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Le monopole bancaire français face au droit de l'union européenne


par Romain Bony-Cisternes
Université Panthéon Sorbonne Paris 1 - Master 2 droit financier 2013
  

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TITRE 2 :

LES INSUFFISANCES DU CADRE LEGAL ET LA TENTATIVE DE
CONTOURNEMENT DES ACTEURS

Confrontés aux limites du cadre législatif, les acteurs, toujours amènes aux stratégies de contournement, ont proposé des solutions pour contrecarrer la législation applicable en matière de monopole bancaire. Concrètement, ces stratégies juridiques peuvent prendre deux formes, plus ou moins audacieuses et présentant plus ou moins de risques juridiques : en effet,

67 ADELLE J-F., « Le monopole bancaire constitue-il une restriction excessive aux crédits syndiqués en France ? » in Revue de droit bancaire et financier, n°2, mars 2005, étude 6.

68 VERMEILLE S., « Règle de droit et développement des modes de financements alternatifs au crédit bancaire, ou l'inadaptation du droit français à l'évolution de l'économie et de la finance » in Revue trimestrielle de droit financier, n°2, 2012.

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elles consistent en des stratégies de contournement indirect du monopole bancaire (Chapitre 1er) ou d'atteintes directes (Chapitre 2).

Chapitre 1er : L'approche indirecte, le contournement des règles du monopole bancaire

Confrontés à la fois à des besoins de financement importants et aux limites juridiques imposées par la législation relative au monopole bancaire, les acteurs ont dû envisager des solutions alternatives au titre desquelles on trouve les contournements aux règles du monopole bancaire. Il s'agit alors de poursuivre la même finalité économique que permet l'opération de crédit par le contrat de prêt (l'obtention de crédit au sens large : c'est-à-dire l'obtention de financement) mais en utilisant des modalités juridiques différentes. Le point commun de ces approches est leur caractère sécurisé au regard de la législation sur le monopole bancaire : en effet, ces techniques reposent sur des régimes juridiques différents du contrat de prêt, de sorte qu'il n'existe pas, a priori, de risque de requalification en opération de crédit. Il s'agit ainsi du recours à l'émission obligataire (Section 1), à la titrisation (Section 2), à la pension de titres (Section 3), ou enfin du recours aux OPCVM monétaires, encore nommés fonds monétaires (Section 4). Néanmoins, nous verrons que ces techniques de contournement demeurent imparfaites car les véhicules ou techniques juridiques utilisés n'offrent pas, économiquement, toutes les potentialités qu'offrirait l'opération de crédit elle-même. Ces limites seront, ainsi, à rechercher dans les régimes mêmes de ces opérations, bien que la plupart d'entre elles présentent, à tout le moins, l'avantage d'être soit hors champ du monopole bancaire, soit dans le champ mais explicitement exemptées par l'article L511-6 du code monétaire et financier.

Section 1 : Le recours à l'émission obligataire

L'émission obligataire est traditionnellement déclarée hors du champ d'application du monopole bancaire. En effet, comme nous l'avons évoqué précédemment, ces créances monétaires émises ou rachetées sur le marché financier primaire ou secondaire sont hors champ du monopole bancaire, en ce sens que le droit du prêteur se moule dans un instrument financier négociable sur le marché, contrairement au crédit par contrat de prêt bancaire. Le législateur n'a pas estimé nécessaire d'inclure ces opérations le champ du monopole bancaire

