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Utilisation rationnelle des Collateralised Debt Obligation (CDO)


par Inza DOSSO
Université Laval - Québec - Canada - MBA Finance 2008
  

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II.2.2 Risques relatifs aux montages

Les risques juridiques importent en premier lieu car la dimension juridique et documentaire est cruciale tant pour garantir l'efficacité du mode de transfert du risque que pour définir précisément le rôle des diverses parties prenantes à un montage de CDO.

Pour les CDO de flux, il s'agit d'abord de garantir la cession parfaite des actifs sous-jacents au véhicule émetteur, de façon à assurer aux investisseurs la plénitude de leurs droits sur ces actifs. Ensuite, il importe que le véhicule émetteur soit juridiquement prémuni contre toute conséquence de la faillite éventuelle du cédant, en particulier pour ce qui concerne ses droits sur les actifs sous-jacents. Enfin, le rôle des tierces parties susceptibles d'intervenir dans le montage doit être défini très précisément.

S'agissant des CDO synthétiques, le principal enjeu est de s'assurer de l'efficacité de la documentation contractuelle gouvernant les produits dérivés contractés par le véhicule émetteur relative à la définition des événements de crédit. Des progrès ont été récemment accomplis sur ce plan. En particulier grâce aux efforts menés dans le cadre de l'/nternational Securities Dealers Association (ISDA), qui ont abouti, en 2003, à la création d'une documentation standardisée pour les dérivés de

crédit. Aujourd'hui largement utilisée dans le cadre des CDO, celle-ci inclut une définition précise et relativement étroite des évènements de crédit.

En second lieu, les risques liés à certaines parties tierces aux montages sont déterminants car celles-ci pourraient mettre en péril la viabilité de la transaction si elles n'étaient pas en mesure de remplir leurs obligations. Ces risques sont particulièrement importants dans le cas des CDO de flux, où ils prennent la forme de risques de contrepartie (vis-à-vis des contreparties de swaps de change ou de taux, ou encore des pourvoyeurs de lignes de crédit). Ils sont moins nombreux pour les CDO synthétiques où seul subsiste pour des transactions partiellement financées le risque vis-à-vis de la contrepartie du swap super-senior. La gestion de ces risques consiste, en règle générale, à sélectionner des contreparties bénéficiant d'une notation élevée et à prévoir, quand c'est possible, leur remplacement en cas de dégradation de note ou de défaillance.

Comme indiqué précédemment, le rôle des agences de notation est important dans la détermination de la probabilité de défaut des signatures au sein des portefeuilles de CDO. Beaucoup d'analyses des investisseurs s'appuient sur cette notation qu'il importe de mieux appréhender.

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