Utilisation rationnelle des Collateralised Debt Obligation (CDO)

III.3.4 Points de rupture

Plusieurs faiblesses ont concouru au dysfonctionnement du marché qui a permis à une hausse de 3 % du taux des impayés de plus de 90 jours dans un sous-secteur du marché hypothécaire américain conduisant à faire basculer un système financier de 57 milliards de dollars dans la tourmente et créer une onde de choc sur toute la planète.

· Le premier accroc est intervenu au moment où les tranches de crédits hypothécaires à plus haut risque ont été placées auprès d'investisseurs très endettés.

Les fonds spéculatifs ne sont pas assujettis à des normes de fonds propres (ils ne sont pas réglementés à cet égard) et la pratique sectorielle de l'investissement surendetté a autorisé une prise de risque excessive. La pratique consistant à prendre des risques proportionnés au capital investi a pour avantage prudentiel de limiter la prise de risque et de créer un volant de sécurité entre les pertes et la faillite. Celle consistant à prendre des risques dépassant les limites prudentielles constitue une assise instable pour l'organisation de marchés financiers et une faille dans la structure du marché²⁷.

· L'effondrement du marché tient aussi à ce que des établissements financiers non réglementés et sous-capitalisés fournissaient des liquidités aux marchés de gré à gré de CDO à risque et de dérivés de crédit.

Dès que ces marchés ont été confrontés à des problèmes d'insolvabilité, ils sont devenus illiquides et les transactions ont virtuellement cessé.

· Les initiateurs non réglementés et sous-capitalisés de crédits hypothécaires ont également contribué à la crise.

À l'instar des fonds spéculatifs, ils opéraient avec des capitaux insuffisants et faisaient
appel aux financements à court terme pour financer les crédits hypothécaires à risque

²⁷ cf. Randall Dodd -- Finance et développement- FMI, décembre 2007

qu'ils accordaient et ne comptaient détenir que brièvement. Lorsqu'ils n'ont pu vendre ces crédits aux sociétés de titrisation, bon nombre d'entre eux ont dû déposer le bilan.

· L'opacité des marchés de gré à gré a envenimé la situation.

L'inaptitude des participants au marché à définir la nature des crédits hypothécaires à risque et à les localiser a entraîné un renversement soudain des critères d'évaluation des risques. Alors qu'ils avaient auparavant affiché un optimisme excessif quant aux risques présenté par ce marché. Les investisseurs, affolés et déconcertés, ont brusquement paniqué et surestimé les risques, évitant même les tranches «senior» de premier ordre.

· Les marchés de gré à gré ont également pâti d'un manque de liquidités. Au lieu de se montrer résilients face à la plus grande volatilité des prix, ces marchés ont interrompu les transactions quand les contreparties ont perdu leur crédibilité et que les acquéreurs ont disparu du marché.

Le rationnement actuel du crédit représente la première crise de l'ère de la titrisation de masse, bien que les turbulences suscitées par la quasi-faillite de LongTerm Capital Management (LTCM), en 1998, puissent, elles aussi, raisonnablement prétendre à ce titre. Certains en tirent la conclusion que les coûts de la titrisation, c'est- à-dire les risques pesant sur la stabilité financière, sont supérieurs aux bénéfices. D'où l'idée que l'on devrait revenir à l'âge d'or où les banques commerciales accordaient des prêts aux ménages et aux entreprises et les gardaient inscrits à leurs bilans, au lieu de les fractionner et de les découper avant de s'en défaire. Mais cette formule ignore les réalités économiques.

À la suite de la grande crise de la titrisation de 2007/2008, les partisans des réformes affirmeront certainement que les régulateurs du système financier doivent réexaminer les règles en vigueur. Il serait important que les autorités se concentrer sur le système bancaire. En effet, la fonction des banques au sein du système financier demeure unique car elles sont au coeur des compartiments du système financier qui sont les plus dépendants de l'information. Toute réévaluation devrait commencer par

le rôle de Bâle II et, au sein de Bâle II, par le rôle des modèles internes et de la notation des obligations. Nous proposerons dans la section suivante certaines perspectives qui pourraient s'offrir pour éviter certains points de rupture.