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car l'achat d'obligations et leur émission n'engendre pas de création monétaire. Les titres obligataires sont émis sur le marché financier (et non monétaire) et les fonds investis par les épargnants correspondent à de la monnaie déjà crée, ce qui n'augmente pas la masse monétaire et justifie que l'Etat abandonne son droit de regard au titre de la politique économique. L'émission obligataire sur le marché financier a longtemps été réservée à des sociétés d'une certaine importance. En effet, l'accès au marché financier (c'est-à-dire l'accès aux investisseurs en capacité de financement, par le biais du marché qui met en contact les acteurs en besoin et capacité de financement) requiert des formalités lourdes et est encadré par le droit. En effet, la société doit procéder, le plus souvent, à une offre au public de titres financiers, ce qui la rend éligible aux obligations ponctuelles d'information du marché (le prospectus69). Elle peut se dispenser de telles obligations par le recours à des investisseurs qualifiés ou si le montant des émissions dépasse 100.000 euros, ce qui est peu probable pour une ETI. De même, l'entreprise peut aussi avoir intérêt à solliciter l'admission de ses titres à négociation sur un marché règlementé, auquel cas elle devra non seulement se conformer aux obligations relatives au prospectus (allégé dans l'hypothèse d'admission d'obligations) mais devra également fournir des informations permanentes au marché70. Il convient de préciser qu'une telle admission suppose nécessairement l'adoption de la forme sociale de SA ou de SCA. De même, il existe des restrictions pour certaines formes sociales en matière d'offre au public (on pense aux SAS, art L227-2 C.Com, aux SARL...). Les ETI peuvent donc difficilement accéder au marché obligataire car, même en adoptant une forme sociale adéquate, elles risquent d'être incapables de fournir les investissements nécessaires pour se conformer aux obligations existant (prospectus, information). De plus, on a du mal à imaginer le recours à des investisseurs qualifiés ou l'émission de titres de fort montant pour ces entreprises. Or ce sont précisément elles qui souffrent le plus de la pénurie de crédit bancaire, présentant souvent des situations financières plus fragiles leurs restreignant l'accès au crédit.

69 Directive n°2003/71/CE du Parlement et du Conseil du 4 novembre 2003 relative au prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières à la négociation, modifiée par la suite à plusieurs reprise, la dernière en date étant la Directive 2010/73/CE du Parlement Européen et du Conseil du 24 novembre 2010 modifiant la directive 2003/71/CE concernant le prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières ou en vue de l'admission de valeurs mobilières à la négociation et la directive 2004/109/CE sur l'harmonisation des obligations de transparence concernant l'information sur les émetteurs dont les valeurs mobilières sont admises à la négociation sur un marché réglementé.

70 En effet, l'admission des titres à négociation sur un marché règlementé emporte un statut permanent caractérisé par l'obligation de fournir au marché des informations permanentes ou périodiques, voire ponctuelles, en vertu de la directive dite « Transparence » : directive 2004/109/CE du Parlement européen et du Conseil du 15 décembre 2004 sur l'harmonisation des obligations de transparence concernant l'information des émetteurs dont les valeurs mobilières sont admises à négociation sur un marché règlementé modifiée récemment par la Directive 2013/50/UE du Parlement européen et du Conseil du 22 octobre 2013.

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Toutefois, face à la raréfaction du crédit, il semble que le législateur et les parties prenantes sur secteur financier aient eu à coeur de remédier aux difficultés d'accès de certains acteurs au marché obligataire, notamment les ETI. Ainsi, les initiatives se multiplient : placements privés sur le marché américain, émissions obligataires hypothécaires, dette « high yield » (à haut rendement, donc à haut risque) pour les opérations de financement d'acquisitions à effets de levier, fonds commun de placement obligataire Micado regroupant plusieurs PME-ETI cotées71É

Si l'on se concentre plus particulièrement sur les initiatives relatives à la l'accès des ETI au marché obligataire, pour qui il existait, de fait, des barrières à l'entrée, on peut faire état de l'initiative d'Euro Private Placement, qui s'est développé en ouvrant le marché du financement aux ETI non-notées, disposant d'une structure financière plus fragile et des besoins de financement réduits. Cela permet une avancée mais, en raison des risques attachés à ces émissions, les financial covenants ou les negative pledges sont plus importants que dans les émissions classiques. Néanmoins, on peut se réjouir de l'accroissement de la liquidité de ce marché high-yield. Dans la même veine, des fonds de dettes (tels que Micado - initiative « Micado France 2018 ») se sont spécialisés dans l'accès des PME-ETI au marché obligataire. La technique repose sur l'idée suivante : les entreprises PME-ETI en besoin de financement sont réunies au sein de fonds de dettes. L'idée étant ainsi de mutualiser leurs besoins pour avoir des émissions plus conséquentes de nature à attirer l'investisseur72. Cela permet également aux émetteurs de mutualiser les couts et de réaliser des économies d'échelle. Concrètement, des investisseurs souscrivent les parts du fonds de dettes Micado émises sur le marché par lui et ce dernier investit, ensuite, auprès d'un consortium limité d'émetteurs dont les obligations sont cotées sur le marché Alternext73. Les avancées permises par la réforme du code des assurances à l'été 201374 vont dans le même sens avec la création des fonds de prêt à l'économie régis par les articles R332-2 et R332-14-2 du code des assurances75.

