augmente de 1%, le degré de la sous
évaluation augmente de 0,14%. Cette variable est significative au seuil
de 5% puisque T-Stat = 2,68 > T-table = 2,101.
· Contrairement à ce qui a été
prévu, il y a un impact positif entre la proportion du capital à
introduire en bourse : l'hypothèse H2 n'est pas
vérifiée, plus la proportion du capital à introduire en
bourse est importante, plus la sous évaluation est importante. Ainsi les
travaux de Habib et ljungqvist (2001) ne sont
pas vérifiés sur le marché tunisien, ceci est logique, vu
les incitations fiscales à l'introduction en bourse (l'obtention des
réductions sur le taux d'imposition, qui rend la proportion du capital
à introduire en bourse faible : entre 10% et 30%) et non
proportionnée aux objectifs de croissance de la firme, mais
proportionnée aux réglementations en vigueur afin de
bénéficier d'un avantage fiscal (réduction du taux de
l'impôt sur les sociétés de 10% sur 5 ans). Si la
proportion du capital à introduire en bourse augmente de 1% le
degré de la sous évaluation augmente de 0,098%. Cette variable
n'est pas significative au seuil de 5% puisque T-Stat = 0,35 < T-table =
2,101.
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