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La Sous Evaluation des actions introduites en Bourse

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par Aymen Jegham
Institut des Hautes Etudes Commerciales Carthage - Maîtrise en Hautes Etudes Commerciales; Spécialité: Finance 2008
  

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SECTION 2 : LE MODÈLE ÉCONOMÉTRIQUE À ESTIMER :

Deg_SE = a1 + a2 (Prop_k) + a3 (Rend_M) + a4 LN (D_Souscrip) + Ui

Avec :

· Deg_SE : Degré de la sous évaluation.

· Prop_k : Proportion du capital introduit en bourse.

· Rend_M : Rendement de l'indice BVMT.

· D_Souscrip : Délai de souscription mesuré en jours.

SECTION 3 : HYPOTHÈSES À TESTER :

H1: Les titres nouvellement introduits sont sous évalués.

La variable à utiliser dans le test de cette hypothèse est le degré de sous évaluation (Deg_SE). Si le signe est positif, il existe une sous évaluation, sinon, il n'existe pas de sous évaluation.

H2: Si l'existence de la sous évaluation est vérifiée, plus la proportion du capital à introduire en bourse est importante plus le degré de la sous évaluation est faible.

La variable à utiliser dans le test de cette hypothèse est la proportion du capital introduit en bourse (Prop_k). D'après Habib et ljungqvist (2001), la proportion à introduire en bourse a un effet sur le degré de la sous évaluation. Ils ont retrouvé que plus la proportion du capital à introduire en bourse est importante, plus les souscripteurs vont le percevoir comme un élément de confiance que cette entreprise a en bourse afin d'atteindre ses objectifs de croissance.

H3: Plus le rendement du Marché est important, plus le degré de la sous évaluation est important.

La variable à utiliser dans le test de cette hypothèse est le Rendement du Marché (Rend_M). D'après les travaux Alok Pande et Vandianathan (2007) sur le marché indien, cette variable est utilisée comme une variable de contrôle du rendement anormal du titre, les premiers jours de cotation.

H4: Plus le délai de souscription est important, plus la sous évaluation est importante.

La variable à utiliser dans le test de cette hypothèse est le logarithme du délai de souscription (LN (D_Souscrip)). D'après Alok Pande et Vandianathan (2007), le degré de la sous évaluation est en fonction du délai de souscription. Si le délai est long, l'entreprise est vue comme incapable à générer des ordres de souscription aux plus brefs délais donc il n'y a pas une forte demande pour ses titres. Ainsi plus les investisseurs vont attendre une période plus longue avant que leurs titres soient cotés, plus ils vont exiger une plus value à court terme plus importante.

SECTION 4 : MÉTHODOLOGIE ET RÉSULTATS :

1. Le traitement des données de l'échantillon :

Dans ce traitement le prix d'équilibre correspond au cours boursier à partir duquel l'évolution du cours commence à suivre l'évolution du Marché : C'est-à-dire avoir la même tendance. Ce prix d'équilibre correspond au prix observé au cours du cinquième jour de cotation. Ce qui correspond au tableau suivant :

La sous évaluation est observée au niveau de tout les entreprises de l'échantillon sauf trois : ELECTROSTAR, SIMPAR et STIP. Ainsi la sous évaluation est observée sur 86% de l'échantillon. Donc H1 est vérifiée, la sous évaluation touche les titres nouvellement introduits en bourse.

Dans notre échantillon, le degré de la sous évaluation en moyenne est de 21,5% et varie entre 4,41% (SOTUVER) et 49,47% (KARTHAGO AIRLINES). La proportion du capital mise en vente en bourse est en moyenne 25,29% et varie entre 10% (SOTUVER et STIP) et 52,5% (SOTUMAG). Le rendement du Marché au cour du premier mois suivant l'introduction de chaque entreprise est en moyenne de 0,007% (0,0826% annualisé) et varie entre -1,13% (STIP) et 1,93% (SIAME). Le délai de souscription est en moyenne de 7,5 jours et varie entre 5 jours (EL MAZRAA et SOTUVER) et 22 jours (GIF).

2. L'estimation du modèle :

Deg_SE = a1 + a2 (Prop_k) + a3 (Rend_M) + a4 LN (D_Souscrip) + Ui

Résultats suivants :

- Variable à expliquer : Degré de la sous évaluation (Deg_SE).

- Méthode de la régression : Moindre carrés ordinaires.

- Nombre d'observation : 18.

Tableau 2 : Résultat de la régression linéaire

Tableau 3 : Les signes des variables explicatives

3. Interprétation des résultats :

Significativité du Modèle :

· Suite à la régression linéaire du modèle développé, la probabilité que ce modèle soit non significatif est de 6,24% qui est très proche de zéro.

· Le modèle étudié explique à 39,71% le degré de la sous évaluation ceci est dû à l'existence d'autres variables déterminantes et qui ne figurent pas dans le modèle.

· Le R² ajusté est de 26,79%, sa faible valeur est dûe à la faible taille de l'échantillon et à la hétérogénité des secteurs d'activité des entreprises étudiées.

Les variables :

· Comme prévu, il y a un impact positif entre le rendement du marché et le degré de la sous évaluation : l'hypothèse H3 est vérifiée, il existe un rendement anormal de ce titre par rapport au rendement global du Marché. Ainsi les travaux de Alok Pande et Vandianathan (2007) réalisés sur le marché indien (National Stock Exchange), sont applicables au marché tunisien. Si le rendement du marché augmente de 1% le degré de la sous évaluation augmente de 5,49%, Sauf que cette variable n'est pas significative au seuil de 5% puisque T-Stat = 1,23 < T-table =2,101, ceci est dû au nombre insuffisant des observations.

· Comme prévu, il y a un impact positif entre le délai de souscription et le degré de la sous évaluation : donc l'hypothèse H4 est vérifiée, plus le délai de souscription est long, plus la sous évaluation est importante. Ainsi les travaux de Alok Pande et Vandianathan (2007) réalisés sur le marché indien (National Stock Exchange) sont applicables au marché tunisien. Si le délai de souscription augmente de 1%, le degré de la sous évaluation augmente de 0,14%. Cette variable est significative au seuil de 5% puisque T-Stat = 2,68 > T-table = 2,101.

· Contrairement à ce qui a été prévu, il y a un impact positif entre la proportion du capital à introduire en bourse : l'hypothèse H2 n'est pas vérifiée, plus la proportion du capital à introduire en bourse est importante, plus la sous évaluation est importante. Ainsi les travaux de Habib et ljungqvist (2001) ne sont pas vérifiés sur le marché tunisien, ceci est logique, vu les incitations fiscales à l'introduction en bourse (l'obtention des réductions sur le taux d'imposition, qui rend la proportion du capital à introduire en bourse faible : entre 10% et 30%) et non proportionnée aux objectifs de croissance de la firme, mais proportionnée aux réglementations en vigueur afin de bénéficier d'un avantage fiscal (réduction du taux de l'impôt sur les sociétés de 10% sur 5 ans). Si la proportion du capital à introduire en bourse augmente de 1% le degré de la sous évaluation augmente de 0,098%. Cette variable n'est pas significative au seuil de 5% puisque T-Stat = 0,35 < T-table = 2,101.

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