71 FISZELSON E., « Le monopole bancaire a-t-il vécu? » in Les Echos, 15/10/2012.

72 SEBIRE M-E., « Le placement de l'emprunt obligataire » in Revue de droit bancaire et financier n°1, janvier 2014, dossier 3.

73 Au total, 14 émissions obligataires ont été réalisées dans le cadre de cette initiative pour un montant de 60 millions d'euros, permettant ainsi à des entreprises privées de l`accès au marché obligataire de s'y faire une place.

74 cf : supra, introduction.

75 Ainsi, suite à la réforme, des fonds dits Novo (acronyme pour « nouvelles obligations ») ont été créés Novo 1 et Novo 2 sous l'égide de la Caisse des dépôts et consignations et de la Fédération française des sociétés d'assurance. Ces fonds sont destinés à financer les PME ETI avec 1 milliard d'euros levés auprès de 21 investisseurs dont 18 assureurs et d'autres investisseurs institutionnels.

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L'on ne peut que se féliciter de ces mécanismes qui permettent un accès des PME-ETI au marché obligataire à moindre cout (les couts du placement, les couts de prospectus, les frais d'avocats sont minimisés). Pour autant, des couts et autres rigidités demeurent, que ce soit pour les ETI ou les grandes entreprises. Le recours à l'instrument obligataire n'apparait pas toujours, malgré les avancées, comme une fin en soi. Outre la lourdeur des régimes du prospectus et d'information du marché, le recours à l'obligation risque de présenter des couts non négligeables pour les entreprises à risque : en effet, la prohibition de l'usure, applicable en matière de contrat de prêt, n'est pas applicable en termes d'obligations, ce qui laisse le champ libre aux investisseurs pour fixer un prix parfois dirimant, calqué sur le risque, notamment si les investisseurs ne sont pas investment grade 76(sans parler des covenants). Les récentes ouvertures ne répondent que partiellement à ces défauts.

En outre, le recours au procédé obligataire présente des rigidités intrinsèques à l'utilisation de cet instrument financier, qui proviennent de son régime, à la fois dans le code monétaire et financier et dans le code de commerce, et qui rendent ce dernier moins attractif que l'utilisation du prêt bancaire classique. En effet, si l'on prend l'exemple de la dette mezzanine émise, dans les opérations de LBO, sous forme d'obligation et acquise par les fonds d'investissement (private-equity), on peut constater un certain nombre de contraintes liées à l'application des règles obligatoires du droit des sociétés en matière d'obligations, et notamment des règles protégeant les droits des obligataires. En effet, la modification des modalités relatives aux obligations (les termes, les conditions des titres) requiert la constitution d'une masse des obligataires et toute modification doit être votée à la majorité qualifiée. Ces contraintes peuvent aboutir à une rigidification des relations créanciers-débiteurs, car le représentant de la masse obligataire n'a pas le pouvoir d'accorder au débiteur en difficulté des mesures de clémence (des « waivers ») comme le ferait le banquier dans le cadre d'un contrat de prêt. Pour accorder de telles mesures de clémence, il faudrait en théorie convoquer et réunir une assemblée des obligataires d'une même classe conformément aux conditions strictes (délais, formalités, modalité de vote, quorums) fixées par la loi. Ainsi, sur un plan juridique, l'émission obligataire manque de flexibilité par rapport au contrat de prêt (possibilité de renégocier, d'obtenir des délais de paiements, une modification des covenants après une simple « négociation » avec le banquier et non à l'issue d'un processus complexe).

76 SEBIRE M-E., FERRERE R., TESSLER V., « La documentation de l'emprunt obligataire » in Revue de droit bancaire et financier, n°1, janvier 2014, dossier 4.

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L'émission d'obligations répond surtout aux besoins des acteurs sur le marché primaire (celui du financement direct - prêts non émis). La titrisation, quant à elle, répond des besoins du marché secondaire (le refinancement des prêts risqués déjà émis).

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